Jak zidentyfikować giełdowy balon

"Balon", "bańka", "zakupowe szaleństwo" - te określenia często pojawiają się, gdy akcje jakiejś spółki drożeją ponadprzeciętnie przez kilka miesięcy bądź lat. Czy jednak istnieje prosty sposób na zidentyfikowanie rzeczonego balona? Sprawdziliśmy.

Już na wstępie warto podkreślić, że odpowiedź na postawione powyżej pytanie nie będzie jednoznaczna, każdy przypadek należy bowiem rozpatrywać indywidualnie. Statystyka i analiza fundamentalna dostarczają jednak inwestorom narzędzi, które ułatwiają lokalizacje potencjalnych balonów. I - co najważniejsze - teoria w tym wypadku znajduje odzwierciedlenie w praktyce. Nie sztuką jest bowiem znalezienie dobrej spółki. Sztuką jest zarobienie na niej, a to jest trudniejsze, gdy przepłacimy.

Pierwszym tego typu narzędziem jest wskaźnik C/Z, czyli Cena/Zysk, który w literaturze czasami funkcjonuje pod pochodzącym z angielskiego skrótem P/E. Aby go wyliczyć należy podzielić aktualną kapitalizację spółki (wycenę) przez roczny zysk netto. Wynik mówi nam, ile płacimy za każdą złotówkę zysku generowaną przez firmę. Inna popularna interpretacja traktuje C/Z jako wskaźnik pokazujący, ile lat potrzebuje firma, by przy obecnym poziomie zysków pokryć naszą inwestycję. Im jest więc on niższy, tym w teorii lepiej.

Wysoki C/Z - czyli jaki?

W literaturze raczej unika się wskazywania konkretnych wartości wskaźnika, które sugerowałyby, że spółka jest droga. Często sugeruje się porównywanie C/Z pomiędzy spółkami, rynkiem czy branżą, co pozwala wyłapać spółki niedowartościowanie bądź przewartościowanie na tle konkurencji. Szczególnie ważna wydaje się analiza branżowa, wynikające z modelu działania w określonej branży różnice w łatwości generowania zysków, marżach etc. sprawiają, że porównywanie C/Z spółki energetycznej z C/Z detalisty i C/Z producenta gier może prowadzić do mylnych wniosków.

Mimo to można przyjąć, że C/Z mniejsze niż 10 jest raczej atrakcyjne, większe od 20 zaś sugeruje, że spółka może być zbyt droga, jak na zyski, które generuje. Warto choćby spojrzeć na powyższy wykres C/Z dla WIG-u, który pokazuje historyczne wartości tego wskaźnika dla szerokiego rynku GPW. Przez zdecydowaną większość czasu oscylował on w granicach 10-20.

C/Z prawdę ci powie, ale...

Potwierdzają to także notowania spółek. Gdybyśmy przez ostatnie 7 lat inwestowali, co miesiąc aktualizując skład portfela, tylko w spółki z GPW i NewConnect, które miały dodatni wskaźnik C/Z mniejszy od 10, osiągnęlibyśmy - bez uwzględniania prowizji - stopę zwrotu równą 228,5%. W tym samym czasie WIG umocnił się jedynie o 41,9%. Z kolei inwestowanie na tych samych zasadach w spółki z C/Z większym od 20 przełożyłoby się na stratę rzędu 15,8%. W przypadku spółek o C/Z wyższym od 40 strata rośnie do 30,7%.

Powyższe dane pokazują, że teoria idzie w parze z praktyką. Spółki o niższym C/Z są dla inwestora atrakcyjniejsze niż te o wyższym C/Z. Warto jednak mieć świadomość pewnych ograniczeń zaprezentowanych powyżej statystyk. Po pierwsze badano tylko jeden okres, co zmniejsza siłę wniosków. Po drugie - jak już zostało wspomniane na początku - przypadek każdej spółki należy rozpatrywać indywidualnie. Statystyka obrazuje średnią, były więc spółki o wysokim C/Z, które potrafiły kontynuować hossę, były też i takie, które mimo niskiego C/Z przynosiły stratę.

Ważna jest także sama konstrukcja wskaźnika C/Z. Licząc go bowiem zakłada się po cichu, że spółka będzie generowała w przyszłości taki zysk jak w ostatnim roku. Wielu analityków woli C/Z bazujące na przyszłym zysku, ale ten wspomnianego problemu również nie rozwiązuje. Dodatkowo jest on tylko prognozą, a nie rzeczywistym wynikiem i czasami ciężko go oszacować.

Interpretując C/Z należy po prostu pamiętać, że wielkość zysku nie jest dana i zmienia się w czasie. Istnieją także takie spółki, dla których liczenie bazującego na historycznych danych C/Z mija się z celem. To np. startupy czy firmy dopiero opracowujące produkt i liczące na to, że pozwoli on zarobić im w przyszłości. Dobrym przykładem jest np. Braster, albo CD Projekt. Producent "Wiedźmina" w ciągu czterech kwartałów poprzedzających premierę swojego hitu zanotował stratę. W II kwartale 2015 roku - w kwartale premiery - zarobił jednak rekordowe 241 mln zł. W takim przypadku należało więc liczyć C/Z prognozując wpływy z "Wiedźmina", a nie bazując na danych ze starych sprawozdań finansowych. To jednak przypadki skrajne, zazwyczaj spółki notują bardziej regularne zyski.

Pokrycie w wartości księgowej

Odporniejszy na wahania jest drugi ze wskaźników, który może być pomocny przy badaniu, czy spółka nie jest już przypadkiem za droga - C/WK. Jego skrót rozwija się jako Cena/Wartość Księgowa, w literaturze można się spotkać także z angielskim zapisem P/BV. W tym przypadku kapitalizację spółki dzielimy nie przez zysk, a przez wartość księgową. Owa wartość księgowa zwana jest czasem także aktywami netto, czyli aktywami pomniejszonymi o zobowiązania.

Interpretacja jest podobna jak w przypadku C/Z - wskaźnik pokazuje, ile musimy zapłacić za każdą złotówkę aktywów netto. W przypadku C/WK naturalnym rozgranicznikiem wydaje się wartość 1. I rzeczywiście, inwestowanie - na podobnych zasadach jak przy C/Z - w spółki ze wskaźnikiem Cena/Wartość Księgowa mniejszym niż 1, pozwoliłoby w ostatnich latach na wypracowanie stopy zwrotu sięgającej 134%. Tymczasem dla spółek z C/WK większym niż 1 wyniosłaby ona 39%, czyli odrobinę mniej, niż w przypadku WIG-u. Przepaść rośnie, gdy przebadamy osiągnięcia spółek z C/WK niższym od 0,3. Wówczas stopa zwrotu sięga aż 454%.

C/WK mniej jednoznaczny

Tutaj jednak jednoznaczność wskazań C/WK się kończy. Przykładowo dla C/WK powyżej 5 siedmioletnia stopa zwrotu wynosi 106,7%. To więcej niż WIG. Warto jednak zauważyć, że taki stan rzeczy to zasługa w dużej mierze jednego dobrego miesiąca. W międzyczasie strata inwestora sięgała nawet 50% kapitału. 

C/WK ma także - podobnie jak C/Z - liczne wady. Często bywa np. tak, że wyjątkowo niski wskaźnik C/WK nie jest oznaką atrakcyjności, a problemów. Inwestorzy mogą po prostu uznać spółkę za tak śmieciową, że mimo pokrycia kapitalizacji w wartości księgowej, nie chcą dać za nią złamanego grosza. Warto także zwracać uwagę na sektory, pewne biznesy nie potrzebują dużych aktywów, by generować duże zyski. Dodatkowo wartość księgowa czasami może mieć niewiele wspólnego z rzeczywistością. Wszystkie przypadki należy więc analizować indywidualnie, C/WK traktując jedynie jako pomocne narzędzie przy wstępnym rozpoznaniu, a nie niezawodną wyrocznię. Gdyby jeden wskaźnik mógł zastąpić całą analizę, na giełdzie nikt by nie tracił.

Skuteczność wskaźników analizy fundamentalnej, o które można rozszerzyć analizę, można sprawdzić samodzielnie dzięki Skanerowi Spółek, o którym więcej pisaliśmy w artykule "Jak sprawdzić skuteczność wskaźników na GPW?". Skaner dla użytkowników Bankier.pl dostępny będzie przez cały marzec, warto się więc pospieszyć. Chętnych na dłuższe korzystanie z tego narzędzia prosimy o kontakt na adres skanerquant@bankier.pl. 

Spekulacja wyższego rzędu

Czasami do zidentyfikowania giełdowego balona nie jest jednak potrzebny żaden wskaźnik. Jeżeli w krótkim czasie spółka mocno rośnie, choć nie pojawiły się żadne fundamentalne informacje uzasadniające tak gwałtowną zmianę wyceny, najprawdopodobniej mamy do czynienia z bańką. Historia zazwyczaj kończy się powrotem do poziomu cen sprzed rajdu - zazwyczaj równie gwałtownym jak wzrosty, ci którzy podłączyli się później i następnie przegapili szczyt tracą więc sporo. Szerzej o tego typu przypadkach pisaliśmy w artykule "Fortuny znikąd, czyli raje dla spekulantów na GPW".

Warto również zwracać uwagę na wolumen. Jeżeli kapitalizacja spółki rośnie gwałtownie przy mniejszym od średniej wolumenie, jest to sugestia, że coś jest nie tak. Czasami dochodzi nawet do tak absurdalnych sytuacji, że transakcja za kilka tysięcy powoduje wzrost wartości spółki o kilka milionów. Uwagę powinien zwracać także nagły, znaczący wzrost wolumenu. Może on sugerować, że albo pojawiła się jakaś ważna informacja, która zmienia optykę patrzenia na spółkę, albo po prostu zaczyna się spekulacyjny rajd. Chyba, że ktoś wie coś wcześniej, ale w takim wypadku jest to już temat dla KNF-u.

Źródło: