REKLAMA
Tour de spółki

Akcje państwowych spółek ze "śmieciowymi" wycenami

Adam Torchała2020-02-24 06:00redaktor Bankier.pl
publikacja
2020-02-24 06:00
Tauron

Spółki Skarbu Państwa posiadają jedne z najniższych na giełdzie wskaźników wycen, mimo to inwestorzy wolą się trzymać od nich z daleka. Od początku 2019 roku wartość państwowych spółek spadła o ponad 70 mld zł.

Na głównym rynku warszawskiej giełdy notowanych jest obecnie 25 spółek, które są kontrolowane bądź posiadają istotny udział Skarbu Państwa. Teoretycznie zatem współwłaścicielami tych spółek jesteśmy my wszyscy, kontrolę nad akcjami sprawuje jednak rząd i to od jego decyzji zależy, kto wspomnianymi firmami kieruje. Niestety, jak pokazują statystyki, spółki te na rynku kapitałowym radzą sobie fatalnie.

Z wyliczeń Bankier.pl wynika, że spółki z istotnym udziałem Skarbu Państwa w akcjonariacie na początku 2019 roku wyceniane były na 295 mld zł. Dziś jest to ledwie 224 mld zł. Oznacza to zatem, że w ciągu niewiele ponad roku ich kapitalizacja spadła aż o 70,7 mld zł. Dla porównania kapitalizacja wszystkich spółek krajowych notowanych na GPW w tym samym okresie spadła o 30 mld zł. To zatem Skarb Państwa ciągnie w ostatnim czasie polską giełdę w dół. Suma kapitalizacji pozostałych spółek rośnie.

Kapitalizacja spółek z udziałem Skarbu Państwa stopniała w niewiele ponad rok o 70,7 mld zł / Bankier.pl

Widać to zresztą po indeksach. Zdominowany przez Skarb Państwa WIG20 po fatalnym 2019 roku i w 2020 roku jest na minusie i należy do grona najsłabszych indeksów w Europie. Niemal wolny od upaństwowionych spółek sWIG80 przebija stopą zwrotu nie tylko krajowe, ale i europejskie indeksy i tylko w tym roku urósł o 8,6 proc. 

Liderem nominalnej wielkości spadki jest PGNiG, którego wycena od początku 2019 roku spadła aż o 18,8 mld zł. 15 mld zł stracił inny paliwowy gigant - Orlen. 8,1 mld zł dołożyło PGE, a po 6 mld zł PKO BP oraz JSW. W ostatnim tygodniu zresztą aż siedem spółek ze znaczącym udziałem Skarbu Państwa notowanych było na przynajmniej rocznych minimach. Papiery PKP Cargo, Bogdanki, PGE, Tauronu czy Enei były najtańsze w historii

Złotówka warta kilkanaście groszy

Co ciekawe, obecne wyniki nie uzasadniają tak mocnych przecen. Firmy te zarabiają, ich notowania gwałtownie jednak spadają. Efekt? Spółki Skarbu Państwa mają bardzo niskie wskaźniki wycen. Szczególnie widać to po wskaźniku cena do wartości księgowej (C/WK), który pokazuje, ile za każdą złotówkę aktywów spółki pomniejszonych o jej zobowiązania są w stanie zapłacić inwestorzy. Nie ma złotej wartości, warto zwrócić jednak uwagę, że C/WK=1 to wartość graniczna. Na rynku płaci się bowiem wówczas za spółkę taniej, niż wskazują na to księgi. 

Na liście 50 spółek o najniższym C/WK w indeksie WIG znajduje się aż 12 spółek państwowych. A przypomnijmy, że spółek Skarbu Państwa mamy 25, pozostałych zaś aż 423. Podmioty państwowe w gronie spółek z bardzo niskim C/WK są więc silnie nadreprezentowane. Widać to zresztą po średnim C/WK, które dla firm kontrolowanych przez Skarb Państwa wynosi 0,65, dla całego WIG-u zaś 1,04. Problem nie dotyczy zatem wszystkich spółek Skarbu Państwa, ale na pewno jest zauważalny.

Kompletną skrajnością jest w tej statystyce energetyka. Najwyższe C/WK z czwórki energetycznych "czempionów" ma Energa. Wynosi ono... 0,29. Dla PGE wskaźnik ten wynosi 0,22, zaś dla Enei 0,19. W przypadku Tauronu za każdą złotówkę wartości księgowej płaci się ledwie 12 groszy. Z C/WK na poziomie 0,12 Tauron jest trzecią najniżej wycenianą spółką w indeksie WIG. Dla porównania CEZ, czyli czeski gigant energetyczny notowany na GPW, posiada C/WK na poziomie 1,13.

Polityka ciąży spółkom

Wskaźnik C/WK niektórych państwowych spółek, z energetyką na czele, jest tak niski, że można go postrzegać nie tyle jako objaw inwestycyjnej okazji, co choroby spółki. Jeżeli inwestorzy uważają, że zapisana w księgach spółki złotówka, warta jest ledwie kilkanaście groszy, to coś musi być nie tak. Teoretycznie im niższe C/WK, tym lepiej, praktyka pokazuje jednak, że niskim C/WK charakteryzują się zazwyczaj spółki w sporych tarapatach. Ich akcje wyceniane są na "śmieciowym" poziomie, towarzyszy im bowiem duże ryzyko. Właśnie w takim gronie znalazły się niektóre spółki Skarbu Państwa.

Jak zatem należy patrzeć na skrajnie niskie wyceny niektórych spółek Skarbu Państwa? Warto zdać sobie sprawę, że i energetyka i np. PKP Cargo, Bogdanka czy JSW (cała siódemka z C/WK poniżej 0,25) zarabiają. Łączy je także węgiel i być może to właśnie w ryzykach politycznych z nim związanych należy upatrywać powodów spadków. Z jednej strony ryzyko zaangażowania np. w ratowanie PGG, która mimo problemów z rentownością, daje podwyżki górnikom. Z drugiej ryzyko, że przy polityce dekarbonizacyjnej, która dominuje w Unii, w przyszłości może być trudniej o zyski.

Zdecydowana większość spółek z udziałem Skarbu Państwa ma C/WK niższe niż 1 / Bankier.pl

Pierwsza kwestia jest bardzo trudna do wycenienia, ale na pewno nie można jej pominąć. Widać to było choćby po ostatnich wydarzeniach w Bogdance. Górnośląskie górnictwo ma problem, a produkcję ścięła właśnie Bogdanka i to mimo, że jest najefektywniejszą górniczą spółką w Polsce. Choć za każdą złotówkę zysku generowanego przez Bogdankę płaci się na rynku mniej niż 3 zł (bardzo mało), to i tak notowania spółki tąpnęły w środę o 15 proc. i wyznaczyły nowe minima. Wcześniej w ratowanie górnictwa angażowano JSW czy energetykę. Co do tej ostatniej operacji spore wątpliwości ma zresztą Najwyższa Izba Kontroli. Polityka stawiana ponad biznes odstrasza zatem inwestorów i przyczynia się do niższych wycen.

Ale czy polityka uzasadniałaby aż tak skrajnie niskie wyceny niektórych spółek? Szczególnie że państwowym spółkom finansowym jak PKO BP czy PZU też towarzyszą liczne ryzyka polityczne, a przecież wyceniane są one przy C/WK przewyższającym 1, a więc powyżej średniej dla całego rynku. Niewiele poniżej 1 znajdują się zaś KGHM, czy łączony z ogromnymi planami przejęć Orlen. Trudno problem niskiego C/WK energetyki i górnictwa tłumaczyć zatem samą polską polityką.

Może pora na odpisy?

Tutaj w sukurs przychodzi dekarbonizacja, a więc szerszy europejski trend. Jeżeli będzie postępowała, jest ryzyko, że polskim spółkom z branży okołowęglowej ciężej będzie notować zyski. Dostrzega to zresztą sam Skarb Państwa, który w projekcie Ostrołęka C forsowany dotychczas węgiel chce zastąpić gazem. Tylko jeżeli aktywa węglowe (kopalnie, elektrownie etc.) miałyby przynosić niższe zyski, należałoby to ująć w księgach. W księgowości funkcjonuje instytucja odpisu aktualizującego wartość aktywów. Wówczas spadłyby wartości księgowe spółek po takich odpisach i wskaźnik C/WK tym samym mocno by wzrósł.

Oczywiście ciężko stojąc z boku ocenić, czy i które spółki powinno zrobić odpisy, wydaje się jednak, że tak niskie wskaźniki C/WK wprost sugerują, że zdaniem inwestorów aktywa niektórych państwowych spółek są warte mniej, niż wskazują księgi. Co ciekawe, przyznają to nawet niektóre zarządy. Przykładowo zarząd Energi stwierdził, że propozycja 7 zł na akcje to odpowiednia cena za papiery spółki. I nie przejmował się przy tym, że wartość księgowa spółki wycenę 3,5-krotnie wyższą. Czemu Energa nie robi zatem odpisów? Tego nie wiemy.

Kapitalizacja Energi wyraźnie odbiega od wartości księgowej. Dla zarządu to nie jest problem / Bankier.pl

Warto podkreślić, że potencjalne odpisy byłyby działaniem czysto księgowym, ich ewentualne przeprowadzenie - jeżeli wartość aktywów odbiega od rzeczywistości - jest jednak wymagana. W giełdowej historii mieliśmy już jeden rok pełen odpisów. W 2015 roku w samych spółkach Skarbu Państwa ich wartość przekroczyła 17 mld zł. Patrząc jednak na obecne wyceny, nawet gdyby w kilku spółkach znów doszło do odpisów (o ile rzeczywiście są potrzebne), rynek nie powinien być zaskoczony.

Oczywiście istnieje też inny scenariusz tłumaczący tak niskie wyceny. Mówi on, iż inwestorzy przereagowali i ich obawy są nieadekwatne do rzeczywistej sytuacji. Wyceny niektórych spółek jednak tak mocno odbiegają od wskaźników C/WK, że ta pomyłka musiałaby być gigantyczna. Faktem jednak jest to, że szeroko rozumiane "ryzyka polityczne" to sprawa dość płynna i jeżeli pojawią się pozytywne dla spółek sygnały od rządu bądź zarządów niewykluczone, że część giełdowych strat zostanie odrobionych. Spółki z C/WK poniżej 0,25 musiałyby jednak wzrosnąć przeszło czterokrotnie, by wycena giełdowa odpowiadała ich wartości księgowej.

To nie tylko problem inwestorów

Na koniec warto podkreślić, że spadek wartości spółek Skarbu Państwa ma istotne znaczenie nie tylko dla inwestorów bezpośrednio posiadających ich akcje, ale dla ogromnej grupy Polaków. Po pierwsze wraz ze spadkiem cen akcji, spada wartość państwowego (a więc naszego) majątku. I nawet jeżeli Skarb Państwa nie chce obecnie niczego sprzedawać, nie jest wykluczone, że kiedyś będzie chciał. 

Po drugie giełda to miejsce, na które trafiają pieniądze emerytów. Akcjonariuszami spółek Skarbu Państwa są OFE. Dodatkowo w życie weszły PPK, gdzie ustawa przewiduje inwestowanie minimum 40 proc. środków w WIG20, który jest zdominowany przez spółki Skarbu Państwa. Słabe wyceny i spadek wartości spółek Skarbu Państwa to zatem temat nie tylko giełdowy, a dotykający szerokiego grona Polaków.

Źródło:
Adam Torchała
Adam Torchała
redaktor Bankier.pl

Redaktor zajmujący się rynkami kapitałowymi. Zdobywca tytułu Herosa Rynku Kapitałowego 2018 przyznanego przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Swoją uwagę skupia głównie na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie, gdzie trzyma rękę na pulsie nie tylko całego rynku, ale także poszczególnych spółek. Z uwagą śledzi również ogólnogospodarcze wydarzenia w kraju i poza jego granicami.

Tematy
Indywidualna opieka Doradcy, kursy walut Premium, ochrona przed cyber przestępcami.

Indywidualna opieka Doradcy, kursy walut Premium, ochrona przed cyber przestępcami.

Advertisement

Komentarze (74)

dodaj komentarz
(usunięty)
(wiadomość usunięta przez moderatora)
halkaaa3
Dobry, chociaż zbyt ostrożny artykuł. Autor boi się napisać wprost, że ludzie nie inwestują tam, gdzie istnieje duże i nieprzewidywalne ryzyko, a takie u nas dominuje, gdyż zarządzanie gospodarką jest upolitycznione do granic absurdu. Kroczymy w stronę socjalizmu, który jest niewydolny. Państwo jest głupie i szkodzi Dobry, chociaż zbyt ostrożny artykuł. Autor boi się napisać wprost, że ludzie nie inwestują tam, gdzie istnieje duże i nieprzewidywalne ryzyko, a takie u nas dominuje, gdyż zarządzanie gospodarką jest upolitycznione do granic absurdu. Kroczymy w stronę socjalizmu, który jest niewydolny. Państwo jest głupie i szkodzi gospodarce. Tak jest wszędzie. Bogata w surowce socjalistyczna Afryka wyceniana jest na poziomie 2-3 centów w stosunku do wartości zasobów. I mimo to prawie nikt tam nie inwestuje. Nie pomogą zawołania autora, że państwo to my. To nie jest prawda. Państwo to chaos, to marnotrawstwo, to korupcja, nepotyzm i ignorancja. I własnie dlatego socjalizm czy firmy państwowe dają dupy. I dlatego, jedynym sposobem na ratowanie tego majątku nie są zabiegi księgowe, lecz prywatyzacja.
1as
To atak zagranicznej finansjery na niepokorną Polskę.
Oficjalnie nazywa się to "wycofywanie z emerging markets na bezpieczne wody".
Soros w ramach swojego "planu" ma wydać kolejne 1 mld USD. Wcześniej już grał przeciw państwom i walutom.
Cóż to za problem dla zjednoczonej opozycji światowej?
mirek225
Tak, tak, wszędzie spiski, żydostwo i banksterzy. NIE, odpowiedź jest prostsza-
pisowscy złodzieje i ich "Ojczyznę dojną raczyłeś nam zwrócić Panie!"
halkaaa3
Bzdura! Gdyby tak było, już dawno by przejmowali pakiety akcji i zmieniali zarządy na zebraniach akcjonariuszy. Największym wrogiem Polski są polscy pazerni, głupi i bezwstydni politycy. Co gorsza ich udział rośnie. Gospodarka lubi wolny rynek i konkurencję, a nie przymus i monopol.
remix1313
jaki jest motyw tego"ataku"?
ous
Czy ktoś mógłby mi wytłumaczyć co się stanie jeżeli akcje notowane byłyby po powiedzmy 1zł. Ale spółka miała zysk i chce wypłacić 1.5 zł dywidendy?
nonnn
teoretycznie ludzie winni sie rzucic na akcje dla szybkiego zysku.
halkaaa3
Nic się nie stanie, może ludzie wyjdą na ulicę, ale i w to wątpię. Naród traci wiarę w swój wysiłek, zaczyna mu wszystko wisieć.
jendreka
Śmieciowa wycena bo i państwo śmieciowe. A w każdym bądź razie politycy do tego doprowadzają. Najgorsze jest to, że Polaków traktują jak smieciarzy. Przepraszam ale to chłopski naród.

Powiązane

Polecane

Najnowsze

Popularne

Ważne linki