Początek sierpnia przechodzi do historii pod znakiem obniżki długoterminowej oceny kredytowej USA przez agencję ratingową Fitch z najwyższego poziomu AAA do AA+. Sprawa bez wątpienia wymaga komentarza.
W wielu klasycznych podręcznikach finansów dług USA traktowany był zawsze jako całkowicie pozbawiony ryzyka kredytowego, a tymczasem pojawiają się pewne wątpliwości co do tego założenia. Fitch nie jest zresztą pierwszą agencją, która obniżyła rating - po raz pierwszy dokładnie taki sam ruch wykonała inna z czołowych trzech firm ratingowych, Standard & Poor's, jeszcze w sierpniu 2011.
W języku ratingów kredytowych, USA już tylko u jednej spośród "wielkiej trójki" agencji ratingowych (Moody's) utrzymuje ocenę "najwyższą" (prime). U pozostałych dwóch ocena spadła do "wysokiej" (high grade), która na dodatek obejmuje jeszcze trzy różne szczeble (od AA+ do AA-). Biorąc pod uwagę całą hierarchię ratingów, USA są więc ciągle oceniane relatywnie bardzo wysoko.
Nie wchodząc w niuanse uzasadnienia obniżki ratingu przez Fitch, nie da się ukryć, że w ujęciu nominalnym dług publiczny USA rośnie i będzie rósł w szybkim tempie. Bank of America wylicza, że przez następną dekadę ten wzrost ma wynosić średnio 5,2 mld USD (amer. billion)... dziennie (projekcje CBO).
Tym wartościom nominalnym, które wydawać się mogą bez wątpienia szokujące, nadać należy jednak właściwy kontekst. Ważniejsze jest porównanie wielkości długu z wielkością PKB (czyli gospodarki). Również i w takim wydaniu widać długoterminową tendencję wzrostową na przestrzeni dekad, za którą obwiniana bywa zbyt luźna polityka fiskalna kolejnych amerykańskich administracji. Pocieszające jest przynajmniej to, że ostatnio współczynnik długu do PKB powoli maleje. W I kwartale br. był najniższy od wybuchu pandemii. W redukcji tej pomógł zarówno postpandemiczny wzrost PKB, jak i inflacja.
Charakterystyczne jest to, że największe skoki długu odbywały się na skutek przeciwdziałania skutkom kolejnych recesji - ostatnio pandemii (2020), a wcześniej globalnego kryzysu finansowego 2008/09. To właśnie wkrótce potem wspomnianej obniżki ratingu dokonała agencja Standard & Poor's.
Oprócz wielkości długu, w praktyce liczy się również to, ile kosztuje jego obsługa. A z tym na razie, mimo silnego wzrostu stóp procentowych i rentowności obligacji, nie jest aż tak źle. W 2022 roku na odsetki wydano w USA równowartość 1,9 proc. PKB. To co prawda wartość najwyższa od ponad dwóch dekad, ale jednak nadal wyraźnie niższa od szczytów z początku lat 90. (ponad 3 proc. PKB).
Jakie może być praktyczne znaczenie najnowszej obniżki ratingu dla rynków finansowych? Pierwszą reakcją był wzrost rentowności obligacji i przecena akcji. Rentowność papierów 10-letnich zaczęła zbliżać się do wieloletniego szczytu z końcówki ub.r.
Wydaje się jednak, że sama zmiana ratingu jest tylko jednym z wielu (i niekoniecznie najważniejszym) czynnikiem. Wystarczy wspomnieć, że w 2011 roku, gdy identycznego cięcia ratingu dokonała agencja S&P, rentowności obligacji były, zarówno przed, jak i po tej decyzji, w silnym trendzie spadkowym, na którym zaważyły obawy przed spowolnieniem gospodarczym i oczekiwania gołębiej polityki Fedu.
Reasumując, druga z trzech najważniejszych agencji ratingowych obniżyła ocenę kredytową USA. Ta ocena nie jest już co prawda "najwyższa" (prime), ale pozostaje jednak "wysoka" (high grade). Znaczenie tej decyzji dla rynków powinno być mocno ograniczone, ale miejmy nadzieję, że zachęci ona amerykańskich polityków do większej kontroli długoterminowych trendów w zadłużaniu.
Tomasz Hońdo, CFA
Quercus TFI S.A.
