Dwa lata temu – 16 marca 2020 roku – WIG wyznaczył dołek covidowego krachu, po którym więcej niż podwoił swą wartość w ciągu następnych 18 miesięcy. Część inwestorów może liczyć na powtórkę tego scenariusza. Obawiam się jednak, że czeka ich zawód.
24 lutego – w dniu rosyjskiej napaści na Ukrainę – WIG zaliczył „wojenny krach”, spadając o 10,76%. Była to druga najgorsza sesja w historii. Silniejszy dzienny spadek wystąpił tylko raz: 12 marca 2020 roku, gdy WIG zanurkował o 12,65%. Co więcej, ukraiński krach miał miejsce równo w dwa lata po rozpoczęciu „covidowej bessy”, kiedy to zaczęła się giełdowa panika związana z narzuceniem polityki lockdownów paraliżujących funkcjonowanie gospodarki.
Podobnie jak dwa lata temu, także teraz padł na nas strach. Tym razem nie był to strach przed niewidocznym gołym okiem koronawirusem, lecz lęk przed wojną i rosyjską agresją. W Polakach obudziły się „genetyczne wspomnienia” września 1939 roku. Przed stacjami paliw i bankomatami ustawiły się długie kolejki, a ze sklepów znów zaczęły znikać towary pierwszej potrzeby. Wraz z krachem na GPW załamały się notowania polskiego złotego - kursy euro i franka szwajcarskiego ustanowiły nowe rekordy wszech czasów.
„Kupuj, gdy leje się krew”
W „kryzysowy” tryb przełączyli się giełdowi inwestorzy, którzy szybko rozpoczęli poszukiwania nowych „Mercatorów” i innych inwestycyjnych pomysłów analogicznych do covidowych gwiazd z 2020 roku. Przypomniano sobie także o rajdach, jakie dwa lata temu przeżyły notowania takich spółek Pamapol (konserwy) czy Makarony Polskie. Podobieństw do marca 2020 zatem nie brakowało i wielu oczyma wyobraźni już liczyło zyski podobne do tych, jakie dało się zainkasować w ramach covidowej hossy.
- Najlepszy czas na kupowanie akcji jest wtedy, gdy na ulicach leje się krew – to inwestycyjne powiedzonko przypisywane XIX-wiecznemu bankierowi Nathanowi Rothschildowi często rozumiane jest dosłownie. Chodzi w nim o to, że najlepszym czasem na kupowanie są okresy paniki, którym towarzyszą nadzwyczajne i często tragiczne wydarzenia. Takie jak oblężenie Kijowa i wojna toczona na terenach wschodniej Ukrainy. Dodatkowo teraz w masowej pamięci nie tylko polskich inwestorów indywidualnych są całkiem świeże wspomnienia z szybkiego odbicia i spektakularnej hossy, jaka stała się udziałem rynków finansowych po marcu 2020 roku. Obawiam się tylko, że tym razem tak łatwo nie będzie.
Nic dwa razy (z rzędu) się nie zdarza
Giełdowy inwestor zwykle przypomina tych generałów, którzy zawsze są znakomicie przygotowani na poprzednią wojnę. Ale nowe konflikty zwykle zaskakują dowódców, ponieważ toczą się według odmiennych reguł. Podobnie jest na rynku. Wielu jego uczestników ma w pamięci stare schematy i postępuje według tych samych reguł, które sprawdziły się przy poprzednim kryzysie. Czasami to działa, a czasami nie za bardzo. Obawiam się, że tym razem nie czeka nas powtórka hurraoptymizmu z wiosny ’20. A to dlatego, że tamten kryzys znacząco różni się od obecnego i to w dodatku w kilku istotnych punktach.
Po pierwsze, krach z zimy ’20 był kulminacją trwającej od ponad dwóch lat bessy. Szczyt poprzedniej hossy wypadł w styczniu 2018 roku, a po październiku ’18 polski rynek akcji poruszał się głównie w bok, aż do covidowej paniki. Obecna bessa trwa raptem cztery miesiące i WIG zdążył spaść tylko o 27% (licząc po śródsesyjnym minimum z 24 lutego) względem szczytu wszech czasów. Dla mnie to trochę za mało i za szybko, aby obwieścić koniec rynku niedźwiedzia.
Po drugie, jesteśmy w zupełnie innym punkcie cyklu koniunkturalnego. Covidowa recesja stanowiła domknięcie cyklicznego spowolnienia gospodarczego, jakie w Polsce i na świecie obserwowaliśmy od jesieni 2018 roku. Teraz jesteśmy tuż za szczytem postcovidowego boomu gospodarczego. W danych makroekonomicznych nie zobaczyliśmy jeszcze jakiegokolwiek spowolnienia ekspansji ekonomicznej. Przed wojną w Ukrainie nasza gospodarka pędziła w tempie 7% rocznie i dopiero w nadchodzących kwartałach zobaczymy istotnie wolniejszy wzrost gospodarczy. Ale już na przełomie lat 2022/23 Polsce i światu grozi recesja wywołana drogimi paliwami, falą błędnych inwestycji z ostatniego boomu, sytuacją w Chinach i wyższymi stopami procentowymi.
Po trzecie, tamten kryzys był deflacyjny, a ten jest inflacyjny. Latem 2020 światowa gospodarki na kilka tygodni została „zamrożona”. Ten lockdownowy paraliż zmroził nie tylko aktywność ekonomiczną, ale też ceny - zwłaszcza surowców. Wystarczy przypomnieć sobie kwiecień ’20 i ropę naftową wycenianą na mniej niż zero. Teraz inflacja CPI w wielu dużych krajach świata zbliża się lub już przekracza 10% w skali roku, a ceny surowców rosną w tempie niewidzianym od 2008 roku. Takiego powiewu inflacji w krajach rozwiniętych nie widzieliśmy od 40 lat. Doświadczenia historyczne uczą, że raczej nie jest to dobry czas dla rynku akcji.
Po czwarte, wtedy banki centralne dokonały bezprecedensowego poluzowania polityki monetarnej, czemu towarzyszyła orgiastyczna ekspansja wydatków publicznych. Biliony wykreowanych z niczego dolarów i euro zalały wtedy rynki finansowe i realną gospodarkę za pośrednictwem nadzwyczajnych covidowych dodatków, dotacji i zasiłków. Teraz tego wszystkiego nie będzie. Zadłużone po uszy rządy nie będą mogły tak swobodnie zwiększać wydatków. Zresztą znaczna część ekspansji fiskalnej trafi na bezproduktywne z ekonomicznego punktu widzenia nakłady na wojsko. Ale najważniejszą różnicą jest to, że teraz banki centralne zmuszone są podnosić stopy procentowe, co w przeszłości praktycznie gwarantowało bessę na rynku akcji. Sądzę, że taka bessa dopiero się rozpoczyna, a nie kończy.
Po piąte, covid był kryzysem globalnym. Wojna rosyjsko-ukraińska również niesie ze sobą globalne konsekwencje (wzrost cen paliw i żywności, podwyższona inflacja cenowa, etc.), ale zasadniczo jest to kryzys lokalny, szczególnie istotny dla Rosji i Europy, ale (przynajmniej póki co) bez większego i bezpośredniego przełożenia na Stany Zjednoczone, Azję i Amerykę Łacińską. W 2020 roku reakcja banków centralnych na całym świecie była praktycznie taka sama: ciąć stopy równo z trawą i zalewać gospodarkę świeżym pieniądzem. Teraz każdy region świata będzie reagował nieco inaczej, więc rynki finansowe zamiast jechać w jednym peletonie, zapewne podążą w różnych kierunkach. A największymi przegranymi najprawdopodobniej zostaną rynki europejskie, jako te najbardziej powiązane gospodarczo z Rosją.
Reasumując, uważam, że Europę czeka recesja, której rynki akcji jeszcze nie zdążyły zdyskontować. Mieszanka kryzysu energetycznego, wygasania czynników postcovidowego boomu oraz podwyżki stóp procentowych stawiają w trudnym położeniu także gospodarkę Polski. A przecież od dawna „wiadomo”, że akcje na GPW kupuje się dopiero na cyklicznym dołku rocznej dynamiki PKB Polski, do którego nam jeszcze bardzo daleko.
Do tego rosnące stopy procentowe zwiększają względną atrakcyjność obligacji. Jeszcze rok temu akcje giełdowych spółek przynoszące 6-7% stopy dywidendy wydawały się bezapelacyjnie lepszą alternatywą od płacących 1-2% obligacji skarbowych. Ale teraz rynkowe papiery Skarbu Państwa oferują ponad 5% rocznie, a obligacje korporacyjne płacą nawet 8-9%. Jest więc nad czym się zastanawiać. A to przecież jeszcze nie koniec podwyżek stóp procentowych w NBP. To wszystko skłania mnie ku wniosku, że lutowy krach nie wyznaczył dołka bessy i że w tym momencie trudno jest liczyć na spektakularną hossę, jakiej doświadczyliśmy po marcu 2020. Stawiam, że to będzie rynek intensywnie testujący cierpliwość inwestorów i że owa cierpliwość popłaci dopiero po dłuższym czasie. Wynagrodzeni mogą zostać ci, którzy potrafią utrzymać w rękach gotówkę przy inflacji CPI przewyższającej 10% rocznie.
