REKLAMA

Branża paliwowa przed wielką konsolidacją, marże raczej już się dużo nie poprawią [Analiza]

2022-01-26 11:30
publikacja
2022-01-26 11:30
Branża paliwowa przed wielką konsolidacją, marże raczej już się dużo nie poprawią [Analiza]
Branża paliwowa przed wielką konsolidacją, marże raczej już się dużo nie poprawią [Analiza]
fot. Orlen /

Wydarzeniem 2022 r. w branży paliwowej będzie fuzja PKN Orlen z Lotosem, ale akcjonariuszom mniejszościowym gdańskiej spółki może być trudno o korzystny parytet wymiany akcji. Cena ropy zmierza w stronę 100 USD/b, a marże rafineryjne i petrochemiczne mają niewielkie pola do poprawy - uważają analitycy.

"Co do 2022 roku i szeroko rozumianej branży paliwowej jestem nastawiony umiarkowanie optymistycznie. Ceny surowców na dłużej mogą utrzymać się na wyższym poziomie, więc stawiałbym na spółki, które mają duży segment wydobywczy. Nie jestem przekonany, że zobaczymy dużo wyższe poziomy marży rafineryjnej, pomimo tego, że pozytywnie na jej poziom będzie działało otwarcie gospodarek. Czynnikiem wpływającym negatywnie na marżę rafineryjną będą prawdopodobnie wyższe ceny surowców, które podnoszą koszty dla rafinerii" - powiedział PAP Biznes Patryk Olszanowski, analityk NN Investment Partners TFI.

Jego zdaniem, w przypadku polskich spółek paliwowych sytuacja jest inna ze względu na fuzje przeprowadzane przez PKN Orlen. Te transakcje oraz parytet wymiany akcji między Orlenem, Lotosem i PGNiG w dużej mierze determinuje, co się będzie działo z kursami tych firm.

Sobiesław Kozłowski, dyrektor departamentu analiz i doradztwa Noble Securities, zarówno do Orlenu, jak i Lotosu podchodzi z lekkim dystansem.

"Są czynniki niepewności związane z otoczeniem makro i cyklem koniunkturalnym, który będzie bardziej wymagający. Szukałbym spółek value, ale jednak takich, które łatwiej byłoby mi ocenić" - powiedział PAP Biznes Kozłowski.

Z kolei analitycy Ipopemy Securities w swojej strategii na 2022 rok napisali, że bardziej preferują Lotos niż PKN Orlen, ze względu na lepsze momentum wyników, bardziej atrakcyjne wskaźniki oraz na dyskonto Orlenu ze względu na ryzyko polityczne i przyszłą strukturę konglomeratu.

Czy cena ropy sięgnie 100 dol. za baryłkę

Kilka dni temu cena ropy Brent wzrosła do najwyższego poziomu od 2014 roku, sięgając 89 USD za baryłkę. Cześć analityków przekonuje, że w perspektywie 2022 i 2023 roku ropa naftowa będzie jeszcze droższa i już w tym roku może kosztować nawet 100 USD za baryłkę.

Goldman Sachs podwyższył niedawno prognozę cen spot ropy Brent o 20 USD na baryłce w III i w IV kw. 2022 roku do 100 USD za baryłkę, a w całym 2022 r. do średnio 96 USD/b z szacowanych poprzednio 81 USD. Na 2023 rok prognoza cen ropy Brent została podwyższona do 105 USD/b z 85 USD/b wcześniej.

Z kolei Standard Chartered oczekuje, że średnia cena ropy Brent w 2022 roku wyniesie 75 USD/b, a w 2023 roku 77 USD/b. Firma analityczna Energy Aspects wskazuje na rosnące problemy z podażą surowca, gdyż w latach 2022-2025 może dojść do załamania z powodu braku wolnych magazynów i nowych inwestycji, a do tego popyt na ropę nie spada mimo pandemii Covid-19.

"Podaż ropy nie wróci szybko do normy, a rozluźnianie się w ciągu roku sytuacji związanej z pandemią Covid-19 powinno uruchomić dodatkowy popyt wynikający z otwarcia gospodarek" - uważa Patryk Olszanowski z NN Investment Partners TFI.

"Ceny ropy są na wysokich poziomach, pytanie czy uda się je utrzymać. Gdy wydawało się, że czynnikiem ryzyka stanie się omikron, to znalazły się trochę pod presją, ale było to raczej krótkotrwałe. W średnim terminie ryzykiem, przynajmniej w naszej części świata, jest niepewność co do postawy Rosji oraz sytuacji na granicach rosyjsko-ukraińskiej i białorusko-ukraińskiej. Z drugiej strony, patrząc po wskaźnikach PMI, które się schładzają z historycznie wysokich poziomów, pojawia się pytanie, czy nie spadnie popyt, a wtedy marże rafineryjne i notowania ropy mogą być na dużo niższych poziomach. Wydaje się, że gospodarka wchodzi w okres spowolnienia, a sygnalizowane w USA i w strefie euro podwyżki stóp procentowych i wzrost kosztu pieniądza będą wpływać na koniunkturę" - powiedział Sobiesław Kozłowski z Noble Securities.

Analitycy Banku Pekao zakładają, że w 2022 roku na rynek powróci umiarkowana przewaga podaży nad popytem na paliwa płynne, a ceny ropy ustabilizują się. Głównymi źródłami niepewności pozostają dalszy rozwój pandemii i powiązanych z nią restrykcji, decyzje OPEC oraz geopolityka.

Marże mogą być podobne jak w 2021 roku

Dla polskich koncernów nie tyle sama cena ropy ma istotne znaczenie, ale dyferencjał Ural/Brent, czyli różnica w cenach ropy Brent, będącej globalnym benchmarkiem, a rosyjską ropą REBCO, znaną pod nazwą Ural. W porównaniu z Brent REBCO jest ropą cięższą, o wyższej zawartości siarki, i pozwala wyprodukować więcej tzw. średnich destylatów (diesel, paliwo lotnicze). Cechy tego surowca oznaczają, że zniżka w stosunku do Brent jest uzasadniona. Spadek ceny ropy Ural w relacji do Brent (tj. wzrost dyferencjału Ural/Brent) wpływa na zwiększenie marży rafineryjnej PKN Orlen i Grupy Lotos.

"W naszych założeniach makro zakładamy utrzymanie marż rafineryjnych w 2022 roku na podobnym poziomie co w roku 2021. Styczniowe marże jak na razie są lepsze od naszych oczekiwań, ale trudno być pewnym nawet w stosunku do krótkoterminowych szacunków. Kluczowe dla marż rafineryjnych będą tempo wychodzenia globalnej gospodarki z pandemii i pojawianie się potencjalnych nowych szczepów COVID-19, polityka OPEC+ i kształtowanie się cen ropy oraz skala poprawy wielkości wydobycia ropy z łupków w USA. Olbrzymią niewiadomą jest zachowanie Rosji w stosunku Ukrainy" - powiedział PAP Biznes Łukasz Prokopiuk, analityk DM BOŚ.

"Na rentowność działalności rafineryjnej coraz większy wpływ ma poziom cen gazu oraz CO2. W naszych prognozach dla cen gazu i cen CO2 zakładamy ich stopniową normalizację w 2022 roku, co może być ryzykownym założeniem. W naszych prognozach zakładamy również stopniową normalizację marż petrochemicznych w tym roku. Ostatnie tygodnie sugerują, że w tym przypadku mamy konserwatywne szacunki" - dodał.

Analityk DM BOŚ zakłada, że marże na stacjach detalicznych w 2022 roku mogą być pod silnym wpływem coraz wyższych cen ropy, a zarazem polityki obniżania podatków i opłat paliwowych.

"Zakładamy, że marże detaliczne uśrednią się w 2022 roku na podobnym poziomie co w 2021 roku" - powiedział Łukasz Prokopiuk.

PKN Orlen w 2021 roku nie miał specjalnie powodów do narzekania na otoczenie makro. Dyferencjał Ural/Brent był najwyższy od 2016 roku i wyniósł średniorocznie 1,875 USD/baryłkę.

Modelowa marża rafineryjna wyniosła w 2021 roku średnio 8,575 USD/baryłkę i była wyższa niż w 2020 (7,28 USD/b), chociaż daleko jej jeszcze do poziomów sprzed pandemii (10,725 USD/b w 2019 i 12,175 USD/b w 2018 roku). Modelowa marża rafineryjna plus dyferencjał Ural/Brent PKN Orlen w zeszłym roku wzrosła do 3,63 USD/b z 2,83 USD/b w 2020 roku. W 2019 roku wyniosła ona 6 USD/b, a w 2018 roku 6,6 USD/b.

Najwyższa od 2008 roku (odkąd Orlen podaje swoje dane makro) była modelowa marża petrochemiczna (sięgnęła w zeszłym roku średnio 1272 euro/tonę).

"2021 rok był kolejnym rokiem z bardzo dobrymi marżami petrochemicznymi Orlenu, ale sezonowość w przypadku tych marż jest duża. Spodziewałbym się, że w kolejnych kwartałach one mogą być nieco niższe, zwłaszcza biorąc pod uwagę wysoką cenę ropy" - powiedział Patryk Olszanowski z NN Investment Partners TFI.

W jego opinii, część energetyczna jest w krótkim terminie pod presją wysokich cen gazu i to one zdeterminują wynik tego segmentu w kolejnych kwartałach. Natomiast wysokie ceny energii mogą sprzyjać wynikowi elektrowni w Ostrołęce.

W przypadku Grupy Lotos modelowa marża rafineryjna z dyferencjałem wyniosła średnio w 2021 roku 2,2 USD/b, wobec 4,5 USD/b rok wcześniej, ale w październiku 2020 roku nastąpiła zmiana metodyki kalkulacji marży związana ze zmianą konfiguracji technologicznej rafinerii, po integracji instalacji EFRA z gdańską rafinerią.

Może być trudno o korzystne parytety wymiany akcji Orlenu z Lotosem 

Analitycy są zgodni, że głównym wyzwaniem dla polskiego sektora paliwowego w 2022 roku będzie finalizacja fuzji PKN Orlen z Grupą Lotos, a w dalszym etapie z PGNiG. Prezes Orlenu Daniel Obajtek zapowiada, że fuzja z Lotosem ma nastąpić na przełomie czerwca i lipca. Kilka dni temu Orlen przedstawił środki zaradcze w celu realizacji postawionych przez Komisję Europejską warunków zgody na fuzję obu koncernów.

PKN Orlen wybrał Saudi Arabian Oil Company jako partnera do aktywów rafineryjnych, hurtowych, a także paliw lotniczych. Cena za 30 proc. udziałów w Lotos Asfalt ma wynieść ok. 1,15 mld zł oraz element zmienny zależny m.in. od wysokości długu, a cena sprzedaży udziałów w spółce hurtowej Lotos SPV 1 ok. 1 mld zł oraz element zmienny.

Węgierski MOL przejmie 417 stacji paliw sieci Lotos znajdujących się na terenie Polski za kwotę 610 mln USD, a PKN Orlen 185 stacji z portfolio Grupy MOL na terenie Węgier oraz Słowacji za ok. 229 mln euro.

W obszarze rynku logistyki paliw oraz rynku asfaltu Grupa Lotos zawarła z Unimot Investments przedwstępne umowy m.in. zbycia 100 proc. akcji w Lotos Terminale. Szacowane zaangażowanie Unimotu w transakcję wyniesie co najmniej 450 mln zł. 100 proc. udziałów w Lotos Biopaliwa przejmie węgierska firma Rossi Biofuel.

PKN Orlen czeka teraz na akceptację środków zaradczych przez Komisję Europejską. Kluczowe będą zgody walnych zgromadzeń spółek na połączenie, a zwłaszcza zgoda akcjonariuszy mniejszościowych Lotosu na parytet wymiany akcji, który jeszcze nie jest znany. Analitycy są zgodni, że będą oni chcieli uzyskać jak najkorzystniejsze warunki, ale trudniejsze otoczenie makro i wysokie notowania akcji obu spółek mogą przesądzić, że będą bardziej skłonni do porozumienia.

"Sprzedaż części segmentu rafineryjnego Lotosu odbywa się przy bardzo niskim wskaźniku EV/EBITDA, wynoszącym około 2,5x. Wypowiedzi prezesa Daniela Obajtka wskazują, że traktuje on go jako cenę godziwą za aktywa i że to ostatni moment, żeby można je było sprzedać. To rodzi obawy, że PKN Orlen nie będzie chciał zapłacić za Lotos dużo i parytet wymiany akcji może nie być korzystny. Z drugiej strony patrząc na to, jak się rozkłada akcjonariat Lotosu, wydaje się, że presja na wyższy parytet będzie całkiem spora. Jak to się ostatecznie zakończy, byłbym w tym momencie daleki od jednoznacznej opinii. Niestety, widzę raczej środowisko, które może powodować, że parytet dla akcjonariuszy Lotosu nie musi być bardzo atrakcyjny" - powiedział Patryk Olszanowski.

"Akcjonariusze mniejszościowi Lotosu będą chcieli uzyskać jak najkorzystniejszy parytet wymiany akcji. Trzeba jednak pamiętać, że w ostatnich dwóch latach kursy akcji Orlenu i Lotosu wzrosły po ponad 100 proc., licząc od dołka w 2020 roku. Był to dobry okres dla akcjonariuszy, w tym kontekście rośnie szansa na zaakceptowanie parytetu, który Orlen przedstawi" - dodał Sobiesław Kozłowski z Noble Securities.

Jego zdaniem patrząc na sentyment, w którym jest obecnie branża paliwowa, propozycja Orlenu wypadnie raczej w dobrym momencie.

"Otoczenie makro czy sytuacja na rynku akcji w kontekście podwyżek stóp procentowych mogą zachęcać do przyjęcia propozycji Orlenu, ale czy to przesądzi i propozycja parytetu zostanie zaakceptowana, trudno obecnie powiedzieć" - uważa dyrektor Noble Securities.

"Najważniejszymi czynnikami dla kształtowania się kursów spółek PKN Orlen, Lotos i PGNiG w tym roku będą dalsze informacje związane z przejęciami w sektorze. Pozostajemy optymistami co do kursu PKN Orlen w kolejnych miesiącach, zważywszy na oczekiwane korzystne przejęcie PGNiG. Co do planowanego przejęcia Lotosu: bazując na obecnych wymaganiach Komisji Europejskiej i warunkach wynegocjowanych przez PKN Orlen w dalszym ciągu uważamy, że proces połączenia zniszczy wartość z punktu widzenia Państwa i pozostałych akcjonariuszy. Z tego względu liczymy na to, że fuzja zostanie zatrzymana przez KE, akcjonariuszy mniejszościowych lub przez Państwo" - powiedział Łukasz Prokopiuk z DM BOŚ.

W 2021 roku akcje PKN Orlen podrożały prawie 29 proc., a Lotos zyskał 47 proc. Jednak od publikacji środków zaradczych w dniu 12 stycznia akcje Orlenu potaniały ponad 8 proc., a Lotos stracił przeszło 18 proc. Przyczyniła się do tego też ogólna wyprzedaż na globalnych rynkach i na warszawskiej giełdzie.

Branża paliwowa poprawia rentowność, stawia na zielone inwestycje 

Analitycy Banku Pekao zwracają uwagę, że branża paliwowa znajduje się w centrum "zielonej rewolucji", co oznacza kontynuację dużych inwestycji, w tym tych związanych z celami Europejskiego Zielonego Ładu.

"Liczne inwestycje działających w Polsce firm ukierunkowane są na transformację produkcji, niskoemisyjność, działania zgodne z obiegiem zamkniętym czy nowoczesne produkty (np. wodór jako paliwo przyszłości)" - napisano w raporcie sektorowym Banku Pekao.

Wyniki finansowe przemysłu rafineryjnego od zawsze podlegały silnym wahaniom powiązanym z trendami na rynku ropy, a kryzysy takie jak ten wywołany pandemią, prowadzą do jeszcze większych zaburzeń niż normalnie. Przychody firm paliwowych w Polsce spadły w 2020 r. o 27 proc., by następnie wzrosnąć w ciągu dziewięciu miesięcy 2021 roku o 34 proc.

Z kolei rentowność netto była w 2020 roku ujemna (-1,6 proc.), a w 2021 roku osiągnęła w pierwszych trzech kwartałach rekordowe 7,4 proc. (najwyższa wartość od 2007 r.). Do poziomów średnich dla przemysłu powróciła również płynność sektora.

Według szacunków POPiHN, konsumpcja paliw płynnych w Polsce w ciągu trzech kwartałów 2021 roku wyniosła ok. 25,9 mln m sześc., czyli o 7 proc. więcej niż w 2020 roku i prawie tyle samo, co w 2019 roku.

"Jeśli nowe warianty koronawirusa nie sprowadzą kolejnych ograniczeń mobilności, w 2022 r. konsumpcja powinna wrócić do wcześniejszego trendu wzrostu o około 3-4 proc. rocznie, a wraz z nią poprawią się perspektywy rynku" - uważają analitycy Pekao.

Poniżej wyniki PKN Orlen i Grupy Lotos za kolejne cztery kwartały zakończone 30 września 2021 r. i prognozy biur maklerskich dla tych spółek na 2022 rok.

tys. zł Prognoza 2022
Spółka Przychody % rdr EBITDA % rdr Zysk netto j.d. % rdr Przychody EBITDA Zysk netto
PKN Orlen 113.600 26% 15.186 73% 7.563 136% 131.217 11.520 4.001
Grupa Lotos 27.730 21% 4.150 3.921% 2.213 -- 29.558 3.062 1.094

Poniżej przegląd rekomendacji biur maklerskich dla PKN Orlen i Grupy Lotos.

Spółka Data BM rekomendacja wycena akcji (PLN)
PKN Orlen 07.12.2021 Trigon DM trzymaj 78,00
05.12.2021 DM BOŚ kupuj 93,00
03.12.2021 Santander BM trzymaj 85,00
05.11.2021 BM mBanku trzymaj 81,89
21.10.2021 Raiffeisen trzymaj 95,00
11.10.2021 Erste Securities sprzedaj 47,70
11.05.2021 Bank of America kupuj -
Grupa Lotos 07.12.2021 Trigon DM kupuj 71,70
03.12.2021 Santander BM kupuj 70,00
30.11.2021 DM BH kupuj -
05.11.2021 BM mBanku kupuj 82,11
03.10.2021 DM BOŚ kupuj 83,00

Piotr Rożek (PAP Biznes)

pr/ tj/ osz/

Źródło:PAP Biznes
Tematy
Do zdobycia aż 360 zł z Kontem 360° Banku Millennium!

Do zdobycia aż 360 zł z Kontem 360° Banku Millennium!

Komentarze (0)

dodaj komentarz

Powiązane: Fuzja Orlenu i Lotosu

Polecane

Najnowsze

Popularne

Ważne linki