Kończy się hossa na obligacjach

Komentarz pożegnalny

Po długim okresie konsolidacji w przedziale 4,07-4,17 kurs koszyka wyłamał się dołem, co skutkowało szybkim zjazdem na południe. Ale o tym już wspominałem tydzień temu. Po raz kolejny okazuje się, że długotrwały marazm jest przyczynkiem do gwałtownych zmian cen instrumentów finansowych w sytuacji, gdy naruszone zostanie status-quo wynikające z analizy technicznej. Proszę nie pytać mnie, dlaczego tak się stało, że złoty zamiast słabnąć pokazał lwi pazur. Ja po prostu odpowiedzi na tak postawione pytanie nie znam. \Mogę się jedynie domyślać, iż głównym rozgrywającym (duży kapitał) na naszym rynku kapitałowo-walutowo-pieniężnym tak właśnie było na rękę.

Prywatnie trochę mnie to dziwi, gdyż rynek akcji jest zbyt płytki, by zarobić na nim większe kwoty, natomiast na rynku obligacji hossa powoli się kończy. Dziś rentowność obligacji dziesięcioletnich o stałym kuponie jest już tylko niewiele większa niż rentowność podobnych papierów niemieckich, czy amerykańskich. Na dodatek istnieje obawa iż za kilka miesięcy trend obniżek stóp procentowych na rynkach rozwiniętych może ulec odwróceniu. Chciałbym wiedzieć wtedy ewakuujących się z naszych papierów, którzy nagle spostrzegą, iż polskie obligacje dają mniej zarobić niż papiery "Wuja Sama", a na domiar złego nie tak łatwo upłynnić je na rynku wtórnym. No cóż, zapewne i tym razem główna rolę odgrywa pewność, iż nic złego stać się nie morze, bo MFW wspomoże Polskę, która już jedną nogą znajduje się w Unii, i nikt poważnie myślący nie dopuści do sytuacji, gdy największy kandydat miałby zrujnować kieszenie inwestorów zagranicznych swymi złymi posunięciami gospodarczymi. I tak, jak na przełomie roku 1999 i 2000 wskazywałem na bliski tragiczny koniec Internetowej hossy, tak i teraz czekam na "zaskakujący" bieg wydarzeń.

Kto lubi hazard, uczestniczy w tej grze, kto zaś lubi bardziej spokojne inwestycje, chyba powoli zaczyna spoglądać na rynek nieruchomości, który po okresie długotrwałej bessy zaczyna chyba widzieć światełko w tunelu. Szczególnie istotne jest w tej sytuacji spadające oprocentowanie kredytów hipotecznych. Już dziś pojawiają się komentarze fachowców z branży nieruchomości, iż na skutek kryzysu wielu developerów wstrzymało się z rozpoczęciem nowych budów. A to w ciągu kilku najbliższych lat może oznaczać skokowy wzrost cen mieszkań i domów, oczywiście pod warunkiem przynajmniej małej poprawy koniunktury gospodarczej w kraju. Ja obstawiam, iż właśnie rynek nieruchomości oraz rynek akcji (ale o tym chyba jeszcze za wcześnie mówić) da najwięcej zarobić.

Spójrzmy na kilka wykresów. Tradycyjnie zacznijmy od wykresu kursu koszyka walutowego. Jak widzimy, po kilkudniowym zatrzymaniu spadku, w piątek doszło do kontynuacji wyprzedaży walut obcych i zakupu za nie złotówek. Dwa kolejne wsparcia są umieszczone na wysokości 3,96 (słabe) i 3,88 (silne). Niestety coraz bardziej utwierdzam się w przekonaniu, iż widoczna na wykresie tygodniowym formacja podwójnego szczytu jednak się zrealizuje, co skutkować powinno spadkiem kursu koszyka do poziomu 3,80, gdzie znajduje się wznosząca linia trendu.

Teraz spójrzmy na wykres eur/usd, który w połączeniu z wykresem koszyka da odpowiedź na pytanie - która waluta, dolar czy euro będzie mocniej tracić (lub silniej zyskać w przypadku odwrócenia trendu) w relacji do złotego. Euro w ciągu ostatnich dwóch tygodni zyskało troszkę do dolara, jednak za wcześnie jest, by ogłosić koniec okresu konsolidacji. W piątek otarliśmy się o zrównanie kursu dolara i euro, jednak parytet nie został przekroczony. Pokonanie poziomu 1,00 byłoby silnym sygnałem kupna waluty europejskiej. Czy jednak euro jest na tyle silne, by pokonać ten poziom za pierwszym podejściem już w przyszłym tygodniu? Myślę, że raczej przedłuży się oscylowanie pomiędzy 0,96 a 1,00. Ale warto zachować czujności, gdyż rynek często lubi płatać nam figla.

Jeśli spojrzymy jeszcze na wykres miesięczny, to zauważymy, iż ruch do poziomu 1,05-1,06 jest jak najbardziej prawdopodobny z punktu widzenia AT. Jeśli tam zajdziemy, to zaważą się dalsze losy obecnego trendu wzrostowego. Osobiście uważam (podobnie jak Soros), iż przez najbliższe półtorej-dwa lata euro będzie zyskiwać. Być może dojdziemy w międzyczasie nawet do poziomu 1,30 dolara za euro. Lecz o tym, czy będzie to początek wieloletniego trendu przekonamy się dopiero wtedy. Może się bowiem okazać (ku czemu się skłaniam obserwując, jak gospodarka amerykańska po raz kolejny pokornie bierze lekcje życia, i zapewne po raz kolejny wyjdzie z tego mocniejsza), iż taki ruch do 1,30 będzie tylko korektą dwunastoletniego trendu spadkowego, i ostatecznie euro zaliczy po kolejnych kilku latach następne dno - może nawet poniżej 0,80 dolara za euro (zresztą chyba niedawno a jakimś dzienniku widziałem prognozę spadku euro właśnie gdzieś w okolice 0,82). Jak widzicie, jedno z drugim nie koliduje. Euro być może spadnie nawet do 0,75, ale po drodze może zaliczyć górkę w okolicach 1,30. Warto załapać się i na pierwszy i na drugi trend.

Dobrze, teraz możemy popatrzyć na wykresy dolara i euro względem złotego. Zacznijmy od dolara. Nie ukrywam, iż jako posiadacz kredytu hipotecznego (25 letniego) denominowanego w USD bardziej dopinguję walucie europejskiej. I być może dlatego moje komentarze nie są obiektywne. No i dobrze, nie mają być obiektywne. Podobnie jak komentarze Piotra, te moje też mają być subiektywne ;-) No więc cóż widzimy na wykresie dolara. Na dziennym wyraźne przerwanie najpierw wsparcia na wysokości 4,10 a następnie linii trendu na wysokości 4,06. Aby zobaczyć, gdzie jest następne wsparcie mogące powstrzymać spadki, musimy sięgnąć po wykres tygodniowy. Tak, dopiero na 3,96 mamy jakieś bardziej sensowne wsparcie. Obawiam się, iż jeśli w tym czasie euro pokaże swą siłę na rynku dolara, to spadek zielonego poniżej dołka z przełomu 2001 i 2002 roku stanie się nieunikniony. Nie będę tego komentował. Przyznam, iż po cichu na to liczyłem. Liczyłem jednak, iż złotówka będzie pomalutku słabnąć względem koszyka. Liczyłem także, że euro będzie szybko zyskiwać na wartości względem dolara. Skutek miał być taki, że dolar miał stać w miejscu, lub nawet spadać poniżej 4 złotych a w tym czasie euro miało zyskiwać na wartości pokonując niebawem poziom 4,40. Niestety nie przewidziałam tego, iż będzie tak wielki popyt na naszą złotówkę. Skutek jest więc nie do końca taki, jaki mnie się marzył. Dolar traci - i dobrze. Niedobrze, iż przy okazji traci euro. No ale w 100% nikomu nie dogodzi ;-)

Spójrzmy wobec tego na wykres euro. Na dziennym widzimy przełamanie dwóch wsparć i obecnie ruch powrotny do jednego z nich. W samym dolnym prawym rogu widzimy gdzieś w okolicach 3,70 linię trendu wzrostowego. Lepiej jest to widoczne na wykresie tygodniowym. Przerażająca perspektywa dla posiadaczy długich pozycji w euro, czyż nie? Pozostaje mieć nadzieję, iż na rynku eur/usd dojdzie szybciej do wzmocnienia waluty europejskiej, co poskutkowałoby zatrzymaniem spadku i na naszym rynku.

Przejdźmy teraz na zakończenie do spraw związanych z rynkiem pieniężnym. Tym razem zacznę od amerykańskich obligacji skarbowych, a dokładniej od 30-latków. Po dojściu rentowności do poziomu 5,20 będącego oporem, obecnie trwa ruch powrotny do przebitej wcześniej linii trendu. Ja jestem przekonany, iż na amerykańskim rynku papierów dłużnych wieloletnia hossa właśnie się zakończyła. Dlatego tak bardzo dziwię się tym inwestorom, którzy zawzięcie kupują naszą walutę a następnie nasze obligacje. Za chwilę rentowność bondów amerykańskich może przekroczyć poziom 6% i ja się pytam, co wtedy zrobią "trzymacze" naszych obligacji?? No właśnie....

Może coś z naszego rynku. Tutaj jest o czym pisać. Ograniczę się jedynie do najważniejszych (moim subiektywnym zdaniem). Spraw. Po pierwsze, nie dawno poznaliśmy nowe kupony dla obligacji trzyletnich - Tezetek. Przyznam, iż pomimo wyraźnie niższej rentowności tych papierów w porównaniu z innymi obligacjami, ich popularność nadal utrzymuje się na wysokim poziomie. Niestety powoli giną z rynku te obligacje, które mogły być kupione jeszcze przed wprowadzeniem podatku "Belki". Ci, którzy posłuchali moich rad rok temu i kupili obligacje dziesięcioletnie - Dezetki, mogą jeszcze przez kilka lat spać spokojnie nie dzieląc się z fiskusem. Ha! Powiem więcej. W tym czasie, gdy doradzałem kupno dziesięciolatków pojawiały się dziesięcioletnie lokaty bankowe. Sporo ludzi dało się wtedy na to skusić. A ja przestrzegałem, iż nie ma żadnej gwarancji na to, że banki utrzymają wysokie oprocentowanie tych lokat w latach przyszłych. Okazuje się, że miałem rację. Obecnie większość banków daje zdecydowanie niższe oprocentowanie tych lokat względem lokat otwieranych już po wprowadzeniu podatku. Nieuczciwość banków względem klientów? Skądże znowu - czysty biznes ;-) Nikt nikomu nic nie obiecał.... Frajerzy dali się złapać na czułe słówka. W przypadku obligacji sprawa była natomiast jasna. Do końca trwania życia obligacji ich rentowność jest uzależniona od rentowności bonów 52-tygodniowych (w przypadku obligacji DZ), a na dodatek dla starszych serii kupon jest powiększany o cały punkt procentowy. I mamy pewność (zagwarantowaną w listach emisyjnych), iż warunki te nie ulęgną zmianie.

Często nie mam racji. Ale wtedy byłem pewny swego na 200%. Kto mnie posłuchał, dziś zaciera ręce. Dość tego przechwalania się ;-)

Już zupełnie na koniec przypomnę, iż w nadchodzących latach Skarb Państwa będzie zmuszony do coraz większego odkupu obligacji, które w minionych latach były sprzedawane tak lekką ręką. Spójrzmy najpierw na tabelę. Suma płatności odsetek oraz wykupu kapitału sięga już ponad 78 miliardów dolarów. Do końca bieżącego roku SP musi wysupłać jeszcze prawie 18 miliardów złotych. To w sumie nie tak wiele w porównaniu z rokiem przyszłym (patrz wykres). Perełkę zostawiłem sobie na koniec ;-) Spójrzcie, jak ładnie rosną słupki oznaczające wielkość emisji obligacji. W roku 2002 i 2003 trzy razy przyjdzie wydać większą gotówkę na wykup obligacji dwuletnich zero kuponowych. W latach 2004 i 2005 mamy tego kontynuację, przy czym dodatkowo zaczynają się pojawiać większe kwoty związane z obligacjami pięcioletnimi. Najciekawiej będzie jednak w latach 2006 i 2007, kiedy to wykup tylko jednej obligacji pięcioletniej PS1106 oznaczać będzie wydatek prawie 15 miliardów złotych. Do tego dołożą się jeszcze obligacje dwuletnie oraz bony skarbowe. No tak... to dopiero za pięć lat. Co się mamy martwić na zapas?! Argentyńczycy kilkanaście lat temu mówili dokładnie to samo....

To już ostatnie moje słowa na łamach wortalu Bankiera. Od mojego pierwszego komentarza (najpierw z rynku OFE i TFI) upłynęło już sporo czasu. Początki były bardzo trudne, jeszcze na starym Euromoney. To już nie była taka zabawa, jak na stronie prywatnej Piotra Kuczyńskiego, gdzie debiutowałem ponad trzy lata temu. Sporo od tego czasu się nauczyłem. Były okresy miłe i mniej miłe, Otrzymywałem spore ilości krytycznych komentarzy na łamach Forum Bankiera. Byłe też komentarze przyjazne. Wszystkie ceniłem. Otrzymywałem także setki maili. Niektóre były bardzo nieprzyjazne, inne natomiast bardzo przyjacielskie. Wszystkie czytałem i na wszystkie odpowiadałem, choć często ze znacznym opóźnieniem. Wszystkich chciałbym przeprosić za moje niedociągnięcia spowodowane coraz większym brakiem czasu.

Mam nadzieję, iż wszelkie moje komentarze przyczyniły się do jednego - patrzenia na niektóre oczywiste sprawy w sposób mniej oczywisty i ortodoksyjny. Z racji tej, iż wcześniej byłem pracownikiem naukowym oraz bankowcem a później komentatorem finansowym, znalazłem się między młotem i kowadłem. Fachowcy i naukowcy krytykowali mnie za zbyt prosty język, jakim się posługuję (takie same zarzuty stawiano mi, gdy jeszcze prowadziłem zajęcia ze studentami) oraz za nienaukowe podejście do sprawy. Drudzy zarzucali mi, iż zbytnio się wymądrzam przywołując terminy statystyczne i ekonometryczne (to moja specjalizacja w ramach rynków kapitałowych).

Cóż, trudno było sprostać wszystkim wymaganiom. Zawsze marzyłem tylko o jednym - by moje teksty nie były nudne. I żeby pozostawiały ślad w pamięci czytelników. Jeśli i tego nie udało mi się dokonać, to oznacza, że trzy lata poszły na marne...

Pozdrawiam wszystkich po raz ostatni. Jeśli ktoś chce utrzymywać ze mną kontakt, to proszę by wysyłał maile na moje konto prywatne: j.maliszewski@softline.net.pl . Na wszystkie listy będę odpowiadał. Tylko zlitujcie się ;-) Gdy będzie ich duże, będę zmuszony odpowiadać z wielodniowym opóźnieniem :)))

Niech szczęście i zdrowy rozsądek będą z wami. Nie dajcie się .....

Źródło: