Przez lata miedziowej hossy przyzwyczailiśmy się, że KGHM jest „dojną krową” przynoszącą spore dochody państwu, pracownikom, inwestorom i samorządom. Ale zejście cen miedzi poniżej 4.000 USD może zmienić ten stan rzeczy.
Rynek miedzi dopadła ta sama przypadłość, która od kilku miesięcy trapi sektor naftowy. Po latach surowcowego boomu pojawiło się wiele nowych producentów (kopalń) zachęconych wysokimi cenami. Równocześnie jednak od 2010 roku systematycznie spada tempo wzrostu gospodarki chińskiej – decydującego gracza na rynku miedzi, konsumującego ponad 40% światowej produkcji tego metalu.
Analitycy dość zgodnie szacują, że z tego powodu w 2015 roku na rynku pojawi się nadwyżka miedzi, skutkująca spadkiem cen. Z taką opinią zgadzają się przedstawiciele branży górniczej – w raporcie PwC aż 60% producentów spodziewało się spadku cen miedzi w 2015 roku.
Ale raczej niewielu z nich spodziewało się tak silnej i nagłej przeceny czerwonego metalu, który w ciągu pierwszych dwóch tygodni roku potaniał z 6315 do 5550 USD/t, czyli aż o 12%. Tymczasem plany większości firm wydobywczych bazowały na cenach rzędu 3 USD za funt, czyli ok. 6.660 USD/t.
Bessa wyrzuca z rynku najdroższych producentów
Szybko rosnące koszty wydobycia są problemem całego górnictwa miedziowego. Przeciętny całkowity koszt wytworzenia tony miedzi rafinowanej dwa lata temu szacowano na ok. 4.300 USD/t, co było poziomem 2,5-krotnie wyższym niż w roku 2003. Ale już wiosną ubiegłego roku analitycy CRU za marginalny koszt wyprodukowania tony miedzi wskazali kwotę 6.613 USD/t. Poniżej tego poziomu nierentowne staje się 10% światowej produkcji. Według CRU koszty produkcji w największych koncernach górniczych wynoszą ok. 5.000 USD/t., czyli już tylko nieznacznie poniżej obecnych notowań w Londynie. A jak na tym tle wypada KGHM?
W raporcie za trzeci kwartał 2014 roku spółka napisała, że „sprzężony jednostkowy koszt produkcji miedzi elektrolitycznej” wyniósł 21.820 zł/t i był o 5% niższy niż w analogicznym okresie roku 2013. Przy obecnym – historycznie wysokim – kursie dolara (3,6355 zł) dawałoby to próg rentowności KGHM na poziomie 6.000 USD/t – czyli dość nieciekawie.
Ale wyniki KGHM-u ratują „produkty poboczne”, czyli przede wszystkim srebro, którego lubiński koncern wytwarza ponad 1,1 tys. ton rocznie. W rachunku kosztów przychody uzyskane ze sprzedaży srebra obniżają jednostkowe koszty produkcji miedzi. Tak liczony koszt maleje do 16.922 zł/t i 14.670 zł/t dla produkcji ze wsadów własnych. Oznaczałoby to, że punkt opłacalności (przy obecnym, względnie wysokim, kursie USD/PLN!) leży gdzieś w okolicy 4.000 USD za tonę. Przy dolarze po 3,30 zł próg rentowności KGHM rośnie do 4.450 USD/t.
Podatek od kopalin pociągnie spółkę na dno?
Czynnikiem, który w przypadku dalszego spadku cen miedzi może pogłębić miedziowy kombinat, jest „podatek od wydobycia niektórych kopali”, obciążający wyniki KGHM kwotą rzędu 1,5-1,8 mld zł rocznie.
„Kagiemne” zostało skonstruowane w taki sposób, że nie uwzględnia rentowności wydobycia i w pewnych okolicznościach może doprowadzić do wygenerowania przez spółkę straty netto pomimo dodatniego wyniku na działalności operacyjnej.
Gdy cena tony miedzi przekroczy 13.000 zł (obecnie równowartość 3.575 USD), KGHM płaci państwu podatek wyliczany według wzoru: 0,025 x średnia cena miedzi + (0,001 x średnia cena miedzi) do potęgi 2,6. W praktyce oznacza to dodatkowy koszt od 425 zł do 30.000 zł na każdej tonie wydobytego surowca. W przedziale 3.575-4.000 USD/t i przy obecnym kursie dolara KGHM płaciłby progresywny podatek od przychodów pomimo straty na podstawowej działalności!
Przy słabym złotym i mocnym dolarze oraz miedzi po 5,5 tys. USD/t KGHM wydaje się być bezpieczny.Tym bardziej, że w listopadzie spółka uruchomiła wydobycie w chilijskim Sierra Gorde, gdzie koszty wydobycia są o 40% niższe niż w Polsce.
Ale biorąc pod uwagę niedawne doświadczenia z ropą naftową, zarząd i akcjonariusze spółki powinni się przygotować na najgorszy scenariusz. Zanim na przełomie lat 2008/09 kurs miedzi chwilowo znalazł się poniżej 3.000 USD, cena akcji KGHM dołowała na niewyobrażalnie wręcz niskim poziomie 20 zł.
