Dzisiejszy komentarz oprócz tradycyjnych wykresów obrazujących zmieniający się w czasie udział akcji w portfelach największych OFE oraz TFI zawierać będzie także podobne wykresy dla trzech (na razie tylko dla trzech, ale w kolejnych tygodniach pokaże kolejne) największych pod względem aktywów Mutual Fund ze Stanów Zjednoczonych (Vanguard500, Fidelity Magellan oraz Janus). Będzie więc można zobaczyć jak zmienia się udział akcji w portfelach funduszy amerykańskich. Na zakończenie przedstawię skład portfeli akcyjnych funduszy OFE (czterech największych w tym tygodniu oraz za tydzień już dla wszystkich) według stanu na dzień 31 grudnia 2000 roku. Będzie więc można zobaczyć jakie spółki były najczęściej kupowane przez OFE. Dodatkowo tradycyjnie już zamieszczę wykres indeksu OFE21 na tle indeksu WIG wraz z wartościami historycznymi (plik do ściągnięcia w formacie XLS). Dla ścisłości powiem tylko, że dane jakimi dysponowałem (dzienne wyceny jednostek uczestnictwa funduszy) kończą się na dniu 12 stycznia z wyjątkiem OFE, dla których ostatnie wyceny jednostek to 11 stycznia.
Zauważyłem, że kilka z dużych naszych funduszy emerytalnych pierwsze dni nowego roku postanowiły przeczekać i nie dokonywały większych zakupów akcji. Szczególnie widoczne to jest w przypadku największego z OFE, jakim jest Commercial Union. W tym przypadku spadek udziału akcji w portfelu o ponad 2 pkt procentowe nie może być wytłumaczony jedynie spadkiem wartości już posiadanych akcji w portfelu. Co ciekawe pozostałe dwa fundusze z wielkiej czwórki (Nationale Nederlanden, PZU) musiały dość dużo akcji dokupić w tym czasie, gdyż udział akcji w ich portfelu prawie się nie zmienił w ciągu ostatniego tygodnia, a powinien spaść w wyniku utraty wartości już posiadanych akcji. Wychodzi jednak na to, że obydwa te fundusze musiały wydać na kupno akcji mniej więcej tyle złotówek, o ile spadła wartość ich wcześniej posiadanego portfela. Patrząc na wygląd wykresów w dłuższej perspektywie czasu mogę powiedzieć, że jak na razie dają one sporą nadzieję na kontynuowanie rozpoczętej w październiku hossy. Warto jednak pilnie śledzić poczynania największych funduszy w kolejnych tygodniach stycznia, gdyż jakikolwiek spadek udziału akcji w portfelach może być oznaką wstrzymywania się bądź sprzedaży posiadanych akcji. Jednak póki co należy zachować obiektywizm i stwierdzić, że fundusze są dość mocno zaangażowane w akcje i zapewne będą się starały nie dopuścić do głębszych spadków ich ulubionych akcji.
Zastanawiałem się, jak ja bym postąpił, gdybym by zarządzającym portfelem jednego z OFE. Zdaję sobie sprawę, że mogę mieć odmienne zdanie na ten temat niż fachowcy pracujący w funduszach, ale nadal potwierdzam moje spojrzenie przedstawione tydzień temu. Dla przypomnienia. Jeżeli stopy procentowe nie spadną znacząco do maja 2001 roku, to fundusze nie zarobią dużo na obligacjach (ceny obligacji wzrosną) i chcąc osiągnąć dobre wyniki na druga rocznicę wycen jednostek uczestnictwa (20 maja 2001) zechcą zapewne podgrzać rynek akcji, by wyciągnąć ceny swoich akcji w górę. Jeżeli jednak stopy procentowe spadną dość znacznie, to zarobek na obligacjach będzie tak duży, iż może to spowodować brak presji na rynek akcji. Zyski i tak będą już wystarczające. A razie trudno określić, kiedy i czy w ogóle nastąpi spadek stop procentowych w Polsce. Myślę tutaj o stopach oficjalnych, które to ustala RPP, gdyż stopy rynkowe już dość znacznie spadły ostatnimi czasy. Spójrzmy może teraz na tradycyjne wykresy obrazujące udział akcji w portfelach OFE i TFI.
Tradycyjnie zacznijmy od czterech największych OFE Widzimy, że udział akcji w portfelu tych czterech największych OFE spadł nieznacznie, ale spadek ten jest spowodowany głównie spadkiem cen już wcześniej posiadanych akcji. W ten sposób niewielkie zakupy dokonywane w tym czasie nie rekompensują spadku wartości starych akcji. Dodatkowo napływające pieniądze z ZUS powodują rozwodnienie starych akcji w strukturze zwiększonych aktywów i konsekwencją tego jest właśnie spadek udziału akcji w portfelu. natomiast na wykres dla wszystkich funduszy emerytalnych razem wziętych musimy zdać sobie sprawę, że spadek ten jest dużo bardziej dynamiczny, co może oznaczać dużo mniejszy zapał do kupowania akcji przez pozostałe mniejsze fundusze.
No to teraz spójrzmy na każdy z największych funduszy z osobna.
Najbardziej widoczny spadek udziału akcji w portfelach zanotował OFE Commercial Union oraz AIG OFE PZU oraz OFE Nationale Nederlanden tym razem uratowały chyba nasz rynek akcji przed głębszym spadkiem (jeszcze głębszym, niż to miało miejsce) kupując dość znaczne ilości akcji na giełdzie. Warto zobaczyć jakie to akcje są tak chętnie kupowane (patrz zakończenie komentarza).
Zobaczmy teraz na TFI.
Zacznijmy od TFI Pionieer I oraz Pionieer III Obydwa te fundusze utrzymywały udział akcji w swych portfelach na wysokim poziomie, co przy spadku wartości indeksu oznaczać może zakup akcji odpowiadający wartościowo stracie na wcześniej posiadanych akcjach. Przykładowo jeżeli w funduszu były akcje warte 100 milionów złotych i ceny tych akcji spadły średnio o 5%, to aby udział akcji pozostał na niezmienionym poziomie, fundusz musiałby dokupić nowych akcji za 5 milionów złotych.
I na końcu spójrzmy na DWS I oraz DWS III Tutaj sytuacja jest nieco inna. Jak widzimy udział akcji w portfelu jest niższy niżby to wynikało ze spadku wartości starych akcji. Przyczyna może być albo sprzedaż akcji (raczej nie) lub wystawienie krótkich pozycji w kontraktach (raczej tak, szczególnie przy tak dużej bazie, jaką notujemy na FW20H1).
Widzimy, że zdania co do kierunku ruchu cen akcji na giełdzie są podzielone, jednak jak na razie przeważają optymistycznie nastawione fundusze, a to każe zachować ostrożność przy dojściu indeksu WIG do dolnej linii kanału trendowego, gdyż na tym poziomie może nastąpić próba powstrzymania spadku cen akcji przez największe fundusze.
Zobaczmy teraz jak wyglądają sprawy w USA.
Zacznijmy od funduszu Vanguard500 . Aktywa tego funduszu wynoszą około 89 miliardów dolarów. Jak widzimy fundusz ten jest funduszem bardzo agresywnym. Lokuje on niemal 100% środków w akcje wchodzące w skład indeksu S&P500 (stąd też jego nazwa). Możemy nazwać ten fundusz indeksowym. Właściwie trudno oceniać działania funduszy, który celowo utrzymuje udział akcji na prawie 100% poziomie, gdyż chce jak najbardziej odzwierciedlać zmiany wartości indeksu S&P500.
Dużo ciekawszy jest wykres dla drugiego z wielkich jakim jest Fidelity Magellan Ten fundusz ma w swych aktywach prawie 93 miliardy dolarów. Jak widzimy udział akcji spada w tym funduszu. Myślę, że obecny spadek udziału akcji w portfelu nie jest przejściowy i wyglądem przypomina ten z okresu 1991-1994. Nie jest to zbyt optymistyczny obraz dla graczy giełdowych w USA. Jeżeli faktycznie udział akcji miałby spaść docelowo do 40% w tym funduszu, to albo musiałby spaść indeks S&P500 o prawie połowę, by przy braku sprzedaży akcji z portfela, ich wartość spadła i w ten sposób zmniejszył się ich udział w aktywach, albo fundusz ten musiałby sprzedać około 1/3 wszystkich posiadanych akcji. Żadna z dwóch możliwości nie jest dobrą wieścią dla rynku akcji według mnie.
Spójrzmy teraz na trzeci, ponad dwa razy mniejszy fundusz (ale trzeci na liście pod względem wielkości aktywów) Janus Tutaj co prawda trwa odbudowywanie portfela akcji, ale jak widzimy udział ten jest nada rekordowo niski. W oczach tego funduszu zbliżamy się do końca bessy, jednak jeszcze troszkę może ona potrwać. Obserwując zachowanie się funduszy na przestrzeni wielu lat zauważyły, że takie odbudowywanie portfela rozpoczynają z rocznym wyprzedzeniem w stosunku do trendu na rynku akcji. Tak czy siak, nie widać oznak, aby bessa miała zakończyć się już teraz. Jedne fundusze dopiero rozpoczęły wyprzedaż tak na poważnie. Inne (te mniejsze) dopiero zakończyły (może tylko przejściowo? Hmm) wyprzedaż i w ich interesie jest, by indeks spadł jeszcze podczas napełniania portfela.
Podsumowując sytuację w USA mogę powiedzieć, że tak naprawdę nie mieliśmy jeszcze prawdziwej wielkiej wyprzedaży akcji ze strony największych funduszy. Myślę, że dopiero takie działanie wywoła głębokie spadki indeksu szerokiego rynku S&P500 i dopiero później będzie szansa na kolejny cykl giełdowy.
Na zakończenie spójrzmy na najbardziej popularne w oczach OFE papiery W tabeli tej pokazałem procentowe udziały poszczególnych walorów w portfelach czterech największych OFE. Widzimy, że w przypadku takich papierów jak: PKN, TPSA, PEKAO, ELEKTRIM, PBK oraz KGHM zdania są jednakowe u wszystkich zarządzających tymi czterema funduszami. W pozostałych przypadkach zdania są już podzielone. Bardzo ciekawie ukrył swój skład portfela największy z OFE Commercial Union. W danych podanych do publicznej wiadomości fundusze podały tylko te walory, które stanowią co najmniej 1% wartości aktywów. Jak widzimy tych pozostałych musi być naprawdę sporo. Co najmniej 11 papierów, jeśliby ich udział miał wynosić 0,9% w aktywach dla każdego z osobna. Warto zapamiętać nazwy tych akcji, gdyż jak sadzę będą one w kwietniu i maju albo bronione przed spadkiem, albo wyciągane w górę (w zależności od tego co stanie się ze stopami procentowymi, o czym pisałem na wstępie)
Podsumowanie
Cóż można powiedzieć. Obraz sytuacji jest dość optymistyczny. Zaangażowanie w akcje OFE i TFI jest tak duże, że nie powinny dopuścić do ich zbytniej przeceny a giełdzie. To każe zachować czujność w momencie dojścia indeksu WIG do dolnej linii kanału wzrostowego. Tam może nastąpić zgodna próba obrony. Nie sądzę jednak, aby już teraz funduszom emerytalnym zależało na wyciąganiu indeksów w górę. Zostawią sobie pewnie tę przyjemność na dalszy termin. Sądzę wręcz, że tym terminem będzie kwiecień i maj, czyli ostatnie dwa miesiące przed drugą rocznicą (bardzo ważną rocznicą) wyceny jednostek uczestnictwa. Wszystko jednak będzie zależało od tego, czy i kiedy obniżone zostaną oficjalne stopy procentowe. Duża obniżka stóp może doprowadzić do braku konieczności wyciągania kursów akcji w górę przez OFE, gdyż ich zyski ze wzrostu cen obligacji i bonów skarbowych w zupełności wystarczą. W przypadku braku obniżki stóp może wystąpić chęć poprawy wyników poprzez wyciąganie cen akcji w górę.
Na zakończenie tradycyjnie zamieszczam dane historyczne wartości indeksu OFE21 oraz wykres obrazujący zmianę wartości tego indeksu na tle WIG. Ostatnia wartość indeksu OFE21 w dniu 4 stycznia wynosi: 1048,14 pkt
Jacek Maliszewski
