RPP wraca po wakacyjnej przerwie. Co powie prezes Glapiński?

Werdykt wrześniowego posiedzenia Rady Polityki Pieniężnej w zasadzie jest przesądzony. Wątpliwości dotyczą tylko tego, jakie nastawienie pokaże prezes Narodowego Banku Polskiego Adam Glapiński.

Minął rok od ostatniej obniżki stóp procentowych w Narodowym Banku Polskim. Wtedy Rada Polityki Pieniężnej dokonała szokującego cięcia stóp o 75 pb., zaskakując ekonomistów i inwestorów. Miesiąc później Rada zdecydowała się już na łagodniejszy wariant, obniżając koszty pieniądza tylko o 25 pb. W dość zgodnej opinii komentatorów zeszłoroczne obniżki stóp w NBP były nie tylko przedwczesne, ale też stały w sprzeczności z zasadami prowadzenia polityki monetarnej.

Rok stabilizacji stóp procentowych w Polsce

Od zeszłorocznych wyborów parlamentarnych RPP stóp już nie obniżała. Zaskoczyła w ten sposób rynek, który w listopadzie 2023 roku stawiał na 25-punktową obniżkę. Jeszcze na początku 2024 roku większość rynkowych ekonomistów spodziewała się, że RPP będzie kontynuować zapoczątkowane we wrześniu obniżki stóp procentowych. Prognozy mówiły o obniżkach rzędu 25-50 punktów bazowych. Założenia te szybko okazały się błędne, ponieważ już w lutym prezes NBP Adam Glapiński wprost ogłosił, że stóp procentowych nie zamierza obniżać przynajmniej do końca roku.

I jak dotąd słowa dotrzymuje. Od dziewięciu miesięcy stopa referencyjna NBP pozostaje na niezmienionym poziomie 5,75%. NBP nie przyłączył się zatem do banków centralnych Czech, Węgier i Rumunii, które w tym roku rozpoczęły cykl obniżek. Polskie władze monetarne oparły się nawet Europejskiemu Bankowi Centralnemu, który na pierwszego cięcia stóp dokonał w czerwcu, a na drugie może  zdecydować się już we wrześniu. Także w tym miesiącu powszechnie oczekiwana jest pierwsza obniżka stóp procentowych w Rezerwie Federalnej.

Inflacja o polskiej specyfice

Argumentów na rzecz utrzymywania relatywnie wysokich stóp procentowych w Polsce dostarczają dane makroekonomiczne, a w szczególności uporczywa presja inflacyjna. Co prawda wiosną inflacja CPI przejściowo znalazła się w celu inflacyjnym NBP (2% w marcu, 2,4% w kwietni i 2,5% w maju), ale od lipca ponownie „wyskoczyła” poza zakres dopuszczalnych wahań i podniosła się do 4,2%. W sierpniu było to już 4,3% i w kolejnych miesiącach zapewne zobaczymy jeszcze wyższe odczyty.

Perspektywy inflacyjne w Polsce stały się bardzo niepewne, a sam wskaźnik CPI jest bardzo wrażliwy na to, co rząd zaordynuje w kwestii taryf na energię i gaz. Częściowe dostosowanie cen urzędowych do stawek rynkowych w lipcu znacząco podbiło nam wskaźnik CPI. Nie wiadomo jednak, czy efekt ten zostanie powtórzony także w styczniu, gdy zaczną obowiązywać taryfy na rok 2025. Problemem pozostaje też nieustannie podwyższona inflacja bazowa, której miary w ostatnich miesiącach ponownie zaczęła rosnąć. To „zasługa” ogromnej podwyżki płacy minimalnej i generalnie dwucyfrowego wzrostu wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw, co napędza dynamikę cen usług. W niektórych branżach (restauracje, gastronomia, medyczna) ceny wciąż rosną w tempie zbliżonym do 10% w skali roku. Do tego dochodzą już ogłoszone bądź zapowiedziane ostre podwyżki opłat za wodę i ścieki.

Na to wszystko nakłada się bardzo ekspansywna polityka fiskalna, która według projektu budżetu zostanie utrzymana także w 2025 roku. Zakłada on wzrost transferów socjalnych oraz wyższe nakłady inwestycyjne, a to są czynniki proinflacyjne. Zresztą nawet resort finansów zakłada, że średnioroczna inflacja w 2025 roku wyniesie aż 5% i że nie spadnie do 2,5-celu ani w roku 2026, ani nawet w 2027. W ten sposób rząd właściwie sam dostarczył Radzie Polityki Pieniężnej silnego argumentu, aby stóp procentowych w najbliższych latach w ogóle nie obniżać. Mamy bowiem silną presję inflacyjną, nadal mocny rynek pracy i przyspieszający wzrost PKB napędzany wydatkami konsumpcyjnymi i rządowymi. A to bardzo proinflacyjna struktura wzrostu gospodarczego. W rezultacie zarówno Ministerstwo Finansów jak i Narodowy Bank Polski prognozują, że przyszłoroczna średnioroczna inflacja sięgnie 5%. A to dwa razy więcej od celu inflacyjnego i trudno tu oczekiwać poluzowania polityki monetarnej.

Kiedy zaczną ciąć? Za rok czy za dwa?

Równocześnie oczna dynamika CPI w Polsce jest hamowana przez mocnego złotego i spadek cen surowców – przede wszystkim paliw. Istnieje też presja na spadek cen producentów obserwowany w polskim i europejskim sektorze wytwórczym, gdzie cały czas trwa recesja. W ostatnich miesiącach widać też zauważalny spadek miar inflacji konsumenckiej w Niemczech czy Stanach Zjednoczonych. To pozwala oczekiwać redukcji (dalszych w przypadku krajów Europy i Kanady oraz pierwszych w Fedzie) stóp procentowych w krajach rozwiniętych. To z kolei będzie wywierać presję na umocnienie złotego, co w pewnym momencie może zaszkodzić polskiemu eksportowi. Na razie jednak kurs euro do złotego utrzymuje się wyraźnie powyżej granicy opłacalności eksportu.

Na cięcia stóp procentowych naciska też rząd, który w przyszłym roku musi sfinansować nominalnie rekordowy deficyt budżetowy i przy monstrualnych potrzebach pożyczkowych Skarbu Państwa. Nic zatem dziwnego, że Ministerstwo Finansów chętnie przyjęłoby niższe stopy procentowe skutkujące niższymi kosztami finansowania długu publicznego. Na to jednak w przyszłym roku się nie zanosi. - Plany prowadzenia bardziej ekspansywnej niż wcześniej oczekiwano polityki fiskalnej mogą skutkować zaostrzeniem stanowiska RPP i potencjalnie opóźnić rozpoczęcie dyskusji nad momentem rozpoczęcia obniżek stóp procentowych NBP – uznali ekonomiści PKO BP.

Na razie dyskusja dotyczy tego, czy RPP zacznie obniżać stopy procentowe w roku 2025 czy 2026. Obecnie szala zdaje się przeważać na korzyść przyszłego roku. Tak przynajmniej w sierpniu zasugerował prezes NBP Adam Glapiński. - Nie można wykluczyć, że sytuacja gospodarcza rozwinie się w takim kierunku, iż dyskusja o dostosowaniu polityki pieniężnej będzie zasadna wcześniej niż w 2026 r. – powiedział sternik polskie polityki monetarnej. Zarówno rynek terminowy jak i większość ekonomistów sądzi, że do obniżek stóp procentowych w NBP dojdzie jednak w 2025 roku.

- Obecne oczekiwania rynkowe wciąż zakładają pierwszą obniżkę w styczniu 2025 r. Nawet jeżeli RPP zacznie obniżać stopy przed rokiem 2026, nastąpi to i tak znacznie później niż zakłada rynek. Jak pokazały doświadczenia ostatnich lat, RPP może trzymać się swojego poglądu bardzo długo – do takich wniosków jeszcze w lipcu doszli ekonomiści Banku Handlowego.

- Uważamy, że druga połowa 2025 przyniesie wyraźny spadek inflacji - ocenili ekonomiści ING. Ich zdaniem stworzy to przestrzeń do rozpoczęcia cyklu łagodzenia polityki pieniężnej i zakładają, że do pierwszej obniżki stóp procentowych o 25 pb dojdzie już w drugim kwartale przyszłego roku.

Decyzja RPP – wynik jest „znany”, czas ogłoszenia to zagadka

Ekonomiści jednomyślnie obstawiają, że na wrześniowym posiedzeniu Rada Polityki Pieniężnej nie zmieni poziomu stóp procentowych. Zatem jakakolwiek inna decyzja byłaby prawdziwą sensacją. Jedno wiemy na pewno: nie znamy godziny publikacji środowej decyzji Rady Polityki Pieniężnej, jak ma to miejsce w innych bankach centralnych świata. W poprzednich miesiącach Rada wyrabiała się z tym zadaniem mniej więcej do 15:30, a w lipcu zdążyła ogłosić decyzję nawet przed 15:00. Komunikat po posiedzeniu RPP jak zwykle zaplanowany jest na godzinę 16:00.

Znacznie istotniejsze od samej decyzji i komunikatu RPP będzie czwartkowa konferencja prasowa prezesa NBP Adama Glapińskiego. Szef polskiego banku centralnego ma wyjść na mównicę w czwartek, punktualnie o 15:00. Rynek będzie wypatrywał deklaracji odnośnie do terminu pierwszej obniżki stop procentowych. Wydarzenie to będziemy dla Państwa relacjonować na żywo na łamach Bankier.pl. Następne posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej zaplanowane jest na 1-2 października.

Źródło: