Gdy upadał Lehman Brothers, wszyscy na rynku od ponad roku wiedzieli, że w amerykańskim sektorze mieszkaniowym mamy do czynienia z poważnym kryzysem. Nie zdawano sobie tylko sprawy z tego, jak wielkie spustoszenie może on spowodować.
Dziś może być podobnie. Gdzieś na świecie pewnie trwa już jakiś kryzys, który za jakiś czas wypełznie na czołówki portali informacyjnych i doprowadzi do zakończenia hossy na rynkach finansowych i cyklu ekspansji w realnej gospodarce. „10 lat po Lehmanie” zastanawiamy się, gdzie takowy wybuch może się pojawić. Szukaliśmy miejsc o dużej nierównowadze, nadmiernie zadłużonych i wcale niekoniecznie ignorowanych przez mainstream, więc proszę nie narzekać na brak zaskoczeń.
5. Chiny
Imponujący wzrost gospodarczy Państwa Środka od lat zasilany jest "kredytową kroplówką". W 2009 r. globalny kryzys zatrzymał się na Wielkim Murze właśnie dzięki bezprecedensowej ekspansji zadłużenia. Kolejna fala kredytu zalała gospodarkę w latach 2012-16. Stosunek zadłużenia sektora publicznego, przedsiębiorstw niefinansowych i gospodarstw domowych do PKB wzrósł wówczas (oficjalnie!) ze 181,1 proc. do 255,3 proc.
W 2015 r. zagrożenie oficjalnie uznali włodarze z Pekinu, a rok później podjęli pierwsze poważne próby delewarowania, które skoncentrowały się na sektorze przedsiębiorstw oraz walce z bankowością cienia. Chińska gospodarka okazała się jednak tak mocno uzależniona od zastrzyków kredytu, że koniunktura wyraźnie się pogorszyła, co w obliczu eskalacji konfliktu handlowego z Waszyngtonem skłoniło władze do rezygnacji z procesu oddłużania.
Na szczęście liderzy Państwa Środka nie zdecydowali się na kolejny ogromny program stymulacyjny, a podjęli bardziej subtelne działania na kilku polach - przede wszystkim poluzowali politykę monetarną i fiskalną oraz mocniej chwycili gospodarczą kierownicę państwa - nie rezygnując przy tym całkowicie z robienia porządku w sektorze finansowym.
Na razie Pekin radzi sobie całkiem nieźle z balansowaniem między stymulowaniem gospodarki a powstrzymywaniem wybuchu kryzysu finansowego. Ale nie ma się, co dziwić - Chiny mają w tym w końcu wieloletnią wprawę. Tym razem marsz nad przepaścią może się jednak okazać trudniejszy, bo liną, po której kroczą Chińczycy, chybocze wiatr z USA.
4. Włochy
Największy dłużnik naszego kontynentu – ponad 2,3 biliona euro długu publicznego, czyli 132% produktu krajowego brutto. „Chory człowiek Europy”, od początku XXI wieku pogrążony w kryzysie gospodarczym (realny PKB na mieszkańca w 2017 roku wciąż był o 3,6% niższy niż w roku 2000). Kraj absurdalnych regulacji prawnych, patologicznej biurokracji i wysokich (choć regularnie unikanych) podatków. Oto Włochy, kraj wiecznego kryzysu, którego na tej liście zabraknąć nie mogło. To kraj „za duży, aby upaść” i równocześnie zbyt duży, aby go uratować.
Ponadto Włochami targa permanentny kryzys polityczny, praktycznie uniemożliwiający jakiekolwiek zmiany skostniałego modelu gospodarczego. W Italii łatwiej jest rozwieść się z żoną, niż zwolnić pracownika – kraj plasuje się na 137. pozycji w rankingu wolności rynku pracy opracowanym przez Heritage Foundation. Przeregulowana gospodarka, wysokie podatki, olbrzymie wydatki socjalne i nadmierne zadłużenie połączone z brakiem możliwości kreacji własnego pieniądza – toż to niemal idealny przepis na załamanie gospodarcze.
Dodajmy do tego robiący bokami sektor bankowy. Na koniec 2017 roku niespłacane długi stanowiły 14,4% portfela kredytowego włoskich banków. To i tak lepiej niż dwa lata wcześniej, gdy wskaźnik ten przekraczał 18%. Ale nadal to poziom bardzo wysoki i potencjalnie niebezpieczny dla włoskiego sektora bankowego.
3. Rynki wschodzące
Kryzys „emerdżingów” trwa zasadniczo od początku 2018 roku. Zaniepokojony sytuacją w Turcji i Argentynie zagraniczny kapitał ewakuuje się z klasy aktywów zwanych „rynkami wschodzącymi”. Czyli tymi krajami rozwijającymi się, które w perspektywie następnych 20-30 lat mają szansę osiągnąć status gospodarek rozwiniętych.
Rynki wschodzące po części same są sobie winne. W czasach taniego i łatwego kredytu w Rezerwie Federalnej zachłysnęły się dolarowym długiem. W latach 2008-17 zadłużenie zagraniczne „emerdżingów” zwiększyło się z niespełna 4,8 bln USD do 8,25 bln USD. Teraz za sprawą podwyżek stóp procentowych w USA ten dług staje się coraz droższy w obsłudze. Dodatkowo sprawę pogarsza odpływ zagranicznego kapitału, który osłabia lokalne waluty, co potęguje problemy z obsługą zadłużenia denominowanego w walutach obcych. Ofiarą takiego samonapędzającego się kryzysu padły w tym roku już Turcja oraz Argentyna.
Rynek już typuje następnych kandydatów na ofiary kryzysu rynków wschodzących. Wskazywane są kraje o wysokim zadłużeniu zagranicznym, sporym deficycie na rachunku bieżącym i kłopotami z jakością aktywów w sektorze bankowym. Według tych kryteriów kolejnymi ogniskami zapalnymi mogą stać się Indie, Indonezja, RPA i Malezja – to lista opracowana przez ekonomistów Societe Generale. Za bezpieczne uznali oni Tajlandię, Koreę, Rosję i Chiny. Polska wraz z innymi krajami naszego regionu znalazła się w strefie umiarkowanego ryzyka – mamy na ogół neutralne lub dodatnie saldo rachunku bieżącego oraz rozsądne salda fiskalne, ale zarazem jesteśmy silnie uzależnieni od zagranicznych pożyczek.
2. Europejski system bankowy
Włoskie banki-zombie mogą stać się katalizatorem zapaści całego europejskiego sektora bankowego. Problemy z rentownością mają także inne banki „zbyt duże, aby upaść”. Listę otwiera Deutsche Bank, którego wartość rynkowa od początku roku spadła o 39%. Tuż zanim kroczy także niemiecki Commerzbank (-30%) oraz holenderski ING (-30%) przed bankami hiszpańskimi: BBVA (-26%) i Santanderem (-22%). Szorujące po pokryzysowych minimach wyceny europejskich banków jasno sugerują, że coś jest na rzeczy.
Według danych europejskiego nadzoru finansowego banki ze strefy euro na koniec I kw. 2018 roku siedziały na starcie 688 mld euro niespłacanych długów (NPL). Co prawda na tym froncie w ostatnich kwartałach nastąpił wyraźny postęp: jeszcze rok wcześniej NPL sięgały 865 mld euro, a w roku 2016 przekraczały bilion euro.
Weźmy jednak poprawkę na to, że przełom 2017/18 w Europie był okresem najszybszego wzrostu gospodarczego od przynajmniej dekady. Gdy sytuacja makroekonomiczna wróci do normy (czyli w najlepszym razie wzrost PKB wyniesie 1,5-2,0%), to i kondycja banków może się pogorszyć. Nie wspominając już o scenariuszu, w którym strefa euro pogrąża się w następnej recesji. Zatem przy tak napiętej sytuacji wystarczy niewielki wstrząs, aby cały ten bankowy domek z kart runął.
1. Czarny łabędź
Mianem „czarnego łabędzia” ekonomiści zwykli określać zdarzenie bardzo mało prawdopodobne przynoszące katastrofalne skutki dla gospodarki lub rynku finansowego. Równocześnie to wydarzenie, które zasadniczo samo w sobie nie jest czymś niewyobrażalnym. „Połączenie niskiej przewidywalności i znacznych skutków dla otaczającej rzeczywistości czyni Czarnego Łabędzia wielką zagadką” - pisze Nassim Nicholas Taleb, autor książki o tym samym tytule i twórca koncepcji „czarnego łabędzia”.
W poprzednich latach na polowanie na „czarne łabędzie” wypuszczał się Michał Żuławiński, który w styczniu 2016 roku trafnie przewidział brexit, prezydenta Trumpa. Sam nie pokuszę się o podobne typy. Ale istnieje kilka takich wydarzeń, o których wszyscy wiemy, że mogą się światu przytrafić, ale których chyba nikt nie wlicza do podejmowanego ryzyka inwestycyjnego. To takie katastrofy, które pewnie nie zniszczą naszej cywilizacji, ale które zapewne doprowadziłyby do dramatycznego repricingu na rynkach finansowych.
Wyobraźmy sobie na przykład potężne trzęsienie ziemi w Kalifornii, które niszczy siedziby Apple’a, Google’a czy Facebooka. Co wtedy stałoby się z notowaniami akcji spod szyldu FAANG? Albo zimę wulkaniczną podobną do tej, jaka dotknęła Europę w roku 1816 po erupcji wulkanu Tambora. Katastrofalna w skutkach byłaby współcześnie burza magnetyczna na Słońcu taka, jaką zaobserwowano w roku 1859. Nie wiem, jak wyglądałby współczesny rynek finansowy, gdybyśmy na kilka tygodni (albo nawet miesięcy) utracili możliwość korzystania z urządzeń elektronicznych. Że już o "klasycznym" zderzeniu Ziemi z asteroidą nie wspomnę - to przecież wszyscy widzieliśmy na filmach.
Przeczytaj także
