Wyrok sądu ogłaszający upadłość likwidacyjną Dolnośląskich Surowców Skalnych to swoisty symbol. Zbankrutowała firma budująca prestiżowy odcinek autostrady A2 i która rozkwitła w czasie drogowego boomu. DSS zawiodła inwestorów, którzy liczyli na miliony autostradowych zysków i kokosy na wydobyciu metali ziem rzadkich w Mongolii. Teraz mogą uratować co najwyżej 6,5% z zainwestowanego przed rokiem kapitału. Akcjonariusze DSS nie byli osamotnieni - od początku roku w Polsce ogłoszono upadłość 85 firm budowlanych, czyli o 60% więcej niż rok wcześniej.
Giełdowa historia notowań Dolnośląskich Surowców Skalnych
Źródło: Bankier.pl
Banalne przyczyny budowlanej śmierci
Rządowe plany budowy dróg i autostrad w połączeniu z perspektywą budowy infrastruktury na Euro2012 wywołały wybuch optymizmu wśród inwestorów i przedsiębiorców z branży budowlanej. Firmy zwiększyły moce produkcyjne licząc na gigantyczne zyski z rządowych kontraktów. Równocześnie kwitło budownictwo mieszkaniowe napędzane tanim i łatwo dostępnym kredytem hipotecznym.
15 lat indeksu WIG-Budownictwo
Źródło: Bankier.pl
W 2009 roku do Europy zawitała recesja, więc firmy z całego kontynentu rzuciły się na polskie kontrakty, co prowadziło do spadku cen robót budowlanych. GDDiK była zachwycona, że znajduje wykonawców za połowę wartości kosztorysowej. Ci z kolei przyjmowali zlecenia nawet poniżej kosztów licząc, że w międzyczasie uda się wytargować dodatkowe pieniądze i przynajmniej wyjść na zero. Nie przewidzieli jednak skokowego wzrostu cen surowców, w tym przede wszystkim paliwa, asfaltu (to wina drogiej ropy naftowej) czy stali. Rosnąca konkurencja i coraz wyższe koszty skutkowały malejącymi marżami. To z kolei uderzało w zyski i przepływy pieniężne. Jeśli dodać tradycyjne w polskiej budowlance opóźnienia w płatnościach, zatory płatnicze i nadmierne zadłużenie, to efekt mógł być tylko jeden. Indeks WIG-Budownictwo wyznaczył w kwietniu 6-letnie minimum, od szczytu z 2007 roku tracąc 85%.
Złe perspektywy kontra niskie wyceny
Na horyzoncie nie widać najmniejszych szans na poprawę koniunktury w branży budowlanej. Rządowi kończą się unijne pieniądze na drogi i w związku z tym w 2013 roku inwestycje zostaną wstrzymane, bo w kasie państwa świecą pustki. To samo dotyczy samorządów, którym minister finansów praktycznie zakazał deficytów budżetowych. Zresztą największe polskie miasta już dotarły (a faktycznie wręcz przekroczyły) ustawowe limity zadłużenia i one także znacząco ograniczą skalę inwestycji.
Nieciekawie wyglądają też perspektywy mieszkaniówki, gdzie deweloperzy mają problem z rekordową liczbą niesprzedanych lokali. Komisja Nadzoru Finansowego nakazała bankom przykręcić kurek z tanią gotówką. Mniejsza dostępność kredytów hipotecznych oraz wygaszenie rządowych dopłat („Rodzina na swoim”) powinny przełożyć się na spadek popytu na mieszkania. Tak samo jak najwyższe od pięciu lat bezrobocie i postępujące ochłodzenie koniunktury w całej gospodarce. Jedynym segmentem, gdzie będzie można liczyć na duże kontrakty zostanie energetyka. Jednak z powodu ogromnej konkurencji także tu może się powtórzyć sytuacja z drogownictwa.
| Nazwa | Kapitalizacja | Wartość księgowa | C/Z | C/WK | Stopa dyw. (%) |
| w mln zł | w mln zł | ||||
| PBG | 356,23 | 2270,55 | 2,2 | 0,16 | 5,4 |
| TRAKCJA | 243,71 | 552,78 | 2,3 | 0,44 | - |
| HBPOLSKA | 113,7 | 479,01 | 2,8 | 0,24 | - |
| INSTALKRK | 110,38 | 163,32 | 5,2 | 0,68 | - |
| POLIMEXMS | 526,37 | 1545,97 | 5,3 | 0,34 | 4 |
| ULMA | 293 | 304,63 | 5,9 | 0,96 | 2,1 |
| MOSTALZAB | 183,43 | 263,32 | 6,6 | 0,70 | 2,2 |
| POLAQUA | 158,95 | 268,83 | 7,4 | 0,59 | - |
| ZUE | 161,26 | 185,35 | 7,6 | 0,87 | - |
| UNIBEP | 170,99 | 158,07 | 8,1 | 1,08 | 2,3 |
| BUDIMEX | 2093,47 | 747,7 | 8,3 | 2,80 | 11,2 |
| PANOVA | 217 | 250 | 10,3 | 0,87 | - |
| ELBUDOWA | 512,27 | 330,02 | 13,5 | 1,55 | 5,6 |
| AWBUD | 120,35 | 96,47 | 331,8 | 1,25 | - |
| MOSTALWAR | 260 | 446,58 | - | 0,58 | - |
| ERBUD | 192,19 | 230,45 | - | 0,83 | - |
| ENERGOPLD | 126,33 | 94,09 | - | 1,34 | |
| Stan na 7.05.2012 | Średnia* | 6,6 | 0,9 | ||
| Mediana | 7,0 | 0,8 | |||
Źródło: stooq.pl *bez Awbudu
Tyle że o tym wszystkim wiadomo od dawna. Inwestorzy zareagowali już w sierpniu, gdy notowania budowlanki spadały jeszcze szybciej niż WIG20. W rezultacie wyceny dużych, i wydawałoby się że stabilnych, spółek znalazły się na bardzo niskich poziomach. PBG czy Trakcja wyceniane są na nieco ponad 2-krotność zeszłorocznych zysków! Z 17 największych (powyżej 100 mln zł kapitalizacji) spółek budowlanych tylko trzy nie zakończyły ubiegłego roku na plusie. Na początku maja mediana ceny do zysku wynosiła w tej grupie 7,0. W przypadku wartości księgowej było to 0,8. Rynek daje więc średnio 20-procentowe dyskonto oraz w wielu przypadkach bardzo niskie wyceny w relacji do historycznych zysków.
Czy warto łapać spadające noże?
Z drugiej strony tak niskie wyceny nie są bezpodstawne i wyglądają atrakcyjnie pod warunkiem, że te spółki przeżyją obecny kryzys. Wskaźniki sugerują, że rynek w tej chwili wycenia prawdopodobieństwo upadku nawet takich gigantów jak PBG, GTC czy Polimeksu. Firmy te mają kłopoty, ale też spore szanse wyjścia na prostą. Jeśli poprawią wskaźniki zadłużenia (np. poprzez emisję akcji) i zrestrukturyzują działalność to dzięki swej wielkości i doświadczeniu są w stanie przetrwać chude lata i w następnym cyklu znów wypracować wysokie zyski.
Tylko czy warto łapać spadające niczym noże akcje polskich spółek budowlanych, skoro inwestorzy kaleczą sobie na nich ręce już od kilku lat? Ponoć akcje kupuje się właśnie wtedy, gdy na giełdowych parkietach krew leje się strumieniami. Jednak ostrożniejsi inwestorzy powinni zaczekać na raporty kwartalne, aby nie nadziać się na kolejny DSS. Teraz kupują ryzykanci albo inwestorzy „równiej poinformowani”.
Krzysztof Kolany
Główny analityk Bankier.pl
Źródło:
