Silne waluty naszych południowych sąsiadów
W dzisiejszym komentarzu tygodniowym rozpiszę się troszkę dłużej na temat rynku walutowego. Zanim jednak to nastąpi, słów kilka na temat rynku pieniężnego. Przez ostatnich kilka tygodni na co-poniedziałkowych przetargach bonów skarbowych dało się zauważyć wzmożony popyt na papiery skarbowe 52-tygodniowe, co w efekcie przyniosło spadek rentowności o prawie 30 punktów bazowych. Odnoszę jednak wrażenie, iż dalszy spadek rentowności tego typu papierów skarbowych, poniżej 9% nie prędko się ziści.
Zastanówmy się jednak nad sprawą bardziej fundamentalną, która będzie miała przełożenie na siłę naszej złotówki - o czym dopowiem w drugiej części komentarza. Jak wiemy za półtorej roku Polska ma szansę wstąpić do grona krajów tworzących Unię Europejską. Oczywiście sprawa ta rozstrzygnie się parę miesięcy przed tą datą podczas ogólnopolskiego referendum (no chyba, że do referendum w ogóle nie dojdzie, jeśli nasi urzędnicy nie zdążą na czas zakończyć negocjacji z urzędnikami UE). Śmiem twierdzić, iż jednak Polacy zadecydują o wstąpieniu do UE, co powinno skutkować gwałtownym ożywieniem koniunktury gospodarczej w naszym kraju. Jak uczy historia, w tego typu sytuacjach z całego świata zlatują się żądni krociowych zysków inwestorzy. Czy i tak będzie tym razem? Jest to wielce prawdopodobne.
Ale idźmy dalej tym tropem. Gwałtowny napływ kapitału, jaki powinien dodatkowo (oprócz tego, który już dziś zagląda do nas) napłynąć do Polski będzie częściowo kierowany w stronę rządowych papierów skarbowych. Duży popyt na nie spowoduje spadek rentowności rynkowej. Z drugiej strony sam Rząd starać się będzie obniżyć rentowność sprzedawanych przez siebie papierów na rynku wtórnym, by w miarę szybko dostosować nasze długoterminowe stopy procentowe do poziomu akceptowanego przez Unię Europejską. To oczywiście miałoby być preludiom do wstąpienia w drugim kroku do kręgu Europejskiej Unii Monetarnej (przypomnę, iż nie wszystkie kraje członkowskie UE musza być jednocześnie członkami EMU).
Jeślim spojrzymy na długoterminowe stopy procentowe krajów EMU, to zauważymy, iż stopy te oscylują wokół poziomu 5,5-5,9% w zależności od kraju. U nas rentowność tego typu obligacji długoterminowych jest o prawie 3 punkty procentowe wyższa. Dla inwestora nastawionego na inwestycję wieloletnią dzisiejsze ceny polskich obligacji stają się atrakcyjne. Jest tylko małe ale. Inwestor taki musi założyć, iż do czasu wejścia polski do strefy UE a dalej EMU, nic złego się nie stanie z naszą krajową walutą. A to nie jest wcale takie pewne. Jeśli bowiem politycy zaczną nie tylko werbalnie, ale także manualnie starać się osłabić złotego, to złotówka faktycznie ma szanśe stracić sporo na wartości. Wtedy to zyski z wyższych kuponów odsetkowych dla zagranicznych inwestorów nie pokryłyby strat wynikających z deprecjacji naszej waluty. Pytanie więc jest zasadnicze. Czy w walce na rynku walutowym przewagę odniosą panikarze i krótkoterminowi spekulanci, którzy w każdej chwili mogą próbować uciec z Polski i tym samym doprowadzając do załamania kursu złotego, czy tez górę wezmą inwestorzy długoterminowi patrzący z optymizmem w przyszłość.
Gdybym dziś miał postawić zakład na którąś z tych dwóch opcji, postawiłbym jednak na stabilizację naszej waluty. Im bliżej bowiem daty 1 stycznia 2004, tym bardziej realne są szanse na wyjście Polski z pułapki zadłużeniowej, w jaką niestety coraz szybciej wpadamy. Oczywiście nie należy bezkrytycznie zakładać taki właśnie scenariusz. Cały czas trzeba zachowywać czujność, gdyż sytuacja na rynkach finansowych potrafi się zmieniać w iście zawrotnym i mało przewidywalnym tempie.
Dla porządku przypomną raz jeszcze jak wygląda struktura naszego długu publicznego w zależności od terminu wykupu (tabelarycznie oraz graficznie).
Więcej na ten temat napisze w dalszej części komentarza.
Spójrzmy jeszcze na wykres, który często powraca na łamy mych komentarzy. Na wykresie tym pokazałem różnicę w oprocentowaniu lokat 3-miesiecznych na rynku międzybankowym nominowanych w euro oraz w dolarze. Spójrzcie proszę teraz na wykres kursu euro względem dolara. Czyż nie uderzające podobieństwo? Oczywiście z lustrzanym odbiciem. Do 1992 roku trwał okres osłabiania się waluty amerykańskiej. W tym samym czasie krzywa wykresu opadała opadała. Mniej więcej pod koniec 1992 roku doszło do zmiany wieloletniego trendu i waluta amerykańska zaczęła wyraźnie zyskiwać na wartości. Trwa to zresztą do dziś z małymi przerwami (być może właśnie wkraczamy w taką mała przerwę). I ponownie na wykresie drugim krzywa zmieniła kierunek w tym samym czasie. Na dokładkę zamieściłem kilka komentarzy słownych na jednym z wykresów. Wnioski proszę sobie wyciągnąć samemu.
Ja dodam tylko, iż właśnie spodziewam się takiej małej przerwy w trendzie umacniającym dolara. To powinno potrwać jakieś 1-2 lata. A potem się przekonamy, czy ta zmiana trendu będzie kontynuowana, czy powrócimy do okresu silnego dolara. W ten oto sposób przeszliśmy do części dotyczącej walut.
Spójrzmy teraz na rynek eur/usd z krótszej perspektywy czasu. Po kilku dniach przerwy, w piątek ponownie o swej sile dało znać euro w pewnym momencie dochodząc nawet do 0,9217 dolara za euro. Na wykresie miesięcznych świeczek widać, iż przełamany tym samym został trend spadkowy. Obecnie poziom oporu znajduje się dopiero na wysokości 0,96 dolara za euro. Gdyby i ten poziom został pokonany (może do tego dojść już za pierwszym atakiem), to zaczniemy się przygotowywać na zrównanie kursu dolara i euro.
Spójrzmy, iż dolar zaczął tracić od pewnego czasu nie tylko w relacji do euro, ale także do innych walut światowych. Bardzo nieprzyjemnie wygląda wykres kursu dolara względem jena japońskiego. Nawet w odniesieniu do tak słabej waluty, jaką jest jen japoński, dolar wyraźnie traci na wartości. Ważą się losy dolara na rynku funta brytyjskiego. Pierwszy atak na opadającą linię trendu został odparty, ale raczej nie powinniśmy długo czekać na ponowienie tego ataku. Szczególnie, iż trend dłuższy został przełamany już w kwietniu. Podobnie sprawa wygląda w przypadku franka szwajcarskiego. Na wykresie świeczek tygodniowych widać wyraźnie formację podwójnego dna. Zasięg wzrostu wynikający z takiej formacji to poziom nawet powyżej 0,71 dolara za franka. Na wykresie miesięcznym widać co prawda jeszcze po drodze silny opór na wysokości 0,65, lecz poziom ten powinien zostać pokonany. Być może nie za pierwszym razem. Pozwoliłem sobie jeszcze zamieścić wykres kwartalny z uwagi na ładną estetykę układu linii.
Jak widzimy, z analizy AT wynika, iż najbliższe miesiące powinny stać pod znakiem słabości waluty amerykańskiej. Ktoś zapewne zaoponuje, iż coś takiego wydarzyć się nie może w obliczu danych makroekonomicznych. To fakt, iż gospodarka amerykańska rozwija się szybciej od europejskiej. Ale wszystko to zostało już dawno zdyskontowane, i to chyba lekko na wyrost. Od 1992 roku bowiem dolar umocnił się prawie dwukrotnie względem większości walut światowych. A to by oznaczało, iż przez następne 20 lat tempo wzrostu PKB w USA musiałoby być wyższe od tempa wzrostu PKB konkurencyjnych krajów o ponad 3% i to przy założeniu, że kurs dolar już więcej nie będzie rósł. Być może więc inwestorzy, którzy zaopatrzyli się w dolary dziesięć lat temu postanowili zrealizować zyski i przypatrzeć się temu, co będzie się dalej działo. Dlatego chyba właśnie mamy to co mamy, czyli przerwę w trendzie umacniania dolara.
Spójrzmy teraz na nasze podwórko, ale przez pryzmat tego, co się dzieje u naszych południowych sąsiadów. Tradycyjnie zacznijmy od wykresu kursu koszyka walut. Nie muszę chyba tłumaczyć, iż wykres ten wygląda byczo. Po przebiciu w górę opadającego klina (w piątek 10 maja), doszło do silnej zwyżki. Obecnie jesteśmy na wysokości prawego ramienia formacji RGR, która wystąpiła w styczniu i lutym 2002 roku. Przebicie tego poziomu w górę, to kolejny sygnał wzmocnienia długich pozycji na całym koszyku. Gdyby tak się stało, to wzrost do poziomu 4,10 złotego za koszyk stanie się wielce prawdopodobny - o czym świadczy wykres tygodniowy.
Ktoś zapewne powie, iż to co teraz powiedziałem koliduje ze stwierdzeniami z początku komentarza (szansa na silną złotówkę w obliczu wstąpienia do UE). Otóż nie koliduje. Tutaj mówię bowiem o trendzie kilku miesięcznym, a wcześniej wspominałem o trendzie kilku letnim. Tak więc warto o tym pamiętać. Jeśli złotówka w dalszym ciągu będzie słabnąć, i jeśli nić nie zakłuci procesu wstępowania Polski do UE, to już za parę miesięcy sytuację tę powinni wykorzystać inwestorzy o dłuższym horyzoncie inwestycyjnym.
Jak widać, jest ciągle wiele "ale" oraz "pod warunkiem". I tak w istocie jest zawsze. Nie należy jednoznacznie stawiać prognoz. W każdej chwili należy korygować swe plany i prognozy zgodnie z rytmem rynku. To nie oznacza bycie kameleonem. To oznacza jedynie okazanie pokory względem siły rynku.
Spójrzmy teraz na wykres kursu złotego względem obydwu walut wchodzących w skład koszyka. Względem euro złoty traci znacznie szybciej niż względem dolara (to oczywiste, zważywszy na siłę euro względem dolara). Jednak patrząc na wykres tygodniowy odnoszę wrażenie, iż zasadniczy trend spadkowy na euro nie został jeszcze pokonany, i może to być przeszkodą przed dalszą deprecjacją złotego. Najbliższe dni będą więc arcyciekawe. Przebicie w górę poziomu 3,80 złotego na euro, może doprowadzić do małej paniki. Odbicie się od tego poziomu w dół natomiast może zachęcić graczy do szybkiej realizacji osiągniętych w ostatnich dniach zysków. I tak chyba właśnie należy postąpić. Zobaczymy która strona zwycięży.
Spójrzmy teraz na siłę walut naszych południowych sąsiadów. Mówi się, iż nasza złotówka jest za silna. Co mają powiedzieć wobec tego Czesi oraz Węgrzy, których waluty umocniły się względem "super silnej" złotówki? W ciągu ostatnich 12 miesięcy korona czeska zyskała do złotego prawie 25%! A forint prawie 15%. Okazuje się, że złoty wcale nie jest tak silny. To waluty krajów kandydujących do UE są tak silne. Czy wyobrażacie sobie ile kosztowałby dolar, gdyby złoty miałby by c tak silny jak korona? Tak, tak, mówimy o poziomie 3 złotych za dolara. Niewiarygodne? Czesi także kiedyś sądzili, iż spadek z poziomu 42 do 33 koron za dolara jest mało realny. Zresztą Węgrzy także ze zdziwieniem patrzą na wykres forinta.
Tak więc jeszcze raz zwrócę uwagę, iż to nie odosobniony przypadek ta nasza silna złotówka. Kapitał zagraniczny pcha się drzwiami i oknami również do innych krajów kandydujących do UE. W świetle tego, próba interwencji NBP na naszym rynku walutowym jest skazana na niepowodzenie. Zbyt silna armia stoi bowiem naprzeciwko. Gdyby obecny trend umacniania złotego nie był kopiowany na innych rynkach, to interwencja NBP mogłaby napędzić trochę strachu graczom rynkowym. Ale jak widzimy gra idzie o większą stawkę. Oj biada naszym urzędnikom. Możemy podzielić los Banku Anglii, który w podobnych okolicznościach nie był w stanie pokonać kapitału spekulacyjnego. Może by tak wreszcie zacząć uczyć się na cudzych błędach?
Tym optymistycznym akcentem życzę wszystkim udanych inwestycji. Szczególne pozdrowienia dla uczestnika listy dyskusyjnej Bankiera o pseudonimie "Ekon", który wie o co chodzi ;-)
Jacek Maliszewski
e-mail:
Jacek.Maliszewski@waw.bankier.pl
