Na polskim rynku CDS-y (credit-default swap) są praktycznie niedostępne, a dla większości inwestorów (także tych instytucjonalnych) stanowią zupełną egzotykę. CDS jest kredytowym instrumentem pochodnym służącym do zabezpieczenia ryzyka niewypłacalności kontrahenta. Wystawiający CDS (krótka pozycja) w zamian za z góry ustaloną premię zobowiązuje się do wypłacenia kupującemu (długa pozycja) całej kwoty kontraktu w sytuacji, w której określony podmiot nie wywiązałby się ze swoich zobowiązań finansowych. W ten sposób kupujący CDS może zabezpieczyć się przed bankructwem podmiotu, któremu pożyczył pieniądze (dał kredyt, kupił obligacje etc.).
W ciągu ostatnich pięciu lat rynek pochodnych instrumentów kredytowych (czyli głównie CDS-ów) był najbardziej dynamicznym segmentem pozagiełdowego rynku derywatów. Od grudnia 2004 do końca 2007 roku wartość nominalna tych instrumentów wzrosła ponad dziewięciokrotnie, osiągając astronomiczną kwotę prawie 58 bilionów dolarów. W tym samym czasie cały pozagiełdowy rynek derywatów urósł o „zaledwie” 130%, zbliżając się do kwoty 600 bln USD. Udział CDS wzrósł w tym okresie prawie czterokrotnie, dochodząc do 10%.
Na globalnym nieregulowanym rynku handluje się swapami kredytowymi na długi państw, banków i największych międzynarodowych koncernów. Uczestnikami tego rynku są największe instytucje finansowe (do tej pory były to m.in. nowojorskie banki inwestycyjne) oraz fundusze hedgingowe.
Krytycy ekspansji pochodnych kredytowych zwracają uwagę, że ich konsekwencją jest pojawienie się na rynku pewnej grupy inwestorów, w których interesie są spektakularne upadki banków, przedsiębiorstw czy nawet bankructwa całych państw. Bowiem nie wszyscy kupowali CDS-y z myślą o zabezpieczeniu posiadanych obligacji. Niektóre fundusze wyspecjalizowały się w robieniu pieniędzy na spekulacji CDS-ami. Zajmując długą pozycję np. na CDS-ach na dług Lehman Brothers można było w trakcie jednego weekendu zbić fortunę: za wpłacenie kilkuset tysięcy dolarów po kilkunastu dniach wypłacało się prawie 10 mln (standardowa nominalna wielkość kontraktu CDS).
W przypadku tak dużych pieniędzy pojawia się niebezpieczeństwo, że część graczy nie będzie grała uczciwie. Można kupić CDS na dług jakiego banku lub państwa (np. Węgier) i potem rozpuścić plotkę o kłopotach tego podmiotu. Potwierdzić ją można grając na krótko na akcjach lub obligacjach swojej „ofiary” – zniżkujące notowania utwierdzą innych uczestników rynku w prawdziwości rozpuszczonych pogłosek. Cena CDS wzrośnie. Wtedy zamyka się pozycję i korzystając z ogromnej dźwigni finansowej inkasuje zyski. A prasa może pisać o „kłopotach” kolejnego banku lub państwa.
Wydaje się, że głównym problemem związanym z pochodnymi kredytowymi jest istota rynku OTC, gdzie o transakcji i jej warunkach wiedzą tylko jej strony. Brakuje oficjalnych kwotowań, danych o liczbie otwartych pozycji oraz niezależnej izby rozliczeniowej. Ponadto dodatkowym ryzykiem jest bardzo mała liczba uczestników rynku: w przypadku konkretnego instrumentu może to być zaledwie kilkanaście lub kilkadziesiąt podmiotów. W ten sposób CDS-y nie rozwiązują problemu ryzyka kredytowego – pojawia się bowiem ryzyko bankructwa drugiej strony kontraktu. Najlepiej ujął to wybitny specjalista z zakresu derywatów Nassim Taleb: „Nie ruszam CDS-ów. To byłoby jak kupno polisy na Titanicu od kogoś, kto też nim płynie”.
Problem zupełnie nieprzejrzystego rynku CDS-ów dostrzegł też amerykański nadzór bankowy. W ostatnich dniach szef nowojorskiego oddziału Rezerwy Federalnej zwołał dwa spotkania, na którym kilkunastu największych uczestników rynku dyskutowało na temat utworzenia centralnej izby rozliczeniowej. W procesie regulowania rynku CDS uczestniczą też największe amerykańskie giełdy: grupa CME oraz NYSE-Euronext.
Można więc oczekiwać, że jednym z pierwszych pozytywnych efektów kryzysu będzie zwiększenie przejrzystości rynku pochodnych kredytowych. Większa jawność powinna sprzyjać prawdziwej dywersyfikacji ryzyka kredytowego, przez co zmalałoby niebezpieczeństwo upadłości takich gigantów jak choćby AIG. Skalę niebezpiecznej spekulacji mogłoby też ograniczyć podwyższenie wielkości depozytów zabezpieczających.
Kryzys pokazał nieskuteczność wykorzystania derywatów w celu dywersyfikacji ryzyka kredytowego. Zamiast rozproszenia, zostało ono skupione w największych instytucjach finansowych. Jednak problemem nie jest sama konstrukcja CDS-ów, lecz sposób obrotu tymi instrumentami. Rynek OTC nie sprzyjał rynkowej kontroli decyzji jego uczestników, przez co instrumenty te nie spełniały swoich zadań. W tym względzie dużo lepiej sprawdza się rynek giełdowy – bankructwa banków grających na kontraktach terminowych zdarzają się zdecydowanie rzadziej.
Krzysztof Kolany
Bankier.pl
Źródło:
