Analitycy są wyjątkowo podzieleni w prognozach środowej decyzji RPP. Niektórzy są przekonani, że Rada po raz drugi z rzędu pozostawi stopy procentowe na niezmienionym poziomie, inni - że dokona minimalnej podwyżki. Klucz do decyzji Rady może się skrywać w listopadowej projekcji inflacji przygotowanej przez ekspertów NBP.
[Aktualizacja 9.11.2022 r. godz. 18:25 RPP po raz drugi z rzędu zdecydowała o utrzymanie stóp procentowych NBP na dotychczasowych poziomach]
Przed miesiącem Rada Polityki Pieniężnej zaskoczyła ekonomistów i po 11 podwyżkach stóp procentowych z rzędu przerwała najbardziej agresywny cykl zacieśnienia polityki pieniężnej w XXI w. Podczas wystąpienia dzień po posiedzeniu RPP prezes Adam Glapiński podkreślał, że to nie oznacza końca cyklu, a członkowie Rady podejmą kolejną decyzję już po zapoznaniu się z nową projekcją inflacji.
Eksperci z Narodowego Banku Polskiego trzy razy w roku publikują obszerny dokument zawierający projekcje inflacji i PKB. Lipcowe wyliczenia analityków wskazywały, że dynamika wzrostu cen konsumpcyjnych osiągnie najwyższe tempo, bliskie 20 proc. w I kwartale 2023 r., a następnie zacznie szybko spadać i w 2024 r. wyniesie już "tylko" nieco ponad 4 proc.
Analizy ekonomiczne wskazują, że zmiany stóp procentowych banku centralnego istotnie przekładają się na dynamikę cen z opóźnieniem od czterech do sześciu kwartałów. Jeśli więc z modelu ekspertów będzie wynikało, że przy obecnym poziomie kosztu pieniądza w NBP, inflacja schodzi w tym okresie w okolice celu inflacyjnego (wynoszącego 2,5 proc. z dopuszczalnym odchyleniem o +/- 1 p.proc.), to "gołębie" z Rady dostaną argument za głosowaniem przeciw podwyżce, mimo że powrót do celu jest wpisany w mechanikę tego modelu ekonometrycznego. Lipcowa projekcja została przygotowana, gdy stopa referencyjna sięgała 6 proc. - w modelu nie uwzględnia się jej potencjalnych zmian w przyszłości.
Mandat NBP ogranicza się do dbania o stabilność cen, ale w praktyce istotny wpływ na decyzje członków Rady miewają oceny koniunktury gospodarczej, szczególnie obawy przed recesją czy wzrostem bezrobocia. Tymczasem wiceprezes banku Marta Kightley już w ubiegłym tygodniu ujawniła, że z listopadowej projekcji wynika, że tempo wzrostu gospodarczego ma być w przyszłym roku niższe, niż szacowano w lipcu (1,4 proc.). "Czeka nas silne spowolnienie" - powiedziała w wywiadzie dla money.pl.
Dlatego wielu analityków rynkowych przewiduje, że większość RPP opowie się przeciw podwyżkom stóp procentowych pomimo wciąż zaskakująco szybko przyspieszającej inflacji CPI, która w październiku zbliżyła się do 18 proc., a w lutym może przekroczyć 20 proc.
Zdaniem analityków Banku Ochrony Środowiskiem na pozostawienie stóp bez zmian wskazują "wypowiedzi niektórych członków RPP (Dąbrowski, Masłowska), że inflacja jest bliska szczytu, jej źródła leżą w większości w szokach zewnętrznych, zaś oczekiwane spowolnienie aktywności gospodarki spowoduje obniżenie inflacji w trakcie przyszłego roku do poziomu jednocyfrowego pod koniec 2023 r.".
"W naszej ocenie projekcja nie powinna pokazać scenariusza istotnie odbiegającego od tego, który Rada znała w październiku, gdy zdecydowała się na brak podwyżek. Jeśli wówczas nie zdecydowała się na kontynuację zacieśnienia, to dlaczego miałaby się zdecydować w listopadzie?" - pytają ekonomiści mBanku. "Jeśli projekcja pokaże znaczące odchylenie od celu w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej, to podwyżka o 25 pb. niewiele zmieni w zakresie wpływu na inflację i zmienne realne (tu przydałoby się silniejsze zacieśnienie, do którego trudno zebrać dziś większość w gronie RPP). Lekkie odchylenie od celu i cyzelowana podwyżka (po 25 pb.) byłaby dla nas na tyle niezrozumiała, że patrząc na niepewność projekcji w tak długim horyzoncie, tak mała skala ruchu przestaje mieć znaczenie" - oceniają.
Analitycy dodają również, że po niespodziewanej październikowej przerwie podwyżka mogłaby być "komunikacyjnym wyzwaniem".
"Nieco niefortunnie, wg zapowiedzi prezesa NBP Adama Glapińskiego sprzed miesiąca, ścieżka inflacji została zapewne przeliczona przy założeniu utrzymania tarczy antyinflacyjnej przez cały przyszły rok (co wtedy wydawało się naturalnym założeniem). Dni tarczy mogą być już jednak policzone i przynajmniej jej energetyczna część nie będzie przedłużona" - zauważają ekonomiści Santander Bank Polska.
"Oznacza to, że jeśli projekcja pokaże zejście CPI w 2023 r. poniżej 10% r/r, a tak mówiła wiceprezes NBP Marta Kightley, to po poprawce na zniesienie tarczy (wg nas +4 pkt. proc. w przypadku całej tarczy, +2,5-3 pkt. proc. jeśli część żywnościowa zostanie utrzymana), już tak nie będzie" - wyliczają. Jednak ich zdaniem dla RPP istotniejsze może być, "jak szybkie będzie zejście inflacji w 2024 r.".
Eksperci przywołują również wypowiedź Kightley, która stwierdziła, że "wydaje się, że obecny poziom stóp jest już wysoki". "Od wiceprezes NBP wiemy też, że w nowej projekcji bardzo słabo wygląda wzrost PKB w 2023 r. Jej zdaniem to, wraz z już dokonanym zaostrzeniem polityki pieniężnej, wystarczy, żeby odzyskać kontrolę nad inflacją i zapomnieć o dalszych podwyżkach" - parafrazują. "Skoro po zapoznaniu się z projekcją zarząd NBP nie widzi miejsca na dalsze podwyżki, to do tego samego wniosku dojdzie zapewne większość RPP" - podsumowują. "W grudniu też stopy mogą wg nas pozostać bez zmian" - dodają.
"W naszej ocenie decyzja co do parametrów polityki pieniężnej obarczona jest bardzo wysoką niepewnością. Uważamy, że istnieje przestrzeń do dalszych podwyżek stóp procentowych, biorąc pod uwagę negatywną ocenę perspektyw inflacji oraz warunki na rynku pracy. Zakładamy jednak, że na posiedzeniu w tym tygodniu RPP nie zmieni stóp procentowych, ponieważ Rada będzie chciała ocenić skutki dotychczasowych działań" - oceniają analitycy Banku Millennium.
"Powrót inflacji bazowej poniżej 3,5% r/r do końca 2024 r. w naszej ocenie jest mało prawdopodobnym scenariuszem przy obecnym policy mix. Oczekiwania inflacyjne w Polsce są już od dość dawna odkotwiczone, a polityka fiskalna i inne działania regulacyjne (m.in. wakacje kredytowe) są sprzeczne z ograniczeniem popytowej presji inflacyjnej i przestrzeni do przerzucania przez firmy kosztów na klientów. W takich uwarunkowaniach inflacja w Polsce utrzymywać się będzie na wysokim poziomie przez dłuższy czas, co będzie wymagało utrzymania restrykcyjnej polityki pieniężnej" - uzasadniają.
"Sądzimy, że większość w Radzie zechce poczekać na ostateczne decyzje dotyczące przedłużenia Tarczy antyinflacyjnej, podejścia rządu do cen gazu i innych elementów polityki fiskalnej. Zwolennicy pauzy w cyklu zacieśniania mogą także podnieść argument umocnienia złotego, jakie nastąpiło w ostatnich tygodniach. Naszym zdaniem jednak perspektywy inflacji wymuszą dalsze zwiększenie kosztu pieniądza w pierwszych miesiącach 2023 r." - dodają.
Stopy procentowe jednak w górę?
Ekonomiści, którzy przewidują pozostawienie kosztu pieniądza w NBP na dotychczasowym poziomie, dopuszczają jednak możliwość minimalnej podwyżki stóp.
"Z dotychczasowych wypowiedzi większości członków Rady rysuje się obraz braku chęci kontynuacji zacieśniania polityki pieniężnej i zwiększonego nacisku na perspektywy wzrostu gospodarczego i rynku pracy. Nie wykluczamy jednak całkowicie podwyżki stóp w tym tygodniu, a gdyby się ona zrealizowała to najpewniej byłaby niewielka i wyniosła, podobnie jak wrześniowa decyzja, 0,25 pkt proc." - dodają eksperci z Banku Millennium.
"Zakładamy, że Rada pozostawi stopy na niezmienionym poziomie, chociaż niewielka podwyżka (25 pb.), stanowiąca ruch dostrajający (fine-tuning), a nie wznowienie cyklu, także nie jest wykluczona. W obydwu wypadkach RPP zapewne będzie podkreślała bardzo dużą skalę dotychczasowych podwyżek oraz opóźnienia w transmisji impulsu monetarnego" - przewidują analitycy PKO BP. "Rada może też ponownie wskazać, że argumentem przeciw dalszemu podnoszeniu stóp NBP jest dalsze zacieśnianie polityki pieniężnej przez Fed i EBC, które ma dezinflacyjne oddziaływanie na polską gospodarkę, ponieważ nie powoduje deprecjacji złotego (wręcz przeciwnie, w ostatnich tygodniach następuje aprecjacja złotego)" - komentują.
Większość ankietowanych ekonomistów spodziewa się jednak minimalnej podwyżki stóp. Wśród nich są m.in. eksperci z ING Banku Śląskiego, Credit Agricole i Citi Handlowego zakładający w swoich scenariuszach bazowych, że Rada podniesie koszt pieniądza o 25 pb. Jako uzasadnienie wskazują nie tylko listopadową projekcję, ale i bieżące odczyty inflacji.
"Zakładamy, że po zapoznaniu się z listopadową projekcją oraz biorąc pod uwagę siłę presji na wzrost CPI i inflacji bazowej, którą sugerują wstępne szacunki październikowej inflacji, Rada zdecyduje się na podwyżkę stóp NBP o 25 pb." - piszą analitycy ING. "Oczekujemy, że RPP podniesie stopę referencyjną o 25 pb. do 7,00%. Wsparciem dla takiego scenariusza jest odnotowany w październiku silny wzrost inflacji ogółem i inflacji bazowej. Brak reakcji ze strony RPP będzie oddziaływał w kierunku utrwalenia wysokich oczekiwań inflacyjnych, co wydłużyłoby z kolei okres utrzymywania się wysokiej inflacji" - wtórują im koledzy z Credit Agricole.
Tak jedni, jak i drudzy dostrzegają jednak ryzyko pozostawienia stóp procentowych bez zmian, przywołując prognozy spowolnienia gospodarczego oraz wypowiedzi członków Rady, w których często pobrzmiewała niechęć do dalszego zacieśniania polityki pieniężnej. Takie głosy jak prof. Joanny Tyrowicz są w zdecydowanej mniejszości. "W obu wariantach decyzji będzie towarzyszył gołębi przekaz sugerujący bliskie zakończenie cyklu podwyżek stóp procentowych" - przewidują ekonomiści ING.
"Skoro zmieniają się fakty (presja jest inflacyjna wyższa, a bezrobocie niższe niż można było zakładać w czerwcu), to zasadne jest również pytanie czy dotychczasowe plany zakończenia cyklu są wciąż aktualne. Spodziewamy się, że na najbliższym posiedzeniu Rada może po raz kolejny podnieść stopy procentowe, jednak w niewielkiej skali (o 25 pb). Dużo ciekawsze będzie to, co RPP powie o kolejnych decyzjach" - oceniają analitycy Citi Handlowego.
W ostatnich tygodniach widocznie wzrosły za to rynkowe stopy procentowe, co sugeruje, że inwestorzy spodziewają się podwyżki stóp procentowych NBP.
Tradycyjnie nie znamy godziny publikacji decyzji Rady. Kilkadziesiąt minut później NBP opublikuje komunikat po posiedzeniu RPP, w którym znajdą się główne wnioski z listopadowej projekcji - centralna ścieżka inflacji oraz wzrostu PKB w latach 2023-24. Prezes Glapiński zabierze głos w czwartek o godz. 15:00.
Listopadowe posiedzenie będzie pierwszym od lutego spotkaniem Rady w ustawowym, 10-osobowym składzie. W październiku Sejm powołał w skład RPP poseł PiS Gabrielę Masłowską oraz byłą prezes PKO BP i Alior Banku Iwonę Dudę. Posiedzenie będzie jednodniowe, mimo że trzech członków Rady złożyło oficjalny wniosek o zwołanie posiedzenia dwudniowego. Na agendzie RPP jest nie tylko decyzja ws. stóp procentowych, ale również opinia do projektu budżetu państwa na przyszły rok, analiza listopadowej projekcji inflacji i PKB oraz zmiany w regulaminie RPP.
