Volvo Cars od momentu debiutu giełdowego poniosło totalną porażkę. To powinno ucieszyć chińskiego głównego właściciela, Geely, który mógłby teraz z łatwością odkupić giganta motoryzacyjnego po bardzo niskiej cenie. Jednak kilka istotnych argumentów przemawia przeciwko przejęciu.
Akcje Volvo Cars stale spadają i po spadku o połowę od początku roku ustabilizowały się poniżej poziomu 15 koron szwedzkich. Chiński właściciel Geely z pewnością nie spodziewał się takiego rozwoju wypadków, gdy jesienią 2021 roku, w okresie euforii wokół pojazdów elektrycznych, wprowadzał spółkę na giełdę przy cenie 53 koron za akcję. Wówczas wartość rynkowa wynosiła 158 miliardów koron. Obecnie spadła do 43 miliardów koron, co stanowi kwotę zaledwie nieznacznie wyższą od wyceny giełdowej firmy z branży gier Asmodee.
Jest widoczne, że giełda ma trudności z wyceną ogromnych aktywów przemysłowych oraz marki Volvo Cars. Zamiast tego koncentruje się na słabych tegorocznych wynikach finansowych oraz ekstremalnej konkurencji w sektorze, w szczególności ze strony Chin. Obecną wartość rynkową należy zestawić z faktem, że w ciągu ostatnich dziesięciu lat Volvo Cars zainwestowało 300 miliardów koron. Kapitał własny w księgach wynosi 150 miliardów koron. Wycena giełdowa na poziomie 43 miliardów koron stanowi wyraz ogromnego braku zaufania ze strony rynku.
Dzięki masowym inwestycjom Volvo Cars znajduje się w czołówce pod względem elektryfikacji, platform oprogramowania oraz zaplecza produkcyjnego. Ponadto rozwijana jest współpraca z firmą Nvidia. Giełda nie zwraca jednak na to uwagi. Niezwykle osobliwy jest również fakt, że pogrążony w kryzysie Polestar ma obecnie znacznie wyższą wartość przedsiębiorstwa (czyli wartość rynkową skorygowaną o zadłużenie) niż Volvo Cars. Polestar ma wartość rynkową wynoszącą 7 miliardów koron oraz dług netto w wysokości 50 miliardów koron, co daje wartość przedsiębiorstwa rzędu 57 miliardów koron. Dla porównania Volvo Cars posiada gotówkę netto w wysokości 10 miliardów koron, co przekłada się na wartość przedsiębiorstwa wynoszącą 33 miliardy koron.
Tak niska wycena Volvo Cars może kusić Geely do wykupienia akcjonariuszy mniejszościowych i ponownego przejęcia pełnej kontroli nad spółką. Geely posiada 79 procent akcji Volvo Cars, a wartość 21-procentowego pakietu mniejszościowego wynosi obecnie zaledwie 9 miliardów koron. Oferta przejęcia Volvo Cars nie wymagałaby ogromnych nakładów finansowych od koncernu Geely. Przy premii w ofercie na poziomie 50 procent wartość udziału mniejszościowego wzrosłaby jedynie do około 14 miliardów koron. Hojna premia rzędu 100 procent oznaczałaby wycenę pakietu mniejszościowego na poziomie 18 miliardów koron. Geely mogłoby bez problemu sfinansować taki wykup kredytem bankowym. Pożyczka w wysokości 14 miliardów koron przy oprocentowaniu 5 procent generowałaby coroczny koszt odsetkowy w wysokości około 700 milionów koron. Kwotę tę Geely mogłoby sfinansować chociażby z dywidend otrzymywanych ze swojego znacznego pakietu akcji w AB Volvo.
Podczas gdy debiut giełdowy Volvo Cars przypomina porażkę, inwestycja Geely w ciężarowego giganta AB Volvo okazała się wyjątkowo udana. Gwałtowny wzrost zysków i wysokie dywidendy AB Volvo rozpoczęły się na dobre po tym, jak fundusz Cevian sprzedał swoje udziały koncernowi Geely w Boże Narodzenie 2017 roku za kwotę 31,4 miliarda koron. Posiadany obecnie pakiet jest warty 28 miliardów koron, przy czym Geely sprzedało również akcje o wartości 21 miliardów koron w dwóch transzach w 2024 roku. Według wyliczeń dziennika Di, Geely otrzymało dotychczas 16,3 miliarda koron z tytułu dywidend od AB Volvo. Na podstawie prognoz Factset oczekuje się, że w ciągu najbliższych pięciu lat Geely uzyska kolejne 9 miliardów koron.
Istnieją czynniki przemawiające za wykupem Volvo Cars, ale także argumenty silnie mu przeciwne. Za wykupem przemawia niski kurs akcji oraz trudności rynku z właściwą wyceną aktywów. Po wycofaniu z giełdy spółka zaoszczędziłaby również znaczne koszty związane z obowiązkami informacyjnymi i obecnością na rynku giełdowym. Istotnie zmniejszyłaby się także ciągła kontrola działalności firmy ze strony mediów i rynku kapitałowego. W sytuacji, gdy Volvo Cars stoi w obliczu pogłębienia współpracy z Geely Auto między innymi w obszarze zakupów, sprzętu, komponentów i produkcji, prywatna struktura własnościowa mogłaby stanowić dodatkową zaletę, ułatwiając dalszą integrację.
Istnieje jednak również szereg wad wykupu i złożenia oferty akcjonariuszom mniejszościowym. Najważniejszą z nich jest fakt, że obecność na giełdzie w Sztokholmie oraz udział akcjonariuszy mniejszościowych (w tym funduszy emerytalnych) tworzą **swoistą tarczę ochronną przed władzami w Waszyngtonie i Brukseli**. Przejęcie 100 procent udziałów przez Geely uczyniłoby Volvo Cars podmiotem całkowicie chińskim, a nie notowaną na giełdzie szwedzką spółką. Stany Zjednoczone są największym rynkiem dla Volvo Cars, a pełna chińska własność nie spotkałaby się z przychylnością w Waszyngtonie. Przeciwko wykupowi przemawia także fakt, że Geely i tak sprawuje pełną kontrolę nad Volvo Cars, więc nie ma powodu do wydawania dodatkowych środków.
Kolejnym argumentem przeciwko wycofaniu spółki z giełdy jest konieczność rozwiązania przez Geely w najbliższej przyszłości problemów wokół marki Polestar, co pochłonie miliardowe kwoty. Polestar posiada zadłużenie oprocentowane w łącznej wysokości 59 miliardów koron, z czego 49 miliardów to dług krótkoterminowy zapadający w ciągu roku. Kapitał własny spółki jest ujemny i wynosi minus 47 miliardów koron po skumulowanych stratach sięgających 100 miliardów koron. W pierwszym półroczu wolne przepływy pieniężne Polestar były ujemne i wynosiły średnio 1,8 miliarda koron miesięcznie. Ratowanie Polestar będzie wymagało od Geely ogromnych nakładów finansowych, a pozyskiwanie kredytów staje się coraz trudniejsze.
Jeśli rynek akcji w długiej perspektywie nie będzie w stanie właściwie wycenić wartości przemysłowej Volvo Cars, wizja wykupu stanie się bardziej realna. Kto wie, być może nastąpi to wprost na stulecie firmy w przyszłym roku.
Magnus Dagel
