Rynek obligacji rośnie. Pokazujemy liczby i przyczyny

Polski rynek obligacji korporacyjnych Catalyst w ostatnich latach znajduje się w stabilnym i bardzo wyraźnym trendzie wzrostowym. Najlepiej obrazuje to sam wzrost wartości notowanych obligacji z 6,8 mld złotych w 2009 roku, czyli roku jego powstania, do 68,8 mld złotych w 2016 roku.

Wzrost o ponad 900 proc. w 7 lat robi wrażenie. Przyczyn takiego stanu rzeczy jest wiele, poczynając od zmiany nastawienia inwestorów i emitentów do obligacji, kryzysu finansowego (zwrócenie się inwestorów w kierunki bezpieczniejszych aktywów jakimi są obligacje), a kończąc na elastyczności jaką zapewniają obligacje. Jednak nie można zapominać o tym, że każdy trend, nawet najbardziej zrównoważony i pewny, może ulec odwróceniu lub korekcie. Przed rynkiem obligacji korporacyjnych wciąż stoi wiele poważnych przeszkód i wyzwań, które wymagają przezwyciężenia.

Na początek skupmy się na pierwszej przywołanej informacji, czyli wzroście wartości obligacji notowanych na Catalyst. W 2009 roku wynosiła ona 6,8 mld złotych, w 2010 roku – 17,3 mld (wzrost r/r 154 proc.), w 2012 – 46,4 mld, w 2014 – 56,1 mld, a w 2016 – 68,8 mld złotych. Widoczny jest tutaj dynamiczny wzrost rynku w latach 2010-2012, średniorocznie o 90 proc., a następnie spadek jego tempa do 10 proc. średniorocznie w latach 2013-2016. Oznacza to, że rynek Catalyst w latach 2010-2016 rósł przeciętnie o 39 proc. rocznie. Te dane wskazują na dużą siłę trendu wzrostowego na rynku długu korporacyjnego w Polsce. Ukazują jednak także spadek tempa wzrostu – z 90 proc
w latach 2010-2012 do 10 proc. w latach 2013-2016. Dane ta mogą wydawać się niepokojące, jednak spowolnienie tłumaczyć można wkraczaniem przez Catalyst w fazę dojrzałości i zakończeniem etapu dynamicznego rozwoju. Świadczy to pozytywnie o trendzie panującym na rynku i jego stabilności.

Kolejnymi danymi ukazującymi siłę trendu wzrostowego na Catalyst jest liczba emitentów oraz serii wyemitowanych obligacji. W 2011 roku, czyli dwa lata od powstania Catalyst-u, liczba emitentów obligacji korporacyjnych wynosiła 66, a liczba serii 140. Rok później było to odpowiednio 121 (83 proc. r/r) emitentów i 244 serii (74 proc. r/r), w 2013 – 134 (11 proc. r/r) emitentów i 302
(24 proc. r/r) serii. W 2014 i 2015 liczba emitentów wynosiła odpowiednio 149 i 148, a liczba serii 361 i 360. Natomiast ostatni rok zakończył się drugim od 2009 roku spadkiem liczby emitentów do 133
( -10 proc. r/r), a liczba serii wyniosła 385. Zatem średnioroczna dynamika wzrostu liczby firm oferujących obligacje w latach 2012-2016 wyniosła 15 proc., a serii wyemitowanych obligacji – 22 proc.

Rozpoczynając analizę tych danych widać, że na początku istnienia Catalyst tj. w latach 2012-2014 był wyraźny wzrost zarówno liczby emitentów jak i serii obligacji, później w roku 2014 i 2015 wartości pozostały te same, a następnie nastąpił spadek o 10 proc. r/r liczby emitentów oraz wzrost liczby serii o 7 proc. r/r w roku 2016. Można powiedzieć, że początkowe dynamiczne wzrosty wynikały
z wchodzenia firm na nowy rynek jakim był Catalyst. Zjawisko to jest typowe dla nowo powstałych systemów notowań instrumentów finansowych. Natomiast późniejsza stabilizacja liczby emitentów,
a nawet ich lekki spadek, wynika między innymi z opuszczenia rynku przez takie podmioty jak Dayli Polska, Property Lease Fund, Topmedical czy też Włodarzewska, a więc emitentów, którzy nie wykupili swoich obligacji. Wpływ na to miało także wyjście z rynku Catalyst podmiotów które nigdy nie powinny się na nim znaleźć – np. z powodu bardzo złych danych finansowy; emisji obligacji „ratunkowych”, bez których firma nie byłaby w stanie dalej funkcjonować (Fluid S.A.) czy wielkości emisji nieadekwatnej do rozmiarów firm i jej możliwości finansowych. W dłuższym horyzoncie czasowym może mieć to pozytywny wpływ na Catalyst, poprzez wyeliminowanie z niego najbardziej ryzykownych papierów i zmniejszenie liczby default-ów – ilość obligacji zostanie zastąpiona przez ich jakość.

Ostatnią z najważniejszych danych dotyczących Catalyst-u jest wartość obrotów, to znaczy suma wartości transakcji sesyjnych i transakcji pakietowych (powyżej 100 tys. złotych). W 2010 roku wartość ta wynosiła 713 mln złotych, rok później już 1 mld 492 mln (109 proc. r/r), a w 2012 roku
2 mld 97 mln (41 proc. r/r). Następnie 2013 rok jest ostatnim ze wzrostowych lat, w którym wartość obrotów obligacjami korporacyjnymi wyniosła 2 mld 795 mln (33 proc. r/r). W latach 2014-2016 wartości obrotów zmniejszała się, wynosząc w 2014 roku 2 mld 32 mln (-27 proc. r/r), w 2015 spadając jeszcze niżej do poziomu 1 mld 771 mln, aby w 2016 odbić do wartości 2 mld 67 mln złotych. Widzimy tu dynamiczny wzrost wartości obrotów w pierwszych latach po powstaniu Catalyst-u, następnie spadek w latach 2014 i 2015 i odbicie w roku 2016. Niski poziom obrotów,
a także ich wahania wytłumaczyć można wewnętrzną specyfiką Catalyst-u i jego uczestników - zarówno inwestorzy indywidualni, jak i fundusze inwestycyjne z reguły stosują strategię trzymania obligacji do momentu wykupu przez emitenta, tym samym na własne życzenie zmniejszając płynność rynku. Wraz z dalszym rozwojem zarówno Catalyst-u jak i świadomości inwestorów, płynność rynku powinna ulec poprawie.

Przyczyn dynamicznego wzrostu Catalyst-u jest wiele, zatem postaram się omówić te najważniejsze. Wychodząc z pozycji inwestora, ważnym aspektem są niskie stopy procentowe, które spowodowały spadek oprocentowania lokat do 1-2 proc. w skali roku. Inwestorzy indywidualni szukając zatem alternatywnych sposobów lokowania pieniędzy, związanych z większym ryzykiem, ale też 2-3 krotnie wyższą stopą zwrotu, zwrócili się ku obligacjom korporacyjnym. Aktywa funduszy
w obligacjach przedsiębiorstw zwiększyły się z poziomu około 2 mld złotych w 2011 do ponad 15 mld w styczniu 2017 roku, widzimy tu zatem wzrost o około 650 proc. w przeciągu 6 lat. Kolejną
z przyczyn, wychodząc tym razem z pozycji emitenta obligacji korporacyjnych, jest zmiana nastawienia przedsiębiorców do finansowania swojej działalności poprzez instrumenty dłużne. Widać tutaj wyraźny rozwój świadomości firm w tym zakresie oraz coraz częstsze zwracanie się ku dywersyfikacji źródeł pozyskiwania kapitału poprzez emisję obligacji. W 2009 roku firmy posiadały 222 mld zł kredytów w bankach oraz zaledwie 12,2 mld zł zobowiązań wobec obligatariuszy. W roku 2012 było to odpowiednio 272 i 31,4 mld zł, natomiast w 2014 już 301 i 52,7 mld zł. Zatem średnioroczna dynamika wzrostu zadłużenia przedsiębiorców w bankach wynosiła zaledwie 8 proc., podczas gdy średnioroczna dynamika wzrostu finansowania poprzez obligacje korporacyjne wynosiła 44 proc. Analiza została oparta o wartości dotyczące całego rynku obligacji korporacyjnych, bez obligacji wyemitowanych przez banki. Z innych przyczyn wymienić można między innymi kryzys finansowy i odwrócenie się inwestorów indywidualnych oraz instytucjonalnych od rynku akcyjnego na rzecz właśnie korporacyjnego (pośrednio związane z przyczynami wymienionymi wyżej). Ważny był również wzrost świadomości inwestycyjnej inwestorów indywidualnych, którzy nie akceptując zbyt dużego ryzyka właśnie w obligacjach korporacyjnych widzieli alternatywę zarówno dla innych inwestycji jak i dla lokat. Warto też wspomnieć o tym, że niektóre obligacje, te bardziej ryzykowne, mogą dawać ponadprzeciętną stopę zwrotu co zachęciło niektórych inwestorów do lokowania pieniędzy właśnie w te aktywa.

Warto omówić również wewnętrzną specyfikę rynku Catalyst, ukazując tym samym jego mocniejsze oraz słabsze strony. Po pierwsze polscy emitenci obligacji korporacyjnych nie posiadają nadanych ratingów inwestycyjnych (poza nielicznymi wyjątkami), ponieważ polskie przepisy tego nie wymagają. Z pewnością jest to czynnik odwracający uwagę zagranicznych inwestorów od obligacji polskich firm, tym samym zmniejszając na nie popyt, co prowadzi do mniejszej liczby przeprowadzanych emisji, ale także ich wolumenu. Wynika to poniekąd z tego, że w Polsce poza przypadkami wymienionymi powyżej, większość emitentów (których i tak nie ma za wielu) stanowią małe i średnie firmy, których po prostu nie stać na luksus zapłacenia agencji ratingowej za przyznanie oceny inwestycyjnej. Jednak władze Giełdy Papierów Wartościowych wraz z Instytutem Analiz
i Ratingu oraz Polskim Funduszem Rozwoju dostrzegają ten problem i planują powołać do życia polską agencję ratingową, która ma wystawiać oceny wiarygodności kredytowej właśnie małym
i średnim spółkom.

Warto zwrócić uwagę na fakt, że w Polsce istnieją właściwie cztery podstawowe grupy emitentów – banki (największa z nich), windykatorzy, deweloperzy oraz spółki z branży paliwowo-energetycznej. Mała różnorodność emitentów ogranicza możliwość dywersyfikacji naszego portfela. Jest to czynnik, który zniechęca niektórych inwestorów do tego rynku. Na koniec warto ukazać cechę, która wyraźnie przyciąga inwestorów do polskiego rynku długu, poprzez wyraźnie zmniejszenie ryzyka inwestycyjnego – większość obligacji korporacyjnych notowanych na Catalyst jest zmiennokuponowa. Oznacza to, że w wyniku zmiany stóp procentowych, zmienia się również stopa zwrotu wynikająca
z obligacji. Dzieje się tak za sprawą oparcia oprocentowania o WIBOR. Kiedy rosną stopy procentowe, rośnie WIBOR, a tym samym oprocentowanie obligacji. Odwrotna sytuacja zachodzi w przypadku spadku stóp. Zapewnia to inwestorom większą elastyczność, mniejsze ryzyko inwestycyjne oraz przede wszystkim ograniczenie wahania cen obligacji, a tym samym ich rentowności.

Catalyst w przeciągu 7 lat stał się dojrzałym i największym w naszej części Europy rynkiem obligacji korporacyjnych. W pierwszych latach swojego istnienia znajdował się w dynamicznym trendzie wzrostowym, obecnie wciąż się rozwija, choć stabilniej niż wcześniej. Po przedstawieniu drogi jaką przeszedł, omówieniu jego specyfiki, a także ukazaniu wyzwań jakie przed nim stoi, można powiedzieć, że Catalyst ma przed sobą ogromne perspektywy, pomimo problemów z jakimi się mierzy. W przeciągu następnych kilku lat, dowiemy się, czy Catalyst sprostał oczekiwaniom jakie są
i będą przed nim stawiane, ale na podstawie powyższej analizy można stwierdzić, że najbardziej prawdopodobnym scenariuszem na przyszłość dla Catalyst jest kontynuacja wzrostowego trendu.

Szymon Gil, makler papierów wartościowych, Dom Maklerski Michael/Ström

Źródło: