W perspektywie całego 2024 r. trudno szacować wyższy niż 3-proc. wzrost gospodarczy w Polsce - ocenia główny ekonomista BNP Paribas BP Michał Dybuła. W ostatnim czasie bank obniżył swoją prognozę wzrostu głównie ze względu na szacowany, silnie ujemny wpływ zapasów na PKB i słabsze inwestycje.
"W ostatnim czasie obniżyliśmy naszą prognozę wzrostu gospodarczego Polski w 2024 r. do 3,0 proc. Wpłynęło na to kilka czynników. Po pierwsze – zapasy. Na bieżąco możemy szacować ich wpływ na PKB analizując dane o dynamice kredytów obrotowych – zapasy w dużej mierze są finansowe przez kredyt, i tam niezbyt wiele się dzieje. Przyjmujemy więc, że w pierwszej połowie roku zapasy spadały, a ich wpływ na PKB był silnie ujemny" - powiedział PAP Biznes Dybuła.
"W ostatnich trzech latach dynamika realnego PKB w dużej mierze zależała od zmian zapasów. Najlepszym przykładem tego może być ubiegły rok, kiedy inwestycje rosły szybko, a wzrostu gospodarczego praktycznie nie było. Co prawda konsument też był słabszy, ale głównym czynnikiem mizernego wzrostu były zapasy" - dodał.
Jak zaznacza ekonomista, na obniżenie prognozy wzrostu gospodarczego w 2024 r. wpływ miały też słabe inwestycje.
"Wchodząc w ten rok chyba nikt z analityków nie był wielkim optymistą jeśli chodzi o nakłady kapitałowe, natomiast kolejne miesiące potwierdzają tylko, że ożywienie inwestycji coraz bardziej odsuwa się w przyszłość. Prognozujemy, że w 2024 r. inwestycje w całej gospodarce mogą spaść o 2-4 proc. Wzrost gospodarczy w tym roku opierać się więc będzie głównie na konsumpcji. Niemniej tu też widać ostrożność – wydaje się, że duża część wzrostu dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych została przeznaczona na oszczędności" - powiedział PAP Biznes ekonomista.
"Podsumowując te wszystkie czynniki trudno szacować wzrost wyższy niż 3,0 proc. w perspektywie całego roku. 2025 r. może być lepszy – konsumpcja będzie słabsza, ale zakładamy, że przemysł, inwestycje – szczególnie te finansowane ze środków unijnych - wreszcie ruszą" - dodał.
Wśród ryzyk dla prognozy Dybuła wskazuje m. in. na potencjalne korekty historycznych danych i utrwalenie się złej koniunktury za granicą.
"Ryzykiem dla prognoz jest między innymi kwestia potencjalnych korekt – dobrym przykładem może być korekta danych o rachunkach narodowych, która dotyczyła eksportu i importu - przykładowo, w ostatnich kwartałach rewizje dotyczące eksportu były bardzo istotne. Dlatego jeśli historyczne dane za np. pierwszą połowę roku się zmienią, to efekt końcowy - czyli średnioroczny PKB - też będzie inny" - powiedział PAP Biznes ekonomista.
"Ryzykiem ekonomicznym jest oczywiście utrwalenie się złej koniunktury w europejskim przemyśle, szczególnie w Niemczech. To istotne ryzyko, które może spowodować, że druga połowa roku w polskiej gospodarce będzie słabsza od obecnych oczekiwań" - dodał.
Zdaniem ekonomisty, w kontekście ryzyk istotny jest też wpływ obecnych, restrykcyjnych warunków finansowo-monetarnych na inwestycje, zwłaszcza w sektorze przedsiębiorstw.
"W moim przekonaniu ryzyko błędu, jeśli chodzi politykę gospodarczą, nie jest trywialne. Nie można bowiem wykluczyć scenariusza, że stopy procentowe pozostaną do 2026 r. na obecnym poziomie" - powiedział PAP Biznes Dybuła.
"Według naszych szacunków, każde 100 pb. ich obniżki po paru kwartałach to ok. 0,4 pkt. proc. in plus do wzrostu gospodarczego. Jeżeli założylibyśmy, że łagodzenia polityki pieniężnej - które jest wpisane w naszy bazowy scenariusz - jednak nie będzie, to automatycznie nasza prognoza wzrostu gospodarczego na lata 2025-2026 musiałaby być o prawie 1 pkt proc. niższa" - dodał.
Podczas lipcowej konferencji prezes Narodowego Banku Polskiego wskazał, że możliwość obniżki stóp procentowych może pojawić się najwcześniej w 2026 r. W bazowym scenariuszu makroekonomicznym BNP Paribas BP zakłada jednak, że referencyjna stopa procentowa w Polsce do końca 2025 r. spadnie do 4,0 proc. z 5,75 proc. obecnie.
W ocenie Dybuły, nie można tez wykluczyć, że scenariusz makroekonomiczny dla polskiej gospodarki będzie lepszy, niż wskazują obecne prognozy.
"Nie można – na szczęście - wykluczyć bardziej optymistycznych scenariuszy. Wydaje się, że osłabienie realnej siły nabywczej przez wyższe rachunki za prąd będzie jednak nieco mniejsze. To może spowodować, że obawy konsumentów zmniejszą się i będą oni znów chętniej wydawać zamiast oszczędzać" - powiedział ekonomista.
"Przyspieszenie inwestycji również może być mocniejsze – zarówno tych infrastrukturalnych, w sektorze publicznym, jak i mieszkaniowych. Rośnie liczba pozwoleń na budowę i nowo rozpoczynanych budów, zwiększa się też produkcja cementu – co może wskazywać, iż najgorsze w branży budowlanej już jest za nami" - dodał.
Ścieżka CPI niższa niż zakłada projekcja, utrzymanie przez NBP retoryki z lipca bardzo trudne
"Ścieżka inflacji w Polsce będzie prawdopodobnie nieco niższa niż zakłada lipcowa projekcja NBP. Wydaje się, że kwestie podażowe nie będą odgrywały aż tak istotnej roli, również presja popytowa będzie prawdopodobnie słabsza. Duża część wzrostu dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych została bowiem przekierowana na oszczędności. Co prawda dynamika sprzedaży detalicznej rośnie, większe są też wydatki na usługi, niemniej popyt jest wyraźnie słabszy, niż wynikałoby to wprost ze wzrostu dochodów" - powiedział PAP Biznes Dybuła.
"W najbliższych miesiącach inflacja CPI powinna oscylować w okolicach 4-4,5 proc. rdr i nie sądzę żebyśmy przekroczyli poziom 5 proc. w tym roku. Według naszych prognoz w grudniu bieżąca inflacja wyniesie ok. 4,5 proc. Na początku przyszłego roku tempo wzrostu cen może przyspieszyć, ale raczej do 5 proc. niż powyżej 6 proc., jak zakłada ostatnia projekcja NBP" - dodał.
W lipcowej projekcji Narodowy Bank Polski założył, że inflacja w IV kw. 2024 r. wzrośnie do 5,0 proc. rdr, a w I kw. 2025 r. przyspieszy do 6,3 proc. rdr. Zgodnie z projekcją, w kolejnych kwartałach CPI będzie stopniowo obniżać się do odpowiednio: 6,1 proc. w II kw., 4,4 proc. w III kw. i 4,1 proc. w IV kw. 2025 r.
Główny ekonomista BNP Paribas BP wskazuje, że na obniżenie się wskaźnika inflacji w kolejnych kwartałach wpłynie m.in. niższa presja płacowa.
"W przyszłym roku presja wynikająca ze wzrostu wynagrodzeń będzie słabsza – podwyżka płacy minimalnej wyniesie ok. 7 proc., czyli istotnie mniej niż w ostatnich latach, a podwyżki w sferze publicznej będą raczej symboliczne. W kontekście istotnego wyhamowania presji płacowej ryzyko efektu drugiej rundy jest dosyć niskie" - ocenia Dybuła.
"Na horyzoncie nie widać też istotnej presji inflacyjnej ze strony czynników zewnętrznych, takich jak ceny surowców czy materiałów. Dlatego też inflacja może być niższa niż zakłada prognoza banku centralnego, choć oczywiście pozostaje niepewność związana z odmrażaniem cen nośników energii z początkiem 2025 r." - dodaje.
Zdaniem ekonomisty, w takich warunkach długi forward guidance, zasygnalizowany podczas lipcowej konferencji przez prezesa NBP, jest błędem. Szef banku centralnego Adam Glapiński wskazał wówczas, że możliwość obniżki stóp procentowych pojawi się najwcześniej w 2026 r.
"W takich warunkach super-długi forward guidance, zarysowany przez prezesa NBP podczas ostatniej konferencji, jest w moim przekonaniu błędem. Sytuacja jest zmienna, ale wszystko wskazuje na to, że scenariusz bardzo wysokiej inflacji nie zmaterializuje się" - powiedział PAP Biznes ekonomista.
"Wzrost inflacji w lipcu i prognozowany skok CPI na początku 2025 r. wynikać będzie z czynników niezależnych od polityki pieniężnej. Co więcej – podwyżki cen energii i innych usług komunalnych będą raczej ograniczały popyt konsumpcyjny, a co za tym idzie – presja na inflację bazową będzie mniejsza" - dodał.
Dybuła wskazał, że nie można wykluczyć, iż podczas wrześniowej konferencji prezes NBP wycofa się ze swojej lipcowej retoryki.
"Wypowiedzi innych członków RPP sugerują, że nie podzielają oni poglądu prezesa NBP i że Rada wznowi obniżki stóp procentowych już w przyszłym roku. Nie zdziwiłbym się też, gdyby we wrześniu prezes NBP wycofał się ze swojego forward-guidance. Wolt werbalnych – ale i tych w działaniu – w czasie kadencji prezesa Glapińskiego mieliśmy przynajmniej kilka" - wskazuje ekonomista.
"Nie wspiera to wiarygodności szefa banku centralnego, jeżeli musi się on szybko wycofywać ze swoich wypowiedzi czy też podejmować działania, które stoją w sprzeczności z zapowiedziami. Niemniej, uważam, że jeszcze gorsza byłaby próba trzymania się konkretnego scenariusza, pomimo tego, że warunki ekonomiczne się zmieniły" - dodaje.
Ekonomista zaznacza, że wraz z luzowaniem polityki pieniężnej przez główne banki centralne, warunki monetarne w Polsce będą dodatkowo zaostrzane przez nadmierną aprecjację złotego.
"Sądzę, że po rozpoczęcia cyklu monetarnego przez Fed we wrześniu, kontynuacji obniżek przez EBC, możemy znaleźć się w sytuacji, gdzie warunki monetarne w Polsce będą dodatkowo zaostrzane przez zupełnie niepotrzebną – w takich okolicznościach – dalszą aprecjację złotego, napędzaną napływem spekulacyjnego kapitału, wykorzystującego różnicę w krótkoterminowych stopach procentowych. Ryzyko nadmiernego umocnienia złotego powinno skłonić RPP do refleksji" - powiedział Dybuła.
"Na przestrzeni ostatnich 9 miesiącu mamy do czynienia z bezprecedensową, realną aprecjacją naszej waluty. Ma ona wyraźny wpływ na tłumienie koniunktury w polskiej gospodarce, głównie w przemyśle, a zwłaszcza branżach eksportowych. Dlatego sądzę, że utrzymanie lipcowej retoryki RPP będzie szalenie trudne, trudne będzie też 'dowiezienie' forward-guidance prezesa NBP – czyli braku zmian w polityce monetarnej do 2026 r." - dodał.
Po lipcowym posiedzeniu RPP bank BNP Paribas BP zmienił prognozę ścieżki stóp procentowych w Polsce, wciąż zakłada jednak, że na koniec 2025 r. referencyjna stopa procentowa w Polsce spadnie do 4,0 proc.
"Wcześniej zakładaliśmy, że pierwsza obniżka nastąpi w listopadzie, teraz przesunęliśmy ją na marzec. Nie zmieniliśmy jednak naszej prognozy dla stopy na koniec przyszłego roku. W dalszym ciągu zakładamy, ze referencyjna stopa proc. spadnie na koniec 2025 r. do 4,0 proc. W naszych prognozach zakładamy, że inflacja bazowa na koniec 2025 r. znajdzie się w paśmie odchyleń od celu – i to raczej między 2,5-3 proc., a nie blisko górnej granicy. Ponadto, w 2024 r. wzrost gospodarczy prawdopodobnie nie przekroczy 3 proc., co oznacza, że luka popytowa na koniec tego roku wciąż będzie ujemna" - powiedział główny ekonomista banku.
"Widoczny może też być efekt dalszych obniżek stóp procentowych przez główne banki centralne. To są czynniki, które dość jasno wskazują, gdzie powinniśmy dojść ze stopą procentową i to w miarę szybko. Zakładamy, że po pierwszej obniżce przez RPP dalsze ruchy będą postępować dosyć żwawo – czy to z posiedzenia na posiedzenie, czy też w większych ruchach, np. po 50 pb." - dodał.
W rozmowie z PAP Biznes Dybuła zwrócił uwagę na realną stopę procentową, która - jego zdaniem - powinna częściej pojawiać się w komunikacji ze strony Rady Polityki Pieniężnej.
"Warto zwrócić uwagę na realną stopę procentową, która w publicznej dyskusji na temat polityki pieniężnej nie jest obecna – na to, jaki w ocenie banku centralnego powinien być poziom realnej stopy procentowej w obecnych warunkach. Taki, który z jednej strony zapewnia trwałe osiąganie celu inflacyjnego, a z drugiej – pomaga gospodarce osiągać swój potencjał" - powiedział ekonomista.
"Trudno dziś stroić się w pióra jastrzębia, kiedy przy inflacji na poziomie prawie 20-proc. realne stopy procentowe były głęboko ujemne, a wcześniej w latach 2017-19 również utrzymywała się ujemna, realna stopa procentowa. Nie sądzę, że znajdzie się wiele argumentów za tym, że dziś potencjalny wzrost gospodarczy jest wyższy niż był przed pandemią. Realna stopa procentowa, która jest fundamentem oddziaływania polityki pieniężnej na gospodarkę, powinna - w moim przekonaniu - o wiele częściej pojawiać się w komunikacji ze strony RPP" - dodał.
Jak zaznacza główny ekonomista BNP Paribas BP, w warunkach słabszego, globalnego wzrostu gospodarczego otoczenie zewnętrzne polskiej gospodarki "nie jest już światem bardzo wysokich stóp procentowych".
"Trudno bowiem oczekiwać istotnego - w ujęciu globalnym - przyspieszenia potencjalnego tempa wzrostu, a co za tym idzie – neutralna, realna stopa procentowa na świecie również nie powinna być wyższa. Oczywiście można sobie wyobrazić, że szersze wykorzystanie sztucznej inteligencji może przyspieszyć tempo wzrostu, natomiast przyspieszenie to będzie zapewne dość nierównomierne, zarówno jeśli chodzi o poszczególne kraje, jak i branże" - wskazał Dybuła.
"Zresztą nawet jeśli postęp technologiczny doprowadzi do eksplozji produktywności, to trudno sobie wyobrazić, że będzie to czynnik, który będzie podbijał też ceny - bardziej efektywne gospodarowanie będzie prowadziło raczej do obniżania cen, a nie ich zwyżki" - dodał.
Zdaniem Dybuły, w warunkach, kiedy europejska gospodarka traci konkurencyjność, nie ma przesłanek do jastrzębiej polityki Europejskiego Banku Centralnego i innych krajów UE.
"Patrząc na nasz kontynent trudno zresztą argumentować, że w ostatnich latach coś zmieniło się in plus. Można bowiem dość dobrze zaobserwować, zwłaszcza w danych dotyczących handlu zagranicznego, że Europa – na czele z Niemcami – traci swoją konkurencyjność, głównie na rzecz Chin. Co za tym idzie traci też cały łańcuch wartości, w którym funkcjonują polskie firmy" - powiedział ekonomista.
"W efekcie potencjalne tempo wzrostu w Europie w ostatnich latach nie przyspieszyło, a raczej jest wolniejsze. Stąd też nie ma przesłanek do bardzo jastrzębiej polityki EBC; nie ma ich też dla banków centralnych krajów UE będących poza strefą euro" - dodał.
Patrycja Sikora (PAP Biznes)
pat/ asa/
