W czwartek po południu inwestorzy ponownie będą mogli przekonać się, że na rynkach niewiele jest sygnałów istotniejszych od mowy (lub milczenia) bankierów centralnych. Wszystkie oczy zwrócone będą na prezesa EBC Mario Draghiego, który w ostatnich miesiącach zaliczał wpadki w komunikacji z rynkiem.
Mario Draghi musiał czuć się nieco dziwnie, gdy w miniony weekend i jednocześnie w jego 70. urodziny we Frankfurcie – mieście, w którym Europejski Bank Centralny ma swoją siedzibę – doszło do największej po II wojnie światowej ewakuacji związanej z koniecznością rozbrojenia lotniczego niewybuchu. Już niebawem bowiem Włoch, wraz z kolegami z Rady Prezesów, będzie musiał rozbroić bombę (lub jak kto woli bazookę), którą pod rynkami finansowymi podłożył sam EBC.
Chodzi o przyszłość programu luzowania ilościowego, który zgodnie z obowiązującymi regulacjami kończy się wraz z końcem tego roku. W ramach europejskiego QE (ang. quantitative easing), od marca 2015 r. bank centralny strefy euro co miesiąc przeznacza 60 mld euro (przez pewien okres było to 80 mld euro) na zakup obligacji z państw członkowskich. Z opiewającego już na 2 biliony euro programu wyłączona jest Grecja, która nie spełnia wymogu posiadania ratingu na poziomie inwestycyjnym.
W nagłe zakończenie tej inicjatywy na rynkach nie wierzy niemal nikt (Amerykanie swoją wersję QE wygaszali stopniowo), dlatego też wszystkie oczy zwrócone są teraz na EBC. Po miesiącach dywagacji, w trakcie których bank milczał jak zaklęty, inwestorzy jak kania dżdżu łakną konkretów – jeżeli również dziś nie padną one z ust Włocha (otwarcie lub w formie komentarza do nowych projekcji makroekonomicznych), na rynkach ponownie wzrośnie niepokój.
"Operacje otwartych ust"
Wskazówek dotyczących przyszłości QE oczekiwano od Draghiego już po lipcowym posiedzeniu. Wówczas Włoch ograniczył się jedynie do stwierdzenia, że Rada Prezesów do dyskusji o luzowaniu ilościowym wróci jesienią. Najważniejszy bankier centralny na Starym Kontynencie o QE milczał także w czasie przemówienia wygłoszonego na sympozjum w amerykańskim Jackson Hole – zamiast o stopach procentowych i skupie aktywów, mówił o barierach w handlu zagranicznym.
Wyczuwalna w ostatnich miesiącach powściągliwość Mario Draghiego ma uzasadnione podłoże. Pod koniec czerwca, gdy prezes EBC zabierał głos na Forum Bankowości Centralnej w portugalskiej Sintrze (nazywanym europejskim odpowiednikiem Jackson Hole), reakcja rynków finansowych była dokładnie przeciwna do oczekiwań.
- Wszystkie znaki wskazują teraz na umocnienie i rozszerzenie ożywienia w strefie euro – siły deflacyjne zostały częściowo zastąpione przez reflacyjne. Jednakże znaczący stopień ekspansywnej polityki monetarnej wciąż jest potrzeby, aby dynamika inflacji stała się trwała i samopodtrzymująca” – powiedział Włoch 27 czerwca.
Wystąpienie pełne gołębich wypowiedzi doprowadziło jednak tamtego przedpołudnia do… umocnienia euro względem dolara (opisywaliśmy to w artykule „Draghi mówi, euro rośnie. I nikt nie wie dlaczego”). Inwestorzy najwyraźniej przestraszyli się, że w EBC rośnie optymizm odnośnie do kondycji gospodarki, a to z kolei miało zwiastować nagłe zakończenie QE. Tymczasem dzień później media finansowe publikowały przecieki anonimowych przedstawicieli EBC, z których wynikało, że instytucja ta ma świadomość mylnego odczytania przez rynek sygnałów wysyłanych przez bank centralny.
– Rynki zachowują się jak dawni kremlinolodzy i upatrują istotnych sygnałów zmiany polityki w przecinkach, kichnięciach i drobnych czkawkach. Tymczasem lepiej mówić mniej niż więcej – mówił cytowany przez agencję Reutera jeden z bankierów centralnych obecnych w Jackson Hole, który wystąpienie Draghiego w portugalskiej Sintrze określił mianem fiaska „operacji otwartych ust” (przez analogię do stosowanych przez banki centralne operacji otwartego rynku).
Historia z Sintry to oczywiście nie jedyny przypadek zaskakującego zachowania rynku w trakcie wystąpienia prezesa EBC. W marcu 2016 r., gdy również ważyły się dalsze losy programu luzowania ilościowego, kurs EUR/USD najpierw zgodnie z oczekiwaniami runął na wieść o cięciu stóp i zwiększeniu skali QE, a następnie w ciągu kilku minut nie tylko wymazał straty, lecz wyznaczył nowe maksima.
Z dużą dozą pewności możemy założyć, że jeżeli dziś po południu Mario Draghi nie dostarczy czytelnych sygnałów, to każde wypowiadane przez niego zdanie ponownie będzie interpretowane na wiele sposobów, co z kolei zwiększa szansę na wzmożoną zmienność na rynkach. Brak jakiejkolwiek informacji dotyczącej QE sprawi natomiast, że podstawowe dla europejskich i światowych inwestorów pytanie o dalsze losy programu będzie rządzić rynkami (lub współrządzić, np. wraz z napięciami geopolitycznymi i sytuacją wokół budżetu i reform w USA) przynajmniej przez najbliższy miesiąc.
Kolejne posiedzenie decyzyjne Rady Prezesów EBC zakończy się 26 października – będzie to kalendarzowa jesień, więc większość inwestorów spodziewa się ogłoszenia (a nie tylko sygnalizowania) zmian w polityce właśnie wtedy.
Wielki europejski dylemat
Za nakreśleniem perspektywy zakończenia programu luzowania ilościowego przemawiają przynajmniej dwa powody. Po pierwsze, wszelkie dane pokazują, że w europejskiej gospodarce mamy do czynienia z ożywieniem. Wzrost PKB przyspiesza, a sytuacja na rynku pracy się poprawia. To w połączeniu z ograniczeniem politycznej niepewności (wybory we Francji czy Holandii zakończyły się klęską eurosceptyków) i tymczasowym opanowaniem sytuacji w sektorze bankowym (we Włoszech i Hiszpanii, mniejsza o styl obu operacji ratunkowych) przemawia na korzyść euro. Dość powiedzieć, że od początku roku wspólna waluta zyskała względem dolara 13,5 proc. Więcej na ten temat przeczytasz w artykule "Co napędza eurodolara?".
Drugi powód ograniczania QE jest nieco mniej oczywisty, lecz nie mniej ważny. W ramach programu skupu aktywów EBC nabywa obligacje państw strefy euro zgodnie z tzw. kluczem kapitałowym, który uzależniony jest od wielkości gospodarki oraz poziomu udziałów w samym EBC. Co za tym idzie, najwięcej środków przeznaczanych jest na zakup obligacji rządu Niemiec, który w ostatnich latach prowadzi zbilansowaną politykę budżetową i nie potrzebuje dodatkowego wsparcia tak mocno, jak rządy Francji czy Włoch.
Dodatkowe limity przyjęte przez Radę Prezesów (głównie 33-procentowy limit udziału w długu pojedynczego emitenta) sprawiają, że EBC… zaczyna brakować obligacji, które może skupić z rynku za nowowykreowane pieniądze. Obecnie wielkość niemieckiego zadłużenia wynosi 2,1 biliona euro, z czego EBC posiada już 400 mld euro. Zdaniem części ekonomistów, przy braku zmian w QE, limit mógłby zostać osiągnięty już na wiosnę 2018 r.
Ostatnim bastionem obrony monetarnych gołębi w Radzie Prezesów jest inflacja (1,5 proc. w sierpniu), która ich zdaniem wciąż zbytnio odbiega od celu EBC (poniżej, ale blisko 2 proc.). Zwolennicy łagodnej polityki monetarnej, do których przez analityków zaliczany jest także sam Draghi, radzą zaczekać na osiągnięcie stabilnego wzrostu cen.
Wyzwanie to w ostatnim czasie wydaje się coraz trudniejsze, ze względu na siłę euro, ponieważ im mocniejsza lokalna waluta, tym tańsze są dobra importowane. Euro konsekwentnie umacnia się do dolara i o kreślonych jeszcze na początku tego scenariuszach przewidujących parytet 1:1 nikt już na poważnie nie myśli.
Do wspomnianych pozytywnych sygnałów z Europy dodać należy osłabiające dolara napięcia geopolityczne, ciągły brak reform zapowiadanych przez administrację Donalda Trumpa (a to przecież ich perspektywa stała za rajdem dolara) czy wreszcie niepewność co do przyszłych działań Rezerwy Federalnej, która może nie być tak skora do podwyżek stóp, jak zapowiadano to jeszcze kilka miesięcy temu.
Komunikat po posiedzeniu decyzyjnym Rady Prezesów EBC opublikowany zostanie o 13.45, konferencja prasowa z udziałem prezesa Mario Draghiego rozpocznie się o 14.30. Obszerną relację z obu tych wydarzeń zamieścimy w Bankier.pl.
