Analiza OFE

Nie chce straszyć, ale wszystko powoli układa się w całość. Na ostatnich targach “Twoje Pieniądze”, które odbyły się w Warszawie w Pałacu Kultury i Nauki w rozmowie z przyjaciółmi wskazywałem, że obecne wzrosty na giełdzie przypominają mi pułapkę bessy. Wtedy to powiedziałem, że korekta będzie długa i wielu uzna, że to początek hossy. Mówiłem, że korekta bezie pewnie mocną trójką i skończy się, gdy obroty na fixingu przekroczą poziom 400 mln złotych. Oczywiście wtedy wyglądało to na utopię. Ale teraz wszystko już zaczyna być bardziej przejrzyste. Do całkowitego potwierdzenia mojej hipotezy brakowało tylko jednego elementu – redukcji udziału akcji w portfelach funduszy podczas wzrostów cen akcji. Z taką sytuacją mamy właśnie do czynienia ....

Ale przejdźmy do konkretów.

  1. Analiza zmian udziału akcji w portfelach funduszy emerytalnych oraz inwestycyjnych.
  2. No i stało się. Dość rzadko zdarza się, aby wszystkie z liczących się funduszy emerytalnych jednocześnie uznały obecny czas jako dobry moment do zmniejszenia udziału akcji w ich portfelach. Szacunki wykonane w tym tygodniu są o tyle wiarygodne, że przy wzroście cen akcji (mierzony wzrostem indeksów giełdowych) i przy spadku udziału tychże w portfelu, wniosek może być tylko jeden – SILNA REDUKCJA i to bynajmniej nie tylko wywołana wstrzymywaniem się od zakupów.

    Co prawda z danych przedstawionych we wtorek w Parkiecie na 11 stronie, które to dane nieco przerobiłem (patrz w dalszej części komentarza) wynika, iż jeszcze w październiku OFE dokupiły akcji za około 198 mln złotych, lecz zakupy te były relatywnie niższe niż w miesiącach wcześniejszych. Ale tak jak powiedziałem zakupy te miały miejsce w październiku, a teraz mamy już pierwszą dekadę listopada i sytuacja zmieniła się dość znacznie.

    Spójrzmy na wykres prezentujący udział akcji w portfelu wyliczony dla czterech największych OFE Widać na nim wyraźnie, że w ostatnich dniach największe OFE dość mocno zredukować udział akcji w portfelach. Przy rosnących cenach akcji mogło to być nawet sprzedaż części akcji już wcześniej posiadanych. Zresztą mam na ten temat swoją hipotezę, która wskazuje, iż nadal sprzedawane są akcje z sektora IT szeroko pojętego, a w to miejsce są dokupowane takie akcje jak: KGHM, PKN, Stalexport i oczywiście banki. Widzimy więc, że systematycznie zmniejsza się jednak udział akcji per saldo w portfelach największych OFE. Czyżby przygotowanie do dalszej bessy i konstruowanie portfeli defensywnych?

    Podobna sytuacja wystąpiła w przypadku wszystkich funduszy emerytalnych razem wziętych. Tradycyjnie proponuję zobaczyć jak wyglądała sytuacja dla każdego z największych OFE rozpatrywana osobno. W ostatnim czasie zgodność wśród wszystkich OFE była jednomyślna co do zmniejszenia udziału akcji w portfelach o czym świadczą wszystkie cztery wykresy: Nationale Nederlanden Commercial Union PZU oraz AIG

    Dla przypomnienia podaję fragment mojego komentarza sprzed miesiąca:

    “[...] W chwili gdy zrobiłem wszystkie obliczenia (te tutaj, oraz te z trzeciej części dzisiejszego komentarza) byłem wielce zaskoczony. Liczby jednak nie kłamią. Wszystko wskazuje na to, że jednak OFE (oraz TFI – o czy później) zdecydowały się przystąpić do śmielszych zakupów. Postawiłem sobie pytanie: “Po co to robią w sytuacji, gdy przyszłość jawi się tak niepewnie?”. Długo myślałem i jedyne rozsądne rozwiązanie jakie znalazłem to takie, że fundusze spróbują wywołać jakiś mocniejszy ruch w górę celem zwiększenia obrotów na sesji. Dlaczego zechcą zwiększyć obroty? Chyba tylko po to, aby móc szybciej sprzedać te akcje, które zostały wytypowane do pozbycia się ich z portfeli. Ot po prostu funduszom może zacząć kurczyć się czas. Przy spadających obrotach z sesji na sesje coraz trudniej jest sprzedać akcje. W takim tempie potrzebowałyby kilku miesięcy aby sprzedać przynajmniej czwartą część posiadany akcji. Czas więc zaczął działać na ich niekorzyść. Jedyne co pozostaje w takiej sytuacji to wywołać mocny ruch w górę (tzw. pułapkę bessy), by następnie na zwiększonych obrotach wywalić to co się da łapaczom dołków J

    Pozostaje jedynie mały problem. Jak wywołać ruch w górę, by przy okazji nie kupić za wiele akcji po drodze? Może to być naprawdę trudne zadanie. Z zaciekawieniem będę obserwować najbliższe wydarzenia na rynku oczekując na silny krótkotrwały ruch korygujący bessę. Czy tak się stanie? Tego nie wiem, ale prawdopodobieństwo takiego obrotu sprawy wydaje mi się być wysokie. Sprężyna jest już naprawdę mocno naciągnięta i wystarczy naprawdę mała iskierka, by wygłodniałe byki chwyciły przynętę J ))) Wiem, że brzmi to trochę (hehe oby tylko) jak science fiction, ale ja jedynie przedstawiam swoje przemyślenia. Być może się mylę. W przyszłym tygodniu powinno być już wszystko jasne, a wtedy być może przyznam się do błędu i uderzę się w pierś [...]”

    I musze przyznać, że nawet ja dałem się nabrać na tę “hossę”. No ale nie przesądzajmy sprawy. Być może atak jeszcze się nie skończył. Jednak fakt pozostaje faktem, że to o czym wcześniej pisałem powoli się wypełnia w jedną całość. Zresztą tydzień temu sugerowałem, aby jeszcze troszkę poczekać na potwierdzenie, czy to hossa czy jednak pułapka. Pierwsze sygnały wskazują, że jednak jeszcze nie hossa....

    Zobaczmy jeszcze jak wyglądają sprawy w wybranych przeze mnie czterech funduszach inwestycyjnych.

    Zacznijmy od TFI Pionieer I Tutaj wygląda na to jakby fundusz ten stanął w miejscu. Udział akcji w portfelu praktycznie się nie zmienia.

    W przypadku Pionieer III udział akcji w portfelu dość znacznie się zwiększył. Może to być spowodowane pozamykaniem kontraktów zabezpieczających (krótkie pozycje w kontraktach na WIG20) celem skorzystania z ostatniej zwyżki notowań.

    Spójrzmy teraz na DWS I Tutaj również daje się zauważyć tendencje wzrostu udziału akcji w portfelu.

    Natomiast w przypadku DWS III widzimy sytuację zgoła odmienną.

    Pamiętać należy, że tak duże fundusze inwestycyjne mające prawo zawierania transakcji zabezpieczających (wystawianie krótkich pozycji w kontraktach na WIG20) na rynku terminowym nie muszą wcale sprzedawać akcji, by uchronić portfel przed stratą. Wystarczy, że sprzedadzą kilkaset kontraktów i w ten sposób spadek cen akcji rekompensują zyskami z rynku terminowego. Warto obserwować najbliższe dni na rynku terminowym. Jeżeli zaczną częściej pojawiać się zlecenia sprzedaży opiewające na setki kontraktów (kilka zleceń po sto sztuk każde), to może to być właśnie podaż z ich strony.

    Podsumowanie

    Niestety wszystko wskazuje na to, że niedawne wzrosty cen akcji na naszej giełdzie były jedynie pułapką bessy. Zbyt szybko obroty wzrosły do poziomu 400 mln na fixingu i równie dużego na notowaniach ciągłych. Spadek udziału akcji w portfelach OFE jest dość znaczny i każe zachować ostrożność. Ci wszyscy, którzy wstrzymali się z podjęciem decyzji inwestycyjnej (decyzji o kupnie z myślą o nowej hossie) powinni dobrze na tym wyjść, oczywiście pod warunkiem że nie są inwestorami ultra-krótko inwestującymi. Dla tych osób ostatni wzrost był super okazją do zarobku.

    Ale tak jak wielokrotnie wspominałem, moje narzędzia służą do oceny sytuacji w dłuższych okresach. I tutaj niestety nie mamy zachęty do dokonywania zakupów akcji z myślą o dłuższym horyzoncie inwestycyjnym. Warto baczną uwagę teraz zwrócić na rynek terminowy. Tam powinny się pojawić duże zlecenia sprzedaży, gdyż wiele dużych TFI tylko tak może się zabezpieczyć przed spadkiem cen akcji w sytuacji, gdy obroty na wielu walorach są za małe by fundusz taki mógł sprzedać większą część akcji.

     

  3. Analiza indeksu zmian wartości jednostek uczestnictwa funduszy emerytalnych OFE21.

W dniu 31 października zmianie uległy skokowo wagi poszczególnych OFE w wyliczaniu indeksu (patrz Aktywa OFE) . Przyjąłem, że wagami będzie udział aktywów danego funduszu w aktywach ogółem (ostatnia kolumna w tabeli – Waga (aktywa)). Oprócz tak zmienianych wag (raz na miesiąc), wagi te zmieniają się każdorazowo po dniu sesyjnym (podobnie ja w przypadku indeksu WIG20) na skutek zmiany wartości jednostek uczestnictwa.

Ostatnia wartość indeksu OFE21 w dniu 7 listopada wynosi: 1006,09 pkt

Zmiany wartości indeksu OFE21 można porównać ze zmianami indeksów WIG oraz WIG20

Zgodnie obietnicą zamieszczam dane historyczne wartości indeksu OFE21 oraz archiwum jednostek uczestnictwa funduszy emerytalnych oraz wybranych funduszy inwestycyjnych.

III. Analiza zmian struktury i wielkości aktywów OFE.

W dniu 7 listopada Parkiet podał rzeczywistą strukturę aktywów wszystkich OFE (ja taką strukturę szacuję co dzień) według stanu na koniec października. Na podstawie tych danych oraz podobnych danych według stanu na koniec września, skonstruowałem następującą tabelę .

Zobaczmy na kolumnę pierwszą “Zmiana wartości portfela akcji [mln PLZ]”. Wartość akcji w portfelach wszystkich OFE wzrosła raptem o 6,06 mln PLZ (w poprzednim miesiącu spadła o 24,98 mln złotych), przy czym największy spadek zanotował OFE Nationale Nederlanden – 30,48 milionów złotych oraz OFE PZU – 14,73 miliona złotych. Kilka funduszy zanotowało wzrost wartości portfela akcji na koniec października względem końca września (największy wzrost OFE EGO – 17,46 mln złotych).

Pamiętajmy jednak, że na zmianę wartości akcji ma zarówno zmiana cen akcji posiadanych w portfelu, jak i dopływ nowych środków z ZUS, za które to środki OFE kupują nowe akcje. Jeżeli zmianę wartości akcji w portfelach skorygujemy o procentową zmianę wartości starych akcji w portfelu (starych – czyli tych, które były w portfelu w dniu 30 września 2000), to otrzymamy zmianę wartości portfela starych akcji wywołaną spadkiem cen akcji na giełdzie (kolumna piąta).

Wiele osób zapewne zapyta jak wyznaczyłem zmianę procentową wartości akcji w portfelach OFE (kolumna czwarta). Moje szacunki oparłam na takim oto założeniu. Znając wartości jednostek uczestnictwa w kolejnych dniach, można policzyć o ile procent zmieniła się ich wartość w dniu 31 października w porównaniu z dniem 30 września. Dodatkowo znając strukturę aktywów OFE w dniu 30 września można rozwiązać równanie, w którym niewiadomą jest procentowa zmiana portfela starych akcji, a wiadomymi są udział akcji w portfelu miesiąc wcześniej, udział papierów dłużnych miesiąc wcześniej oraz procentowa zmiana wartości portfela papierów dłużnych w ciągu minionego miesiąca (założyłem tę wartość na poziomie 1,5% miesięcznie, czyli około 18% rocznie – wiem że to znaczne uproszczenie, które jednak nie powinno zbytnio wpłynąć na wyniki). Takie równanie jest niczym innym jak wyliczeniem średniej procentowej zmiany wartości całego portfela (średnią ważoną udziałem dwóch rodzajów aktywów). Znając obie wagi tych dwóch rodzajów aktywów, zmianę całego portfela oraz zmianę aktywów dłużnych, można wyliczyć przybliżoną procentową zmianę portfela posiadanych akcji. Wyliczona procentowa zmiana wartości portfela akcji (kolumna czwarta) pozwoliła wyliczyć zmianę wartości portfela akcji w ujęciu złotowym (kolumna piąta). Jeżeli teraz od wartości z kolumny drugiej odejmiemy wartości z kolumny piątej, to otrzymamy wartość akcji dokupionych (znak plus) lub sprzedanych (znak minus) w październiku (kolumna szósta).

Teraz widzimy, że w październiku żaden z funduszy nie miał w październiku ujemnego salda kupno/sprzedaż akcji. Lecz zakupy te były relatywnie niskie. Co ciekawe, jeżeli porównamy wartość dokupionych akcji w październiku (kolumna szósta) z wartością wszystkich nowo otrzymanych środków od ZUS w tym miesiącu (kolumna siódma), to możemy wyliczyć jaką część z tej gotówki przeznaczały poszczególne OFE na kupno akcji (kolumna ostatnia). Wartość powyżej 100% (w przypadku OFE Pocztylion i OFE EGO) oznacza, że fundusze te wszystkie pieniądze otrzymane w tym miesiącu z ZUS przeznaczył na kupno akcji na giełdzie oraz dodatkowo spieniężył część innych aktywów (lokaty, bony, obligacje) i za otrzymane środki kupiły akcje. Jeżeli udział środków przeznaczonych na kupno akcji przewyższa udział akcji w portfelu sprzed miesiąca, to oznacza to, że fundusz taki ocenia bieżącą sytuacje bardziej optymistycznie niż w miesiącach poprzednich dokupując znacznie więcej akcji niż wcześniej. W takiej sytuacji spadek udziału akcji w portfelu wykazywany na koniec miesiąca w stosunku do miesiąca poprzedniego wynika jedynie ze spadku cen starych akcji wcześniej posiadanych.

Jakie wnioski płyną?

Zapał OFE do kupna akcji w październiku zmalał, lecz tylko nieznacznie. Wszystkie fundusze razem wzięte dokupiły nowych akcji za około 190 mln złotych i jest to nieco poniżej średniej miesięcznej, która wynosi około 200 mln miesięcznie. Można powiedzieć, że miesiąc październik był pod tym względem miesiącem przeciętnym. Ten nieznaczny spadek aktywności na rynku spowodował jednak dość znaczny spadek udziału akcji w portfelach największych OFE (kolumna ósma).

Warto zobaczyć jeszcze jak wygląda to wszystko w perspektywie dłuższej niż jeden miesiąc.

Z wykresu1 można odczytać, że najwięcej nowych akcji OFE dokupiły w grudniu 1999 oraz czerwcu 2000. Dodatkowo widać, że w okresie luty-maj zakupy akcji były na mizernym poziomie. Widać też, że relatywnie w miesiącach: marzec, czerwiec i grudzień zwiększają się zakupy akcji w porównaniu z miesiącami sąsiadującymi. Powoli zarysowuje się prawidłowość, iż w okresach dużych zmian (zarówno na plus jak i na minus) cen akcji na giełdzie, fundusze mniej kupują akcji. Można wręcz rzec, że najbardziej lubią okres stabilizacji notowań i unikają podejmowanie decyzji o zakupie akcji w sytuacjach ekstremalnych zmian indeksów giełdowych.

Z wykresu2 można natomiast odczytać, że spadek wartości indeksów giełdowych jest ściśle skorelowany ze spadkiem udziału akcji w portfelach OFE. Co jest przyczyną a co skutkiem? Trudno w tej chwili określić, jednak sądzę, że czasami przyczyna jest ograniczanie zakupów przez fundusze a skutkiem spadek indeksów giełdowych, a czasami jest na odwrót – mocne spadki cen akcji powodują zmniejszenie ich wartości w portfelach OFE a co za tym idzie spadek ich udziału w portfelu. Myślę że ta kwestia będzie bardzo istotna i postaram się w najbliższym czasie rozwiązać ten problem.

 

 

Jacek Maliszewski

Jacek Maliszewski

Źródło:

Newsletter Bankier.pl

Dodałeś komentarz Twój komentarz został zapisany i pojawi się na stronie za kilka minut.

Jeszcze nikt nie skomentował tego artykułu - Twój komentarz może być pierwszy.

Nowy komentarz

Anuluj
Polecane
Najnowsze
Popularne
WIG -0,39% 59 742,53
2019-07-18 10:44:00
WIG20 -0,38% 2 297,83
2019-07-18 10:59:45
WIG30 -0,52% 2 631,66
2019-07-18 10:59:00
MWIG40 -0,98% 3 997,32
2019-07-18 10:44:45
DAX -0,96% 12 223,05
2019-07-18 10:55:00
NASDAQ -0,46% 8 185,21
2019-07-17 22:03:00
SP500 -0,65% 2 984,42
2019-07-17 22:08:00

Znajdź profil

Przejdź do strony za 5 Przejdź do strony »

Czy wiesz, że korzystasz z adblocka?
Reklamy nie są takie złe

To dzięki nim możemy udostępniać
Ci nasze treści.