85% wszystkich udzielonych kredytów przez banki przejął Rząd
Zgodnie z oczekiwaniami większości Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła podstawowe, krótkoterminowe stopy procentowe na dotychczasowym poziomie. Być może w ciągu najbliższych kilku miesięcy dojdzie jednak do cięcia stóp o 100 punktów bazowych, które to cięcie byłoby chyba ostatnim w tym cyklu obniżek. Jeśli faktycznie inflacja w połowie roku spadnie do 2,5% w ujęciu dwunastomiesięcznym oraz jeśli podaż pieniądza nie zwiększy się znacząco w tym okresie, to obniżka taka ma szansę realizacji. W każdym razie uczestnicy rynku międzybankowego swymi codziennymi transakcjami kupna-sprzedaży pieniądza na różne terminy obstawiają taki właśnie scenariusz (patrz krzywa FORWARD).
Jeśli już jestem przy rynku pieniężnym, to wspomnę jeszcze o kilku innych ważnych sprawach dotyczących tego właśnie rynku zarówno w Polsce jak i za granicą. W poniedziałek - jak co tydzień - odbył się przetarg na bony skarbowe. Tym razem na sprzedaż wystawione zostały bony 52-tygodniowe oraz 13-tygodniowe. Te drugie były sprzedawane po raz pierwszy od kilkunastu tygodni (ich miejsce przed dłuższy czas zajmowały bony 26-tygodniowe). Ich rentowność średnia do wykupu wyniosła 9,678% i była niższa od rentowności bonów rocznych tylko o 22 tysięczne procentu. Krzywa papierów skarbowych (włączając w to obligacje dwu, pięcio i dziesięcioletnie) wyraźnie się spłaszczyła i dziś praktycznie mamy taką samą rentowność dla każdego z terminu pożyczkowego. Oznacza to, iż inwestorzy spodziewają się teraz dłuższej konsolidacji stóp procentowych o dłuższym terminie na obecnym poziomie. Wcześniej podobne spłaszczenie można było dostrzec na krzywej rynku międzybankowego - właśnie na podstawie krzywej dochodowości wyznaczana jest (po matematycznym przekształceniu tożsamości) krzywa FORWARD będąca prognozą rynkowych stóp procentowych.
Na skutek sprzedaży wspomnianych bonów skarbowych oraz po wykupieniu starych papierów, których termin wykupu przypadał w minionym tygodniu, zwiększył się dług skarbu państwa denominowany w złotówkach, a średni wiek tego długu skoczył do 3 lat i 3 miesięcy (3,25). Na najbliższym przetargu obligacji dwu oraz pięcioletnich ministerstwo finansów wystawi obligacje o wartości nominalnej 3,8 miliarda złotych. Gotówka uzyskana z ich sprzedaży pójdzie w większości na spłatę przypadającej spłaty odsetek od obligacji dziesięcioletnich o zmiennej stopie procentowej (DZ0406 i DZ0407 - łącznie 138,04 miliona złotych) oraz na wykup obligacji dwuletniej zero kuponowej o symbolu OK0402 - 3,5 miliarda złotych. Następny tak znaczny wykup papierów skarbowych będzie miał miejsce dopiero 12 czerwca (wykup kapitału z obligacji OS0602 oraz odsetek od OS0603, OS0604 i PS0605). Plan wykupu poszczególnych serii obligacji oraz bonów skarbowych przedstawiłem na tym oto wykresie.
Zobacz także
Wracając do oczekiwanego przetargu obligacji dojdzie do wypełnienia luki znajdującej się w roku 2007. W roku tym MF (jak na razie) musi wykupić papiery skarbowe o wartości mniejszej niż jeden miliard złotych. Do końca roku pozostało jeszcze wiele miesięcy i wiele przetargów obligacji pięcioletnich. Tak wiec luka ta powinna zostać zapełniona.
Chcąc wydłużyć średni czas zapadalności długu MF postanowiło zrobić kolejną małą rewolucję. Po pierwsze zrezygnuje z emisji obligacji dziesięcioletnich o zmiennej stopie procentowej (potocznie nazywane Dezetki). W ich miejsce zaczną być sprzedawane obligacje o stałej stopie procentowej i dwudziestoletnim terminie wykupu. Nasz rynek pieniężny stanie się więc coraz bardziej zbliżony do rynków krajów rozwiniętych. Myślę, że głównym nabywcą obligacji dwudziestoletnich (stała stopa procentowa wynosząca 5,5% z wypłatą odsetek we wrześniu każdego roku) będą nasze fundusze emerytalne. Przed specjalistami zarządzającymi portfelem papierów dłużnych stanie jednak kolejne wyzwanie. Coraz większa wiedza aktuarialna będzie coraz bardziej potrzebna. Tutaj już nie wystarczy umiejętnie spekulować, trzeba zacząć rozliczać wszelkiego rodzaju wyceny portfela (duracje, spłaszczenia i kolejne pochodne funkcji wygasania wierzytelności będą musiały być wyliczane). To szansa do wybitnych matematyków, statystyków, ekonometryków oraz finansistów ilościowców. Chłopaki i dziewczyny uczcie się matematyki i finansów. Za kilka lat będziecie rozchwytywani na rynku pracy przez wszelakiej maści fundusze. Skończy się (mam nadzieję) amatorszczyzna i gra na wyczucie. Zacznie się porządne zarządzanie ryzykiem z metodą Value at Risk na czele oraz z innymi metodami oceny ryzyka (symulacje metodą Monte Carlo, prognozowanie zmienności modelami klasy ARCH, itd.). No chyba, że nadal szwagier będzie zatrudniany zamiast specjalista....
Odejście ministerstwa finansów od papierów skarbowych o zmiennej stopie procentowej na rzecz papierów stało procentowych staje się powoli faktem. Zapewne niedługo przestaną być sprzedawane obligacje TZ oraz COI i w ten sposób na rynku za parę lat (po wygaśnięciu wszystkich starych papierów tego typu) będą już dostępne tylko obligacje, których odsetki możemy wyliczyć na wiele lat naprzód. To ułatwi zarządzanie portfelem. Pamiętam bowiem czasy, gdy pracując w banku w Departamencie Skarbu miałem czasami ogromne trudności z ustaleniem tak zwanego bilansu przeszacowania stopy procentowej (bilans taki jest potrzebny do wykonania analizy dopasowania aktywów i pasywów pod względem ryzyka stopy procentowej). W podobnym kierunku powoli zmierzają banki przy ustalaniu stałości oprocentowania kredytów oraz depozytów. Dziś coraz częściej pojęcie "oprocentowanie zmienne" nie oznacza pełnej dowolności w jej ustaleniu ze strony banku. Przykładowo mój kredyt hipoteczny jest na zmienną stopę procentową, która może się zmieniać tylko raz na pół roku i przez ten czas jest na stałym poziomie. W ten sposób w tej "zmienności" występuje element "stałości", którym jest okres półroczny.
Dość tych dywagacji. Póki co wcześniej wyemitowane obligacje o zmiennej stopie procentowej i symbolu DZ nadal będą notowane na rynku giełdowym. Właśnie ustalił się kolejny kupon odsetkowy dla papierów wykupywanych w kwietniu 2006 i 2007 roku. Obecny okres odsetkowy rozpoczynający się 17 kwietnia 2002 roku i kończący 17 kwietnia 2003 roku przyniesie posiadaczom tych obligacji odsetki w wysokości 10,69% (średnia z rentowności przetargowych bonów 52-tygoniowych sprzedawanych na przetargach w lutym oraz marcu - 9,688% i powiększona o jeden punkt procentowy z zaokrągleniem w górę do dwóch miejsc po przecinku) patrz tabela kuponów odsetkowych.
Niektórym nie podoba się, że tak bardzo wdaję się w szczegóły podczas pisania komentarzy.... To podobno mija z wiekiem ;-)
Teraz jeszcze kilka słów na temat stóp procentowych w Japonii, a potem na zakończenie tej części tradycyjnie na temat bondów amerykańskich.
Największy bank Japonii - Tokio Mitsubishi (i jeden z największych na świecie) dokonał rzeczy dla nas mało zrozumiałej. Otóż chcąc zniechęcić osoby fizyczne do przetrzymywania swych oszczędności na rachunkach a'vista i zarazem zachęcić klientów do utrzymywania pieniędzy na rachunkach terminowych, postanowił obniżyć stopę oprocentowania rachunków a'vista z 0,02% do 0,001% w skali roku... Oznacza to, iż osoba dysponująca kwotą 100 tysięcy (przyjmijmy dla łatwości wyobrażenia, iż walutą tą są złotówki), po roku zamiast 20 złotych odsetek otrzyma teraz tylko 1 złotówkę!!. Zaiste pewnie wszyscy za chwilę szturmem pogonią do banku, by przelać pieniądze na lokaty terminowe. W końcu w grę wchodzi kwotą 19 złotych dodatkowego zysku od każdego 100 tysięcy... Ciekawy jestem, czy niedługo banki japońskie nie wprowadzą zerowego procentowania depozytów. Jeśli doliczymy do tego opłatę za prowadzenie rachunku, to pojawią nam się ujemne nominalnie stopy procentowe, z którymi ponad sto lat temu mieliśmy do czynienia we Francji. Historia kołem się toczy J
Ujemne stopy nie grożą posiadaczom dolarów amerykańskich. Seria obniżek stóp krótkoterminowych dobiegła końca. Pewnie teraz niedługo zacznie się podwyższanie stóp. Perspektywa taka wcale nie jest odległa. W ostatnim kwartale wzrost gospodarczy w USA wyniósł aż 1,7%. Koniec recesji? Recesja, której nie było? Takie komunikaty pojawiają się w wielu tytułach prasowych. Zawsze się zastanawiałem co tak naprawdę jest przyczyną tego, iż w kraju tym gospodarka tak szybko potrafi sobie poradzić z okresem stagnacji oraz recesji. I chyba właśnie znalazłem odpowiedź. Tam ludzie potrafią sprzedawać!! Tysiące rasowych sprzedawców potrafi przełamać opór kupującego i sfinalizować sprzedaż. W ten sposób jeden kupi od drugiego dając mu dochód. Ten skolei za otrzymane pieniądze kupi coś od jeszcze następnego i pieniądz zaczyna szybciej cyrkulować a tym samym wzrasta popyt na dobra i usługi. U nas - podobnie jak w krajach Unii Europejskiej - słowo "recesja" zwala wszystkich z nóg. Wszyscy pogrążają się w letargu... Nie ma sensu prowadzić biznesu, bo przecież jest recesja - nikt nic nie kupuje. Lepiej jest więc położyć się i odpocząć. Może ta recesja sama odejdzie i wtedy wstanę ;-)
Właśnie niedawno próbowałem znaleźć takich rasowych sprzedawców. Na ponad sto nadesłanych ofert znalazły się tylko trzy osoby gotowe podjąć wyzwanie i rozpocząć sprzedaż pewnych innowacyjnych produktów. Pozostałe osoby stwierdzały "I tak się nie uda, przecież jest recesja". Ot i mamy odpowiedź. Dopóki mentalność Polaków się nie zmieni, dopóki nie będą się kształcić i doszkalać rasowi handlowcy, dopóty okresy stagnacji będą długotrwałe i bolesne. Aż przydałaby się rewolucja w systemie kształcenia. Co z tego, jeśli każdy kolejny rząd woli ulżyć młodzieży w cierpieniu, niż zachęcić ich do nauki tego, co przydatne w życiu.
Miało być na temat stóp procentowych w USA, a tu znowu się rozgadałem. Być może to te Święta tak nastrajają człowieka do pisania (w końcu ileż można jeść hehe) a może to koniec miesiąca i kwartału? Mam nadzieję, iż doczytacie do końca, zanim sen was znuży.
Tak jak wspomniałem ujemne stopy procentowe Amerykanom nie grożą. Tym bardziej stopy procentowe długoterminowe. Tutaj nawet można powoli doszukiwać się nowej fali wzrostu rentowności papierów 10-letnich oraz 30-letnich. Wzrost do 6%, a nawet wyżej jest jak najbardziej realny. Gdyby tak się stało, to może to na dłuższy czas zahamować obniżki stóp w innych krajach walczących na rynku międzynarodowym o przyciągnięcie kapitału. Dlatego właśnie się oczekiwałbym już większego spadku stóp długoterminowych w Polsce - chyba dopiero przed samym wejściem do Unii Europejskiej.
Dość z rynkiem pieniężnym - pora na rynek walutowy. A tutaj znowu się rozgadam. W pierwszej części napisze kilka zdań na temat naszej złotówki. Jeśli kogoś interesują tylko te sprawy, to będzie mógł spokojnie przerwać dalsze czytanie i skoncentrować się ponownie nad Świątecznym stołem oraz zawartością mis i innych naczyń stołowych. Jeśli ktoś będzie chciał doczytać do końca, to informuję, iż będzie troszkę na temat rynków rzadko przeze mnie opisywanych.
Zacznijmy od wykresu kursu koszyka walut. Formacja RGR wyraźnie się realizuje. Dalsze umacnianie się złotego jest więc mocno prawdopodobne. Doświadczone oko tradera dostrzeże jednak opadający klin (na wykresie dolne ramie klina zaznaczyłem na czerwono, natomiast nie zaznaczyłem ramienia górnego, które powinno opadać w dół i przechodzić przez wierzchołki "G" oraz "R"). Być może po dojściu do wierzchołka takiego klina doczekamy się kolejnej silnej fali osłabienia złotego. Warto wtedy po raz kolejny się zaczaić i trzymać palec na cynglu. Póki co spokojnie odpoczywamy i nie wykonujemy żadnych nerwowych ruchów.
Dużo więcej szans na zyski na długiej pozycji (oczywiście jeszcze nie teraz - lecz po doczekaniu się paniki na rynku, gdyż to tylko kwestia czasu) upatruję w euro niż w dolarze. Ten mój optymizm wynika bardziej z układu wykresu na rynku eur/usd, na którym widzę powstającą konsolidację przez zmianą kilkuletniego trendu oraz powrót do kilkunastoletniego trendu wzrostowego.
Nie będę tutaj rozwodzić się nad przyczynami makroekonomicznymi rządzącymi tym rynkiem. Jest wielu lepszych ode mnie fachowców w tej dziedzinie, którzy powiedzieli już wystarczająco dużo. Wbrew ich opiniom nadal będę się upierać iż za kilkanaście miesięcy euro będzie kosztowało ponad jednego dolara.
Spójrzmy za to na serię ciekawych wykresów. Być może część z was zachęci to do śledzenia rynków walutowych, gdyż ich specyfika oraz złożoność jest naprawdę arcyciekawa. Ot choćby taki normalny dla dealera kros waluty. Dla większości z was jest to zapewne czarna magia. Dla mnie też była to czarna magia kilka lat temu. Taki kros to ciekawa sprawa. Jeśli podzielimy kurs dolara w relacji do złotego (usd/pln) przez kurs euro względem złotego (eur/pln), to otrzymamy kurs eur/usd. Proste zwykłe przekształcenie - ktoś powie - żadne odkrycie. Owszem, żadne. Ale jeśli weźmiemy kilkanaście takich krosów i nałożymy na siebie, to powstanie nam ładna macierz zależności. Jeśli teraz ktoś dołączy do tego analizę techniczną i użyje statystycznych metod wykrywania prawidłowości, to po pierwsze będzie miał ładny temat na pracę magisterską a może nawet i doktorską, a po drugie po odkryciu (zakładam, że może się wam to udać) ciekawych prawidłowości, ruchy kursów walut w dłuższych terminach (w krótkim terminie jest losowość - co już niejeden ekonometryk wykazał) staną się bardziej zrozumiałe.
Spójrzmy wobec tego na rynek pierwszy, jakim jest chf/eur (czyli kurs franka szwajcarskiego w relacji do euro). W układzie tygodniowym możemy dostrzec wybicie się w górę z chorągiewki. Oznacza to dużą szansę dalszego wzrostu kursu franka względem euro. W układzie miesięcznym widzimy, iż trend rosnący ma się dobrze i nie widać, by miał się już teraz zakończyć. Wreszcie w układzie kwartalnym widzimy, iż obecny poziom jest bardzo, bardzo ważny. Trwalsze przebicie tego poziomu w górę, to początek jeszcze silniejszego wieloletniego trendu rosnącego. Odbicie w dół - to także trzeba brać pod uwagę - to niemal pewny powrót do dolnej linii trendu rosnącego (obecnie na wysokości 0,63 euro za franka). Warto zapamiętać to wszystko. Przyda nam się, gdy będziemy rozpatrywali scenariusze na kolejnych rynkach.
Pora na rynek chf/usd - czyli kurs franka w relacji do dolara. Na wykresie dziennym nie widać nic szczególnego - jedynie przełamanie trendu spadkowego. Lecz trudno powiedzieć, czy ten trend ma duże znaczenie. Spójrzmy jednak dalej na wykres w ujęciu tygodniowym. O już coś się krystalizuje. Widzimy podwójne dno oraz trzy wierzchołki - każdy wyżej pod poprzedniego. Teraz przełamany trend spadkowy wydaje się faktycznie ważny. Mamy typowy obraz kontynuacji trendu wzrostowego z bardzo dużą amplitudą wahań średniookresowych - raj dla spekulantów. Pora na wykres miesięczny. I ponownie zmiana jakościowa - nieprawdaż? Widzimy siedmioletni trend spadkowy kursu franka. Być może trend ten zakończył się właśnie podwójnym dnem. Dopiero przebicie poziomu 0,62 a jeszcze lepiej 0,65 pozwoli na przełamanie tego wieloletniego trendu. Czy pamiętacie jeszcze ważny poziom na rynku chf/eur? To takie sprawdzenie waszej czujności. Lepiej sobie wszystko wpisywać w macierz krzyżową. Tam także pojawił się ważny poziom 0,63. Czyżby na tym poziomie kurs euro i dolara miały się zrównać i wynosić 1:1? Spójrzmy jeszcze na wykres kwartalny. I znowu zmiana jakościowa. Tym razem widzimy trend rosnący z głęboką korektą. Co ciekawe podwójne dno jest na tym samym poziomie co dno z roku 1989. Stawiam tezę, iż osłabienie franka w relacji do dolara ulegnie niedługo zakończeniu i wrócimy do wieloletniego trendu umacniania waluty szwajcarskiej.
Teraz słów kilka na temat funta brytyjskiego. Zacznijmy ponownie od relacji względem euro. Na wykresie dziennym widzimy trójkąt równoboczny. No może dolne ramie jest troszkę dłuższe, czyli silniejsze. Specjalista od AT uśmiechnie się widząc tak klasycznie wyglądający wykres. Przyznam szczerze, że i mnie laikowi w tych sprawach, wykres ów bardzo się podoba. Spójrzmy wobec tego na wykres tygodniowy. Tutaj widzimy jeszcze dokładniej trójkąt. Czy na razie nic nam to nie mówi. Musimy spojrzeć na jeszcze szerszy horyzont. No i proszę, wykres miesięczny już dał nam odpowiedź. Jaki piękny trend wzrostowy. Ostatni młotek chyba zakończy okres korekty. Teza - spodziewane umocnienie funta brytyjskiego względem euro.
Spójrzmy teraz jak zachowuje się funt względem dolara. Wykres dzienny pokazuje nam trójkąt prostokątny. Widzimy trend spadkowy. Ale poczekajmy na wykres miesięczny.(na wykresie tygodniowym także niewiele widać). No tak - trwa trend spadkowy i na razie nie widać sygnałów jego zakończenia. Choć z drugiej strony.... ale zerknijmy najpierw na wykres kwartalny. Niestety wyraźny trend spadkowy. Linia trendu przebiega jednak bardzo wysoko i w fazie powrotu do tej linii możliwy jest wzrost kursu funta nawet do 1,55 z obecnego 1,42, czyli o 10%. Taki wzrost wcale nie byłby traktowany jako trend wzrostowy, a jedynie jako korekta trendu spadkowego. Teza - osłabienie funta względem dolara, z możliwością przejściowego wzrostu do 1,55 w ramach korekty trendu spadkowego.
To oczywiście nie wszystko. Należałoby jeszcze przebadać zachowanie się funta względem franka oraz dodatkowo włączyć w to wszystko jena japońskiego. Pozostawiam to jednak dla waszej pracy domowej. Jedno co mnie zastanawia to fakt, iż na kilku wykresach pojawiają się te same ważne poziomy oporu i wsparcia. Krzyżowa wyliczanka pozwala na postawienie kilku ciekawych tez. Wydaje mi się, iż mimo sygnałów makroekonomicznych wspierających dolara, obecnie przyszedł czas na skorygowanie jego przewartościowanego kursu w relacji do większości walut - no może z wyjątkiem jena japońskiego.
Czy tak się stanie? Czas pokaże jak zwykle.
Już zupełnie na koniec (miałem o tym napisać na początku i teraz dopiero mi się przypomniało) polecam krótki artykuł Zielińskiego z czwartkowego dodatku do Rzeczpospolitej - Twoje Pieniądze, w którym to autor (przyznam iż mój ulubiony) pokazuje przyczynę drogiego pieniądza dla firm i gospodarstw domowych. Kto by pomyślał, iż w styczniu i lutym Rząd pożyczył ponad 85% wszystkich pożyczonych przez banki pieniędzy. Efekt wypychania (w każdej książce z ekonomii) w pełnej krasie. Nic dodać, niż ująć, lub "no comments" jak kto woli.
Życzę udanych Świąt.
Jacek Maliszewski
