Zarząd "przyklepał" słuszność spadków Energi

Adam Torchała2020-01-30 06:00redaktor Bankier.pl
publikacja
2020-01-30 06:00
fot. www.energa.pl / materiały dla mediów

W piątek ruszają zapisy w wezwaniu Orlenu na akcje Energi. Zarząd tej ostatniej spółki wydał pozytywną ocenę co do ceny proponowanej przez koncern paliwowy. Oświadczenie to można jednak traktować również jako przyznanie, że Energa to po prostu słaba spółka.

Orlen w wezwaniu oferuje 7 zł za każdą akcję Energi. Czy to dużo? Zdaniem inwestorów mało, bo obecna rynkowa cena Energi jest wyższa od propozycji Orlenu. We wtorek wieczorem na rynek trafił jednak dokument zawierający opinię zarządu Energi na ten temat. Zdaniem władz spółki zaproponowana przez Orlen cena odpowiada wartości godziwej spółki. Innymi słowy, zarząd nie ma obiekcji co do takiej wyceny spółki.

To o tyle ciekawe, że Energa jest po mocnych spadkach. Spółka jest o przeszło połowę tańsza niż na debiucie sprzed siedmiu lat, a tylko w trakcie ostatnich 12 miesięcy straciła 23 proc. swojej wartości. Zarząd, wydając wtorkową opinię, potwierdza zatem, że ogromny spadek wartości spółki jest uzasadniony. A przypomnijmy, mówimy tu o uszczupleniu wyceny spółki o 2,2 mld zł w dwa lata (obecna wartość Energi to 3 mld zł).

Energa jest po mocnych spadkach, ale zdaniem zarządu obecna wycena jest godziwa / Bankier.pl

Bazą dla oceny wydanej przez zarząd był raport Deloitte. Analitycy tejże firmy przebadali m.in. sprawozdania Energi, jej sytuację finansową, perspektywy i strategię. W ich opinii propozycja Orlenu mieści się w zakresie oszacowanej wartości godziwej. Raport był tylko opinią i miał liczne zastrzeżenia, w tym m.in. to mówiące, że nie jest to rekomendacja, na której akcjonariusze powinni opierać swoją decyzję dotyczącą odpowiedzi na wezwanie

Niegodziwe aktywa?

Tutaj rodzi się jednak podstawowe pytanie. Przy obecnej kapitalizacji wskaźnik C/WK (czyli cena do wartości księgowej) dla Energi to 0,28. Taka sytuacja nie jest normalna, wystarczy powiedzieć, że wskaźnik C/WK dla Warszawskiego Indeksu Giełdowego to 1,03, czyli kapitały własne (wartość księgowa) spółek są przeciętnie warte tyle, co cała spółka. To w miarę intuicyjny wynik, kapitał własny to bowiem nic innego jak aktywa pomniejszone o zobowiązania. Czyli - w ogromnym uproszczeniu - to, co ze spółki zostałoby po spłacie zobowiązań. W Enerdze aktywa pomniejszone o zobowiązania są w bilansie warte blisko 3,5-krotnie więcej niż spółka wyceniana jest na giełdzie

Co to oznacza? Albo coś jest nie tak z aktywami Energi (w rzeczywistości warte są mniej niż w bilansie), albo coś jest nie tak z wyceną (spółka jest zbyt tania, jak na posiadane przez siebie aktywa). To oczywiście spore uproszczenie, matematyka jest jednak bezlitosna. Jeżeli wynik dzielenia (C/WK) jest dużo niższy niż powinien (średnia dla innych spółek), to albo licznik jest zbyt niski, albo mianownik zbyt wysoki.

Wartość księgowa i kapitalizacja Energi mocno się "rozjechały". Skoro obecna wycena jest godziwa, to może pora na odpisy? / Bankier.pl

Jeżeli w powyższe rozważania wpleciemy wtorkową ocenę zarządu, który uważa, że proponowana przez Orlen cena odpowiada wartości godziwej spółki, pozostaje tylko jedna opcja. Zarząd swoimi słowami potwierdza zasadność wyceny, tym samym niski C/WK to efekt bardzo wysokiej wartości aktywów. W dużym uproszczeniu dziwi zatem, że Energa nie dokonuje odpisów. Obecna, zgodna z potwierdzoną przez zarząd wartością godziwą, wartość Energi to 3 mld zł, tymczasem aktywa pomniejszone o zobowiązania (publikowane przez ten sam zarząd w sprawozdaniu finansowym) przekraczają 10 mld zł. Wprawdzie wartości księgowej nie należy brać wprost jako wartości godziwej, różnica jest jednak ogromna (ponad 7 mld zł), co sugeruje, że z wyceną aktywów najprawdopodobniej jest coś nie tak. Księgi zaś, zgodnie z prawem, powinny się zgadzać.

Zarząd powiedział, bo musiał

Warto też wspomnieć, dlaczego w ogóle zarząd zajął w tej niewygodnej dla siebie kwestii stanowisko. Otóż wymaga od niego tego prawo - najpóźniej dwa dni przed rozpoczęciem zapisów na wezwanie zarząd musi przesłać na rynek komunikat zawierający opinię zarządu o wpływie wezwania na interes spółki oraz adekwatności wyceny. Teoretycznie zapis ten ma chronić akcjonariuszy mniejszościowych, bowiem to przecież zarząd najlepiej zna spółkę. Teoria to jednak jedno, praktyka zaś drugie. Bywa bowiem i tak, że zarząd ma mniejsze lub większe powiązania z wzywającym i wówczas opinia to zazwyczaj formalność.

Oczywiście posądzanie z góry zarządu Energi o złą wolę byłoby nadużyciem, tym bardziej że wsparł się on opinią Deloitte, czyli firmy dużej i znanej (choć - po aferze GetBack - o wątpliwej renomie wśród niektórych inwestorów). Należy mieć jednak świadomość, że Orlen i Energa mają tego samego głównego inwestora - Skarb Państwa. To rząd kontroluje te spółki i to z rządowym błogosławieństwem przeprowadzane jest wejście Orlenu w Energę.

Karty już rozdane?

Trudno było sobie zatem wyobrazić jakikolwiek opór ze strony zarządu Energi, tym bardziej że spółka ta - i to słowo nie będzie chyba nadużyciem - jest ostatnio bardzo pomiatana. Dlaczego? Przez ostatnie pięć lat w Enerdze było łącznie 11 prezesów (licząc z p.o.). Rodeo na najważniejszym stanowisku w spółce trwa w najlepsze, a to nie służy nie tylko budowaniu pozycji prezesa, ale także i zarządzaniu spółką.

Zarząd Energi wydał zatem opinię, bo musiał i nie należy się nią sugerować przy wezwaniu. Akcje spółki są zresztą obecnie wyceniane na GPW na 7,28 zł, co raczej nie wróży dobrze Orlenowi (oferuje 7 zł). Pakiet kontrolny - 51,51 proc. akcji - posiada jednak Skarb Państwa, a tutaj karty w sprawie wezwania są już zapewne dawno rozdane.

Źródło:
Adam Torchała
Adam Torchała
redaktor Bankier.pl

Redaktor zajmujący się rynkami kapitałowymi. Zdobywca tytułu Herosa Rynku Kapitałowego 2018 przyznanego przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Swoją uwagę skupia głównie na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie, gdzie trzyma rękę na pulsie nie tylko całego rynku, ale także poszczególnych spółek. Z uwagą śledzi również ogólnogospodarcze wydarzenia w kraju i poza jego granicami.

Tematy
Zapytaj eksperta o kredyt hipoteczny

Zapytaj eksperta o kredyt hipoteczny

Komentarze (22)

dodaj komentarz
waldek6868
Moim zdaniem kupno Energii przez Orlen wyglada na:po pierwsze na wykiwanie akcjonariuszy mniejszościowych Orlenu (pieniądze zamiast na dywidendę idą na zakup drugiej państwowej spółki)A po drugie jest to zasilanie napiętego budżetu.Właściciel pozostaje de facto ten sam tyle że zgarnia dużą kwotę Moim zdaniem kupno Energii przez Orlen wyglada na:po pierwsze na wykiwanie akcjonariuszy mniejszościowych Orlenu (pieniądze zamiast na dywidendę idą na zakup drugiej państwowej spółki)A po drugie jest to zasilanie napiętego budżetu.Właściciel pozostaje de facto ten sam tyle że zgarnia dużą kwotę pieniędzy.
khh
Co was taki dziwi? Oddaliscie wladze stadu pawianow, no to pawiany skacza i pohukuja, wymachuja kijami i psuja wszystko dookola. Jak moze sobie radzic spolka kierowana przez pawiana?
gerth
Kupowałem Energę po 22zł jeszcze w czasach kapitalizmu i to nie była zła cena. Odkąd wróciła komuna spółka straciła 2/3 swojej wartości - musiałem kilka razy rolować to kupując po 7zł i sprzedając po 9-11zł żeby nie mieć "tyłów" na tej pozycji.
Dziś 7zł to żart nie (wy)cena ale aktywa w komunistycznych
Kupowałem Energę po 22zł jeszcze w czasach kapitalizmu i to nie była zła cena. Odkąd wróciła komuna spółka straciła 2/3 swojej wartości - musiałem kilka razy rolować to kupując po 7zł i sprzedając po 9-11zł żeby nie mieć "tyłów" na tej pozycji.
Dziś 7zł to żart nie (wy)cena ale aktywa w komunistycznych krajach nie cieszą się zbytnią popularnością - może w końcu ktoś zrozumie dlaczego Ministerstwo Przekształceń Własnościowych z Lewandowskim na czele sprzedawało spółki za "śmieszne" pieniądze na początku lat 90-tych, dziś za śmieszne pieniądze mamy prawie cały WIG20 - w rezultacie pojedyńcze spółki prywatne w WIG20 wyglądają jak balony (CDP, Dino, LPP itd)
piotrzgdanska
1. Branie Deloitte po Getback to farsa
2. jak SP odda po 7 zł to zaskarżenie uchwały i nie znam się za bardzo ale chyba także podpada
pod trybunał stanu dla ministra ( niegospodarność )
3. mam nadzieje ze jest drugie dno i będzie drugie wezwanie już po cenie naprawdę godziwej
4. Same połączenie to dobra
1. Branie Deloitte po Getback to farsa
2. jak SP odda po 7 zł to zaskarżenie uchwały i nie znam się za bardzo ale chyba także podpada
pod trybunał stanu dla ministra ( niegospodarność )
3. mam nadzieje ze jest drugie dno i będzie drugie wezwanie już po cenie naprawdę godziwej
4. Same połączenie to dobra inicjatywa ale nie może być z krzywdą mniejszościowych udziałowców Energii i samego SP który straci na tej transakcji
5. Ten sam SP ( w końcu ciągłość państwa ) namawiał na kupno po 17 zł w IPO
gerth
ad1 - wprost przeciwnie, sprawdzili się, udowodnili że Deloitte powie wszystko (za odpowiednią kwotę oczywiście)
ad2 Bzdura, do tej pory żadna spółka energetyczna nie ma podobnej sprawy a nikt nie powie że w ostatnich 2 latach zarządy tychże działały na korzyść spółek a nie realizowały zamówienie politczne
ad3.
ad1 - wprost przeciwnie, sprawdzili się, udowodnili że Deloitte powie wszystko (za odpowiednią kwotę oczywiście)
ad2 Bzdura, do tej pory żadna spółka energetyczna nie ma podobnej sprawy a nikt nie powie że w ostatnich 2 latach zarządy tychże działały na korzyść spółek a nie realizowały zamówienie politczne
ad3. Ciężko powiedzieć czy podniosą, może trochę ale po co? Pakiet kontrolny wystarczy, Enea też nie ma całej Bogdanki, podniesienie ceny mogłoby skutkować oskarżeniem że SP dostał za mało a to największa groźba (Orlen to spółka kontrolowana przez reźim komunistyczny więc ma inne cele i ryzyka niż "normalnie")
ad4 Ciekawe dla kogo? Nie dość że monopole (oligopole) to jeszcze połączone. Połączenie skłania raczej do większej nieefektywności i podwyżek (dla klientów i gospodarki)
ad5. Ba! Gradowi też pomnika nie postawili za ubranie ulicy w JSW po 136zł (widocznie działa to tylko w jedną stronę - gdy za tanio)
AD6 - Energa jest sprzedawana tanio, bardzo tanio. Orlen pozyskuje dobre aktywa w dobrej cenie - to poniekąd łupienie Skarbu Państwa natomiast dzięki temu reżim komunistyczny zyska zastrzyk miliardów złotych na przetrwanie.kolejnych lat.
AD7 - Może o to chodzi, zj.... spólki i je wykupić - na szczęście dobra zmiana nie ma tyle szmalu, pomału jednak oligarchizuje nam się gospodarka.
mjwhite
A ile gotówki Energa ma w kasie?
pis_po_jedno_zlo
Same logiczne komentarze i same plusy, coś tu jest nie tak, towarzysze z Nowogrodzkiej przyzywam was;)
obeznany
Pisowskie trolle są aktywne tylko, gdy artykuł dotyczy Ziobry i jego kliki.
marianpazdzioch
Na koniec pisowscy komuniści będą łączyć banki z kopalniami. W tym kierunku to idzie. Absurd goni absurd w bantustanie. Pozakładali jakichś g. spółeczek, wprowadzili na "giełdę" i udają kapitalizm.
chipek
Raz na pół roku PiSowski " przygłupi złodziejaszek" uwłaszczał się na Enerdze (11 prezesów, 11 sowitych odpraw) i wiadomo że po tym czasie odejdzie, to znaczy jest tam tylko figurantem dla pieniędzy za które ma szczekać jak mu I Sekretarz tow. Kaczyński każe! Wyniki jak we wszystkich PiSuarowych spółkach,Raz na pół roku PiSowski " przygłupi złodziejaszek" uwłaszczał się na Enerdze (11 prezesów, 11 sowitych odpraw) i wiadomo że po tym czasie odejdzie, to znaczy jest tam tylko figurantem dla pieniędzy za które ma szczekać jak mu I Sekretarz tow. Kaczyński każe! Wyniki jak we wszystkich PiSuarowych spółkach, teraz zarządzanych przez dyletanta Sasina.

Powiązane: Tylko u nas

Polecane

Najnowsze

Popularne

Ważne linki