Zbliżający się koniec roku skłania do podsumowań i wytypowania najważniejszych wydarzeń A.D. 2014. Choć w świecie finansów i gospodarki nie był to rok tak interesujący jak poprzedni, to nie zabrakło wydarzeń brzemiennych w skutki.
10. Kontynuacja hossy na Wall Street
Choć dla większości analityków był to scenariusz bazowy, dla mnie to jedno z największych zaskoczeń roku 2014, otwierających subiektywną dziesiątkę najważniejszych wydarzeń ze świata finansów. Rok temu istniały poważne przesłanki pozwalające spodziewać się krachu na Wall Street. Tymczasem w dniu pisania tego tekstu indeks S&P500 od początku roku (YTD) zyskiwał 11,4% po wzroście o blisko 30% w roku 2013. W mijającym roku S&P500 średnio raz w tygodniu poprawiał historyczne rekordy, w listopadzie notując najdłuższą w dziejach serię zamknięć powyżej 5-sesyjnej średniej.
Podobnie długie serie zdarzyły
się tylko trzy razy wcześniej w ciągu ostatnich stu lat. Według
obliczeń Wojciecha Białka jest to silny sygnał kontynuacji hossy w ciągu
następnych 17-18 miesięcy, po czym „powinien” nastąpić krach, jak w roku
1929 czy 1987. Jeśli ta analogia miałaby się potwierdzić, to mocno
przewartościowany rynek amerykański (c/z rzędu 20) ogarnęłaby spekulacyjna
mania zakończona epickim załamaniem cen akcji, ale dopiero w roku 2016.
9. Nieustanny wzrost zadłużenia
Rok 2014 w niczym się pod tym względem nie różnił od swych poprzedników. Niespłacalne długi wciąż rosły sygnalizując, że kryzys nadmiernego zadłużenia w krajach rozwiniętych jeszcze się nie zakończył. Zadłużenie Stanów Zjednoczonych przekroczyło 18 bilionów dolarów, od początku roku zwiększając się o 650 mld USD. W strefie euro dług publiczny na koniec półrocza (świeższych danych brak) sięgnął rekordowych 9,26 biliona euro, w cztery kwartały przyrastając o 235 mld euro. Już niemal wszystkie największe kraje rozwinięte zadłużone są na przynajmniej 90% PKB. Według obliczeń ekonomistów Carmen Reinhart i Kennetha Rogoffa przekroczenie tego progu skutkuje trwałym spowolnieniem wzrostu gospodarczego.
Jednym z nielicznych wyjątków w dłużnej statystyce jest Polska, gdzie według oficjalnych danych Ministerstwa Finansów zadłużenie sektora finansów publicznych na koniec Q2 2014 spadło do 830,2 mld zł wobec 937,9 mld zł rok wcześniej. Trzeba jednak pamiętać, że w lutym doszło do transferu obligacji skarbowych o wartości nominalnej 153,15 mld zł z OFE do ZUS, co obniżyło jawny dług publiczny jednocześnie o taką samą kwotą zwiększając dług ukryty. „Cypryzacja” oszczędności zgromadzonych w OFE jedynie odsunęła w czasie moment, gdy polski dług publiczny osiągnie bilion złotych i ponownie zbliży się do konstytucyjnego limitu 60% PKB.
8. Największy od 7 lat spadek bezrobocia w Polsce
Wbrew potocznym opiniom rok 2014 przyniósł istotną poprawę na polskim rynku pracy. W październiku stopa bezrobocia rejestrowego spadła do 11,3% i była najniższa od 4 lat oraz o 1,7 pkt. proc. niższa niż rok temu. Ostatni raz bezrobocie w Polsce malało tak szybko jesienią 2008 roku, czyli tuż przed tym, gdy polska gospodarka odczuła skutki globalnego kryzysu finansowego.
Co prawda za część redukcji stopy bezrobocia odpowiadały wyrejestrowania fikcyjnych bezrobotnych oraz dotowane przez rząd staże i szkolenia, ale równocześnie wrosła liczba pracujących mierzona badaniem BAEL oraz zwiększył się współczynnik aktywności zawodowej. W trzecim kwartale liczba pracujących po raz pierwszy od 6 lat przekroczyła 16 mln i była o 325 tys. większa niż rok wcześniej.
Poprawę koniunktury na rynku pracy potwierdzają także dane o wynagrodzeniach w firmach zatrudniających ponad 9 osób. Choć nominalny wzrost płac pozostaje stosunkowo niski (3-4% rdr), to po uwzględnieniu inflacji (a w ostatnich miesiącach nawet deflacji) realny wzrost wynagrodzeń w dużych przedsiębiorstwach jest najszybszy od roku 2008.
7. Fiaska europejskich referendów
Rok 2014 stał pod znakiem referendów. Przynajmniej trzy z nich miały istotne znaczenie dla Europy. Ale żadne z nich nie przyniosło zmian, na które liczyli ich organizatorzy, zaś wyniki były po myśli władz. Za sprawą głosów emerytów Szkoci przegrali referendum niepodległościowe i utrzymali przeszło 300-letnią unię z Anglią. To głosowanie mogło mieć kluczowe znaczenie dla kształtu Unii Europejskiej, bowiem na rok 2017 premier Wielkiej Brytanii David Cameron zapowiedział rozpisanie plebiscytu w kwestii opuszczenia UE. Bez Szkocji – czyli najbardziej prosocjalnej i prounijnej części Zjednoczonego Królestwa – Anglicy najprawdopodobniej zagłosowaliby za opuszczeniem Unii.
Kilka tygodni później w ramach referendum Szwajcarzy odrzucili „złotą inicjatywę”, czyli propozycję zmuszającą Szwajcarski Bank Narodowy do 2,5-krotnego zwiększenia złota w rezerwach walutowych kraju. Była to pierwsza od kilku dekad próba faktycznego powrotu do standardu złota i ograniczenia wszechwładzy jednego z najważniejszych banków centralnych. Jednakże propozycja okazała się zbyt daleko idąca nawet dla słynących z zamiłowanie do złota Helwetów i przepadła stosunkiem głosów 77,3% do 22,7%. Jak na złość, po przegranym referendum ceny złota wzrosły.
Fiasko poniosła też inicjatywa katalońskich separatystów, którzy przeprowadzili „referendum konsultacyjne” w sprawie niepodległości od Hiszpanii. Władze w Madrycie uznały to głosowanie za „nielegalne” i nie uznały jego wyników, choć za niepodległością opowiedziało się 81% głosujących. Porażką organizatorów była frekwencja – udział w referendum wzięło zaledwie 44% uprawnionych, podczas gdy w Szkocji przy urnach stawiło się prawie 85% obywateli.
6. Szaleństwo Banku Japonii
Pod rządami duetu Abe-Kuroda Japonia raźnym krokiem zmierza w stronę hiperinflacji, która zdjęłaby z bark państwa niemożliwy do utrzymania długu wielkości 227% PKB. W tym celu Bank Japonii w październiku zwiększył skalę „jakościowego i ilościowego poluzowania” monetarnego z 60-70 do 80 bilionów jenów rocznie. Bank centralny Japonii w tym momencie ok. 70% papierów skarbowych emitowanych przez rząd, a dodatkowo „inwestuje” w jednostki ETF oraz udziały w funduszach rynku nieruchomości.
„Abenomika” – czyli polityka gospodarcza premiera Shinzo Abe bazująca na potężnej ekspansji monetarnej i fiskalnej w połączeniu z zapowiadanymi reformami strukturalnymi – przyniosła opłakane rezultaty. Wartość jena wobec dolara w dwa lata spadła o jedną trzecią (!), co doprowadziło do spadku realnych dochodów Japończyków i nie „rozruszało” gospodarki: od początku rządów Abe dynamika PKB maleje, a drugi i trzeci kwartał przyniósł kolejną recesję.
Mimo widocznej gołym okiem porażki Abenomiki Partia Liberalno-Demokratyczna rządzącego premiera wygrała przedterminowe wybory i umocniła swą władzę na następne 4 lata. W euforycznych nastrojach są także giełdowi inwestorzy, ponieważ napędzany świeżą gotówką indeks Nikkei225 osiągnął najwyższą wartość od 7 lat, przez dwa lata rosnąc o 75%.
5. Krach na rynku ropy naftowej
Jeszcze pod koniec czerwca baryłka ropy naftowej marki Brent kosztowała ponad 112 dolarów za baryłkę. W niespełna pół roku później cena „czarnego złota” spadła poniżej 64 USD/bbl – do najniższego poziomu od lipca 2009 roku. Przecena najważniejszego surowca na planecie o ponad 40% w nieco ponad pięć miesięcy nie zdarza się zbyt często. Ostatni raz ropa tak szybko taniała w drugiej połowie 2008 roku, gdy skutki kryzysu finansowego z pełną mocą uderzyły w globalną gospodarkę.
Tak drastyczna przecena ropy naftowej to splot kilku czynników. Po pierwsze, na rynku pojawiła się nadpodaż surowca będąca efektem szybkiego wzrostu wydobycia w USA, które po raz pierwszy od 31 lat osiągnęło poziom 9 mln baryłek dziennie. Równocześnie spowalniający wzrost gospodarczy na świecie sprawił, że popyt na ropę rósł wolniej niż oczekiwano. Po drugie, władze USA najprawdopodobniej dogadały się z Saudyjczykami, aby obniżyć ceny ropy naftowej w celu osłabienia Rosji, a także Wenezueli, Iranu i Państwa Islamskiego.
Spadek cen ropy to pozytywny czynnik dla globalnej gospodarki, który niektórzy ekonomiści szacują nawet na bilion dolarów. Ceny rzędu 60-70 USD za baryłkę w ujęciu historycznym nie należą do niskich i sprawiają, że niemal cała produkcja nadal jest opłacalna. Z drugiej strony niektórzy ekonomiści twierdzą, że tak gwałtowny spadek cen ropy może być zapowiedzią załamania w światowej gospodarce. Podobnego do tego, jakie miało miejsce na przełomie 2008/09.
4. Wojna na Ukrainie, anschluss Krymu i sankcje nałożone na Rosję
Moim skromnym zdaniem wydarzenie to lokuje się poza pierwszą trójką. Choć rosyjska aneksja Krymu była jednym z tegorocznych „czarnych łabędzi”, to wydarzenia na Ukrainie nie miały decydującego wpływu ani na ewolucję sytuacji na rynkach finansowych ani na trendy makroekonomiczne. Ukraina stała się przedmiotem geopolitycznej gry o wpływy pomiędzy Zachodem a Rosją.
Najazd „rosyjskich
separatystów” na Donbas i zestrzelenie malezyjskiego boeinga sprawiły, że na
świecie odżyły obawy
przed III wojną światową. Zwłaszcza że niemal dokładnie sto
lat wcześniej wybuchła Wielka Wojna - pierwszy globalny konflikt zbrojny. Póki
co skończyło się na wzajemnej wymianie sankcji pomiędzy Rosją i Zachodem. Obama
odciął rosyjskie przedsiębiorstwa od zachodniego finansowania, a koncerny
naftowe pozbawił technologii potrzebnej do rozwijania wydobycia w Arktyce.
Putin zrewanżował się embargiem na europejską żywność, czym bardziej zaszkodził
własnym poddanym niż Zachodowi.
3. Nasilone migracje złota
Po załamaniu cen w roku 2013 złoto dyskretnie zeszło ze sceny. Ale zakulisowe gry wokół królewskiego metalu pozostają równie pasjonujące. Rok 2014 stał pod znakiem nasilających się żądań repatriacji narodowych rezerw złota, które wiele państw trzyma w skarbcu Banku Anglii i nowojorskiego oddziału Rezerwy Federalnej. Obie lokalizacje budzą jednak coraz większe wątpliwości. Mówiąc wprost: niektórzy uważają, że zadeklarowanego złota od dawna już tam nie ma.
Do niedawna tego typu twierdzenia zarezerwowane były dla głosicieli „teorii spiskowych”. Ale tegoroczne wydarzenia sugerują, że coś może być na rzeczy. Chodzi o przypadek Bundesbanku, który w styczniu 2013 roku ogłosił plan repatriacji niemieckiego złota: ze skarbców Paryża i Nowego Jorku do Frankfurtu w ciągu 7 lat miało trafić 674 ton kruszcu. Ale po roku udało się sprawdzić zaledwie 37 ton. W czerwcu 2014 roku ukazała się sensacyjna depesza Bloomberga, według której Niemcy mieliby zrezygnować ze sprowadzenia złota z Ameryki. Dlatego z niecierpliwością czekamy na styczeń, gdy Bundesbank powinien opublikować coroczny raport o postępach w repatriacji kruszcu.
O ile niemieckie złoto pozostające w amerykańskich rękach okazało się nad wyraz niemobilne, to złoto ukraińskie najprawdopodobniej opuściło kraj w podejrzanych okolicznościach i udało się w nieznanym kierunku. Złośliwi twierdzą, że ponad 42 tony kruszcu z Ukrainy poleciało bezpośrednio do Frankfurtu nad Menem po drodze zmieniając się w „złoto niemieckie” ze skarbca w Nowym Jorku. Oczywiście to tylko bezpodstawna insynuacja antyamerykańskiej propagandy.
Takie wydarzenia wzmocniły jednak presję na repatriację narodowych rezerw złota w kilku innych krajach. Jednym z postulatów szwajcarskiej „złotej inicjatywy” był obowiązek przechowywania rezerw złota wyłącznie na terytorium Szwajcarii, co oznaczałoby konieczność sprowadzenia do kraju ok. 300 ton złota z Banku Kanady i Banku Anglii. W listopadzie o repatriację ogromnych francuskich rezerw złota zaapelowała Marine Le Pen – szefowa cieszącej się największym (sondażowym) poparciem francuskiej partii opozycyjnej. W liście otwartym do prezesa Banku Francji pani Le Pen apeluje także o dokładny audyt francuskiego złota i ustalenie, jaka część rezerw została wyleasingowana, a jaka faktycznie znajduje się w skarbcu.
Ale prawdziwą bombą i jednym z najważniejszych wydarzeń A.D. 2014 była deklaracja Holandii, która w listopadzie sprowadziła 122,5 ton złota przechowywanego uprzednio w Stanach Zjednoczonych. Holendrzy zawstydzili znacznie potężniejszych Niemców i po cichu sprowadzili do kraju równo 20% swoich rezerw, wyrażając w ten sposób brak zaufania do swojego największego sojusznika – rządu USA.
Przez cały rok 2014 konsekwentną politykę gromadzenia złota prowadziła Rosja. Tylko do końca października Bank Rosji zwiększył swoje rezerwy o 153,6 ton, czyli o połowę więcej niż wynoszą całe rezerwy NBP. O ile Rosja swoich zakupów dokonuje z otwartą przyłbicą, o tyle tajemnicą poliszynela są zakupy Ludowego Banku Chin. Oficjalnie stan chińskich rezerw od 2009 roku wynosi 1.054,1 ton, ale nie brakuje głosów, że Chińczycy po cichu akumulują ogromne ilości królewskiego metalu. Na podstawie danych o imporcie kruszcu z Hong Kongu do Chin, chińskiego wydobycia oraz lokalnej konsumpcji można wnioskować, że faktyczne rezerwy złota Pekinu mogą sięgać nawet 9.000 ton, czyli więcej niż oficjalny stan posiadania Stanów Zjednoczonych.
Ta dziwna „ruchliwość” złota w systemie banków centralnych może być sygnałem, że po 40 latach banicji żółty metal wróci do łask i zajmie należne mu miejsce w światowym systemie monetarnym. Pojawiają się nawet spekulacje, że złoto może zostać włączone w skład koszyka SDR w ramach odbywającej się co 5 lat rewizji tej jednostki rozliczeniowej. W dalszej perspektywie SDR zastąpiłby dolara jako podstawowa waluta rezerwowa świata.
2. Desperacja EBC, czyli jak Draghi przekroczył Rubikon
Przez 10 miesięcy roku 2014 amerykańska Rezerwa Federalna stopniowo ograniczała program skupu obligacji (QE, zwany potocznie „drukowaniem pieniędzy”), w październiku kończąc trzecią – i jak do tej pory największą – rundę QE. Za to Europejski Bank Centralny do niedawna prowadzący konserwatywną politykę monetarną postanowił pójść na całość i zastosować wszystkie wynalezione w ostatnich latach „niestandardowe” instrumenty. Na pierwszy ogień poszły działania standardowe: czyli obniżka i tak już niskich stóp procentowych praktycznie do zera.
Monetarna rewolucja w strefie euro rozpoczęła się 5. czerwca, gdy EBC po raz pierwszy w swej historii sprowadził stopę depozytową poniżej zera. Oznacza to, że banki komercyjne przechowujące gotówkę na rachunku EBC muszą za ten przywilej zapłacić. Już po kilku miesiącach europejskie banki zaczęły tę opłatę przerzucać na dużych klientów korporacyjnych, wprowadzając ujemne oprocentowanie rachunków.
Na tym jednak Draghi nie skończył. W październiku ruszył skup aktywów wzorowany na działaniach amerykańskiego Fed-u. Tyle że zakupy listów zastawnych i obligacji zabezpieczonych aktywami (ABS) najprawdopodobniej nie wystarczą, aby osiągnąć wyznaczony przez prezesa EBC cel zwiększenia bilansu z obecnych dwóch do trzech bilionów euro. Zarówno wypowiedzi przedstawicieli EBC jak i spekulacje analityków zakładają, że na początku 2015 roku frankfurcka instytucja ostatecznie straci cnotę i zacznie na pełną skalę skupować obligacje skarbowe, faktycznie monetyzując długi państw strefy euro.
Skutki tych spekulacji już widać na rynku długu. Rentowności europejskich obligacji w grudniu 2014 roku osiągnęły najniższe wartości w historii. Doszło do takich absurdów, że zadłużona po uszy i przeżywająca gospodarczą demencję Francja może pożyczać pieniądze na 10 lat po koszcie niższym niż 1% rocznie. Szybko rośnie też pula papierów skarbowych o ujemnej rentowności. Oznacza to, że niektórym europejskim rządom (m.in. Niemiec, Francji, Austrii, Holandii) trzeba zapłacić za przechowanie pieniędzy! Na polityce EBC skorzystała też Polska: w grudniu rentowność polskich obligacji 10-letnich osiągnęła historyczne minimum na poziomie 2,375%. Jeszcze żaden rząd w historii III RP nie mógł pożyczać pieniędzy po tak niskim koszcie.
1. Globalna dezinflacja i podmuchy deflacji
Rok temu za drugie najważniejsze wydarzenie mijającego roku uznałem odwrócenie 30-letniego trendu spadku stóp procentowych. Rynek postanowił ze mnie zakpić, co widać w punkcie poprzednim. Ceny długu, które w drugiej połowie 2013 roku uległy załamaniu (rentowności ostro wzrosły), w styczniu roku 2014 jak na komendę zawróciły i znów poszybowały w górę (rentowności spadały), ustanawiając absolutne rekordy wszech czasów.
Swoją rolę odegrał tu EBC, który już niemal wprost zapowiada QE oraz szaleństwa Banku Japonii. Ale to nie wyjaśnia wszystkiego, ponieważ długoterminowe stopy procentowe znów zaczęły spadać także w USA. Uzasadnieniem dla dalszego spadku rynkowych stóp procentowych (tj. wzrostu cen obligacji) jest malejąca inflacja w krajach rozwiniętych (nie dotyczy Japonii), gdzieniegdzie przechodząca nawet w deflację na poziomie CPI. Tak było np. w Polsce (a także w Grecji), gdzie po raz pierwszy od ponad 30 lat Główny Urząd Statystyczny odnotował deflację rozumianą jako ujemną roczną dynamikę indeksu cen towarów i usług konsumpcyjnych.
W strefie euro inflacja HICP zmalała do 0,3% w skali roku. W Wielkiej Brytanii i w Chinach ceny rosły najwolniej od 5 lat. Dodatkowo presję dezinflacyjną na poziomie zarówno PPI jak i CPI wywierają taniejące surowce: oprócz krachu na rynku ropy naftowej doświadczyliśmy obniżki cen zbóż i metali przemysłowych. Dlaczego inflacja maleje a surowce tanieją pomimo zmasowanego „dodruku” pieniądza ze strony wszystkich największych banków centralnych?
Na to pytanie trudno znaleźć dobrą odpowiedź. Wydaje się, że w ostatnich dwóch latach górę nad inflacyjnymi zapędami bankierów centralnych wzięły naturalne, rynkowe tendencje deflacyjne będące skutkiem spuszczania powietrza z kredytowej bańki z ubiegłych trzech dekad. Przedsiębiorstwa i gospodarstwa domowe w USA i Europie wiedzą, że mają zbyt duże długi i chcą się ich pozbyć. A ponieważ nie dysponują przywilejem kreacji pieniądza, to muszą albo zacisnąć pasa i spłacać, albo zbankrutować, co w krótkim okresie tłumi aktywność gospodarczą (mniejsza kredytowana konsumpcja i inwestycje) i prowadzi do spadku cen. Pieniądz kreowany przez banki centralne trafia niemal wyłącznie na rynki finansowe, prowadząc do potężnej inflacji aktywów.
Dla zwolenników ilościowej teorii pieniądza matematyczną ilustracją tego fenomenu będzie malejąca prędkość obiegu pieniądza, która w Stanach Zjednoczonych spadła do najniższego poziomu od 55 lat (starszych danych nie ma):
Deflacja sama w sobie nie jest zjawiskiem negatywnym. Łagodna deflacja jest wręcz korzystna i przez stulecia nikomu nie przeszkadzała. Dopiero powstanie kartelu banków centralnych i rozrost sektora bankowego opartego o system rezerwy cząstkowej zmienił postrzeganie deflacji, która obecnie ma status wroga publicznego numer 1. Wzrost wartości pieniądza sprawia, że realny ciężar zadłużenia rośnie, co prowadzi do wzrostu liczby bankructw i strat w sektorze bankowym.
Aby do tego nie dopuścić, banki centralne „drukują” pieniądze, jakby jutra miało nie być. W środowisku nadmiernego zadłużenia ludzi, firm i państw deflacja grozi załamaniem finansowym na ogromną skalę. Dlatego zakładam, że w 2015 roku banki centralne zwiększą tempo kreacji pieniądza, co powinno w końcu doprowadzić do wzrostu inflacji i zmiany obowiązujących trendów na rynkach finansowych.
