Spółki Skarbu Państwa notowały "śmieciowe" wyceny jeszcze przed koronawirusem, kryzys jednie pogłębił fatalną ocenę inwestorów. Winny sytuacji nie jest jednak tylko obecny rząd.
W czwartek wieczorem w Sejmie pod lupę została wzięta tematyka wycen spółek Skarbu Państwa. Borys Budka, przewodniczący Platformy Obywatelskiej, atakował premiera Morawieckiego podczas debaty nad wotum zaufania dla Jacka Sasina, ministra aktywów państwowych. - 70 baniek wyrzucone w błoto, 30 mld mniej są warte aktywa Skarbu Państwa po sześciu miesiącach nadzoru przez pana Sasina - atakował Budka.
Jacek Sasin ripostował z kolei, iż "za Tuska spadało mocniej". - To realny spadek wówczas, WIG20 spółek Skarbu Państwa w latach 2007-2009, czyli w czasach rządu Donalda Tuska, to 62 proc. spadku wartości. Dzisiaj, w czasach kryzysu związanego z koronawirusem, 23 proc. - tłumaczył Sasin, prezentując wykres WIG20 (pochodzący zresztą z ogólnodostępnych zasobów Bankier.pl).
Minister Sasin właśnie pokazuje posłom WIG20 (choć mówi, że to wykres spółek skarbu państwa) - z analizy technicznej na żółto kryzys za Tuska, a drugie żółto kryzys wirusa pic.twitter.com/7ZfwzhKUOg
— Przemek Barankiewicz (@Barankiewicz) May 28, 2020
Na wstępie należy zaznaczyć, że obaj panowie uprawiali typową politykę, za nic mając stan rzeczywisty. Do Borysa Budki przejdziemy w dalszej części tekstu, Jacek Sasin już z kolei na wstępie popełnił ogromny błąd, traktując WIG20 jako indeks spółek Skarbu Państwa. Tych jest w indeksie 11 (z 20), a licząc po wagach, stanowią one 58 proc. Spadki indeksu w trakcie koronakryzysu amortyzowały m.in. CD Projekt (aż 16,8 proc. udziału), Dino i telekomy, a więc spółki niekontrolowane przez polski Skarb Państwa.
To jednak tylko dygresja, bowiem z wycenami spółek Skarbu Państwa rzeczywiście jest coś na rzeczy i warto przyjrzeć się temu głębiej. Szczególnie że patrzenie z dzisiejszej perspektywy może tworzyć mylne wrażenie, że spadki wycen wspomnianych firm wiążą się z obecnym kryzysem. Na Bankier.pl jednak jeszcze przed początkiem koronawirusowej bessy informowaliśmy, że spółki Skarbu Państwa w oczach inwestorów posiadają "śmieciowe" wyceny.
Spadek o 114 mld zł w półtora roku
Na GPW obecnych jest 25 spółek, nad którymi kontrolę sprawuje Skarb Państwa. "Kontrola" to istotne słowo, Skarb Państwa posiada bowiem pakiet pozwalający de facto na swobodne zarządzanie spółkami, nie można jednak zapominać, iż są to spółki publiczne, z udziałem innych inwestorów. Przykładowo w KGHM-ie, Orlenie, Azotach czy PZU Skarb Państwa nie ma nawet 50 proc. akcji, przy rozdrobnieniu pozostałych inwestorów (posiadających de facto większość) wystarcza to jednak rządowi do przegłosowywania "swoich" ludzi i kontrolowania spółek. Widać to m.in. po politycznym składzie zarządów i rad nadzorczych.
Wspomniane 25 spółek jeszcze na początku 2019 roku warte było 295 mld zł. Dziś jest to ledwie 181 mld zł, ich wartość skurczyła się zatem o 114 mld zł. Co istotne, największy spadek wartości wcale nie miał miejsca w trakcie koronakryzysu. Wyprzedaż akcji związana z koronawirusem ruszyła na GPW i na innych najważniejszych światowych giełdach 24 lutego 2020 roku. Od ostatniej sesji przed krachem w wycenie wspomnianej dwudziestkipiątki ubyło 43,2 mld zł. Przed zaś 70,7 mld zł.
Skarb Państwa przegrywa z rynkiem
Samo proste rzucanie tego typu liczbami pozbawione jest jednak sensu. Tak samo jak wąskie ograniczanie spojrzenia na kadencję Sasina, Tuska, Tchórzewskiego, Morawieckiego czy jakiejkolwiek innej osoby odpowiedzialnej za państwowy majątek, szczególnie ten notowany na GPW. Rynek jest zmienny i wiadomo to nie od dziś. Notowania spółek Skarbu Państwa, podobnie jak prywatnych spółek, podlegają ogólnogiełdowej koniunkturze i tak jak w trakcie hossy mają większą skłonność do wzrostów, tak w trakcie bessy do spadków.
Przykładowo w czasie bessy 2008-09 amerykański flagowy indeks S&P500 też radził sobie gorzej niż w trakcie obecnego kryzysu (spadki o 57 proc. wówczas vs 36 proc. obecnie), co pokazuje, że ówczesny kryzys giełdy globalnie odczuły mocniej i wpłynęło to na WIG20 (spadki o 68 proc. wówczas vs 40 proc. obecnie). Takie argumenty prowadzą jednak dyskusję na manowce.
Warto przede wszystkim zauważyć, że między początkiem 2019 roku, a początkiem koronakryzysu (sesja 21 lutego - ostatnia przed spadkami) WIG, a więc ogólny indeks warszawskiej giełdy, stracił 0,4 proc. W przypadku spółek Skarbu Państwa było to aż 24 proc. Rozszerzając zakres do 28 maja 2020 roku, a więc wczorajszej sesji, widzimy spadek wartości spółek Skarbu Państwa o 38,6 proc. WIG w tym czasie spadł o 16,6 proc. Kontrolowane przez rząd spółki radzą sobie zatem po prostu słabo i koronakryzys tylko pogłębił problem, a nie był jego przyczyną.
"Śmieciowe" wyceny spółek Skarbu Państwa
Najbardziej wyrazistym symbolem niskich wycen spółek Skarbu Państwa jest wskaźnik cena/wartość księgowa (C/WK), który pokazuje, ile za każdą złotówkę aktywów spółki pomniejszonych o jej zobowiązania są w stanie zapłacić inwestorzy. Nie ma złotej wartości, warto zwrócić jednak uwagę, że C/WK=1 to wartość graniczna. Na rynku płaci się bowiem wówczas za spółkę taniej, niż wskazują na to księgi. Wskaźnik C/WK spółek Skarbu Państwa analizowaliśmy na Bankier.pl tuż przed krachem i już wówczas wyglądało to fatalnie.
- Na liście 50 spółek o najniższym C/WK w indeksie WIG znajduje się aż 12 spółek państwowych. A przypomnijmy, że spółek Skarbu Państwa mamy 25, pozostałych zaś aż 423. Podmioty państwowe w gronie spółek z bardzo niskim C/WK są więc silnie nadreprezentowane. Widać to zresztą po średnim C/WK, które dla firm kontrolowanych przez Skarb Państwa wynosi 0,65, dla całego WIG-u zaś 1,04. Problem nie dotyczy zatem wszystkich spółek Skarbu Państwa, ale na pewno jest zauważalny - wyliczaliśmy wówczas.
Dziś statystyka ta nie wygląda wcale lepiej. C/WK dla ogólnego WIG-u wynosi 0,97 i tylko 2 z 25 spółek Skarbu Państwa notowane są powyżej tego poziomu. Dla 12 wskaźnik C/WK kształtuje się poniżej 0,3, co w giełdowym rozumieniu uznać należy za wycenę "śmieciową". Inwestorzy albo uważają, że wyceny aktywów spółek Skarbu Państwa są mocno zawyżone (pojawiające się od czasu do czasu odpisy aktualizujące te wyceny w dół nie są zresztą niczym nadzwyczajnym), albo wiążą ze wspomnianymi firmami takie ryzyko, że boją się inwestować nawet przy niskich wycenach.
Zarządzanie po rządowemu
Tej ostatniej kwestii nie należy bagatelizować. W gronie najniżej wycenianych na GPW spółek (po wspomnianym wskaźniku C/WK) są m.in. firmy energetyczne i górnicze. Te ostatnie mają problem z rentownością i zamiast istotnych reform, dorzuca się do nich pieniądze. Za symbol należy uznać sytuację w PGG (spółka wprawdzie niegiełdowa, ale z udziałem giełdowych spółek Skarbu Państwa), gdzie odpowiedzią Ministerstwa Aktywów Państwowych na straty i gigantyczny problem kosztów były... podwyżki dla górników oraz opracowywany naprędce Centralny Magazyn Węgla rodem z komuny. Jednocześnie (najprawdopodobniej) odgórnie wstrzymywano produkcję węgla w rentownej Bogdance.
Energetykę od lat zaś angażuje się w dotowanie górnictwa, bądź to przez zawyżone ceny węgla, bądź przez bezpośrednie dokapitalizowywanie. Jednocześnie niewiele robi się w kwestii transformacji energetycznych spółek, czego efektem jest ich problem z kosztami emisji CO2 i gigantycznymi inwestycjami, których nie mogą same unieść. Zresztą sektorem przez cztery lata zarządzał człowiek, który chciał budować elektrownię węglową, choć wszyscy dookoła mu to odradzali (Ostrołęka C, która ostatecznie prawdopodobnie skończy jako elektrownia na gaz). W tej kwestii akurat ministra Sasina należy uznać za pozytywną zmianę.
Przykłady "kreatywnego" zarządzania dotyczą jednak nie tylko energetyki i górnictwa. Na Bankier.pl szeroko opisywaliśmy w maju 2020 roku sposób, w jaki Skarb Państwa "obszedł" akcjonariuszy mniejszościowych przy dywidendzie z Orlenu. Wcześniej dywidendowy manewr zastosowano m.in. w PGE. W 2019 roku głośna zaś była sprawa, gdy Skarb Państwa blokował przedstawiciela inwestorów indywidualnych w Radzie Giełdy (miejsce w radzie mniejszościowym zapewnia statut GPW). Do tego dodać należy liczne zmiany na kluczowych stanowiskach - przykładowo w Enerdze przez niecałe 5 lat rządów Prawa i Sprawiedliwości prezes zmieniał się aż dziewięciokrotnie.
Zapomniała PO, jak u władzy była
Problem wyceny spółek Skarbu Państwa jest istotną kwestią i dobrze, że trafił on na sejmową mównicę. Niestety potraktowano go "po politycznemu". Bronienie się argumentem, że "za Tuska było gorzej" w żaden sposób nie posuwa dyskusji do przodu. Groteskowo brzmi też i pomstująca na wyceny Platforma Obywatelska. Szczególnie warto przytoczyć jeden z cytatów z wczorajszego wystąpienia Borysa Budki, który wzywał premiera Morawieckiego do przeprosin za to, jak za jego rządów tracą podatnicy na repolonizacjach prowadzonych przez rząd PiS.
- Kupowaliście Pekao po 123 zł, 50 zł dziś jest warte, Aliora kupiliście za 89 zł. Ile dziś jest wart? 15 zł - pomstował Budka. Warto jednak przypomnieć, że to za rządów PO pojawił się pomysł konsolidacji sektora bankowego pod skrzydłami państwowej spółki. Zapoczątkował go Andrzej Klesyk, prezes PZU z nadania PO, który odpowiadał za... kupno Aliora. Słowa Budki należy zatem uznać za równie "udane", jak tłumaczenia ministra Sasina, że "za Tuska było gorzej".
Co ciekawe to także Platforma podłożyła podwaliny pod angażowanie energetyki w ratowanie górnictwa. Tuż przed oddaniem władzy wepchnęła Tauron w kupno kopalni Brzeszcze, która w późniejszym czasie stanowiła istotne obciążenie wyników spółki. Transakcji sprzeciwiał się ówczesny prezes Taurona, Dariusz Lubera. Argumentował, iż transakcja jest nieopłacalna dla Tauronu. Prezesa jednak odwołano i transakcję dopięto, o czym informowaliśmy w artykule "Polityczna miotła karze za Brzeszcze".
"To on zaczął"
Platforma Obywatelska ma także "wielkie zasługi" w utrzymywaniu energetycznego pata. Choć przyjęty przez rząd PO-PSL w 2010 roku program rozwoju energetyki zakładał istotną dekarbonizację, niewiele w tym kierunku zrobiono. W tej kwestii Platforma i PiS idą ramię w ramię, o czym pisaliśmy m.in. w artykułach "Stracona dekada polskiej energetyki" i "Polski atom na wieczne nigdy".
Niestety zatem, choć w Sejmie poruszono istotną kwestię, zamiast dogłębnej analizy i merytorycznej dyskusji, znów zwyciężyły wystąpienia, których celem było jedynie pokazywanie wyborcom, że "ten drugi jest zły". Nie tędy droga, taką dyskusję można porównać co najwyżej do dziecięcego tłumaczenia "to on zaczął". Temat zatem dotknęła podwójna plaga. Nie dość, że rząd nie potrafi przyznać się do błędów, to jeszcze główna siła opozycyjna nie potrafi merytorycznie o tym dyskutować.
