Każdy chce zarobić na IPO. A kto zarabia na pewno?

Przygotowanie i przeprowadzenie oferty publicznej takiej wielkości jak Grupy Żabka to oczywiście także spory wydatek dla samego emitenta. Wprowadzenie na giełdę kosztuje i jak się okazuje niemało. 

Przeprowadzenie oferty publicznej to nie lada wyzwanie. Wpływy ze sprzedaży akcji zasilają kasę emitenta lub portfele sprzedających albo jednych i drugich. Inwestorzy liczą, że na wzięciu udziału w ofercie także zarobią, sprzedając na giełdzie kupione w ofercie akcje. Zanim jednak nastąpi debiut, spółka ponosi spore wydatki, żeby ofertę przygotować i przeprowadzić.

Bezpośrednie koszty oferty publicznej powinny zostać podane do publicznej wiadomości w postaci raportu bieżącego z uwzględnieniem kosztów przygotowania i przeprowadzenia oferty, przygotowania prospektu,  doradztwa, czy kosztów promocji. Sprawdziłem, jak to wyglądało na przestrzeni ostatnich lat, przy największych IPO na GPW nie tylko.

Komu trzeba zapłacić?

Na początku krótko o tym komu spółka płaci w ramach IPO. Po pierwsze to dom maklerski, bank inwestycyjny lub nawet ich większe grono, zwłaszcza przy dużych ofertach takich jak Żabki. Obsadza się je w kilku rolach w ramach tzw. syndykatu. To koordynator oferty, prowadzących księgę popytu, menedżer oferty. Ich zadaniem jest przeprowadzenie due diligence, opracowanie tzw. equity story, czyli pozytywnej narracji o inwestycji w dany podmiot, ponadto przygotowanie raportu analitycznego, identyfikacja inwestorów czy plasowanie oferty.

Ponadto przy ofercie pracuje cały szereg specjalistów, przede wszystkim z zakresu prawa i finansów. Będą oni współpracować z oferującym i firmami inwestycyjnymi (DM) w zakresie przygotowania oferty oraz opracowania prospektu emisyjnego. Nazwijmy ich wszystkich doradcami, choć tak naprawdę taką rolę pełni każdy z zewnątrz spółki zatrudniony na potrzeby oferty publicznej.

W ten sposób możemy więc także nazwać biegłych rewidentów, pełniących rolę audytorów, którzy  przeprowadzają badanie sprawozdań finansowych, weryfikują ujawnienia finansowe w prospekcie (tzw. procedura tick and tie), czy sporządzają tzw. comfort letters, potwierdzające spójność danych z księgami rachunkowymi emitenta.

Nie zapomnijmy także o agencjach public relations zatrudnianych do promocji oferty publicznej przygotowania planu komunikacji kontaktu z mediami itp. Ponadto wziąć pod uwagę trzeba także koszty tzw. tzw. roadshow, czyli spotkań zarządu emitenta z inwestorami instytucjonalnymi także za granicą, po to, by przedstawić silne strony spółki i perspektywy jej rozwoju.

Ponadto nie unikniemy kosztów administracyjnych, czyli opłat na rzecz Komisji Nadzoru Finansowego za zatwierdzenie prospektu, ale też za nadzór nad rynkiem kapitałowym. Do tego trzeba dodać opłaty za rejestrację akcji w Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych w celu ich dematerializacji (obowiązek)  czy opłaty na rzecz GPW za dopuszczenie i wprowadzenie akcji do obrotu. Jak widać grono podmiotów, którym trzeba zapłacić jest niemałe, zatem ile to kosztuje?

Koszty przeprowadzenia IPO

Zacznijmy od Żabki, która na razie podała szacunki kosztów przeprowadzenia oferty, które mają wynieść między 35 a 40 mln zł. To 0,42 proc. wartości oferty podstawowej. Pełną informację na ten temat będziemy mieli jednak dopiero w raporcie rocznym i w oddzielnym raporcie bieżącym, jeśli na taki zdecyduje się Grupa Żabka, działająca wg obowiązków informacyjnych prawa luksemburskiego.  

Po ostatnim dużym IPO na GPW jakie miało miejsce pod koniec 2023 r. taki raport pokazał Murapol. Jeden z największych deweloperów przeprowadził ofertę o wartości 363,5 mln zł, a jej koszty podsumował na blisko 13,4 mln zł. To aż 3,68 proc. wartości IPO. W wybranych przypadkach prawie najwięcej.

Dla porównania Shoper, który ofertę o podobnej wartości (363,4 mln zł) przeprowadził w 2021 r., w komunikacie podał, że koszty IPO wyniosły 3 mln zł, a więc stanowiły 0,83 proc. jego wartości. Z ofert poniżej 1 mld zł, sprawdziliśmy jeszcze przypadek Vercomu, który w raporcie rocznym koszt IPO ujął na poziomie 9,54 mln zł, czyli 4,24 proc. wartości oferty (225 mln zł). To w wybranych analizowanych przypadkach najwyższy koszt przeprowadzenia IPO.

Sprawdźmy jednak te największe oferty ostatnich lat. W przypadku Allegro, które pozyskało 9,2 mld zł, raport roczny spółki określa koszty IPO na poziomie 61,14 mln zł, co stanowiło 0,66 proc. wartości oferty. Odsetek ten zmniejszy się do 0,58 proc. jeśli weźmiemy pod uwagę wartość wraz pakietem dodatkowym, przeznaczonym na stabilizację kursu.

Spółki Skarbu Państwa i inne duże oferty

Skoro przypomniałem największą ofertę publiczną na GPW, warto by spojrzeć na numer 2 i 3, czyli PZU i PKO. To jednak nieco inna kategoria, bo IPO były przeprowadzone dość dawno 14 i prawie 20 lat temu, a dwa, że dotyczyły prywatyzowanych spółek Skarbu Państwa.  

Na przykład koszty poniesione w związku z prywatyzacją i IPO PKO BP wyniosły 63,9 mln zł, z czego 44,6 mln zł (0,56 proc. wartości IPO) zostało zapłaconych przez samą spółkę, a reszta przez państwo. Z kolei PZU informowało o kosztach 50 mln zł (0,62 proc. wartości oferty). Na ich tle wysoko wypadają koszty pierwszej oferty PGE, które zaraportowano na poziomie 68,56 mln zł, czyli 1,15 proc. wartości IPO.

Z kolei w zestawieniu świetnie wygląda JSW, która jako koszty IPO zakwalifikowało 13,77 mln zł, ale znów trzeba pamiętać, że koszty poniesione przez ministra Skarbu Państwa związane z IPO JSW wyniosły 46,3 mln zł i stanowiły 0,86 proc. wartości oferty. Tylko doradcy finansowi zgarnęli z tego 41,3 mln zł. Kontrola NIK wykazał także, że JSW miała np. umowę z kancelarią prawną na prowadzenie obsługi procesu przekazywania akcji swoim pracownikom, bez faktycznej kontroli nad kosztami realizacji tej umowy, za co ów kancelaria zgarnęła 15,2 mln zł.

Kwestia kwalifikacji kosztów jest jak widać niejednoznaczna i wskazane porównanie na wykresie ma tylko charakter poglądowy, wynikający z takiego, a nie innego przedstawienia kwot pod pozycją koszty IPO. Dobrze to widać na przykładzie Pepco gdzie wykazano 21,1 mln euro kosztów IPO, ale według opisu zaliczono w nie premie dla pracowników, powiązane z pomyślnym zakończeniem transakcji. .

Trudno wyrokować czy był to program motywacyjny, bo takie oddzielnie też istniały, zatem przy Pepco koszt IPO nominalnie wypada największy i przekracza 95,4 mln zł (po ówczesnym kursie EUR/PLN) stanowiąc 2,58 proc. wartości oferty. Można powiedzieć, że to i tak mało, bo w prospekcie spółka szacowała koszt oferty na 47 mln euro, czyli ponad 210 mln zł. 

O ponad połowę mniej (45,9 mln zł) w kosztach IPO ujął Play, którego wartość oferty w 2017 r. wyniosła 4,38 mld zł, co oznacza, że koszty stanowiły 1,05 proc. Duuuży był też koszt w przypadku Huuuge, które zebrało 1,67 mld zł, ale zaksięgowało koszt IPO na poziomie 7,4 mln dolarów, czyli ok. 27,4 mln zł (1,64 proc.). Z kolei Dino pokazało w kosztach IPO 19,77 mln zł (1,2 proc.), ale w tym ujęło 7,5 mln premii dla dwóch członków zarządu, których najbardziej doceniono przy transakcji wartej 1,65 mld zł.  

Na koniec InPost, który przy okazji debiutu na giełdzie Euronext w Amsterdamie w IPO wartym w przeliczaniu ponad 14,6 mld zł, koszty ujął na poziomie 21,9 mln zł, czyli raptem 0,15 proc. Rok przed IPO i rok po IPO innych kosztów w tego tytułu nie wykazał, złośliwi mogą powiedzieć, że za drugim razem jest już taniej. Można się skłonić do wniosku, że im większa oferta, tym jej koszt, jako procent jej wartości jest niższy, ale nie jest to regułą. Może być też tak, że firmy inwestycyjne mogą oczekiwać od niektórych mniej, aby perspektywiczni emitenci jeszcze do nich wrócili. Swoją prowizję i tak zgarną. To one zarabiają na pewno na ofertach, dlatego nie ma się co dziwić pozytywnemu przekazowi płynącemu z ich strony przy każdym IPO. Suflowane przez nie tzw. equity story, czyli pozytywna narracja, by sprzedać akcje jak najdrożej, jest w ich wypadku czymś oczywistym.

Michał Kubicki 

Źródło: