Smutny akcjonariusz JSW. Wszędzie dobrze, gdzie nas nie ma

JSW okazuje się prawdziwym ewenementem na skalę światową, ponieważ zaliczając najlepszy rok pod względem finansowym, nie zamierza dzielić się wypracowanym astronomicznym zyskiem z akcjonariuszami. Na węglowej hossie skorzystają pracownicy, Skarb Państwa, ale indywidualni długoterminowi inwestorzy - już nie bardzo.

Dochodowa spółka generuje gotówkę dla jej właścicieli, którą wypłaca w postaci dywidendy i przeznacza na skup akcji własnych.  Ewentualnie inwestuje środki, aby w przyszłości zarabiać więcej, a co za tym idzie, być bardziej efektywną i ostatecznie więcej wartą. W normalnej sytuacji zarząd spółki stara się pogodzić te sprawy, dzieląc odpowiednio zysk. Wydaje się, że im ma go więcej, tym sprawa jest prostsza.

Zero złotych dla akcjonariuszy teraz

Niestety na GPW nie zawsze wszystko jest normalnie. JSW to tegoroczny jaskrawy przykład tego jak daleko nam do rynków naprawdę rozwiniętych, gdzie na akcjonariat się „dmucha i chucha”, aby był jak najdłużej w spółce, trzymał akcje, a popytowi dyktował wciąż wyższe ceny przez ograniczoną podaż.

Jastrzębska Spółka Węglowa zarobiła 2022 r. rekordowe 7,58 mld zł, ale ani złotówki z tego nie zobaczą mniejszościowi akcjonariusze (większościowy owszem, ale o tym później). Jedyne, na czym mogli zarobić, to zmiana w ciągu kilkunastu miesięcy węglowej hossy - ceny akcji spółki, która rosła napędzana apetytem inwestorów na miliardy złotych zysków, których i tak nie zobaczą.

Na zamknięciu sesji giełdowej przed ogłoszeniem rocznych wyników za jedną akcję JSW płacono 47,50 zł. Raport skonsolidowany pokazał, że spółka tylko w jednym roku wypracowała zysk w przeliczaniu na jedną akcję na poziomie 64,40 zł. Zysk na akcję był o 35 proc. proc. większy niż cena samej akcji.

Mimo tak ogromnych zysków akcjonariusze dostaną 0 zł, chociaż tzw. polityka dywidendowa JSW, zakłada, że intencją zarządu JSW jest rekomendowanie walnemu zgromadzeniu wypłat dywidend na poziomie co najmniej 30 proc. skonsolidowanego zysku netto za dany rok obrotowy.

Gdyby było to „tylko” 30 proc. owego zysku, do akcjonariuszy mogłoby trafić 2,274 mld zł, czyli jakieś 19,36 zł na akcję. Przy kursie 47,50 zł, stopa dywidendy wyniosłaby 40 proc. To tylko teoria, bo rynek wiedział, że dywidendy nie będzie na bazie wcześniejszych sygnałów od spółki. Zresztą nie pierwszy raz JSW tłumaczy się „związanymi” rękami i zobowiązaniami, które wcześniej podjęła.

W tym roku, jak i w poprzednim również, rzecz rozbija się o pożyczkę płynnościową od Państwowego Funduszu Rozwoju, z której do spłaty zostało ok. 620 mln zł w terminie do połowy 2024 r. Z kolei w 2020 r. instytucje finansujące miały zapisane w umowach kredytowych warunek braku rekomendacji dywidendy, gdy spółka skorzysta z pieniędzy zgromadzonych we własnym Stabilizacyjnym FIZ, co JSW uczyniła, blokując dywidendę. 

Zero w przyszłości?

Czy finansowanie dłużne dalej będzie przeszkodą do wypłaty dywidendy w kolejnych latach? Pożyczka z PFR ma być spłacona dopiero w 2024 r. Bieżący rok dla firmy również powinien być bardzo dobry przy cenach węgla po ok. 300 dol. za tonę. Przypomnę jednak, że spółka prowadzi rozmowy nad pozyskaniem kredytu na kwotę 1,65 mld zł od konsorcjum instytucji pod kontrolą Skarbu Państwa. Ten sam Skarb Państwa występujący w roli największego akcjonariusza JSW na ostatnim NWZ wyraził zgodę na ustanowienie zabezpieczeń tego kredytu.

O ile w uchwale nie ma mowy o "dywidendowym" warunku przy udzieleniu finansowania, o tyle jest zgoda na ustanowienie „także innych zabezpieczeń, jakie mogą okazać się konieczne w związku z udzielanym finansowaniem”.

Departamenty kredytowe instytucji udzielających 1,65 mld zł kredytu, postąpiłyby co najmniej dziwnie, gdyby w finalnej umowie, która będzie jeszcze zatwierdzana przez radę nadzorczą JSW, nie zawarły zaostrzeń i warunków dotyczących wypływu gotówki z finansowanej firmy w postaci dywidendy. To jednak rozstrzygnie przyszłości, ale ten aspekt warto mieć na uwadze. 

Skupmy się na teraźniejszości. Ta pokazuje jak "nienormalne" warunki panują na polskim rynku kapitałowym, w którym spółka z WIG20 z większościowym udziałem Skarbu Państwa, a więc z założenia stabilnym, notująca rekordowe wyniki, zaliczająca kolejny rok miliardowych zysków, z gotówką na kontach większą od rynkowej kapitalizacji nie wypłaca akcjonariuszom ani złotówki dywidendy.

Dobrze gdzie nas nie ma

Owszem biznes JSW jest mocno koniunkturalny. Lata zysków przeplatają się ze stratami, a prognozy obarczone są ogromną dozą niepewności. Jednak od debiutu JSW na GPW lat ze stratami były w sumie trzy (2014, 2015, 2020) na dziewięć zyskownych. Łączny bilans zysków i strat z tych lat pokazuje, że JSW zarobiła w sumie 10,96 mld zł. (16,3 mld zysków i 5,34 mld zł strat). Tylko trzy razy dzieliła się zyskiem, wypłacając w sumie 9,61 zł dywidendy na akcję za dobre wyniki finansowe z lat 2011-2012 i 2018 r., razem 1,13 mld zł. 

Z ponad 1,7 mld dolarów zysku za 2022 r. (w przeliczeniu po kursie z końca grudnia) akcjonariusz JSW w 2023 r. nie dostanie nic. Tak jak nie dostał nic w 2022 r. i jeszcze w dwóch poprzednich latach też.

W tym czasie akcjonariusz Arch Resources (ARC), amerykańskiej firma wydobywającej węgiel, w tym także ten koksujący, w 2022 r. otrzymał ponad 25 dol. na akcję w kwartalnych dywidendach przy cenie akcji wahającej się  między 140-150 dol., co oznacza stopą dywidendy na poziomie ok. 17 proc. W bieżącym kwartale wypłaci kolejne 3,11 dol. Poza tym firma skupiła akcje za blisko 160 mln dolarów, w ramach wartego 500 mln programu, który trwa także w obecnym roku. 

To wszystko przy 1,3 mld dol. zysku netto w 2022 r., który także okazał się rekordowy w historii spółki. Jak zaznacza raport roczny, ARC w ciągu 25 kwartałów spółka zwróciła łącznie ponad 1,8 miliarda dolarów w ramach dywidend i skupu akcji własnych, kierując się swoim przesłaniem do akcjonariuszy następującej treści: 

„ARC wypłaca akcjonariuszom kwartalną dywidendę. Nasza dywidenda ma rosnąć wraz z podstawową rentownością biznesu i być stabilna w okresach niskich cen surowca. Koncentrując się na tworzeniu wartości, dywidenda jest kluczowym elementem naszej strategii"

To tylko jeden z przykładów jak akcjonariusze innych węglowych spółek partycypują w zyskach napędzanych hossą. Są kolejne z innych części świata. Południowoafrykański Exxaro Resources miał w 2022 r. stopę dywidendy na poziomie 15 proc. Na maj 2023 r. zapowiedział kolejną wypłatę z blisko 15-proc. stopą. Australijski Whitehaven Coal wypłacił w 2022 r. 48 centów na akcję, co dało stopę dywidendy na poziomie 11 proc. W tym roku spółka wypłaciła już 0,32 centy na akcję.

Nie wspominając o innych surowcowych gigantach zajmujących się wydobyciem i przerobem ropy i gazu, których zyski w 2022 r. były tak ogromne, że w odniesieniu do amerykańskich firm Biały Dom nazwał je „oburzającymi”. 

Zwracano przy tym uwagę, że zamiast przeznaczać zdecydowanie więcej środków na rozbudowę mocy produkcyjnych, pieniądze były transferowane do akcjonariuszy poprzez zwiększone dywidendy i programy skupu akcji własnych. Chevron wyda w 2023 r. 75 miliardów dolarów na skup akcji własnych. Exxon zatwierdził 35 mld na 2023 r. na ten cel. W każdym z tych przypadków oznacza to zwiększenie zwrotu kapitału do akcjonariuszy o kilkanaście-kilkadziesiąt procent łącznie ze zwiększonymi dywidendami. 

Elegancka spłata 

Oczywiście kursy wszystkich tych spółek w 2022 r. notowały swoje historyczne maksima, czyli coś, co kursowi JSW się nie udało, bowiem szczyt ceny akcji JSW to ciągle 142,70 zł z 2011 r., a wyżej był nawet na początku 2018 r., gdy wyniósł 109,75 zł. W dotychczasowej hossie węglowej kurs dotarł do 83,96 zł za akcję płaconych rok temu w marcu 2022 r.

JSW to spółka wciąż budząca ogromne emocje wśród indywidualnych inwestorów, także tych, którzy od lat są z nią związani. Przypominam, że podczas IPO spółki przed debiutem na GPW zapisy na akcje JSW złożyło łącznie ponad 168 tys.(!) inwestorów indywidualnych. O tym jak ówczesny rząd „ubrał” akcjonariat obywatelski pisał swego czasu Adam Torchała w tekście „Dekada JSW na giełdzie”.

Wielu z nich wciąż jest ze spółką, przeżywając po drodze bardzo trudne czasy i kurs akcji liczony po kilka złotych. Cierpliwie czekający na lepszy okres, który zgodnie z cyklem gospodarczym wcześniej czy później powinien nadejść. Niestety nawet gdy przyszedł, może najlepszy w historii, okazało się, że co prawda rośnie kurs akcji, ale dla długoterminowych inwestorów, spekulacje zostawiającym innym, spółka nie ma do zaoferowania żadnego podziału zysku. 

Dotyczy to tylko inwestorów mniejszościowych, bo największy akcjonariusz pracuje nad rozwiązaniami podatkowymi, które zapewne kilkaset milionów złotych ściągną do budżetu. Na hossie zarobili pracownicy, którzy wywalczyli nagrody, podwyżki i dodatki, które w kosztach pracowniczych za 2022 r. objawiły się kwotą większą o 860 mln zł i kolejnymi w następnych latach.

I tylko inwestorzy patrzą na „cukierki” przez szybę, próbując zarobić, ale tylko spekulując na kursie akcji, bo o inwestowaniu w biznes bez profitów dla udziałowca trudno mówić. Jak napisał do redakcji jeden z czytelników i wieloletni akcjonariusz JSW, zyski są rekordowe tylko zarząd „zasłania” się kredytem z PFR.

„Firma bez uszczerbku mogłaby z tej sumy spłacić PFR, co byłoby zachowaniem eleganckim, ponieważ są to preferencyjne pożyczki z publicznych pieniędzy, a spółka obecnie jest jedną z najzyskowniejszych w kraju i z reszty uczciwie wypłacić akcjonariuszom dywidendę” – pisze do nas pan Krzysztof.

„Jak kapitał emerytalny Polaków ma być budowany, skoro jedna z największy i najzyskowniejszych firma państwowych nie zamierza wypłacać dywidend?” - stawia pytanie, którego z pewnością najwłaściwszym adresatem jest ministerstwo aktywów państwowych, reprezentujące Skarb Państwa w akcjonariacie JSW. 

Źródło: