Niedawno dowiedzieliśmy się, iż na koniec października fundusze emerytalne zgromadziły bardzo dużą ilość gotówki na rachunkach bankowych (w sumie około 550 mln złotych). Pojawiały się sugestie, że środki te zostały zarezerwowane na kupno taniejących akcji TPSA sprzedawanych przez pracowników tej firmy oraz Poczty Polskiej. Wszystko wskazuje na to, iż istotnie tak się działo i nadal dzieje. W ostatnich kilku dniach nareszcie lekko wzrósł udział akcji w portfelach OFE. Niestety o sile tej tendencji przekonamy się dopiero za kilka dni, gdyż stare obserwacje (sprzed kilkunastu dni) cały czas obniżają średnią wartość udziału akcji w portfelu (moja analiza oparta jest na średniej ruchomej udziału akcji w portfelu za okres ostatnich 20 dni sesyjnych, o czym już wielokrotnie wspominałem).
Dość ciekawą rzecz zauważyłem w przypadku TFI Pionner. Zarówno zrównoważony fundusz jak taż agresywny gwałtownie powiększył udział akcji w portfelu. Tak dużej ilości akcji nie mógł kupić w ciągu dwóch tygodni. Wytłumaczeniem może być jedynie szybkie zamykanie dużej ilości krótkich pozycji w kontraktach futures na WIG20. Sądzę, iż skokowo spadająca ilość otwartych pozycji na kontraktach przy zawieraniu większych transakcji (chodzi o transakcje zdejmujące po 50-100 sztuk kontraktów czekających na sprzedaż) potwierdzają moje przypuszczenia. To właśnie mogą być owe zamykające (odkupujące) zlecenia wystawiane przez fundusze chcące uczestniczyć w ewentualnej zwyżce notowań akcji.
Nie będę się jednak nad tym mocniej teraz rozwodził. Najlepiej tę sprawę rozstrzygną koledzy z działu rynek futures.
I jeszcze jedna mała konkluzja. Cały czas wzrasta znaczenie funduszy emerytalnych w porównaniu z funduszami inwestycyjnymi. Te pierwsze w ostatnim miesiącu przekroczyły już wartość 8 mld złotych aktywów (wszystkie 21 funduszy razem wziętych), z czego ponad 2 mld złotych ulokowano w akcjach.
Co miesiąc jak wiemy średnio fundusze dokupują akcji za około 200 mln złotych. Tak wiec już za parę miesięcy wartość akcji w portfelach OFE powinna przekroczyć 3 mld złotych i to przy założeniu, że akcje te nie zmienią wartości na rynku. Przy wzroście cen akcji, wartość akcji w portfelach OFE może dojść nawet do 4 mld złotych. To dużo więcej niż wszystkie TFI razem wzięte posiadają środków ulokowanych w akcjach.
Kolejne ważne spostrzeżenie. W chwili obecnej przy względnie małej wartości posiadanych akcji przez OFE (małej w stosunku do co miesięcznych nowych otrzymywanych środków od ZUS), udział akcji w portfelach zmienia się dość znacząco (o kilka pkt. procentowych w ciągu miesiąca) z miesiąca na miesiąc. W przyszłości zmiana tak będzie dużo wolniejsza przy coraz większych aktywach OFE.
Weźmy taki oto przykład:
W chwili obecnej aktywa OFE mają wartość 8 mld złotych. Akcje w ich portfelach mają wartość 2 mld złotych, co oznacza 25% ich udział w portfelu. Co miesiąc OFE dostają około 600 mln złotych nowych środków od ZUS. Jeżeli przez 2 miesiące fundusze wstrzymają się całkowicie z kupnem akcji, to po dwóch miesiącach sytuacja będzie wyglądać tak Wartość aktywów 9,2 mld złotych, akcje 2 mld złotych, udział akcji w portfelu 21,7%!! Czyli 3,3 pkt. % spadek.
A teraz zobaczmy podobną hipotetyczną sytuację za rok:
Wartość aktywów OFE = 15 mld złotych, wartość akcji w portfelach 3,75 mld złotych (25%). Fundusze przez 2 miesiące wstrzymują się z kupnem akcji, co powoduje spadek ich udziału w portfelu o 1,9 pkt.%. Widzimy więc, jak udział akcji w portfelu będzie się stawał coraz bardziej stabilny wraz ze wzrostem wartości aktywów. Wtedy to gwałtowne spadki tego wskaźnika będą dużo bardziej groźnymi sygnałami odchodzenia funduszy od ryzykownych inwestycji.
Jak na razie wartość ta waha się dość znacznie.
No a teraz spójrzmy na wykresy.
- Analiza zmian udziału akcji w portfelach funduszy emerytalnych oraz inwestycyjnych.
- Analiza indeksu zmian wartości jednostek uczestnictwa funduszy emerytalnych OFE21.
W ostatnim tygodniu dało się zauważyć mały pik wzrostowy na wykresie obrazującym
udział akcji w portfelu wyliczony dla czterech największych OFE . Czyżby pierwsze oznaki zwiększonej ilości akcji TPSA w ich portfelach? Na razie to dopiero pierwsza jaskółka, więc trudno już teraz określić, czy jest to początek jakiejś stałej tendencji, czy tylko małe wahanie przypadkowe. Musimy poczekać 5-7 dni, aby stare obserwacje uśredniające w horyzoncie 20 dni sesyjnych zostały zastąpione obserwacjami nowymi. Ale z innych źródeł obserwacji wychodzi mi, iż faktycznie OFE powiększyły trochę udział akcji w portfelach dokupując znaczne pakiety akcji TPSA.
Zobaczmy teraz na każdy z dużych OFE z osobna.
OFE Nationale Nederlanden PZU oraz AIG raczej zmniejszają cały czas udział akcji w portfelach, lecz OFE Commercial Union wyraźnie powoli zmienia nastawienie.
Zobaczmy teraz jak wyglądają sprawy w przypadku największych TFI.
Zacznijmy od TFI Pionieer I Widzimy wyraźnie, że od 2-3 tygodni fundusz ten powiększa udział akcji w portfelu. Nie są to na razie jakieś gwałtowne zmiany, lecz tendencja zaczyna się rysować.
W przypadku Pionieer III obraz sytuacji jest znacznie lepszy. Tutaj linia obrazująca udział akcji w portfelu wystrzeliła gwałtownie do góry! Podkreślam jeszcze raz, iż to wcale nie oznacza, że fundusz ten dokonał zakupu za kilkaset milionów złotych (jakby wynikało z wartości ich aktywów i wzrostu udziału akcji na wykresie), lecz najzwyczajniej w świecie zamknął znaczną ilość otwartych wcześniej krótkich pozycji w kontraktach. W ten sposób przezimował najgorsze chwile i teraz postanowił skorzystać z ewentualnych wzrostów, na które szykuje się już chyba połowa graczy giełdowych (chodzi o cały czas wspominana hossę listopadowo-styczniową). Czy takie posunięcie jest trafne? No zobaczymy.
Spójrzmy teraz na DWS I Tutaj sytuacja jest zgoła odmienna. Ale najbardziej ciekawie wygląda sytuacja w przypadku DWS III Widzimy wyraźnie, że fundusz ten musi cały czas być mocno zabezpieczony na rynku terminowym. Świadczy o tym względnie mała wrażliwość wartości ich jednostek uczestnictwa na zmiany wartości indeksów giełdowych. Te fundusz jeszcze nie jest przekonany o nadchodzącej hossie i cały czas zimuje
Podsumowanie
Sytuacja staje się dość ciekawa. Fundusze OFE nadal utrzymują względnie niski udział akcji w portfelach, ale wszystko wskazuje na to iż ostatnie dni to duże zakupy być może TPSA?
TFI Pioneer I i Pioneer III zaczynają przygotowywać się do jakiegoś większego ruchu w górę indeksów giełdowych. DWS-y nadal wyczekują. Kto będzie miał rację?
Czy to pułapka, o której pisałem tydzień temu, czy jednak powolne budowanie nowej hossy? Sądzę, że jednak pułapka, która może się wydłużyć w czasie....
Tradycyjnie prezentuję wykres indeksu OFE21
Ostatnia wartość indeksu OFE21 w dniu 13 października wynosi: 991,76 pkt
Widzimy wyraźnie, iż linie obrazujące indeks OFE21 i WIG poruszają się prawie jednomyślnie. W okresach, gdy tempo zmian obu indeksów staje się bardziej rozbieżne, udział akcji w portfelach OFE jest mniejszy. W sytuacji, gdy tempo to jest podobne udział akcji w portfelach wzrasta.
Zgodnie obietnicą zamieszczam dane historyczne wartości indeksu OFE21 oraz archiwum jednostek uczestnictwa funduszy emerytalnych oraz wybranych funduszy inwestycyjnych.
III. Analiza długookresowych zmian struktury aktywów OFE.
Powoli powiększa się liczba danych, na podstawie których można dokonać oceny wpływu największych funduszy emerytalnych na koniunkturę giełdową. Dziś postanowiłem podzielić się kilkoma faktami, które zauważyłem obserwując zmieniający się udział akcji w portfelach OFE w kolejnych miesiącach. Na zamieszczonych wykresach OFE Nationale Nederlanden PZU AIG oraz Commercial Union zaprezentowałem udział akcji w portfelach na koniec każdego miesiąca. Cóż z nich wynika? Wszystkie największe OFE generalnie od czerwca br. Zmniejszają udział akcji w portfelu (podkreślam jeszcze raz, że spadek udziału akcji oznacza mniejsze zakupy ale nadal nie sprzedaż akcji). W przypadku AIG szczyt procentowego zaangażowania kapitału w akcje wystąpił w czerwcu. Od tego czasu fundusz ten przywiązuje coraz mniejszą wagę do portfela akcji. W przypadku CU szczyty są dwa: pierwszy w grudniu 99 i drugi w lipcu. Co ciekawe fundusz ten wyprzedził inne fundusze i swój szczyt udziału akcji osiągnął 2-3 miesiące przed innymi. To dość ciekawa informacja. Może warto baczniej obserwować ten fundusz, gdyż jako pierwszy odgaduje zmianę koniunktury (a może z racji swej wielkości sam określa tę przyszłość?). Konkurent CU, Nationale Nederlanden swój szczyt miał w lutym. Od czerwca do września udział akcji był w zasadzie stabilny. Wreszcie PZU. Tutaj szczyt wystąpił również w lutym i potem drugi w lipcu.
A teraz co z tego wynika? Pomimo faktu, iż nawet w przypadku spadku udziału akcji w portfelach OFE o 3-4 pkt% obliczenia wskazują na ciągłe dokupowanie akcji (mniejsze niż w szczytowych miesiącach, ale jednak kupno). Jednak te mniejsze niż zwykle zakupy powodują słabnięcie koniunktury na naszej giełdzie. Ciągle podaż jest zbyt duża. Sądzę jednak, że za rok-dwa, gdy w rękach funduszy będą akcje warte 5 mld złotych, ich zakupy będą powodować zwyżkę cen akcji. Niestety do tego czasu może czekać nas jeszcze jedna bessa, czego nie życzę oczywiście.
Informację o rzeczywistej strukturze aktywów na koniec każdego miesiąca podawane przez fundusze potwierdzają moje szacunki dokonywane na bieżąco. Jednak są to tylko fotografie sytuacji istniejącej w danym dniu (na koniec miesiąca), a te jak wiemy mogą być bardzo mylące, jeżeli chodzi o określenie tendencji krótkoterminowej.
Zobaczmy tai oto przykład:
Rozpatrzmy 3 kolejne miesiące. Na koniec pierwszego miesiąca fundusz podął iż miał 26% akcji w portfelu. PO miesiącu podał, że na koniec drugiego miesiąca miał 24% akcji w portfelu. Wreszcie na koniec trzeciego podał 26%.
Co z tego może wynikać? Każdy zapewne powie tak: Najpierw fundusz zmniejszał udział akcji w portfelu, by w trzecim miesiącu bardziej optymistycznie spojrzeć na świat i zacząć powiększać ten udział. Czyli nic tylko podłączyć się pod ten ruch i też śmielej kupować....
A rzeczywistość podpatrywana na bieżąco może wyglądać tak:
Na koniec pierwszego miesiąca udział akcji wynosił 26%. Fundusz rozpoczął zmniejszanie udziału akcji w połowie pierwszego miesiąca, by osiągnąć lokalne minimum w pierwszej dekadzie drugiego miesiąca na poziomie 23%. Od tego czasu zaczęły się śmielsze zakupy. Na koniec drugiego miesiąca udział akcji wynosił już 24% (czyli o 1 pkt. % więcej niż 3 tygodnie wcześniej). Optymizm skończył się w połowie trzeciego miesiąca, gdy udział akcji w portfelu osiągnął lokalne maksimum na poziomie 28%!. Od tego czasu fundusz postanowił stonować i na koniec trzeciego miesiąca udział akcji w jego portfelu wynosił już tylko 26%. Co ciekawe w kolejnych 4 tygodniach czwartego miesiąca nastąpił dalszy spadek do 21%. Ale o tym dowiemy się dopiero po fakcie, gdy ze zdziwieniem stwierdzimy, że podczas gdy my kupowaliśmy (myśląc że i ten fundusz mocno kupuje), nasz ulubieniec w tym czasie redukował i to znacznie udział akcji.....
Warto to sobie przemyśleć.
Za tydzień w środę (środę, gdyż komentarze na temat funduszy pojawiać się będą w każdą środę z racji opóźnień w otrzymaniu danych od poszczególnych OFE, które czasami dochodzą do 2-3 dni) nieco zmodyfikuję formę prezentacji. Badając ruchomą korelację zmian wartości jednostki uczestnictwa funduszy oraz zmian indeksów giełdowych zauważyłem, że są okresy silniejszej i słabszej zależności. W sytuacji, gdy korelacja ta jest silna, oszacowania moje są pewniejsze niż w sytuacji, gdy korelacja słabnie.
Dlatego też postanowiłem zamieszczać na wykresie dwie linie. Pierwsza linia będzie tak jak do tej pory określać średni udział akcji w portfelu OFE w okresie 20 dni sesyjnych. Natomiast druga nowa linia będzie pokazywać istotność tego oszacowania. W sytuacji, gdy linia korelacji (ta nowa) będzie rosnąć, to linia udziału akcji w portfelu będzie bardziej wiarygodna.
Ale o tym dokładniej opowiem za tydzień.
