Miało być dobrze, a wyszło jak zwykle. Ostatnie zawirowania na rynkach finansowych sprawiają, że słowa „najgorsze już za nami” mało komu przechodzą przez gardło. Z odsieczą ponownie przyjść mają banki centralne, którym jednak brakuje amunicji.
Jeszcze nie tak dawno z tegorocznym sympozjum w Jackson Hole nie wiązano wielkich nadziei. Wszystko było już ustalone – rynki finansowe wielokrotnie otrzymywały od Rezerwy Federalnej sygnał o nadchodzącej (prawdopodobnie we wrześniu) podwyżce stóp procentowych, która miała być symbolicznym "początkiem końca" kryzysu. To wcale nie przesada - dość powiedzieć, że po raz ostatni Fed podnosił stopy w 2006 r., kiedy świat nie wiedział jeszcze co to iPhone, a Facebook dopiero raczkował.
Od samego Jackson Hole – którego oficjalnym tematem będzie w tym roku „dynamika inflacji i polityka monetarna” - oczekiwano co najwyżej kilku dodatkowych wskazówek co do dalszych działań banków centralnych. Nawet jeżeli ktoś nie wierzył w zapowiedzi Fedu, a opinii takich nie brakowało, to wyjaśnień i tak spodziewano się najwcześniej 17 września, ponieważ już od maja było wiadomo, że w Jackson Hole zabraknie Janet Yellen. Wydarzenia ostatnich tygodni wywróciły wszystko do góry nogami.
W podwyżkę stóp procentowych we wrześniu nie wierzy już praktycznie nikt. Słabe dane z amerykańskiej gospodarki, dewaluacja chińskiego juana, a w ostatnich dniach ogólnoświatowe zawirowania i mocne spadki na rynkach akcji i surowców – te czynniki sprawiają, że zamiast o rychłym kończeniu przez banki centralne największego monetarnego eksperymentu w historii, coraz głośniej mówi się o podjęciu przez nie nowych działań, które w teorii wspierać mają gospodarkę, a w praktyce pompują wyceny aktywów (w myśl zasady "Kto drukuje, temu rośnie").
Jak trwoga, to do banku
Można więc powiedzieć, że Jackson Hole przypada w idealnym momencie, bo inwestorom z Wall Street konferencja ta kojarzy się raczej dobrze. To na niej w 2010 r. Ben Bernanke ogłosił uruchomienie drugiej rundy programu luzowania ilościowego (QE2), w 2011 r. zapowiedział "operację twist", natomiast w 2012 r. poinformował o QE3.
Na rozgrzanym do czerwoności Twitterze, gdzie w poniedziałek furorę robił hashtag #BlackMonday, nie brakowało głosów nakłaniających Fed do zajęcia się bieżącą sytuacją – a mówiąc wprost, do uruchomienia QE4. Opinie takie nie padały tylko z ust anonimowych komentatorów.
Larry Summers, kontrkandydat Janet Yellen na fotel prezesa Rezerwy Federalnej, napisał przedwczoraj na łamach „Financial Times”, że jego zdaniem podwyżka stóp w tym momencie byłaby „poważnym błędem”.
- Zacieśnianie polityki monetarnej negatywnie wpłynie na poziom zatrudnienia, ponieważ wyższe stopy czynią utrzymywanie gotówki bardziej atrakcyjnym w porównaniu z jej inwestowaniem. Wyższe stopy podniosą też wartość dolara, co sprawi, że amerykańskie przedsiębiorstwa będą mniej konkurencyjne – napisał. Co więcej, zdaniem Summersa „wcale nie jest pewne, że następnym ruchem Fedu będzie zacieśnienie polityki monetarnej”, a obecna sytuacja przypomina „wstęp do czegoś poważnego”, tak jak w latach 1997, 1998, 2007 i 2008 r.
Byłemu sekretarzowi skarbu w sukurs przyszedł Ray Dalio kierujący największym na świecie funduszem hedgingowym Bridgewater (200 mld dolarów aktywów). W poniedziałkowej nocie do klientów Dalio napisał, że jego zdaniem „następnym dużym ruchem w wykonaniu Fedu będzie raczej QE niż podwyżka stóp”.
- To pokazuje, że ludzie uzależnili się od quantitative easing jak od heroiny. Nie sądzę, aby którykolwiek członek FOMC chciał reagować zaledwie po jednym dniu spadków – tak pojawiające się w mediach apele zareagował były już prezes Fed z Dallas, Richard Fischer.
Kolarzom kończy się amunicja
W ubiegłorocznej zapowiedzi konferencji w Jackson Hole posłużyłem się analogią porównującą banki centralne do kolarskiego peletonu, który w czasie silnego wiatru woli jechać w grupie. Porównanie to nie straciło aktualności, jednak w świetle ostatnich wydarzeń banki centralne bardziej zdają się przypominać znajdujący się pod ostrzałem oddział, któremu brakuje amunicji.
Ostatnie spadki na giełdach w USA i Europie przypomniały klimat z początków kryzysu. Wtedy jednak banki centralne miały mnóstwo przestrzeni na cięcie stóp procentowych, a kiedy ten zasób został wyczerpany, sięgnęły po tzw. niekonwencjonalne instrumenty prowadzenia polityki monetarnej ze słynnym luzowaniem ilościowym na czele. Dziś sytuacja jest zgoła odmienna.
Obniżenie rekordowo niskich, acz wciąż zerowych/dodatnich, stóp procentowych stanowiłaby jeszcze większe pójście w nieznane. Nowe programy skupu aktywów dodatkowo rozdęłyby i tak gigantyczne bilanse banków centralnych i zwiększyły ich i tak dużą rolę na kolejnych rynkach.
Już teraz Bank Japonii jest w posiadaniu ponad jednej czwartej rządowych obligacji i jest największym właścicielem japońskiego długu publicznego. EBC, który - uchwalając w styczniu europejską wersję QE - odsunął od siebie „widmo” zacieśniania polityki, już niebawem może mieć problem ze znalezieniem właściwej ilości obligacji, aby zrealizować stawiane sobie cele. Przykłady z innych regionów świata można mnożyć. Rynek, na którym dominuje bank centralny zdolny kreować pieniądz z niczego, przemienia się w karykaturę rynku i równie dobrze można by oszczędzić sobie zachodu i wprost rozdawać nowo wykreowane pieniądze każdemu, kto ich potrzebuje (co oczywiście jest absurdem).
Nawet jeżeli uda się przeforsować kolejne gigantyczne zakupy aktywów, wciąż pozostaje pytanie o sens i skuteczność takich działań. Po tym jak TAF, TSLF, PDCF, AMLF, CPFF, TALF, QE czy LTRO nie uratowały świata, wiara w to, że kolejny program-skrótowiec, za którym kryją się miliardy dolarów czy euro, podoła zadaniu jest mocno wątpliwa.
Ekonomiści spoza głównego nurtu od samego początku podkreślali, że dosypywanie nowego pieniądza w najlepszym razie nie pomoże gospodarce, a w najgorszym zaprowadzi nas do totalnego załamania. Obecnie jednak do ich chóru dołączyli jak najbardziej mainstreamowi eksperci. W opublikowanym przed kilkoma tygodniami artykule Stephen D. Williamson, wiceprezes oddziału Rezerwy Federalnej w St. Louis, punktuje wady programów QE, stwierdzając m.in., że nie spowodowały oczekiwanego przez banki centralne wzrostu inflacji, która według nich uważana jest za konieczny warunek pobudzenia wzrostu gospodarczego.
Yellen pod ścianą
Niezależnie od rozwoju sytuacji na rynkach finansowych w najbliższych tygodniach, inwestorzy i komentatorzy i tak będą spoglądać w stronę banków centralnych. Te niegdyś stateczne (lub wręcz nudne) instytucje pełnią we współczesnych finansach rolę rozgrywających, a ich szefowie sławą dorównują czołowym politykom, a niekiedy sportowcom i gwiazdom rocka.
Każdy z ostatnich czterech prezesów Rezerwy Federalnej już na początku swojego urzędowania musiał się zmierzyć z poważnym kryzysem. Paul Volcker miał szok naftowy z lat 1979-80, Alan Greenspan załamanie rynku akcji z 1987 r., a Ben Bernanke kryzys 2007-08 r. Teraz przyszedł czas na Janet Yellen, która pole manewru ma bardzo małe.
Na koniec pragnę podkreślić, że absolutnie nie lituję się nad bankami centralnymi. To działania tych instytucji (na spółkę z politykami) w dużej mierze doprowadziły do każdego z ostatnich kryzysów, a następnie nie pozwoliły gospodarce i rynkom finansowym uruchomić mechanizmów samooczyszczających (czyt. bankructw odpowiednich podmiotów). Kolejne programy pomocowe generują - poza zwyżkami na odpowiednich rynkach aktywów - kolejne problemy, których konsekwencje odsuwane są w przyszłość.
Jak świat długi i szeroki, gospodarce i rynkom finansowym potrzebny jest moment oczyszczenia. Załamanie zaufania do banków centralnych – a to ono właśnie w najbliższych dniach zostanie poddane wielkiej próbie – to naturalny kandydat do roli katalizatora poważnych zmian. Niski stan amunicji w monetarnych magazynkach to nie problem, lecz nadzieja na to, że wreszcie doczekamy się powrotu zdrowszych fundamentów, na których oprze się następne odbicie.
