W przepisach prawnych dotyczących zasad funkcjonowania Otwartych Funduszy Emerytalnych szykują się zmiany. Można wręcz powiedzieć o małej rewolucji. Okazuje się bowiem, iż wkrótce OFE będą mogły inwestować nie tylko w akcje, papiery dłużne oraz lokaty bankowe, ale także w hipoteczne listy zastawne oraz - i tu uwaga - instrumenty pochodne. Oczywiście te ostatnie instrumenty finansowe nie będą służyły do spekulacji i osiągania korzyści z dużych wahań cenowych na tym rynku, lecz do zabezpieczania się przed niekorzystnymi zmianami cen rynkowych instrumentów bazowych. Na początku - zapewne na próbę - OFE będą mogły otwierać pozycje w derywatach umożliwiających zabezpieczenie się przez zmianą stóp procentowych. Zapewne więc będą to Forward Rate Agreement (FRA) oraz opcje na stopę procentową.
Tym samym fundusze będą w stanie obronić się przed wzrostem stóp procentowych, który to wzrost przekłada się na spadek cen rynkowych papierów dłużnych o stałej stopie procentowej. Nie będę w tym momencie robić wykładu na temat zależności poziomu stopy procentowej a ceny obligacji oraz innych papierów dłużnych. Powiem tylko, iż zależność ta jest odwrotna, czyli spadek stóp procentowych powoduje hossę w wycenie starych (już wcześniej wyemitowanych) papierów na rynku wtórnym, natomiast wzrost stóp procentowych oznacza spadek cen tych papierów.
Jak wiemy prawie 70% aktywów funduszy emerytalnych stanowią właśnie papiery dłużne, a zysk bądź strata na tej części portfela inwestycyjnego przekłada się w dużym stopniu na całkowitą wycenę jednostek uczestnictwa tych funduszy. Jeśli fundusze zaczną stosować wspomniane wcześniej FRA oraz opcje na stopę procentową (oczywiście możliwe są różne kombinacje tworzenia portfeli takich instrumentów), to unikną strat wynikających ze wzrostu rentowności obligacji oraz bonów skarbowych. Na razie główny trend na rynku papierów dłużnych jest wzrostowy (wzrost cen, czyli spadek rentowności), ale w przyszłości możliwe są przecież zmiany tego trendu.
Zobacz także
Jak to będzie działać w praktyce? Jak zwykle czas pokażę. Na razie można tylko podać pierwszy lepszy przykład. Zabezpieczenie portfela obligacji zero kuponowych będzie bardzo proste (podobnie jak bonów skarbowych). Bardziej skomplikowana będzie ochrona portfela obligacji, przy których co pewien czas wypłacane są odsetki (na przykład pięciolatki). Dobrze skonstruowany portfel FRA powinien kompensować straty (ale także niespodziewane dodatkowe zyski) na rynku papierów dłużnych. Na ten temat można by napisać obszerną pracę. Nie czas i miejsce ku temu.
Warto zastanowić się nad następną sprawą. Czy test związany z dopuszczeniem OFE na rynek instrumentów pochodnych będzie kontynuowany i czy fundusze te będą mogły niedługo także inwestować w kontrakty, opcje i warranty akcyjne oraz walutowe? Przecież i na tych rynkach dokonywane są przez nich inwestycje. Część osób zapewne uśmiech się w duchu myśląc o kolejnych możliwych wpadkach w wykonaniu zarządzających aktywami OFE. Czy przekazanie takiej "broni" - jakże obosiecznej - w ręce - co by nie mówić - ciągle mało doświadczonych ludzi inwestujących w naszym imieniu pieniądze na starość, nie będzie zbytnio ryzykowne? Czy instytucje kontrolne (KNUiFE) będą w stanie odróżnić transakcje zabezpieczające od zwykłych transakcji spekulacyjnych? Rodzą się pytania, na które nie tak łatwo odpowiedzieć.
Pozostaje mieć nadzieję, iż przygotowywane przepisy zostaną dopracowane w szczegółach, oraz że urzędnicy działający w KNUiFE zostaną odpowiednio przeszkoleni. Sam pomysł dopuszczenia OFE do rynku instrumentów pochodnych jest jak najbardziej chwalebny. Po pierwsze z samych względów praktycznych (możliwość uchronienia OFE przed stratami na rynku papierów dłużnych przy zmianie trendu stóp procentowych), po drugie ze względów rozwoju rynku instrumentów pochodnych. Wejście tak wielkich graczy na ten rynek spowoduje zwiększenie płynności tego segmentu, co powinno przyczynić się do spopularyzowania nie tylko kontraktów na WIG20, lecz także kontraktów na bony skarbowe, obligacje, na indeksy rynku międzybankowego, a może nawet kontraktów i opcji walutowych. Zapewne część - jeśli nie wszystkie - wspomnianych instrumentów zostanie wprowadzonych do obrotu giełdowego. Zresztą od pewnego czasu GPW zapowiada właśnie wprowadzenie futures na bony skarbowe. Byłoby to dobrze zsynchronizowane działanie - z jednej strony przekazanie narzędzi, a z drugiej wykreowanie stron transakcji. Szykuje się więc dodatkowo raj dla spekulantów, którzy będą mieli dodatkowe możliwości gry.
Na koniec warto jeszcze wspomnieć na temat przeprowadzonego w środę 17 kwietnia pierwszego przetargu na dwudziestoletnie obligacje skarbowe o stałej stopie procentowej. Jeszcze nie znamy szczegółowych informacji na temat struktury nabywców tych papierów, ale można się domyślać, iż trzon popytu na nie tworzyły właśnie fundusze emerytalne. Jak wiemy popyt zgłoszony na tym przetargu wyniósł ponad 2,6 miliarda złotych (przy ofercie sprzedaży ze strony Ministerstwa Finansów na poziomie 400 milionów złotych). Być może właśnie fakt zbierania funduszy na ten dzień powodował ograniczenie zakupów akcji na GPW w wykonaniu OFE. I stąd chyba ten marazm na rynku akcji w ostatnich tygodniach.
W ciągu najbliższych kilku tygodni spodziewam się jednak rozpoczęcia ataku popytu na akcje w wykonaniu funduszy emerytalnych. Udział akcji w ich portfelach powinien jeszcze troszkę spaść, by OFE bardziej energicznie przystąpiły do zakupów. Im większe będą przelewy ze strony ZUS na konta funduszy, tym szybciej rozwodni się udział akcji w portfelu, i tym szybciej fundusze ruszą do ataku. Warto mieć tego świadomość. Na razie (do chwili pisania tego komentarza) suma przelewów za kwiecień z ZUS do OFE przekracza nieznacznie 233 miliony złotych. To oczywiście zbyt mało. Trzeba jeszcze poczekać. Osobiście jestem przekonany, iż za sprawą przyszłych zakupów akcji ze strony OFE oraz zagranicznych inwestorów wchodzących na nasz rynek przed wstąpieniem Polski do Unii Europejskiej, będziemy świadkami wielkiej hossy na GPW. Ta hossa (apogemum w 2004 lub 2005 roku?) zaćmi dwie poprzednie hossy zakończone w marcu 1994 oraz marcu 2000 roku. Może więc to apogeum przypadnie na marzec 2006? Życzę tego wszystkim inwestorom i radzę coraz czujniej przyglądać się decyzjom inwestycyjnym funduszy emerytalnych.
Jacek Maliszewski
Analityk Bankier.pl.
