Akcje akcjom nierówne. Giełdowe uprzywilejowanie w praktyce

To, że posiadamy tyle samo akcji danej spółki co inny akcjonariusz, wcale nie musi oznaczać, że mamy takie same prawa. Przepisy przewidują istnienie akcji uprzywilejowanych, które czasami sprawiają, że spółkę można w pełni kontrolować, posiadając mniej niż połowę akcji. I nie jest to jedyny rodzaj uprzywilejowania, jaki znajdziemy na giełdzie.

Kapitał zakładowy spółki dzieli się na akcje o jednakowej wartości nominalnej i z tego punktu widzenia wszystkie akcje są równe. Jednak ten sam kodeks spółek handlowych, w którym widnieje ów zapis, przewiduje także szereg rozwiązań, które mogą sprawić, że choć kapitał na akcje będzie przypadał taki sam, to już prawa akcjonariuszy będą różne. Wśród takich rozwiązań są akcje uprzywilejowane, którym przyjrzymy się bliżej, w odpowiedzi na zainteresowanie czytelników biorących udział w sondzie #naBankiera.

Na GPW najpopularniejszym i szczególnie wartym uwagi dla inwestorów uprzywilejowaniem jest uprzywilejowanie co do głosu. W „normalnym” układzie jedna akcja daje jeden głos na WZA, posiadacz 5 akcji ma więc 5 głosów, 1000 akcji 1000 głosów itd. Uprzywilejowanie zmienia ten układ, z akcji uprzywilejowanej można bowiem wykonywać więcej głosów. Wówczas może dojść do sytuacji, że osoba posiadająca 200 akcji uprzywilejowanych w ten sposób, że każda akcja daje 5 głosów, ma większy wpływ na spółkę niż np. osoba posiadająca 900 „zwykłych” akcji. Ta pierwsza na WZA będzie bowiem miała 1000 głosów (5x200), ta druga zaś 900 (1x900).

To szczególnie istotne przy badaniu akcjonariatu. Skoro część akcji może być uprzywilejowanych, samo przeliczenie tego, ile procent akcji danej spółki posiada dana osoba, nie wystarczy, by określić jaki ma ona wpływ na spółkę. Przeanalizować należy jeszcze kwestię głosów na WZA, dopiero ten procent powie nam, jaki jest rzeczywisty układ sił w spółce.

Większość bez większości

Oczywiście w wielu przypadkach udział w łącznej puli akcji (w kapitale) i udział w głosach na WZA będzie taki sam. Są jednak spółki, w których akcje uprzywilejowane decydują o tym, kto ma kontrolę nad spółką. Klasycznym przykładem jest Amica. Niemal wszystkie akcje Wronki Holding to akcje serii A objęte w chwili powstania spółki i wydane za udziały w spółce „Fabryka Kuchni Wronki”. Są one uprzywilejowane i dają dwa głosy na WZA. W efekcie, choć Wronki Holding posiada „tylko” 34,93 proc. udziałów w kapitale spółki, na WZA głosów ma 52,43 proc. A więc mimo posiadania 1/3 wszystkich akcji, holding kontroluje Amicę.

Amica to niejedyna spółka, w której akcje uprzywilejowane sprawiają, że inwestor/grupa inwestorów posiadających mniej niż 50 proc. udziału w kapitale, na WZA ma ponad połowę głosów, a przez to pełną kontrolę nad spółką. Tak jest np. z małżeństwem Filipiaków w Comarchu (40,82 proc. udziału w kapitale, 67,94 proc. głosów na WZA), z Andrzejem Kwiatkowskim i Przemysławem Skrzydlakiem w Izobloku (36,7 proc. w kapitale, 53 proc. na WZA), z Markiem Piechockim i Jerzym Lubiańcem w LPP (19 proc. w kapitale, 54,4 proc. na WZA) czy Piotrem Janeczkiem w Stalprodukcie (49,9 proc. w kapitale, 66 proc. na WZA). Uprzywilejowanie daje także kontrolę Skarbowi Państwa nad GPW (35 proc. w kapitale, 51,8 proc. na WZA).

To tylko wybrane przykłady. Dodatkowo istnieje szereg spółek, gdzie akcje uprzywilejowane choć nie dają kontroli, znacząco zwiększają wpływ „wybrańców” na spółkę. Tak jest w przypadku np. CCC, Energi, Cyfrowego Polsatu, Altusa czy Selvity.

Uprzywilejowani nie tylko najwięksi

Dodatkowo akcje uprzywilejowane wcale nie muszą przypadać największemu akcjonariuszowi. Tak jak jest np. w krakowskim Instalu. Jego największym akcjonariuszem jest TFI Esaliens, który posiada 19,6 proc. udziału w kapitale. Najwięcej głosów na WZA ma jednak Piotr Juszczyk (28 proc. przy 12,2 proc. Esaliensu), mimo iż posiada on "tylko" 9,1 proc. wszystkich akcji spółki. Są to jednak akcje uprzywilejowane. W Hydrotorze zaś akcji uprzywilejowanych nie posiada żaden z czterech akcjonariuszy gromadzących przeszło 5 proc. udziału w kapitale. Jako jednak, że akcje uprzywilejowane są w stosunku 5:1, to największy z uprzywilejowanych akcjonariuszy - Wacław Kropiński (3,7 proc. udziału w kapitale) - ma w rękach akcje dające aż 11,3 proc. wszystkich głosów na WZA.. 

W indeksie WIG20 są 4 uprzywilejowane spółki, w mWIG-u 4, w sWIG-u zaś aż 15. W sumie więc, wśród setki najważniejszych spółek GPW, w 23 występują uprzywilejowane akcje. To blisko ¼ całej tej grupy. W szerokim, liczącym 385 spółek WIG-u, uprzywilejowanie występuje 81 razy (21,3 proc.). Zagadnienie uprzywilejowanych akcji nie jest zatem wcale marginalne i warto je poznać, jeżeli chce się lepiej zrozumieć układ sił w spółkach.

Nawet pięć głosów na jedną akcję

Kodeks spółek handlowych, a dokładniej jego 352. artykuł, mówi, że jednej akcji nie można przyznać więcej niż dwóch głosów. Najczęściej to właśnie taka proporcja obowiązuje. Jednak np. w Apatorze akcje uprzywilejowane dają 4 głosy, w Agorze, Comarchu, LPP, Selvicie, Starprodukcie czy wspomnianych Instalu i Hydrotorze aż 5. Jak to możliwe? To pozostałości po starym kodeksie, który dopuszczał takie uprzywilejowanie. Nowy kodeks zmienił przepisy, ale nie zmienił wcześniej podjętych postanowień na bazie starego kodeksu. Stąd wciąż obecne tego typu pozostałości po starych przepisach.

Źródłem informacji o akcjach uprzywilejowanych jest statut spółki, z którym akcjonariusze powinni się zapoznać obowiązkowo. Przy szybkiej analizie wielu spółek przeglądanie wszystkich statutów byłoby jednak uciążliwe, stąd też warto skorzystać z baz danych w profilach spółek. Przykładowo na Bankier.pl w profilu każdej spółki jest zakładka „akcjonariat”. Tam oprócz udziału poszczególnych akcjonariuszy w kapitale, zobaczyć można także ich udział w głosach na WZA.

Warto jednak dodać, że czasami w statutach istnieją zapisy, które jeszcze bardziej utrudniają interpretacje układu sił na WZA. Dobrym przykładem jest tutaj wydawca „Gazety Wyborczej” i właściciel sieci kin Helios. Agora Holding posiada ledwie 11,3 proc. akcji Agory, ale z racji tego, że część akcji daje prawo do 5 głosów, w WZA holding ma już 34,8-proc. udział. Dodatkowo w statucie spółki znajduje się zapis, że żaden z akcjonariuszy nie może wykonywać więcej niż 20 proc. głosów na WZA, z zastrzeżeniem, że ograniczenie to nie dotyczy akcji uprzywilejowanych, czyli także należących do holdingu. W ten sposób bardzo ciężko przegłosować jest Agorę Holding, mimo iż, tak jak wspominaliśmy na początku, podmiot ten posiada niewiele ledwie 11,3 proc. akcji spółki.

Inne rodzaje uprzywilejowania

Uprzywilejowanie co do głosu nie jest jedynym sposobem uprzywilejowania akcji. Kodeks spółek handlowych pozwala np. na uprzywilejowanie co do dywidendy. W takim wypadku akcjonariusz posiadający uprzywilejowany papier może dostać do połowy dywidendy więcej niż posiadacze akcji zwykłych. Wyjątkiem są akcje nieme, przy których ograniczenia co do przewyższenia dywidendy nie ma, posiadanie takich akcji nie daje jednak żadnego głosu na WZA (stąd nazwa – nieme). Wśród największych spółek GPW brak jednak tego typu konstrukcji. Należy tutaj także podkreślić, że akcje uprzywilejowane co do głosu nie muszą (i zazwyczaj nie są) uprzywilejowane co do dywidendy. Jest to po prostu oddzielna forma uprzywilejowania.

Kolejny rodzaj uprzywilejowania to uprzywilejowanie co do podziału majątku. Ma ono znaczenie w przypadku likwidacji spółki, posiadacze takich akcji są „zaspokajani” przed posiadaczami akcji zwykłych. Należy jednak pamiętać, że w przypadku np. likwidacji z powodu upadłości, przed akcjonariuszami są jeszcze wierzyciele. Często zdarzają się sytuacje, że pieniędzy nie wystarcza nawet i dla wierzycieli, wtedy akcjonariusze, nawet uprzywilejowani, odchodzą z niczym. Przykład uprzywilejowania co do podziału majątku można znaleźć w statucie Stalproduktu.

Statut może dodatkowo przyznać indywidualnie oznaczonemu akcjonariuszowi osobiste uprawnienia. W szczególności mogą one dotyczyć prawa powoływania lub odwoływania członków zarządu czy rady nadzorczej. Wówczas takim akcjonariuszom łatwiej kontrolować/nadzorować spółkę, mogą oni bowiem osobnym trybem wprowadzić swoich przedstawicieli do organów spółki.

Na koniec warto dodać, że podczas zwykłego handlu przez GPW, wejście w posiadanie akcji uprzywilejowanych inwestorowi „nie grozi”. Zgodnie z kodeksem spółek handlowych akcje uprzywilejowane (z wyjątkiem niemych) powinny być imienne, tymczasem do obrotu giełdowego wprowadzane są akcje na okaziciela. Akcje imienne są oczywiście zbywalne, zazwyczaj odbywa się to jednak poprzez umowę pomiędzy stronami. Dodatkowo spółka w statucie może też nałożyć obostrzenia dotyczące sprzedaży akcji imiennych. Istnieje także możliwość konwersji akcji imiennych na akcje na okaziciela i wprowadzenia ich do obrotu, akcja na okaziciela – tak jak zostało to już powiedziane - nie może być jednak uprzywilejowane.

Źródło: