Carry trade (w swobodnym tłumaczeniu „przenoszenie kapitału”) polega na pożyczaniu taniego (niskooprocentowanego) pieniądza i inwestowaniu w instrumenty o większej stopie zwrotu. Praktycznie od zawsze technika ta była stosowana przez banki, które dzięki swej wiarygodności kredytowej mogły tanio pożyczać pieniądze, które później inwestowały, udzielając kredytów firmom lub konsumentom. Oczywiście w ten sposób ponosiły ryzyko kredytowe, ponieważ kredytobiorca mógł stać się niewypłacalny. Jednak jeszcze bardziej pociągające jest zarabianie bez ryzyka.
Perpetuum mobile
Technika carry trade jest najbardziej znana na rynku obligacji, a największe zyski przynosiła dopóki Fed nie zaczął podwyższać stóp. Fala obniżek stóp procentowych w USA rozpoczęła się 3 stycznia 2001 r. z poziomu 6,5 proc. i trwała aż do 25 czerwca 2003 r., kiedy to stopy spadły do poziomu historycznego minimum (1 proc.). Przez rok pozostawały na niezmienionym poziomie, a od 30 czerwca 2004 r. systematycznie rosły, osiągając w lutym poziom 2,5 proc. Poważna gra o duże pieniądze rozpoczęła się właśnie wtedy, kiedy stopy dążyły ku poziomowi 1 proc. Żeby zarobić wystarczyło pożyczyć pieniądze i ulokować je w długoterminowych obligacjach rządowych. W 2003 r. różnica w oprocentowaniu dochodziła do 3 punktów procentowych. Istne perpetuum mobile — zysk bez ryzyka. Oczywiście taka sytuacja mogła utrzymywać się tylko pod dwoma warunkami: że stopy będą stabilne lub będą spadały. Jeśli długoterminowe stopy rosną, to cena przechowywanych przez bank obligacji spada i bank może być narażony na straty. Z kolei podniesienie stóp przez Fed zwiększa krótkoterminową stopę i zmniejsza zysk takich operacji. Najbardziej zyskiwały na niskich amerykańskich stopach fundusze hedgingowe, które inwestowały pożyczone kapitały we wszystkie instrumenty, dające zysk większy niż cena pozyskanego kapitału. Mogły to być zarówno krajowe, jak i zagraniczne obligacje, waluty, towary, akcje itp. Można sobie wyobrazić, co by się stało, gdyby Fed zaczął szybko podnosić stopy procentowe. Fundusze zaczęłyby realizować zyski i uciekać z instrumentów, które do tej pory były już doprowadzone do skrajnego przewartościowania. Można założyć, że trendy spadkowe zapoczątkowane na miedzi, złocie czy euro są właśnie skutkiem powolnej realizacji zysków przez fundusze.
Fed doskonale zdaje sobie sprawę z tego, że nie może szybko podnosić stóp, ponieważ doprowadziłoby to do globalnej katastrofy. Dzięki polityce taniego pieniądza miliardy dolarów rozpełzły się po świecie, w poszukiwaniu bezpiecznego zysku, którego realizacja mogłaby doprowadzić do dramatu.
Konsumpcja na kredyt
Jim Puplava w swoim artykule „The carry trade economy” wymienia różne kategorie podmiotów, które zachęcone polityką Fed-u uprawiają na dużą skalę carry trade. Oczywiste jest, że cały sektor finansowo-bankowy uczestniczy w tej grze. Administracja amerykańska też się zadłuża — przede wszystkim długiem krótkoterminowym. Amerykańskie zadłużenie (prawie 7,5 bln USD) powinno zostać spłacone w ciągu pięciu lat (to wartość średnia). Natomiast jedna trzecia całego długu powinna być spłacona już w ciągu roku! Dzięki temu, że jest to zadłużenie krótkoterminowe koszt obsługi jest mniejszy niż gdyby było ono długoterminowe, ale co się stanie, jeśli nadal będą rosły stopy procentowe? Nie najlepiej sytuacja wygląda w sektorze przedsiębiorstw, które też posługują się kredytami przede wszystkim krótkoterminowymi. Podobnie zachowuje się konsument amerykański. Też pożycza i też inwestuje. Bierze kredyty ze zmienną stopą procentową i kupuje dom, albo refinansuje swój kredyt hipoteczny ze stałą stopą odsetek, zamieniając go na niżej oprocentowany kredyt ze zmienną stopą. Jim Puplava twierdzi, że dzięki takiej strategii ilość kredytów hipotecznych ze zmienną stopą podwoiła się i zbliżyła w zeszłym roku do 40 proc. wszystkich kredytów.
Duża spekulacja
Można sobie wyobrazić, co się stanie, kiedy stopy wzrosną, a wraz z nimi wzrosną odsetki od kredytów. Fed nie chce doprowadzić do katastrofy i pewnie dlatego bardzo powoli podwyższa stopy. Alan Greenspan zaczął twierdzić, że deficyty budżetowy i handlowy w USA będą się zmniejszać, a azjatyccy inwestorzy (zapewne nie tylko azjatyccy, ale i z krajów OPEC) kupują i będą kupować amerykańskie obligacje. Taką polityką zapewnił umacnianie się waluty amerykańskiej i wzrost cen obligacji. Rosnące ceny obligacji gwarantują spadek ich rentowności, a to z kolei obniża rynkowe stopy procentowe, które pozostają w dużej korelacji z rentownością obligacji dziesięcioletnich. Najczęściej stopy rynkowe są o dwa punkty procentowe wyższe od rentowności tych obligacji. Wszystko to wygląda na działanie obliczone na doraźne odwleczenie tego, co wydarzyć się musi — wzrostu stóp procentowych i zakończenia masowej carry trade. Można się obawiać, że nie odbędzie się to bez problemów, więc Alan Greenspan najwyraźniej chce, by stało się to nie za jego kadencji, czyli nie wcześniej niż w 2006 r.
Gdzie kryje się problem dla polskich rynków finansowych? Amerykański, ale nie tylko amerykański inwestor, a szczególnie fundusze hedgingowe, od dawna kupowały polskie akcje i obligacje, jednak po wejściu do Unii Europejskiej, kiedy ogólne nastawienie na rynkach finansowych stało się dla krajów Europy Centralnej niezwykle pozytywne, fundusze doszły do wniosku, że niczym nie ryzykują i uderzyły zarówno w obligacje, akcje, jak i waluty. Dzięki temu w krajach naszego regionu indeksy giełdowe były niezwykle mocne i euforycznie rosły. Podobnie było z walutami. Nawet najgorsze informacje ze sfery polityki nie wpływały na rynki finansowe.
W 2004 r. można się było cieszyć tym, że to rozwijająca się gospodarka przyciąga kapitał, ale zachowanie rynków w tym roku nie pozostawia złudzeń — to jest już tylko duża sekulacja.
Nieostrożne fundusze
Kapitał atakował nie tylko nasze kraje, ale i inne rynki rozwijające się. Dzięki temu różnica między tym, co kredytodawcy chcą uzyskać od rządów krajów uznawanych za bardzo wiarogodne, a tym co dostają w emerging markets gwałtownie spadła. Od dawna już nie było kryzysu typu rosyjskiego, azjatyckiego czy argentyńskiego, a żądne zysku i dostające tanie kredyty fundusze stały się nieostrożne. Może warto przypomnieć sobie to, co stało się w Meksyku w 1994 r. Wtedy też Fed podnosił amerykańskie stopy procentowe, ale musiał podnosić je coraz szybciej, z powodu zagrożenia inflacyjnego. W ciągu 12 miesięcy podwoił poziom stóp do poziomu 6 proc. Uciekające z krajów rozwijających się fundusze wywołały kryzys meksykański. Wtedy to również (8 marca) pękła bańka spekulacyjna na WGPW. WIG z około 13 000 pkt na początku roku doszedł w marcu do ponad 21 000 pkt (ponad 60 proc. zwyżki w nieco więcej niż dwa miesiące), a na koniec roku spadł do 7000 pkt.
Inwestując w tym roku warto pamiętać o roku 1994. W całym 2005 r. Fed podniesie stopy do 3,5 może nawet 4 proc. EBC też może podnieść stopy już w trzecim kwartale do 2,25 - 2,50 proc. Źródło taniego pieniądza zacznie wysychać. Rada Polityki Pieniężnej, cokolwiek by nie mówiła, obniży stopy przynajmniej do 5,5 proc. Carry trade nie będzie miała w tej sytuacji sensu. Przed wyborami na wartości zacznie też najprawdopodobniej tracić wzmacniający się od zeszłego roku złoty. Kiedy tracił dolar, a zyskiwał złoty i do tego amerykański kredyt był praktycznie za darmo, zachodni inwestorzy mogli w Polsce inwestować bez ryzyka poniesienia straty. Jeśli warunki się zmienią, a tak się niebawem stanie, to inwestowanie w nasze papiery wartościowe będzie obciążone dużym ryzykiem walutowym, a jeśli weźmie się pod uwagę, że akcje są już przewartościowane, to i ryzykiem fundamentalnym.
Wychodzący kapitał przeceni rynki akcji i obligacji, a to pociągnie za sobą złotego. Powstanie sprzężenie zwrotne, które może doprowadzić do nieoczekiwanych zmian kursów akcji i walut. Dlatego inwestując w tym roku w instrumenty finansowe wyceniane w złotych należy zachować szczególną uwagę.
PIOTR KUCZYŃSKI
Warszawska Grupa Inwestycyjna SA
Źródło:Informacja prasowa
