Unijna rewolucja w przepisach, która weszła w życie w lipcu 2016 roku (tzw. MAR), zdaniem Grzegorza Surmy jest jednym z głównych powodów spadku liczby spółek na GPW. W rozmowie z Bankier.pl ekspert od kwestii relacji inwestorskich opowiada m.in. o dokręcaniu giełdowej śruby, karach, prawach inwestorów, ale także i nadchodzących zmianach w przepisach, takich jak MAR "light", reforma kanału ESPI, zmiany w wynagrodzeniach zarządów, czy rejestr akcjonariuszy.
Adam Torchała, Bankier.pl: Mija już 3,5 roku od wprowadzenia MAR-u. Możemy się chyba już pokusić o ocenę nowych regulacji i ich wpływu na giełdę.
Grzegorz Surma, założyciel i redaktor naczelny Wortalu Relacji Inwestorskich www.relacjeinwestorskie.org.pl: Jak MAR wpłynął na giełdę widać po liczbie spółek i delistingów. Pierwszych jest coraz mniej, drugich coraz więcej. Krótko mówiąc: rynek więdnie. Oczywiście wynika to również z kilku innych czynników, jak tani pieniądz dostępny na rynku, brak „mody” na giełdę, niskich stóp procentowych, ale przepisy moim zdaniem mają największy wpływ na obecny stan rzeczy. Restrykcyjne i surowe obowiązki informacyjne zniechęcają do giełdy zarówno spółki już notowane, jak i te nowe.
Bycie spółką giełdową ma swoje korzyści: prestiż, wizerunek czy łatwiejsze negocjacje z instytucjami finansowymi. Wiele spółek jednak skrupulatnie analizuje wady i zalety giełdowej bytności i biorąc pod uwagę stan polskiego rynku kapitałowego, jak i skalę obowiązków związanych z przebywaniem na nim, dla wielu gra okazuje się niewarta świeczki.
Jest jakaś szansa, że przepisy zmienią się na korzyść spółek? Czy raczej śruba dalej będzie dokręcana?
Jeżeli już pojawiają się zmiany na korzyść, jak MAR „light” (od stycznia 2021 r.), to są one naprawdę nieduże. Przede wszystkim sankcje pozostają niezmienione. A to są ryzyka kar idących w miliony złotych, które mogą przesądzać o decyzji dotyczącej wycofania z giełdy czy rezygnacji z debiutu. I obecnie nie widzę szans na gruntowne zmiany na korzyść spółek w tej kwestii, choć trzeba trzymać rękę na pulsie.
Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych zrobiło już wiele dobrego w tej sprawie, jasno artykuując oczekiwania Emitentów wobec europejskich regulatorów. To bardzo istotne, by polski głos brzmiał dalej na europejskim forum, by nie okazało się, że decydują o nas bez nas. MAR jest bowiem zmianą unijną, transgraniczną i wiele zachodnich spółek tych zmian nie śledzi jednak tak mocno, jak te z Polski. To efekt tego, że sankcje przewidywane przez MAR pozostają w oderwaniu od wielkości naszych spółek. U nas dominują małe podmioty, kary dostosowywano zaś do zachodnich standardów. Najwyższa kara finansowa wymierzona członkowi zarządu takiej niewielkiej spółki to de facto jego upadłość konsumencka.
No tak, dużo mówi się o tym, że kary są duże, ale jakiegoś wysypu tych kar nie widać. Szczególnie ad personam.
Póki co rzeczywiście tak jest i wydaje się, że w KNF-ie zdają sobie sprawę z oderwania proponowanych przez MAR kar od polskich realiów. KNF prowadzi też działalność edukacyjną i jeżeli naruszenia są niewielkie lub gdzieś jakiś błąd popełniono po raz pierwszy, to z reguły Komisja daje w takim wypadku pouczenie. To dobra praktyka nadzorcy. Widać jednak coraz więcej kar nakładanych na osoby fizyczne. Może nie są to jeszcze kary idące w setki tysięcy złotych, ale trend się zarysowuje. Biorąc pod uwagę te realia organy spółek, jak i same spółki powinny mieć się cały czas na baczności. Dla własnego dobra.
Jest też druga strona medalu. Owszem, fajnie, jakby emitentom było jak najlżej, ale z drugiej strony zawsze jest interes akcjonariuszy mniejszościowych. We wrześniu pojawił się np. raport SEG-u odnośnie informacji niefinansowych. W 10-punktowej skali duże spółki miały ocenę 6 z hakiem, małe - niewiele ponad 3. Gdy przegląda się niektóre raporty, to są w nich liczby, zdania opisujące tabelkę i kilka stałych formułek. Żadnych wyjaśnień, żadnych dodatkowych informacji, inwestor de facto nie ma jak ocenić takiej spółki. Jak zatem znaleźć ten złoty środek, żeby i spółki były zadowolone, ale i żeby i zadbać o inwestorów mniejszościowych?
Jest to problem i obowiązki związane z raportami finansowymi z każdym rokiem będą narastać, podobnie jak skomplikowanie publikowanych raportów. To obowiązek poza MAR, więc MAR go nie rozwiązuje, szkodząc jednocześnie rynkowi. Mógł on się zresztą „przysłużyć” naszej giełdzie jeszcze gorzej, gdyby nie działania edukacyjne. Można było pójść w rygor i sankcje, wówczas jednak brakłoby chętnych spółek do „zabawy” w giełdę. Szukanie złotego środka jest trochę jak szukanie Bursztynowej Komnaty. Wszyscy zastanawiają się jak to zrobić, ale nikt nie ma dobrej odpowiedzi. Jesteśmy w ostrym reżimie prawnym i nie zanosi się na znaczące poluzowanie. Spółki zatem nie będą miały łatwo, ale czy służy to inwestorom? Śmiem wątpić.
Czyli zmieniamy, a dla inwestorów wciąż jest po staremu?
Trochę tak. Chciałbym się mylić, ale trudno jest być optymistą, biorąc pod uwagę obecne realia rynkowe. Zawsze należy być jednak dobrej myśli, wątpię bowiem, by ktoś był na tyle nieodpowiedzialny, by z premedytacją doprowadzić polski rynek kapitałowy do ruiny. Giełda to jeden z naszych największych sukcesów polskiej ustrojowej transformacji i żal byłoby to zniszczyć.
Wróćmy do MAR-u „light”. Wspominał Pan, że ma on nieco ulżyć spółkom. Co dokładnie przyniesie ta zmiana?
Ma on pojawić się wraz z początkiem przyszłego roku i przynieść lekkie poluzowanie śruby, co jest sporą zasługą naszego Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych. To m.in. zmiany w prowadzeniu listy „insiderów”, publikacji przez emitentów transakcji menadżerów i ułatwienia dla emitentów z NewConnectu i Catalystu.
W stosunku do listy „insiderów” pojawia się zapis, że prowadzić taką listę muszą oddzielnie wszystkie instytucje współpracujące z emitentem przy zdarzeniu będącym informacją poufną. Mowa więc o kancelariach, biegłych, doradcach. To bardzo ważna zmiana dla spółek, ponieważ zdejmuje obowiązek prowadzenia tych dodatkowych list przez samego emitenta.
Zmiany obejmą też termin raportowania transakcji „insidera”. Obecnie dla „insidera” mamy zasadę T+3, czyli trzy dni robocze od zdarzenia, a spółka przekazuje to dalej na rynek. Termin dla „insidera” pozostanie, ale teraz spółka będzie miała zasadę T+2 od otrzymania zawiadomienia o transakcji, a więc dodatkowe dwa dni robocze na przekazanie informacji rynkowi. To istotna zmiana, ponieważ te dwa dni mogą dać szansę na weryfikację informacji o transakcji i „insiderze”.
Na rynku NewConnect zmieni się z kolei zasada dotycząca opóźniania informacji poufnej. Do tej pory emitenci musieli wysyłać wyjaśnienia do regulatora przy każdym opóźnieniu publikacji informacji poufnej, teraz będą to robili tylko na żądanie regulatora.
Ostatnia zmiana to nowy system sprawozdawczy KNF-u. Komisja pracuje nad zmianą systemu ESPI i dopasowaniem go do ESEF-u, wymogów nowego formatowania raportów rocznych. Zmiany te to preludium do przygotowania nowej platformy sprawozdawczej, czyli po prostu nowego ESPI. Ma on być – cytując – „przyjazny dla użytkowników i oparty na nowoczesnych technologiach”. Biorąc pod uwagę jak obecnie wygląda system ESPI, to każda alternatywa będzie lepsza.
I kiedy się możemy spodziewać tej nowej platformy?
Jej wdrożenie planowane jest w 2022 roku. Na szczegóły, póki co, za wcześnie. Z tego co usłyszałem jednak w KNF, nowy system będzie testowany w środowisku „sandboksowym”. W jego tworzeniu będą brali udział zatem emitenci. Testy mają ruszyć w październiku 2021 roku.
Inwestorzy zyskają szanse łatwego zaciągania danych?
Tak, cała idea polega na tym, że raporty mają być w pełni ujednolicone. Wedle założeń raporty powinny być łatwo otwieralne w każdej przeglądarce. By to wszystko zadziałało i by odejść od zeskanowanych PDF-ów, trzeba ESPI przebudować, by zyskało możliwość obsługi i przekazywania ww. danych.
Pojawić niedługo ma się także rejestr, za sprawą którego spółki zyskają wgląd w dane akcjonariuszy, którzy mają nawet tylko jedną akcję. Jak Pan ocenia ten pomysł?
Nie wiem, czy będzie to pozytywna zmiana dla spółek, czy jest to tylko sztuka dla sztuki. Póki co ciężko oceniać. Spółki, jeżeli będą chciały uzyskać więcej informacji, to najprawdopodobniej będą musiały dopłacić za dodatkowy dostęp, może więc chodzić np. o nowe źródła finansowania rynku.
Boję się, że pójdzie to w drugą stronę i spółka, a w zasadzie akcjonariusz większościowy np. wykorzysta takie informacje, by zdobyć przewagę nad akcjonariuszami mniejszościowymi. Choćby przy próbach wezwania.
Rzeczywiście, może to być wykorzystywane inaczej niż przewidziano w projekcie, a więc dla inwestorów mniejszościowych może to być niedźwiedzia przysługa.
Kolejna zmiana dotyczy wynagrodzeń.
Tak, spółki nowy obowiązek informacyjny muszą wykonać do końca czerwca 2020 r. Emitenci z rynku regulowanego będą mieli obowiązek uchwalenia polityki wynagrodzeń i sporządzenia sprawozdania z wynagrodzeń. Co istotne, spółki te będą zobligowane do wypłacania wynagrodzeń swoim decydentom tylko na podstawie przyjętej polityki. Wcześniej taki obowiązek miały jedynie banki, domy maklerskie i TFI, teraz polityki wynagrodzeń będzie musiała się trzymać każda spółka z głównego rynku.
Czyli inwestor będzie wiedział, ile pieniędzy dostanie zarząd, a nie dowiadywał się tego na koniec roku z raportu rocznego?
Tak. Niektóre spółki wywiązywały się z tego obowiązku całkiem przyzwoicie, rozpisując wynagrodzenie na składniki, ale tutaj ponownie do głosu doszła chęć większej kontroli. Według ustawodawcy ta zmiana ma być wprowadzona z korzyścią dla inwestorów. Teoretycznie ma ona się przyczynić do należytego realizowania strategii biznesowej, długoterminowego interesu spółki i jej stabilności. Treść takiej polityki wynagrodzeń powinna uwzględniać wiele czynników zarówno finansowych, jak i niefinansowych oraz stanowić jasne zasady wynagradzania członków zarządu i rady nadzorczej.
Najprawdopodobniej spółki polityki te będą wprowadzały przy okazji Zwyczajnych Walnych Zgromadzeń, które zgodnie z prawem w spółkach ze standardowym rokiem obrotowym powinny się odbyć do końca czerwca. Dokument powinien być jednak aktualny, odzwierciedlać wyzwania i sytuację spółki, a nie tylko być zatwierdzony i trafić do szafy. Zapis w ustawie mówi o aktualizacji nie rzadziej niż co cztery lata. Ustawa dopuszcza też czasowe odstąpienie od polityki, jeżeli jest to niezbędne dla realizacji długoterminowych interesów i stabilności spółki, bądź zagwarantowania jej rentowności.
Zapewne będzie to popularna fraza w raportach spółek
No tak, ale takie działanie może być ryzykowne. Może się bowiem okazać, że regulator zapyta o wyjaśnienia i wtedy spółka będzie miała problem.
Czyli sporo będzie zależało od postawy KNF-u?
Biorąc pod uwagę obecne uwarunkowania rynkowe i podejście regulatora, na miejscu spółek raczej bym tej struny nie przeciągał.
Warto także dodać, że swoją rolę do odegrania będzie miało nie tylko walne zgromadzenie, ale i rada nadzorcza, która będzie musiała przygotowywać specjalne sprawozdanie dotyczące wynagrodzeń. Pierwsze ma objąć lata 2019-20. Znaleźć się w nim będzie musiał kompleksowy przegląd wynagrodzeń w odniesieniu do każdego członka rady i zarządu. W sprawozdaniu będzie się musiała pojawić także informacja o całkowitym wynagrodzeniu organów czy wysokość wynagrodzeń jest zgodna z przyjętą polityką oraz w jaki sposób przyczynia się do poprawiania wyników spółki. I ten ostatni punkt może być problematyczny. Treść takie sprawozdania umieścić będzie trzeba na stronie na okres dziesięciu lat. Sprawozdanie będzie badał też biegły rewident i oceniało walne zgromadzenie.
Zmiany przyniósł też początek tego roku.
Tak, od stycznia 2020 roku pojawiła się zmiana dotycząca raportowania przez osoby zobowiązane, czyli tzw. transakcji „insiderskich”. Według nowych przepisów takie osoby są zobowiązane do przekazania do KNF-u informacji o sprzedaży/zakupie akcji poprzez nowy formularz. Służy do zawiadamiania nadzorcy, gdyż zawiadamianie spółki wciąż będzie się zaś odbywało po staremu: poprzez e-maila, bądź osobiste dostarczenie. Na wysłanie informacji o transakcji „insider” ma wspominane już trzy dni. W zamyśle aplikacja ta ma pozwolić na lepszą kontrolę operacji „insiderów”.
Druga zmiana, która weszła od początku roku to SEA, czyli System Ewidencji Akcji. To kolejna aplikacja, którą uruchomił KNF oparta na podstawie starej ewidencji. Zawiera więc informacje o ofertach publicznych, dopuszczeniu akcji do obrotu, ewidencja nie obejmuje jednak obligacji, listów zastawnych i certyfikatów inwestycyjnych. To także ma usprawnić kontrolę. System może podejrzeć również inwestor, który chce poznać historię emisji danej spółki.
Dziękuję za rozmowę
Adam Torchała
