RPP w grudniu nie weźmie wolnego. Rynek stawia na kolejne cięcie stóp w NBP

Grudniowe cięcie stóp w Narodowym Banku Polskim wydaje się przesądzone. Teraz gra idzie o to, jak nisko spadnie cena kredytu w 2026 roku i czy Rada Polityki Pieniężnej zdecyduje się na dłuższą pauzę w luzowaniu polityki monetarnej.

Od maja Rada Polityki Pieniężnej dokonała już pięciu obniżek stóp procentowych, łącznie obniżając stopę referencyjną NBP o 150 punktów bazowych. Zaczęło się w maju, gdy Rada wznowiła cykl obniżek (choć sama nazwała go wtedy „dostosowaniem”), tnąc oprocentowanie złotego od razu o 50 punktów bazowych (czyli pół punktu procentowego). Była to wtedy pierwsza obniżka stóp NBP po przeszło półtorarocznym okresie utrzymywania stopy referencyjnej na niezmienionym poziomie.

W czerwcu Rada „odpoczywała” i utrzymała stopy bez zmian. A potem już poszło szybko.  W lipcu RPP zaskoczyła większość ekonomistów, nieoczekiwanie redukując koszty kredytu o 25 pb. W sierpniu zwyczajowo nie było „decyzyjnego” posiedzenia Rady, a we wrześniu zgodnie z oczekiwaniami rynku stopy NBP zostały obniżone o kolejne 25 pb. RPP poszła za ciosem także w październiku, wbrew konsensusowi tnąc ponownie o 25 pb. Następna obniżka zmaterializowała się w listopadzie i także było to -25 pb.

Grudniowa obniżka raczej nie zakończy cyklu

Większość ekonomistów sądzi, że także w grudniu RPP zdecyduje się na obniżkę stóp procentowych o 25 punktów bazowych. Byłby to wyłom w swoistej tradycji, w ramach której na grudniowych posiedzeniach Rada rzadko kiedy zmienia poziom stóp procentowych.

- Świętą tradycją jest, że w grudniu się nie podejmuje decyzji. Raz chyba był wyjątek, jak był kryzys finansowy. Chodzi o to, żeby nie zaskakiwać rynku w świątecznym czasie – twierdził jeszcze w październiku prezes NBP Adam Glapiński. Ale już podczas listopadowej konferencji przewodniczący Rady nie dał tak jednoznacznej odpowiedzi i ani nie wykluczył, ani nie potwierdził grudniowej obniżki stóp.

- Z punktu widzenia RPP potwierdzone dziś solidne przyspieszenie tempa wzrostu gospodarczego w trzecim kwartale oraz jego struktura, będą najprawdopodobniej jeszcze jednym argumentem za obniżką stóp procentowych w tym tygodniu. Oto bowiem przyspieszający wzrost gospodarczy nie powoduje przyspieszenia inflacji, a wręcz od kilku miesięcy następuje jej wyraźne hamowanie. Spodziewam się obniżki stóp w środę o 25 pb. – napisała w poniedziałek Monika Kurtek, ekonomistka Banku Pocztowego komentując finalne dane o PKB za III kwartał.

Lecz większość ekonomistów uznała grudniowe cięcie za przesądzone po serii danych z polskiej gospodarki. Po pierwsze, wstępny odczyt za listopad pokazał sensacyjne wręcz wyhamowanie inflacji CPI, która po raz pierwszy od blisko półtora roku znalazła się poniżej 2,5-procentowego celu NBP. Co odważniejsi analitycy już wieszczą inflację CPI nawet poniżej 2% w 2026 roku. Już wcześniej ten dezyinflacyjny scenariusz wsparły październikowe statystyki płac w sektorze przedsiębiorstw, których dynamika była najniższa od 5 lat. Przy roczny wzroście płac rzędu 6-7% presja inflacyjna w polskiej gospodarce będzie wyraźnie słabsza niż była przez poprzednie 4 lata, gdy „średnia krajowa” rosła w dwucyfrowym tempie.

- Brak cięcia stóp byłby istotnym zaskoczeniem dla rynku - skwitowali w poniedziałkowej nocie ekonomiści PKO BP. - Można się jednak zastanawiać czy rynkowe wyceny stopy referencyjnej NBP wyraźnie poniżej 3,50 proc. w 2026 roku, to nie nadmiernie optymistyczny scenariusz – dodali.

- W połączeniu z wyraźnym spadkiem tempa wzrostu płac w październiku oraz spodziewanym przez nas dalszym spadkiem inflacji CPI w listopadzie (w okolice celu NBP), daje to podstawy do oczekiwania kolejnej obniżki stóp procentowych o 25 pb w grudniu i taki jest też nasz bazowy scenariusz na przyszłotygodniowe posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej – napisał ekonomista ING Banku Śląskiego Adam Antoniak. 

Co ze stopami procentowymi w 2026 roku?

Jeśli na bieżącym posiedzeniu Rada Polityki Pieniężnej zgodnie z oczekiwaniami rynku i ekonomistów zetnie stopy o 25 pb., to rok 2025 zakończymy stopę referencyjną NBP na poziomie 4,00%. Byłby to najniższy poziom od marca 2022 roku i wartość leżąca poniżej mediany za poprzednie 26 lat. Ta wynosi bowiem 4,25%. Pożegnamy zatem okres względnie wysokich stóp procentowych w Polsce.  

A w roku 2026 najprawdopodobniej wejdziemy w okres nominalnie już dość niskich stóp procentowych NBP. Do niedawna ekonomiści spodziewali się tylko dwóch 25-punktowych redukcji stopy referencyjnej w 2026 roku. Jednakże po ostatnich danych scenariusz ten najprawdopodobniej trzeba będzie zrewidować w dół.  Jak nisko – tego na razie nikt nie wie. I prawdopodobnie nie dowie się, dopóki nie zobaczymy nowych statystyk inflacyjnych. A te jak zwykle na początku roku pojawią się ze sporym opóźnieniem. Styczniowy odczyt CPI poznamy dopiero w połowie lutego, a lutowy w połowie marca. Wtedy też dojdzie do corocznej modyfikacji „koszyka inflacyjnego” oraz związanej z tym rutynowej  rewizji danych o CPI za styczeń i luty. Ponadto w marcu członkowie Rady zapoznają się z nową projekcją inflacyjną analityków Narodowego Banku Polskiego.

Możliwe więc, że na kolejną redukcję stóp procentowych NBP poczekamy do 12 marca, a może nawet do 2 kwietnia (gdyż podczas marcowego posiedzenia Rada nie będzie jeszcze znać lutowej inflacji CPI). Niemniej jednak rynek spodziewa się dalszego luzowania polityki pieniężnej w Polsce. Kontrakty FRA zakładają, że za pół roku zobaczymy stopy procentowe na poziomie ok. 3,50%. Zejście poniżej tego poziomu póki co jest tylko częściowo uwzględnione w rynkowych wycenach kontraktów terminowych.

- W krótkim okresie prognozy inflacji sugerują, że wciąż jest przestrzeń do cięć stóp (…) W horyzoncie roku rynek wycenia (WIBOR 3M) 75pb obniżek. To o dwie mniej niż nasza prognoza - widzimy koniec cyklu na poziomie 3,00%. Przesunięcie prognozy w dół było podyktowane niską prognozą inflacji. – tak napisali ekonomiści mBanku, obecnie jedni z największych optymistów względem przyszłorocznej inflacji w Polsce. Ale taka prognoza implikowałaby spadek realnej stopy procentowej w Polsce poniżej 1%.

Dodajmy, że zupełnie co innego zakłada listopadowa projekcja inflacyjna NBP. W tym dokumencie inflacja CPI przez większość 2026 roku oscyluje wokół 3% i dopiero w roku 2027 spada w pobliże 2,5-procentowego celu NBP. Co więcej, listopadowa projekcja została opracowana przy założeniu stopy referencyjnej na poziomie 4,50%. Czyli najprawdopodobniej wyraźnie wyższym od tego, co faktycznie zobaczymy w przyszłym roku. Mamy zatem kolejną tego typu sytuację, gdy Rada tnie stopy nie oglądając się na to, co wskazuje enbepowski model ekonometryczny.

Decyzja RPP w grudniu 2025 roku i harmonogram posiedzeń Rady na 2026

Jak zwykle znamy tylko dzień, ale już nie godzinę publikacji decyzji Rady Polityki Pieniężnej. W poprzednich miesiącach były one publikowane w okolicach godziny piętnastej. Przykładowo, decyzja październikowa została nam zakomunikowana ok. 15:15, a listopadowa o 15:05. W przeciwieństwie do miażdżącej większości istotnych banków centralnych RPP nie ma ustalonej godziny publikacji swoich decyzji. Wiemy za to, że zwyczajowo o 16:00 powinien pojawić się oficjalny komunikat Rady zawierający uzasadnienie grudniowej decyzji. Ponadto w czwartek na 15:00 zaplanowana jest konferencja prasowa prezesa NBP i zarazem przewodniczącego RPP Adama Glapińskiego.

Pierwsze przyszłoroczne posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej zaplanowane zostało na 13-14 stycznia, a nie zwyczajowo na początku miesiąca. Później Rada spotka się 4-5 lutego oraz 3-4 marca. Tradycyjnie już nie będzie „decyzyjnego”, dwudniowego posiedzenia w sierpniu.

Źródło: