W obliczu trwającej już od przeszło trzech lat hossy na rynkach akcji, którą napędza gorączka wokół sztucznej inteligencji, inwestorzy coraz częściej zadają sobie pytanie: co stanie się, gdy muzyka przestanie grać? Najnowszy raport Capital Economics rzuca światło na gospodarcze skutki potencjalnego krachu na giełdzie, analizując kryzysy finansowe z ostatnich stu lat.
W opublikowanym 11 lutego raporcie londyńskiej firmy badawczej Capital Economics, "Czy krach na giełdzie mógłby spowodować globalną recesję?", analitycy wzięli pod lupę rynkowe załamania z ostatnich stu lat. Wnioski, do których doszli, mogą być zaskakujące dla wielu osób spodziewających się nadejścia apokalipsy - samo załamanie na giełdzie rzadko kiedy dewastuje gospodarkę, chyba że trafi na podatny grunt w postaci chwiejącego się systemu finansowego.
Giełdowe mity i fakty. O przyczynach wielkich kryzysów
Badacze Capital Economics ustalili, że powszechne przekonanie, że krach na giełdzie nieuchronnie prowadzi do recesji, jest w dużej mierze błędne. Z analizy danych historycznych wynika, że choć spadki indeksów o 20% lub więcej często pokrywają się z recesjami, rzadko są ich bezpośrednią przyczyną.
W rzeczywistości, w najbardziej niszczycielskich kataklizmach gospodarczych, takich jak Wielki Kryzys z 1929 roku czy Globalny Kryzys Finansowy z 2008 roku, ceny akcji spadały równolegle z niezależnie słabnącą gospodarką, jedynie wzmacniając dekoniunkturę poprzez stres bilansowy i załamanie akcji kredytowej.
Zupełnie inaczej wyglądały korekty w latach 1946, 1962 czy niesławny "Czarny Poniedziałek" w 1987 roku. Wówczas, mimo gwałtownych przecen, wpływ na realną gospodarkę był ograniczony. Dlaczego? Ponieważ tło makroekonomiczne było stabilne, bilanse firm i gospodarstw domowych zdrowe, a decydenci reagowali szybko.
Lekcja jest jasna - giełdowe korekty stają się niebezpieczne dla szerokiej gospodarki dopiero wtedy, gdy zbiegają się z istniejącymi słabościami, wywołują niestabilność finansową i (co kluczowe) uderzają w podmioty o wysokim poziomie zadłużenia.
Przeszłe lekcje a teraźniejsza kondycja rynków
Jak lekcje z historii mają się do obecnej sytuacji na rynkach? Otóż zdaniem analityków Capital Economics system finansowy i globalna gospodarka są dziś znacznie lepiej przygotowane na wstrząsy niż miało to miejsce w poprzednich cyklach.
Kluczowym argumentem, który za tym przemawia, jest kondycja sektora bankowego. Po traumie roku 2008 banki zostały zmuszone do odbudowy bilansów i podniesienia standardów zarządzania ryzykiem. Współczynniki kapitałowe Tier 1 wzrosły znacząco w ciągu ostatniej dekady - w USA z poziomu poniżej 10% w 2008 roku do około 15% obecnie. Jakość aktywów również uległa poprawie. Odsetek kredytów zagrożonych w USA spadł z 5% w 2009 roku do poniżej 1% dzisiaj.
Również rynki wschodzące, będące tradycyjnie "chłopcem do bicia" podczas globalnych zawirowań, prezentują się zaskakująco solidnie. Większość krajów Azji Wschodniej i Południowo-Wschodniej posiada duże nadwyżki na rachunkach obrotów bieżących i nie jest uzależniona od napływu kapitału zagranicznego.
Wskaźnik ryzyka walutowego dla rynków wschodzących jest bliski historycznego minimum. Oczywiście istnieją wyjątki, takie jak Turcja czy Argentyna, ale są to gospodarki zbyt małe, by ich problemy mogły wywołać efekt domina na skalę światową.
Ryzyko czai się w cieniu
Mimo tych argumentów przeciwko nadejściu recesji, system nie jest wolny od wad. Raport wskazuje na rosnącą rolę pozabankowych instytucji finansowych (NBFI), czyli tzw. sektora shadow banking. Firmy z branży AI coraz częściej korzystają z leasingu finansowanego przez spółki celowe (SPV) wspierane przez kapitał prywatny, omijając tradycyjne banki. NBFI mają duże i skoncentrowane ekspozycje na amerykańskie aktywa technologiczne.
To tutaj leży potencjalny zapalnik. Połowa banków w USA objętych badaniem MFW posiada ekspozycje na NBFI przekraczające ich kapitał podstawowy (Tier 1). Jeśli pęknięcie bańki AI doprowadzi do strat w sektorze parabankowym, kanały transmisji kryzysu mogą okazać się mniej przejrzyste i trudniejsze do opanowania przez regulatorów niż w przypadku tradycyjnej bankowości.
W przypadku wstrząsów bankierzy centralni mają jednak nadal poważny atut w ręku. Jest nim obecny poziom stóp procentowych, na dodatnim poziomie, w pobliżu lub powyżej poziomów równowagi. Oznacza to, że w razie gwałtownego pogorszenia koniunktury banki centralne mają przestrzeń do cięć.
Choć Fed i inne banki centralne podkreślają, że nie będą ratować rynków akcji, z pewnością zainterweniują, jeśli stres rynkowy zagrozi przepływom kredytowym lub rynkowi pracy. Niestety, polityka fiskalna nie oferuje podobnego komfortu - wysokie zadłużenie publiczne w wielu krajach rozwiniętych ogranicza możliwość stymulacji budżetowej.
Trzy scenariusz dla bańki AI. Korekta nie oznacza katastrofy?
Capital Economics kreśli dwa główne scenariusze korekty w obecnej hossie sztucznej inteligencji. W wariancie bazowym zdaniem analityków czeka nas korekta o ok. 12,5% w 2027 roku, wynikająca z przewartościowania akcji, co będzie miało minimalny wpływ na realną gospodarkę. W tym wariancie Inwestorzy mogą zrewidować wyśrubowane wyceny gigantów technologicznych, jednocześnie wciąż wierząc w długoterminowe korzyści płynące z AI dla realnej gospodarki.
Drugi (mniej optymistyczny scenariusz) zakłada, że szok gospodarczy pojawi się pierwszy - np. w wyniku błędnej polityki fiskalnej lub eskalacja napięć geopolitycznych. To wywoła zaś wyprzedaż na giełdzie, która następnie pogłębi negatywne skutki dla gospodarki. Połączenie słabości gospodarczej i spadających cen akcji było historycznie najbardziej niszczycielskie.
W raporcie pojawia się także trzeci wariant, określany mianem "ryzyka ogona" (tail risk). Zakłada on nie tyle korektę wycen, co całkowitą utratę wiary w potencjał gospodarczy sztucznej inteligencji. Taki scenariusz doprowadziłby nie tylko do spadków na giełdzie, ale przede wszystkim do gwałtownego załamania realnych inwestycji (CapEx) w infrastrukturę AI.
To z kolei uderzyłoby w globalne łańcuchy dostaw (szczególnie w gospodarki takie jak Tajwan czy Meksyk) i wygenerowało falę strat kredytowych. Analitycy Capital Economics uznają ten scenariusz za mało prawdopodobny, zakładając, że AI finalnie przyniesie wzrost produktywności, ale ostrzegają, że byłby to mechanizm samonapędzającej się zapaści gospodarczej.
Podsymowując: badacze Capital Economics nie spodziewają się apokalipsy - przynajmniej tak długo, jak długo wierzymy w długoterminowe wsparcie produktywności przez sztuczną inteligencję, a bilanse firm pozostają zdrowe. Przy takich założeniach nawet korekta o 30% na akcjach spółek, chociaż bolesna, nie wywoła systemowej katastrofy na miarę 2008 roku. Jak zauważają autorzy raportu, Jennifer McKeown i William Jackson: "Korekty giełdowe rzadko same wywołują recesje i wątpimy, by ten epizod był wyjątkiem".
Oprac. MM
