Fundusze ETF rozpychają się w portfelach Polaków, kusząc wizją taniego i prostego inwestowania. Internetowi guru obiecują, że wystarczy jeden instrument, by po latach cieszyć się wolnością finansową, ale czy to naprawdę tak proste i który instrument wybrać? O największych mitach pasywnego inwestowania, ukrytych ryzykach i giełdowym pechu rozmawiamy z Arturem Wiśniewskim, założycielem portalu Stockbroker.pl.
Michał Misiura, Bankier.pl: wśród części inwestorów na rynku, zwłaszcza tych, którzy weszli na niego niedawno, panuje przekonanie, że wystarczy kupić jeden szeroki ETF, np. na indeks S&P500, dopłacać do niego regularnie, a on będzie rósł te 6-7% rocznie jak dotychczas i w rezultacie po 30 latach wszystkich cierpliwych czeka garnek złota na końcu tęczy oraz wolność finansowa. Czy to rzeczywiście jest tak proste?
Artur Wiśniewski, Stockbroker.pl: W tym pytaniu od razu w oczy rzucają mi się dwa aspekty. Pierwszy to kwestia tego, czy inwestowanie może być tak proste, że wystarczy kupić tylko jeden ETF. Odpowiedź brzmi: tak. Wiele osób niepotrzebnie komplikuje inwestowanie, a tymczasem by mieć w portfelu naprawdę szeroko zdywersyfikowane aktywa, wystarczy właśnie jeden taki instrument. Kiedyś trzeba było mieć do tego trochę większe środki, a dzisiaj 50 czy 100 zł w zupełności wystarcza, żeby taki ETF kupić.
Natomiast w Twoim pytaniu jest ciekawsze chyba co innego: czy kupienie ETF-a na S&P500, cały świat albo rynki rozwinięte - bo to są dziś najbardziej popularne instrumenty - gwarantuje sukces? Tutaj już nie mógłbym się z tym zgodzić i to nie jest aż tak proste. Po pierwsze, najczęściej kupujemy po prostu historię. To, że akurat te instrumenty są aktualnie tak bardzo popularne, wynika z tego, że Stany Zjednoczone czy ogólnie rynki rozwinięte mają za sobą świetny okres, kiedy USA ciągnęły światowy rynek akcji w górę i wykręcały rewelacyjne wyniki. Ale to wcale nie musi się powtórzyć w przyszłości.
W przeszłości zdarzały się długie okresy, kiedy zupełnie inne rynki zachowywały się dobrze, a na Stanach stawiano wręcz krzyżyk. Przykładem jest tak zwana stracona dekada, czyli lata 2000-2010, kiedy stopa zwrotu z USA zakończyła się okrągłym 0%, a po uwzględnieniu inflacji przyniosła wręcz ujemną stopę zwrotu. Rynki całego świata czy rynki rozwinięte wcale nie zachowały się wtedy dużo lepiej. Brylowały za to rynki wschodzące, w tym m.in. Polska, która zresztą praktycznie nie istniała wtedy w świadomości globalnych inwestorów. Takie okresy mogą się powtarzać. Jakiś czas temu, korzystając z uprzejmości Bloomberga, zerknąłem do ich danych i okazało się, że w latach 2005-2010 wśród top 10 najlepiej sprzedających się ETF-ów nie było ani jednego funduszu na S&P500, na rynki rozwinięte czy na cały świat.
Tego właśnie się obawiam - że jeśli przyjdzie parę gorszych lat dla USA, to ludzie nagle powiedzą: "ETF miał być tym cudownym eliksirem, a tu klapa, rachunek na minusie". Wiele osób poczuje się oszukanych i po prostu rzuci ręcznikiem. Żeby żyć ze zgromadzonego kapitału, trzeba po pierwsze podejmować choćby umiarkowane ryzyko, czyli mieć w portfelu przynajmniej połowę akcji, co dla wielu w społeczeństwie jest barierą. Po drugie, trzeba inwestować odpowiednio duże kwoty. Inwestowanie 100 złotych jest świetne do nauki, ale na prywatną emeryturę to nie wystarczy.
Ile w takim razie trzeba odkładać?
Gdybym miał przyjąć taką regułę kciuka, to powiedziałbym, że około 20% swoich dochodów co miesiąc, żeby od 60. roku życia zgromadzić kapitał na prywatną emeryturę.
Wysoka koncentracja i inne ryzyka. Co czeka ETF-y podczas bessy?
Poruszyłeś masę wątków, którymi chciałbym pójść, ale zacznijmy może od Stanów Zjednoczonych i koncentracji na tamtejszym rynku. Wiele popularnych ETF-ów jest mniej zdywersyfikowanych, niż mogłoby się wydawać, prawda?
Tak, poziom koncentracji jest obecnie historycznie wysoki. Sytuacji, w której tak dużo zależy od tak małej liczby spółek, nie widzieliśmy na rynku od połowy lat 60. Aktualnie 10 największych spółek odpowiada za około 40% całego indeksu S&P500. Z pewnych badań, m.in. z raportu banku Goldman Sachs, wynika, że w przeszłości takie sytuacje zwiastowały problemy. Okresy tzw. dekoncentracji, czyli spadku udziału top 10 spółek do bardziej racjonalnych poziomów, pokrywały się z czasem, kiedy na rynku amerykańskim działo się słabo - doskonałym przykładem jest tu znów ta nieszczęsna stracona dekada zapoczątkowana w 2000 roku. Wtedy świetnie zachowywały się portfele oparte na równych wagach, czyli Equal Weight, gdzie mała spółka i Tesla ważą w portfelu dokładnie tyle samo. Goldman Sachs w swoim raporcie wprost poleca takie portfele.
Na drugim biegunie tej dyskusji jest jednak świetny raport Hendrika Bessembindera z marca 2026, który rzuca na to zupełnie inne światło. Przeliczył on stopy zwrotu z akcji w USA za mniej więcej 100 lat wstecz. Okazuje się, że przeciętna pojedyncza spółka w okresie swojego giełdowego życia miała ujemną stopę zwrotu na poziomie minus 7%, a rynek pokonała zaledwie co czwarta z nich. Za połowę wszystkich wzrostów całego indeksu odpowiadało z kolei zaledwie kilkadziesiąt spółek spośród prawie 10 tys. przebadanych. To pokazuje, że bardzo mała liczba spółek od zawsze ciągnęła cały rynek i że mocno skoncentrowany portfel to jest tak naprawdę cecha rynków, a nie ich wada.
Zawsze trzeba mieć jednak z tyłu głowy, że bardzo dużo będzie zależeć od zwykłego szczęścia i pecha. Mamy horyzont 10, 20 czy 30 lat i w tym czasie możemy akurat trafić na rynek, w którym portfele skoncentrowane zachowują się fatalnie. W przeszłości wielokrotnie się to zdarzało.
Wspomniałeś, że obawiasz się pogorszenia sentymentu do ETF-ów, jeśli w USA pojawi się bessa. Popraw mnie, jeśli się mylę, ale te instrumenty chyba nie przeszły jeszcze poważniejszego stress testu? Jak mogą się zachować?
Nie przeszły, to prawda. Polski rynek ETF jest w ogóle bardzo młody, bo na dobrą sprawę o szerszym dostępie przez krajowych brokerów możemy mówić od 2019 roku. W Europie to zaczęło się w okolicach 2000 roku, w USA w 1993 roku. Podczas ostatniej wielkiej bessy w latach 2007-2009 rynek ETF-ów nie był jeszcze na tyle mocny, by móc wyciągać żelazne wnioski. Z kolei w ostatnich latach kapitał płynący do ETF-ów był tak duży, że rynek rósł nawet w momentach rynkowych spadków.
Ale to wcale nie oznacza, że są one magicznym narzędziem, uodparniającym na stres. Wynikało to po prostu z faktu, że globalnie ETF-y wciąż ważyły na rynkach stosunkowo niewiele. Jestem przekonany, że jeżeli ten rynek dojrzeje - a w Stanach to się już dzieje - i znaczenie funduszy pasywnych wzrośnie, to w okresach dekoniunktury ludzie będą sypać ETF-ami dokładnie tak samo, jak sypią pojedynczymi akcjami czy funduszami aktywnie zarządzanymi. Zresztą w przypadku tych ostatnich, wielokrotnie obserwowaliśmy zjawisko funduszy, które prof. Tomasz Miziołek określa mianem "ukrytych indeksatorów" - udają one aktywne zarządzanie, a inwestują pasywnie i gdy przychodzą spadki, muszą wyprzedawać akcje ze względu na politykę inwestycyjną, pogłębiając dołki. ETF-y mogą mieć w przyszłości podobny wpływ na rynki.
A jak wygląda kwestia bezpieczeństwa ETF-ów, jeżeli chodzi o ryzyko emitenta?
Jeżeli mówimy o Europie, to jest to system bardzo bezpieczny. Fundusze funkcjonują tu według surowych regulacji UCITS. Podstawową zasadą jest tam nakaz dywersyfikacji aktywów oraz ścisłe oddzielenie majątku funduszu od majątku firmy inwestycyjnej, która nim zarządza. W Polsce wygląda to bardzo podobnie, dlatego w razie problemów TFI pieniądze klientów są po prostu bezpieczne. Uważam, że ryzyko emitenta to absolutnie ostatnie ryzyko, jakiego bym się obawiał przy ETF-ach.
Z racji wymogów dywersyfikacji w Europie nie powstaną zresztą ETF-y na pojedynczą klasę aktywów jak złoto czy kryptowaluty. W takich wypadkach mówimy o instrumentach będących de facto papierami dłużnymi, czyli ETN-ami, chociaż z opinii prawników wynika, że ich poziom zabezpieczenia jest bardzo zbliżony.
Czy w takim razie na rynku ETF-ów kryją się jakieś zagrożenia, o których się nie mówi?
Jeżeli miałbym włożyć kij w mrowisko, to zwróciłbym uwagę na to oskarżenie, że "ślepy" kapitał w ETF-ach będzie powodował krachy, podbijał bańki i pogłębiał spadki. Jak wspomniałem, to ryzyko istnieje, ale wydaje mi się, że rynek zaczyna powoli regulować się sam. Inwestorzy zaczynają dostrzegać te nierównowagi i je wykorzystują.
Spójrzmy na USA, gdzie ten rynek jest najmocniej rozwinięty. Z danych Bloomberg Intelligence z końca marca tego roku wynika, że napływy do ETF-ów aktywnie zarządzanych stanowiły już 38% wszystkich wpływów na rynek. To jest gigantyczny odsetek, biorąc pod uwagę, że jeszcze w 2019 roku było to zaledwie 10%. Widać wyraźnie, że bardzo mocno rośnie zapotrzebowanie na aktywne wykorzystanie struktury ETF, co naturalnie bilansuje ten “bezmyślny” napływ pasywnego pieniądza.
Czy istnieje idealny ETF? Na co zwrócić uwagę?
Porozmawiajmy o wyborze idealnego ETF-u. Czy ten z najniższym TER-em (wskaźnikiem kosztów) jest zawsze najlepszy?
Przede wszystkim warto zacząć od tego, żeby mieć po prostu jak najmniej ETF-ów. Dla wielu osób jeden fundusz to bardzo dobra liczba na start. Opłaty są oczywiście ważne, ale rosnąca konkurencja sprawia, że dzisiaj w ramach najpopularniejszych kierunków inwestycyjnych te koszty są bardzo podobne. Prawdę mówiąc, gdybyśmy rzucili monetą wybierając ETF na S&P500 lub na cały świat, krzywdy byśmy sobie raczej nie zrobili.
Dużo ważniejsze bywa to, co dokładnie znajduje się w portfelu danego funduszu. Doskonałym przykładem są rynki wschodzące. Mamy instrumenty oparte na indeksie FTSE, z których korzysta m.in. Vanguard, oraz na indeksie MSCI, popularnym u innych dostawców (np. iShares). Różnica polega na tym, że jeden z nich klasyfikuje Koreę Południową jako rynek wschodzący, a drugi nie. W skali roku potrafiło to generować gigantyczną różnicę w stopie zwrotu. Dla przykładu, w ostatnich 12 miesiącach iShares Core MSCI EM IMI zarobił 29%, podczas gdy Vanguard FTSE Emerging Markets połowę mniej.
Ważne jest to, co jest w środku, a nie to, czy dany fundusz pobiera o ułamek procenta wyższą opłatę. Poza opłatami kluczowa jest też wielkość aktywów - małe fundusze mogą być nierentowne dla emitenta, co rodzi ryzyko ich zamknięcia lub przekształcenia.
Dlaczego niektóre ETF-y zachowują się gorzej lub lepiej niż indeksy, które mają odwzorowywać?
Te różnice mogą wynikać m.in. z zastosowanej metody replikacji. W większości przypadków, np. przy funduszach europejskich, metoda replikacji nie ma wpływu na wyniki. Uważam, że w pierwszej kolejności zawsze warto rozważać najprostszą replikację fizyczną.
Jednak klasycznym przypadkiem, gdzie widać wyraźną różnicę odwzorowania na korzyść inwestora, są rynki akcji w USA. Tam metoda syntetyczna daje pewnego rodzaju przewagę, ponieważ dzięki niej fundusz może w sposób legalny unikać podatku u źródła od amerykańskich dywidend. Wyniki są dzięki temu o ten zaoszczędzony podatek wyższe. Ja osobiście korzystam z ETF-ów syntetycznych do inwestowania w USA, a w pozostałych przypadkach jest mi to obojętne.
Innym powodem odchyleń wyników na plus potrafi być zjawisko hedgingu walutowego, widoczne często na naszym lokalnym rynku na przykładzie ETF-ów na rynki zagraniczne od BetaETF czy ostatnio od PZU. Z uwagi na relację stóp procentowych u nas w Polsce względem innych rynków, taki hedging potrafi dodawać nam stopy zwrotu i powoduje, że polskie fundusze potrafią pokonywać sam indeks bazowy.
Gdybyś miał wybrać dzisiaj jeden ETF i zostać z nim na kolejne 20 lat, co by to było?
Dzisiaj wybrałbym mimo wszystko ETF na cały świat. Co prawda w swoim prywatnym portfelu stosuję podejście taktyczne i mam część aktywną, opartą o twarde reguły, w której przeważam poszczególne rynki na kilkunastu instrumentach, by łapać momentum. Ale siłą rzeczy, gdybym miał ograniczyć portfel i odbić tę część aktywną, moją bazą pozostałby ten jeden szeroki ETF na rynki globalne.
W swojej aktywnej części portfela korzystasz też z pojedynczych spółek, czy z samych ETF-ów?
W centrum mojego zainteresowania są zasadniczo ETF-y. Ostatnio trochę nie chce mi się przeglądać tysięcy pojedynczych akcji. Wybór ETF-u do takich strategii taktycznych ma tę zaletę, że podejmujemy po prostu mniejsze ryzyko. Zawsze powtarzam, że jestem tylko człowiekiem, mogę zapomnieć o rachunku, ulec wypadkowi. Gdyby stało się coś złego, to pojedyncza spółka może zbankrutować. A ETF, nawet jeśli jest mocno skoncentrowany na jednym wąskim rynku, to wciąż zbiór pewnej liczby podmiotów. ETF jest pod tym względem po prostu bardziej "idiotoodporny" i niewrażliwy na różnego rodzaju losowe przypadki, z którymi przy pojedynczych akcjach musimy się liczyć.
Rozmawiamy w momencie trwania konkursu “Wakacje na Giełdzie”, gdzie mamy oddzielny ranking i nagrody dotyczące samych ETF-ów. Na GPW nie mamy “niestety” potrójnie lewarowanych funduszy na Samsunga i SK Hynix. Uczestnicy mają tylko 40 dni na wykręcenie jak najlepszej stopy zwrotu. Co doradziłbyś graczom?
40 dni to faktycznie krótki okres, więc trzeba to traktować w kategoriach czystej zabawy i krótkoterminowej spekulacji. O ile w długim terminie na giełdzie rządzą fundamenty (wyniki spółek oraz cena ich akcji), to w tak ekstremalnie krótkim czasie nie ma to żadnego znaczenia. Rządzi wyłącznie sentyment - decydują strach i chciwość.
Dlatego w takiej grze postawiłbym po prostu na to, co ostatnio najmocniej urosło. Wiele osób uzna, że to kiepski pomysł, bo "nie kupuje się historii", ale prawda jest taka, że w ujęciu spekulacyjnym aktywa będące w potężnym trendzie mają po prostu tendencję do dalszych wzrostów, napędzanych emocjami. Świetnym przykładem jest strategia Dual Momentum opisana przez Gary'ego Antonacciego, gdzie właśnie takie systemowe i konsekwentne kupowanie giełdowej historii potrafiło przynosić rewelacyjne rezultaty. Kupiłbym więc to, co zanotowało najwyższe zwroty w ostatnich miesiącach.
Największy mit pasywnej rewolucji
Na koniec muszę zapytać Cię jako edukatora z wieloletnim stażem o to, który mit związany z pasywnym inwestowaniem irytuje Cię najbardziej? Czego internetowi "guru" od ETF-ów nie mówią na głos?
Największym mitem jest zdecydowanie to, że ETF stanowi magiczny lek na wszystkie bolączki inwestorów. Z perspektywy mojej "bańki", w której bez przerwy rozmawia się o pasywnym inwestowaniu - choć w społeczeństwie pies z kulawą nogą o nich słyszał - widzę potężne i wręcz przesadne zachwyty nad samym narzędziem. Przeceniamy znaczenie instrumentu, zapominając jak ważne są kwestie behawioralne.
Brakuje nam elementarnych, dobrych nawyków i konsekwencji. Kilka lat temu na konferencji "Pasywna Rewolucja" jeden z czołowych polskich brokerów pokazał świetne badania, bazujące na realnych rachunkach i zachowaniach swoich klientów. Okazało się, że z grupy osób, która kupiła ETF, tylko połowa kupiła go ponownie w kolejnym roku. W kolejnych latach ETF dokupowała jeszcze mniejsza część inwestorów z tamtej grupy. Kiedy przychodziła bessa i rynki spadały, ludzie cofali ręce i przestawali dokupować fundusze z czystego strachu. Nawet jeśli nie sprzedawali, po prostu zamrażali wpłaty.
Nawet jeśli wybierzesz najtańszy ETF na rynku, nawet gdyby jego koszty wynosiły zero i nawet gdyby to był ETF o idealnej konstrukcji na rynki, które przez najbliższe 30 lat będą rosły najszybciej na świecie - nic ci to nie da, jeśli masz słomiany zapał i po pierwszych inwestycjach zapomnisz o dokonywaniu kolejnych. Złoto jest pogrzebane zupełnie gdzie indziej - w pracy nad własną psychiką i systematycznym, konsekwentnym dopłacaniu do portfela zarówno w hossie, jak i w bessie.
Artur Wiśniewski - założyciel portalu Stockbroker.pl, licencjonowany Makler Papierów Wartościowych (2370) i doświadczony ekspert ds. sprzedaży. Zrezygnował z pracy w domu maklerskim, by realizować się w edukacji finansowej. Organizator corocznej konferencji „Pasywna Rewolucja” i ogólnopolskiego badania „ETF w portfelu". Współautor szkolenia „Atlas Pasywnego Inwestora” oraz propagator inicjatyw edukacyjnych m.in. FinKids.pl.
