Inflacja była w czerwcu zaledwie o parę dziesiątych punktu procentowego niższa od prognoz. Ale to wywołało potężną przecenę banków na giełdzie, ponieważ inwestorzy zredukowali swoje oczekiwania dotyczące podwyżek stóp procentowych w Polsce. Z czego wynika taka reakcja inwestorów? Czy jest słuszna?
Najpierw dane. Inflacja w czerwcu w Polsce wyniosła 4,4 proc., wobec 4,7 proc. w maju. Średnia oczekiwań rynkowych wynosiła 4,6 proc. Spadek inflacji w minionym miesiącu był generalnie zjawiskiem oczekiwanym, pisałem o tym miesiąc temu. A że był trochę większy od prognoz, nie powinno to stanowić jakiegoś szoku.
Ale ten mały spadek wywołał duże reperkusje. Ceny banków na giełdzie papierów wartościowych w Warszawie spadały o ok. 5 proc. Częściowo wynika to z powrotu obaw o pandemię, wywołanych rozprzestrzenianiem się w Europie nowego wariantu koronawirusa (wariant delta), ale spadek cen akcji banków w Polsce był nieporównanie mocniejszy niż w innych krajach. Więc kluczowym powodem przeceny były dane o inflacji. Im niższa inflacja tym niższe oczekiwane stopy procentowe i niższe zyski banków, które przy zerowej stopie referencyjnej NBP mają ograniczoną możliwość generowania marży odsetkowej (bo oprocentowanie depozytów nie może w praktyce spaść poniżej zera).
Dlaczego tak mały spadek inflacji, i w dodatku niebędący wielkim szokiem, wywołał tak dużą reakcję? Najważniejszym powodem może być fakt, że dokładniejsze dane o cenach sugerują, iż powoli wygasa okres podwyżek cen związanych z odmrażaniem gospodarki. Pokazuję to na pierwszym z załączonych wykresów. Jeszcze na początku wiosny ceny w gospodarce, po odjęciu efektów sezonowych oraz cen paliw i energii, rosły w średnim tempie ok. 0,4-0,5 proc. miesięcznie. Takie miesięczne tempo było bardzo wysokie, gdyby utrzymało się przez cały rok oznaczałoby inflację roczną na poziomie ok. 5-6 proc. Teraz jednak średnie tempo wzrostu cen obniżyło się do 0,25 proc., co po przeliczeniu na wartości zannualizowane daje inflację mniej więcej zgodną z celem NBP.
Jeszcze ważniejszy jest fakt, że te pozornie niewielkie zmiany dynamiki cen wpływają na wyobraźnię inwestorów i narracje dotyczące przyszłej inflacji. Na rynku ścierają się dwie wizje. Jedna mówi, że ogromne ożywienie gospodarcze i szybki wzrost płac sprawią, że inflacja będzie wysoka lub bardzo wysoka. Inna wskazuje, że większość efektów podbijających inflację ma charakter przejściowy i wkrótce wygaśnie. Niższa inflacja w maju była jak kropelka, która przechyliła szalę na stronę tej drugiej grupy.
Jest to też moment, w którym prezes Narodowego Banku Polskiego Adam Glapiński mógłby głośno krzyknąć „ha, a nie mówiłem!?”. On bowiem od dawna przekonywał, że wysoka inflacja jest przejściowa i wkrótce zacznie się obniżać.
Ja jednak sugerowałbym, aby ze znaczącymi zmianami dotyczącymi prognoz inflacji poczekać. Czerwcowa niespodzianka jest za mała, by wywołać dużą rewizję oczekiwań. Z moich szacunków wciąż wynika, że inflacja do końca roku może zbliżyć się do 5 proc., a Rada Polityki Pieniężnej zacznie w końcu podnosić stopy procentowe. Jeżeli coś ostatnio miałoby mnie od takiego przekonania odwieść, to bardziej kwestia pandemii niż bieżącej inflacji.
Inflacja w Polsce ma mocne fundamentalne podstawy – bardzo niskie bezrobocie, wysoki wzrost płac, słaby kurs waluty. Wydaje się, że obniżenie miesięcznej dynamiki cen bazowych może być zjawiskiem przejściowym, zwykłym wahnięciem we wzrostowym trendzie. Dopiero jeżeli kolejne miesiące pokażą średnio niższą miesięczną dynamikę cen bazowych (ten wskaźnik, który na wykresie jest po prawej stronie), wówczas trzeba będzie jasno przyznać: tak, pan prezes Glapiński miał rację. Więc czekamy.
