Od niemal pół roku na warszawskiej giełdzie nie widzieliśmy nowego szczytu hossy. Od listopadowego maksimum WIG stracił ponad 8%, WIG20 ponad 9%, a MIS80 (następca sWIG80) aż 17%. Rodzi się pytanie, czy mamy nową bessę, czy to tylko odpoczynek przed atakiem szczytowym.
Hossa na warszawskiej giełdzie rozpoczęła się w pierwszej połowie 2012 roku – na mniejszych spółkach był to przełom 2011/12, a blue chipy jeszcze w maju testowały dno. Rynek byka jest więc stosunkowo dojrzały – dwuletnia hossa nie jest młódką. Ale wielu inwestorów ma z nią problem: indeksy potrafią osuwać się miesiącami, by później w kilka tygodni wyjść na nowe szczyty, po czym następuje kolejne fala marazmu.
Mali jeźdźcy niedźwiedzia
Z takim okresem mamy do czynienia od końca listopada. Od pół roku WIG notuje coraz niższe górki i coraz głębsze dołki – czyli klasyczne objawy średnioterminowego trendu spadkowego. O ile czas trwania spadków jest już stosunkowo długi, to ich skala (w granicach 10%) jest raczej typowa dla zwykłej korekty.
| »2014: koniec hossy na GPW |
Najwięcej powodów do obaw dostarczają małe spółki tworzące MIS80, który zanotował 17-procentowy spadek od listopadowego szczytu po tym, jak przez poprzednie dwa lata zyskał 80%. Małe spółki często pomijane są w rynkowych analizach, ale to przecież one z reguły jako pierwsze reagują na odwrócenie dominującego trendu.
Zachowanie WIG20, mWIG40 i MIS80 w ciągu ostatnich 10 lat
Tak było w ostatnich latach na GPW: MiSie jako pierwsze dały sygnał do odwrotu z giełdy w roku 2007, a w roku 2009 jako pierwsze zacząły rosnąć. Także jesienią 2011 roku to właśnie małe spółki wykazały się najszybszym „refleksem”, rozpoczynając wzrosty pół roku wcześniej niż WIG20.
Wątpliwości przemawiają na korzyść byków
Mnie jednak te argumenty nie do końca przekonują. Po pierwsze, tej hossie zabrakło czegoś, co zwolennicy teorii Elliota nazywają „piątą falą”. Czyli spektakularnych wzrostów, wynoszących indeksy o 20-30% w górę w ciągu kilku tygodni przy akompaniamencie medialnej nawałnicy o „fantastycznych zarobkach na giełdzie” i wszechobecnych zachęt do kupowania akcji. Tego wejścia masowego inwestora na przewartościowany rynek w tym cyklu jeszcze nie widzieliśmy. Hossy rzadko kiedy kończą się w atmosferze zwątpienie, jaka na polskim rynku panuje od paru miesięcy.
Po drugie, jeszcze żaden z głównych wskaźników makroekonomicznych nie dał jednoznacznego ostrzeżenia przed zakończeniem fazy ekspansji gospodarczej. Ożywienie w polskiej gospodarce (rozumiane jako rosnąca roczna dynamika PKB) trwa od początku 2013 roku i w mojej ocenie jeszcze nie powiedziało ostatniego słowa. W górę idzie również złożony indeks wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej sporządzany przez OECD. Jedynie dość silny spadek indeksu PMI dla polskiego przemysłu może stanowić ostrzeżenie przed końcem hossy, ale nie stanowi to jeszcze jednoznacznego sygnału sprzedaży.
Po trzecie, wyceny większości spółek nie są jeszcze wyśrubowane do wartości charakterystycznych dla szczytu hossy. Relacja ceny do zysku dla WIG-u wynosi obecnie 16,3. Trudno uznać to za szczególnie atrakcyjną wycenę, ale przy ostatnich szczytach bywało zdecydowanie drożej: w 2011 C/Z przekraczał 20, a w 2007 zbliżał się do 30. Pewne wątpliwości budzą co najwyżej wyceny większych spółek: C/Z dla WIG20 oscyluje wokół 20 i jest wyższy niż w 2011 roku. Niebezpiecznie wygląda też mWIG40, który jako całość ma C/Z na poziomie 22 – drożej bywało tylko w 2007 roku.
To jeszcze nie czas na spadki
Ostatnim argumentem na rzecz kontynuacji hossy jest faza cyklu koniunkturalnego. Rosnąca dynamika PKB (czyli przyspieszający wzrost gospodarczy) przy niskiej inflacji, wysokim bezrobociu i rekordowo niskich stopach procentowych stwarza idealne warunki dla wzrostu zysków przedsiębiorstw. To powinno przełożyć się na obniżenie relacji C/Z i w konsekwencji wzrost cen akcji.
Zgodnie z klasycznym cyklem koniunkturalnym teraz powinien nadejść czas wzrostu cen surowców, co zresztą obserwujemy od początku roku: indeks CRB od stycznia poszedł w górę o blisko 13%. Przez ostatnie miesiące spółki surowcowe na GPW spisywały się fatalnie i ciągnęły w dół cały rynek: WIG-Surowce jest obecnie o 37% niżej niż na początku 2013 roku! Jeśli faktycznie mamy do czynienia z odbiciem na światowych rynkach surowcowych, to takie spółki jak KGHM czy JSW powinny przestać ciągnąć w dół polską giełdę.
Droższe surowce powinny napędzić inflację CPI, która obecnie w całej Europie jest bardzo niska jak na standardy ostatnich 40 lat. Równoczesna presja inflacyjna ze strony kosztowej oraz poprawa sytuacji na rynku pracy (presja popytowa) powinny zdopingować Radę Polityki Pieniężnej do podwyżek rekordowo niskich stóp procentowych. Jeśli po drodze coś się nie „wysypie” w USA, Chinach czy strefie euro, to wyższe stopy powinny zadać ostateczny cios giełdowemu bykowi na GPW.
Ale to może nastąpić dopiero za kilka miesięcy, jeśli wręcz nie w przyszłym roku. W mojej ocenie po zakończeniu obecnej korekty powinno nas czekać jeszcze kilka miesięcy wzrostów na GPW. Katalizatorem zwyżki może stać się Europejski Bank Centralny, który już w czerwcu może zaserwować nową porcję monetarnych stymulantów. Giełdowe hossy lubią kończyć się w oparach absurdu.
Krzysztof Kolany
Analityk Bankier.pl
