Po raz ostatni z tak silną sekwencją spadkową na warszawskiej giełdzie mieliśmy do czynienia między lipcem i wrześniem 1998 r., kiedy wybuchł kryzys rosyjski. Wtedy po silnych spadkach nastąpiło jednak równie dynamiczne odbicie. Czy tym razem jest inaczej? Czy przecenione akcje warto już kupować?
– Nie wiem – odpowiada z rozbrajającą szczerością Mark Mobius, znany na świecie inwestor, który od dwudziestu lat zarządza funduszami inwestycyjnymi Franklin Templeton Investment, a od trzydziestu namawia do lokowania na rynkach wschodzących Azji, Ameryki Południowej, a od czasu przemian – także Europy Wschodniej.
– To pytanie do astrologa – kwituje pytanie Piotr Kuczyński, główny analityk firmy Xelion. Doradcy Finansowi, nie kryjąc swoich sceptycznych poglądów na temat perspektyw rynku akcji.
Te dwie wypowiedzi zwolenników byka i niedźwiedzia idealnie pasują do jednego z pierwszych zdań książki „Analiza techniczna rynków finansowych” pióra Johna Murphy’ego: „W przełomowych momentach na rynku nikt lub prawie nikt nie wie, co dokładnie i dlaczego się dzieje” – to zdanie tłumaczy, według Johna Murphy’ego, wyższość analizy technicznej nad fundamentalną.
Natura ludzka nie pozwala jednak przejść obojętnie nad pytaniem „dlaczego?”. Aby znaleźć na nie odpowiedź, trzeba spojrzeć dalej i zainteresować się nie tylko losem naszej giełdy, lecz i światowego systemu finansowego. Oficjalnie obowiązująca doktryna – pod którą się podpisze większość analityków – wiąże wyprzedaż akcji na rynkach wschodzących z podnoszeniem stóp procentowych przez Komitet Otwartego Rynku (ang. FOMC – amerykański odpowiednik naszej Rady Polityki Pieniężnej). Dlaczego jednak wstrząs na rynkach finansowych wywołała dopiero któraś kolejna podwyżka? Dlaczego nie doszło do niego wcześniej?
– Po prostu osiągnięty został punkt krytyczny – uważa Piotr Kuczyński. – Rynek dojrzał do realizacji zysków i przeniesienia kapitału w bezpieczne instrumenty finansowe, takie jak amerykańskie obligacje.
Kiedy dokładnie rynek osiągnął ów punkt krytyczny? Oto historia pewnego znanego i dużego izraelskiego przedsiębiorcy Eliezera Fishmana, która nie schodziła z pierwszych stron lokalnych gazet. Otóż za pośrednictwem dwóch kontrolowanych przez siebie spółek giełdowych wystawił on na początku maja gigantyczną opcję walutową o wartości 3 mld euro, której warunki zakładały jej pełną wykonalność (opcja reverse knock in), jeżeli turecka lira straci na wartości wobec dolara kanadyjskiego 15 proc. w ciągu zaledwie trzech tygodni. Opcja wydawała się całkiem bezpieczna. A jednak... 23 maja spadek liry (także wobec euro i innych walut) sięgnął 16 proc., natomiast nieszczęsny przedsiębiorca zmuszony został do pokrycia strat z opcji sięgających 500 mln dolarów… amerykańskich.
– Mam znacznie więcej pieniędzy – oświadczył wówczas Fishman i zapewnił, że zamierza co do szekli spłacić z prywatnych środków dług wobec banków i spółek.
Mimo to, nawet jak na rynek walutowy, 500 mln dol. to ogromna kwota (dla porównania: to roczny zysk PKO BP lub Pekao SA), zwłaszcza że mówimy o tureckiej lirze, która nie jest walutą tak płynną jak euro, czy choćby polski złoty. Pokusa zarobienia pieniędzy była tak duża, że banki, które kupiły opcję od Fishmana, mogły grać na rynku walutowym przeciw niemu, przyczyniając się do spadku wartości liry. Okoliczności ku temu były wręcz wymarzone.
Błyskawiczny upadek fortuny rzutkiego biznesmena mógł się stać wstępem do powstania zamieszania na rynkach wschodzących. Czas wystawienia i realizacji opcji Fishmana pokrywa się bowiem co do dnia ze spadkami na giełdach tego regionu.
Skąd taka zbieżność? Turcja jest postrzegana jako jeden z bardziej ryzykownych rynków wschodzących – z powodu wysokiej inflacji. Kiedy turecka lira zaczęła w szybkim tempie tracić na wartości, topniały również ulokowane na tureckiej giełdzie pieniądze zagranicznych inwestorów. Jedyną radą było ich wycofanie, a więc sprzedaż aktywów. Ponieważ rzecz dotyczy inwestorów globalnych, do wyprzedaży podłączyły się kolejne rynki i bardzo szybko gorączka ogarnęła bez mała cały świat, który jednak nie wiedział o istnieniu Fishmana i potrzebował jakiegoś wyjaśnienia tej panicznej reakcji. Podniesienie stopy procentowej przez USA i niewiele mówiący komunikat FOMC na temat kolejnych podwyżek pasowały do tej układanki jak ulał.
Bez względu na to, czy Eliezer Fishman zapisze się w historii świata finansowego jako motyl, który uderzeniem skrzydła wywołał huragan, czy też po prostu jako pierwsza ofiara tego huraganu, z majowej lekcji daje się wyciągnąć dla wszystkich dwa pouczające wnioski. Pierwszy – rynki finansowe całego świata reagują bardzo harmonijnie na te same bodźce, drugi – reagują na nie bardzo nerwowo.
Jakie jest źródło tych wielkich emocji? Przecież gospodarka światowa rozwija się, aż miło. O 5,2 proc. wzrósł PKB w USA (i w Polsce) w I kwartale 2006 r., na rynkach azjatyckich nie widać sygnałów ekonomicznego przesilenia, podobnie w Ameryce Południowej i Europie Wschodniej.
– Rynki wschodzące rozwijają się o wiele szybciej od rozwiniętych – dowodził Mark Mobius, kiedy pod koniec maja po raz kolejny gościł w Warszawie, tym razem opowiadając o swoich funduszach doradcom Open Finance. – Koszty pracy są w nich dużo niższe, więc napływają do nich inwestycje. Rośnie również PKB per capita, a co za tym idzie – także wydatki obywateli tych krajów. Warto zatem uczestniczyć w tym rozwoju i czerpać z niego korzyści, choćby dla dywersyfikacji ryzyka.
Zasługujemy na więcej. Dlatego że oprócz tych atutów, przypisanych rynkom wschodzącym i niejako należącym się nam urzędowo, mamy swoje własne. To zastrzyk 60 mld euro z funduszy unijnych w ciągu kilku najbliższych lat, coraz lepsza struktura handlu zagranicznego, wzrost pensji i wydatków detalicznych itd. Czy inwestorzy zagraniczni tego nie widzą? Dlaczego hossa miałaby się skończyć już teraz, skoro brak objawów przesilenia?
– Zaszła bowiem za daleko – gasi optymistów Piotr Kuczyński. – Jeżeli się weźmie pod uwagę zyski spółek za I kwartał, nie uwzględniając banków i firm surowcowych, to okaże się, że ich łączna wartość spadła o 6 proc., podczas gdy WIG20 zyskał 80 procent. Ten etap hossy nie ma podstaw fundamentalnych. Korekta była wręcz konieczna. Czy miedź może zdrożeć o 80 proc. w ciągu dwóch miesięcy (marzec – maj) z racjonalnych powodów?
Zgodne w ostatnich tygodniach (ale także latach) działanie inwestorów wskazuje nie tylko na to, że identycznie interpretują oni zdarzenia zachodzące na rynkach finansowych, lecz również na wspólne źródło kapitału, który za tymi zmianami stoi. Nie ma w tym tajemnicy. To niskie stopy procentowe zwabiły kapitał, zamrożony wcześniej w bankach i nieruchomościach.
Teraz, gdy stopy procentowe rosną nie tylko w USA, ale także w strefie euro oraz Szwajcarii, kapitał wraca do kraju jego pochodzenia, aby spłacić dług zaciągnięty na inwestycje. A równocześnie wśród inwestorów narasta awersja do ryzyka. Pieniądze znów zaczynają trafiać na lokaty i w obligacje, których rentowność...
Ale, ale... Czy w tym rozumowaniu nie kryje się aby jakiś haczyk? Inwestorzy mieliby dobrowolnie zrezygnować z 30-, 40-, a nawet 60-proc. zysków, osiąganych w ciągu roku np. przez fundusze działające w Azji i naszym regionie Europy, by zadowolić się 5 proc. na lokacie? I to przy rozwijającej się gospodarce? Odessanie z rynku kapitału z powrotem do banków wymagałoby chyba o wiele większych zachęt. I tu tkwi sedno sprawy. Inwestorzy nie tylko że nie będą zadowoleni z 5-proc. rentowności obligacji, ale część z nich nawet nie rozważy takiej możliwości inwestycyjnej – do ich dyspozycji jest prawie 9 tys. funduszy hedgingowych, których aktywa rosną o 15 proc. rocznie (w przeglądarce internetowej pod hasłem „hedge funds” kryje się 1,1 mln stron).
Wykorzystując stopień zaawansowania rynków finansowych, mogą one zarabiać zarówno na wzroście, jak i na spadku cen surowców, akcji, obligacji, indeksów, stóp procentowych czy czegokolwiek, co ma odpowiednią płynność. Bowiem w ostatnich latach fundusze hedgingowe stały się tak potężnymi graczami, że potrzebują najbardziej płynnych rynków. Takich jak surowcowe i walutowe, gdzie najczęściej inwestują pieniądze.
A mają co inwestować. Na koniec 2005 r. fundusze tego typu zarządzały kwotą 1,1 bln dol. (10 proc. budżetu USA), a dokonując inwestycji, korzystają w większości z mechanizmów dźwigni finansowej. De facto uwalniają więc kwoty wielokrotnie większe. To zaś, że lokują elastycznie i kierunek ruchu cen jest dla nich sprawą drugorzędną, pomaga im wykorzystać finansową „masę” do samodzielnego kreowania trendów lub przynajmniej do ich zdynamizowania.
Tylko co to ma wspólnego z nami? Czy odwrót kapitału z rynków wschodzących może pokonać naszą hossę? Przecież mamy bogate i stale zasilane fundusze emerytalne, liczne fundusze inwestycyjne, do których wciąż napływają pieniądze. Czy to nie wystarczy?
– Obawiam się, że nie – uważa Piotr Kuczyński. – Jeśli spadki na giełdzie się utrzymają, uczestnicy funduszy także zaczną wycofywać pieniądze i akcje trzeba będzie sprzedawać. Tempo spadków może się jeszcze zwiększyć.
Czy stoimy więc na straconej pozycji? Czy czeka nas los Fishmana, który przegrał tak naprawdę z kapitałem globalnym? Niekoniecznie.
– My nie kupujemy ani krajów, ani branż, ani hossy, ani bessy – mówi otwarcie Mark Mobius. – Kupujemy spółki. Dobre plany, kompetentne zarządy. A takie zakupy bronią się również w ciężkich czasach.
To jest kwintesencja inwestowania. Dobry inwestor potrafi znaleźć dobre spółki, których akcje nie są przewartościowane, i cierpliwie czekać na efekty. Trend rynkowy czy stan gospodarki może te efekty przyspieszać lub opóźniać, ale nie całkowicie wytłumić.
Jaki wniosek można wyciągnąć z majowej lekcji? Ci inwestorzy, którzy dokonują wyborów samodzielnie, świetnie wiedzą, czy kupili akcje, „bo była hossa”, czy też raczej dlatego, że wierzą w perspektywy spółek. Ci zaś, którzy do inwestycji potrzebują pośredników, muszą się przyzwyczaić do myśli, że w dzisiejszym świecie oznacza to grę z trendem – zgodnym z kierunkiem globalnego przepływu kapitału.
Bo wprawdzie wszyscy zarządzający funduszami zapewniają, że w długim terminie każda inwestycja się zwróci, ale kto da gwarancję, że np. tona miedzi będzie jeszcze kiedykolwiek kosztowała 8,8 tys. dol., a jedna akcja KGHM – aż 125 złotych?
Emil Szweda
Źródło:
