Najstarsi moi czytelnicy zapewne pamiętają, iż „podglądactwo” funduszy zacząłem jeszcze w 1993 roku, gdy obserwując na bieżąco poczynania jedynego wówczas funduszu inwestycyjnego - TFI Pionier - byłem w stanie odkryć fakt, iż od września 1993 roku do stycznia 1994 roku (czyli jeszcze podczas ostatniej fali hossy na GPW) fundusz ten sprzedał olbrzymią ilość akcji na Giełdzie zmniejszając tym samym udział akcji w swym portfelu z około 60% na koniec września 1993 do około 20% na koniec stycznia 1994.
Nie ukrywam, iż informacja ta uratowała mnie przed olbrzymimi stratami, jakie ponieśli inni, nieświadomi inwestorzy. Dzięki temu już w lutym 1994 sprzedałem wszystkie swoje akcje i czekałem cierpliwie na krach, który nastąpił dwa miesiące później. Na podstawie tych moich przemyśleń powstały nawet dwa artykuły naukowe, opublikowane kilka lat później. Zainteresowanych odsyłam do źródła. Pierwszy (prostszy matematycznie) artykuł pojawił się w „Banku i Kredycie” w 1997 roku, a drugi (trudniejszy matematycznie - rozbudowany) w „Przeglądzie Statystycznym” w 1998 roku.
Wraz z upływem kolejnych lat, malała rola TFI Pioniera, gdyż jak grzyby po deszczu wyrastały nowe fundusze inwestycyjne. W ten sposób wpływ decyzji Pioniera na koniunkturę giełdową był coraz mniejszy. Trzeba było zacząć podglądać wszystkie większe fundusze inwestycyjne jednocześnie. Informacje na ten temat publikowałem początkowo na stronie internetowej Piotra Kuczyńskiego a później na stronach Euromoney oraz Bankiera.
Wreszcie nadszedł rok 1999 i powstanie Otwartych Funduszy Emerytalnych. Przez pierwsze dwa lata - aż do 2001 roku - ich udział w obrotach giełdowych nie był jeszcze taki spory, by fundusze te mogły wpływać na zmiany cen akcji i indeksów. Ale już wtedy wieściłem, że nadejdzie czas, gdy to właśnie OFE przejmą palmę pierwszeństwa pod względem udziału w obrotach oraz posiadania akcji notowanych na giełdzie. Dziś chyba nikt już nie wątpi, iż obok inwestorów zagranicznych, to właśnie OFE są głównymi rozdającymi karty w tej grze. A to dopiero początek. Będzie jeszcze ciekawiej, gdy wartość aktywów netto OFE przekroczy 100 miliardów złotych. Będzie jeszcze ciekawiej, gdy za 10 lat pierwsi „nowi” emeryci zaczną przechodzić na emeryturę.
Na zakończenie tego krótkiego podsumowania historii publikacji związanych z OFE dopowiem, iż moje opracowania na temat OFE pojawiały się także w Pulsie Biznesu, Parkiecie oraz w serwisie akcje.net. Potem od czasu do czasu zamieszczałem na grupach dyskusyjnych krótkie wzmianki na temat salda kupna/sprzedaży akcji w bieżącym miesiącu na Giełdzie.
Teraz zachęcony przez BANKIERA do wznowienia publikacji na ten temat podjąłem rękawice (od 2 lat bardzo intensywnie zajmuję się spekulacją na rynku walutowym oraz zarządzaniem ryzykiem kursowym dla firm importowych i eksportowych) i postanowiłem co miesiąc dzielić się z czytelnikami BANKIERA swoimi informacjami. Mam nadzieję, iż przyczynią się one do podejmowania trafniejszych decyzji inwestycyjnych przez każdego z zainteresowanych.
I to tyle jeśli chodzi o podsumowania. Pora przejść do konkretów związanych z podpatrywaniem OFE w maju 2005.
W maju Otwarte Fundusze Emerytalne dokonały przeciętnych zakupów akcji. Wcześniej w marcu i kwietniu OFE w dość znaczny sposób zredukowały wartość posiadanych akcji sprzedając je na Giełdzie (w marcu saldo kupno/sprzedaż akcji wyniosło minus 367 mln złotych a w kwietniu aż minus 1,3 mld złotych). Wielkość dokonanych zakupów akcji w maju to około 213 mln złotych.
Tabela - aktywa OFE
Co ciekawe głównym kupującym spośród funduszy emerytalnych były OFE ING oraz OFE AIG (patrz tabela aktywów). Pozostałe fundusze albo akcje sprzedawały albo nie dokonywały żadnych znaczących ruchów na rynku akcyjnym.
Od początku roku fundusze więcej akcji sprzedały niż kupiły, a całkowite saldo tegorocznych zakupów/sprzedaży akcji sięgnęło wartości ujemnej - 1 miliard 307 milionów złotych.
Wykres - saldo kupno/sprzedaż
W zaprezentowanej tabeli aktywów można dostrzec, które OFE zwiększały zaangażowanie w akcjach, a które to zaangażowanie zmniejszały. Wszystkie wyliczenia są oczywiście szacunkowe i uwzględniają zmieniające się w czasie prowizje oraz inne opłaty na rzecz firmy zarządzającej.
W maju ZUS przelał na rachunki OFE kwotę 590,49 mln złotych. Od początku roku przez pięć miesięcy do OFE wpłynęły więc kapitały o wartości 5 mld 365,87 mln złotych. Dla porównania rok temu od stycznia do maja było to 4 mld 76,62 mln złotych.
Wykres - miesięczne przelewy z ZUS
Warto też zwrócić uwagę na spory spadek wartości depozytów bankowych, na których OFE przechowują bieżące kwoty pieniężne. Na koniec maja kwota ta wyniosła ponad 2,766 mld złotych i stanowiła prawie 4% wartości aktywów netto, podczas gdy na koniec kwietnia było to 3,950 mld złotych, czyli 5,81% wartości aktywów.
Wykres - wartość depozytów w rękach OFE
Wykres - udział depozytów i lokat bankowych w strukturze aktywów OFE
Suma wszystkich aktywów netto piętnastu OFE razem wziętych osiągnęła na koniec maja wartość 69 mld 425,60 mln złotych. 29,55% tej kwoty fundusze miały zainwestowane w akcje o wartości 20 mld 511,89 mln złotych.
Wykres - udział akcji w portfelach OFE na koniec miesiąca
Jeśli porównamy wartość aktywów netto z całkowitą wartością wszystkich przelewów w ZUS do OFE od początku reformy emerytalnej (kwota przelewów równa 55 mld 204,92 mln złotych), to zauważymy, że przez 73 miesięcy (od maja 1999 do maja 2005) OFE zarobiły dla swych klientów (przyszłych emerytów) kwotę 14 mld 220,68 mln złotych.
Tabela - porównanie wielkości aktywów OFE z wielkością przelewów ZUS
Czyli można powiedzieć, że przeciętnie na kontach „emerytów” oprócz składek z ZUS pojawiły się jeszcze pieniądze będące zyskiem z inwestycji kapitałowych czynionych przez OFE. Zyski te powiększyły wartość składek ZUS o 25,76%. Może nie jest to jakaś wartość powalająca na kolana, ale zawsze to coś.
Wykres - stopa zwrotu OFE
Pamiętajmy jednak, iż tak naprawdę OFE osiągnęły wyższe zyski z inwestycji kapitałowych, lecz część z tych zysków zjadły prowizje i opłaty na rzecz zarządzających. Według moich szacunków od początku istnienia OFE fundusze zarobiły na swych inwestycjach około 17 mld 18,40 mln złotych, z czego około 7 mld 288,94 mln złotych na inwestycjach w akcje oraz około 9 mld 729,45 mln złotych na obligacjach oraz lokatach bankowych.
Oznacza to, iż wypracowany zysk (17 mld 18,40 mln złotych) został podzielony w proporcji 16,44% dla zarządzających OFE (około 2 mld 797,72 mln złotych jako prowizje, opłaty, itp.) oraz 83,56% dla przyszłych emerytów (około 14 mld 220,68 mln złotych).
Wykres - podział wypracowanego przez OFE zysku
W chwili obecnej średniomiesięczna efektywna stopa zwrotu z inwestycji kapitałowych wynosi 0,3188%, czyli około 3,89% rocznie (procent składany).
Wykres - średniomiesięczna stopa zwrotu z inwestycji kapit. OFE
Dla porównania, gdyby przeciętny „Kowalski” sam lokował swe składki otrzymywane z ZUS na lokacie bankowej, to do dziś uzbierałby o około 25% mniej niż na koncie emerytalnym w OFE. Pamiętać jednak należy, że zyski z lokat bankowych są opodatkowane stawką 19% podczas gdy zyski osiągane przez OFE są zwolnione z tego podatku.
Wykres - narastające zyski z inwestycji kapit. OFE
Wróćmy jeszcze na chwilę do sposobu „podziału zysków” pomiędzy zarządzającego aktywami a klientem powierzającym te aktywa w zarządzanie. Pisałem już o tym wielokrotnie, ale napiszę po raz wtóry. Taki podział zysków (około 20% od wypracowanych zysków dla firmy zarządzającej aktywami) jest standardem na rynku usług związanych z zarządzaniem aktywami na zlecenie.
Być może nadszedł więc czas, by zmienić zasady wynagradzania OFE za swe usługi względem swych klientów. Zamiast obecnej prowizji pobieranej przy otrzymywaniu składki z ZUS zdecydowanie lepsze (dla obu stron) byłoby ustalenie prowizji w wysokości na przykład 20% od osiąganych zysków z inwestycji.
Widzimy, iż wyniki inwestycyjne OFE nie powalają na kolana, ale na skutek hossy na rynku akcji oraz hossy na rynku obligacji znacznie się polepszyły w porównaniu z poprzednimi miesiącami. Sam wzrost jednostek uczestnictwa o niczym tak naprawdę nie mówi. Znaczna część tych zysków trafia do kieszeni OFE - jak już wcześniej powiedziałem.
Warto natomiast policzyć, jakie stopy zwrotu osiągały OFE każdego miesiąca i na podstawie tych stóp zwrotu określić średnioroczną stopę zwrotu oraz całkowitą stopę zwrotu od początku istnienia OFE. Pamiętajmy, iż w początkowym okresie działania funduszy, ich aktywa były znacznie mniejsze niż obecnie. Dlatego też każdej miesięcznej stopie zwrotu należy nadać wagę odpowiadającą wartości aktywów na jakich dana stopa zwrotu została osiągnięta. W ten sposób policzone stopy zwrotu zostały przeze mnie zaprezentowane na wykresach: średnioroczna stopa zwrotu oraz całkowita stopa zwrotu. Są to oczywiście efektywne stopy zwrotu, czyli takie, od których odliczono prowizje pobierane przez OFE. Innymi słowy są to „czyste” stopy zwrotu dla klientów OFE i nie zawierające już żadnych ukrytych kosztów.
Jeśli zaś porównamy w prosty sposób wartość aktywów netto oraz sumę wszystkich składek z ZUS, które napłynęły do OFE, to okaże się, iż konta przyszłych emerytów zwiększyły się o 25,76% w wyniku wypracowanych zysków z inwestycji kapitałowych w ciągu ponad pięciu lat.
Warto też zwrócić uwagę, iż pierwsze trzydzieści składek z ZUS do OFE pokrywało koszty działania funduszy, a dopiero kolejne składki powiększały saldo kont przyszłych emerytów. Innymi słowy przez pierwsze dwa i pół roku nasze pieniądze pracowały na koszty systemu emerytalnego a dopiero później zaczynały pracować dla nas.
Widzimy więc, że na razie zarządzający naszymi pieniędzmi zbytnio się nie wysilają. Dlatego tak bardzo moim zdaniem (i mam nadzieję, iż nie tylko moim) potrzebna jest zmiana formy wynagradzania za usługi związane z zarządzaniem naszych pieniędzy. Dajmy OFE więcej, niż obecnie zarabiają. Dajmy im 20% od wypracowanych zysków z inwestycji. Zachęcimy ich w ten sposób do większego wysiłku, co i nam się opłaci, gdyż pozostałe 80% od wyższych zysków kapitałowych przełoży się na dużo wyższą przyszłą emeryturę.
Pozostaje mieć nadzieję, iż konkurencja ze strony Indywidualnych Kont Emerytalnych (IKE) będzie stopniowo deptać po piętach funduszom emerytalnym. Za parę lat będzie można bowiem dokonać porównania efektywności inwestycji obydwu segmentów rynku związanego z zarządzaniem na rynku kapitałowym. Jestem święcie przekonany, iż przynajmniej niektóre produkty związane z IKE będą zdecydowanie bardziej rentowne niż nawet najlepszy z funduszy emerytalnych, jakim jest OFE POLSAT. A to być może da do myślenia Ustawodawcy… Pierwszy krok na drodze do pozbawiania monopolu przez OFE został wykonany. Czekamy na kolejne.
I tym optymistycznym akcentem dotarłem do ostatniego zdania. Jeszcze raz dziękuje wszystkim wiernym czytelnikom, za lekturę moich raportów. Od razu zapraszam do kolejnego raportu, który pojawi się na początku lipca.
Jacek Maliszewski
Źródło:
