Krzysztof Rybiński
18. 03. 2008 r.
Cezary Szymanek: Gościem Radia PiN 102 FM jest dziś Krzysztof Rybiński - ekonomista, były wiceprezes NBP. Dzień dobry.
Krzysztof Rybiński: Dzień dobry państwu.
CS: Panie Krzysztofie, tytuły z dzisiejszej prasy: Giełdy i rynki zadrżały - „Rzeczpospolita”; Dolar dostał zawału - „Gazeta Wyborcza”, Z Ameryki wieje grozą, giełdy bliskie paniki -„The Wall Street Journal”. A gdyby to pan, miał nadać tytuł artykułowi prasowemu po tym, co wczoraj wydarzyło się na światowych rynkach, to, jaki tytuł by pan wymyślił?
KR: „Wszystko zgodnie z planem”, tak bym napisał. Przypomnę, że 2007 roku jak formowaliśmy prognozę na 2008 ekonomiści rynków finansowych w Polsce i za granicą, czy nawet NBP na wewnętrzne potrzeby, to scenariusz był taki: do połowy 2008 roku, do czasu aż wypadną wszystkie „trupy z szaf”, aż się dokonają audyty w największych bankach, gdzie zobaczymy, ile naprawdę potracili na tych papierach powiązanych z amerykańskim rynkiem nieruchomości. Będzie bardzo nerwowo, należy oczekiwać, że kilka instytucji zbankrutuje, że ten proces kreatywnej destrukcji się dokona, i to się teraz po prostu dzieje, także ja oczekuję, że jeszcze chwilę potrwa, jeszcze będzie gorzej.
CS: Będzie jeszcze gorzej?
KR: Myślę, że jeszcze będzie gorzej, zanim będzie lepiej. Gdzieś w drugiej połowie roku rozpocznie się proces powrotu zaufania na rynki i powrócą wzrosty. Czyli wszystko zgodnie z planem.
CS: Powiedział pan o „wypadaniu trupów z szafy”. Na razie mamy jednego, dosyć dużego- amerykański bank Bear Stearns. Kolejne?
KR: Wydaje mi się, że należy oczekiwać, że mogą być kolejne bankructwa, natomiast najprawdopodobniej będzie to dotyczyło instytucji średniej wielkości wyspecjalizowanych w rynku nieruchomości. Prawdopodobniej poleci kilka funduszy hedgingowych, które były silnie zaangażowane na tym rynku pochodnych kredytowych związanych z rynkiem nieruchomości amerykańskich, natomiast byłoby bardzo źle, gdyby wysypał się jeden z systemowo ważnych banków w Stanach Zjednoczonych. Tego nie oczekuję. Co więcej, podejrzewam, że już w tej chwili trwają bardzo poważne zakulisowe rozmowy między wielkimi inwestorami tego świata, którzy, tak się teraz składa, że są głównie w krajach arabskich i azjatyckich, którzy mają nadmiar gotówki, żeby w razie czego podać pomocną dłoń. Efektem tego zamieszania będzie zmiana struktury własności. Więcej banków będą mieli Arabowie i Chińczycy.
CS: No właśnie, inwestorzy azjatyccy i arabscy uratują Stany Zjednoczone i Europę przed kryzysem?
KR: Myślę, że ich wkład w rozwiązanie tej łamigłówki będzie istotny. Same obniżki stóp procentowych przez rezerwę federalną, które na pewno jeszcze będą, pytanie tylko, o ile, mogą nie być skuteczne, dlatego że jest dolna granica, poniżej której nie można zejść, to jest zero. Poza tym są zagrożenia inflacyjne i bank centralny, nawet w takiej sytuacji jak teraz, nie może zbyt nisko obniżyć stóp procentowych, bo naraża się na ryzyko, że na bardzo długo wypuści inflację spod kontroli. Także oni będą częścią tej układanki i myślę, że należy oczekiwać kolejnych transakcji ponad oceanami.
CS: Alan Greenspan - były szef FED-u, mówi, że mamy do czynienia z kryzysem najgorszym od czasu II Wojny Światowej. Pan z kolei mówił przed chwilą, że będzie jeszcze gorzej. Co to znaczy, że będzie jeszcze gorzej? Pierwsza rzecz z brzegu - to po ile będzie dolar?
KR: No, to jest dobre pytanie. Nie mam kryształowej kuli ani czarnego kota, żeby zgadnąć po ile będzie dolar….
CS: No inaczej byśmy tu nie siedzieli…
KR: Tak jest, natomiast wydaje mi się, że jest ryzyko, że dolar może jeszcze tracić. Właśnie w takim mechanizmie- rezerwa federalna obniży stopy, rynki nie będą przekonane, że to jest skuteczna metoda radzenia sobie z kryzysem, więc mało, że dochodowość dolara niższa, bo niższe stopy, to jeszcze perspektywy dla dalszego pogarszania się sytuacji, więc dolar może jeszcze tracić. Natomiast przypomnę, że ta fundamentalna wycena dolara była gdzieś na poziomie 1.16-1.20 - odjechaliśmy bardzo daleko. Podejrzewam, że już bardzo wielu inwestorów na świecie powoli drapie się po głowie i myśli, że niedługo będzie dobry okres, żeby zacząć inwestować w dolara. Najprawdopodobniej w końcu tego roku dolar - euro skończy na poziomach znacznie mocniejszych dla dolara niż obecnie, ale nie podejmuję się zgadnąć, ile. Jakiś czas temu, parę miesięcy temu oczekiwałem, że dolar zakończy ten trend deprecjacyjny w przedziale 1.50-1.60 i potem nastąpi odwrócenie gdzieś w kierunku 1.40. Jeżeli ten scenariusz, zgodnie z planem, który miał się rozwijać, będzie zrealizowany, gdzieś w połowie roku zacznie powracać zaufanie i dolar z powrotem będzie się umacniał.
CS: Spodziewać się interwencji banków centralnych w obronie dolara, tak jak 8 lat temu było w obronie euro?
KR: Jako były bankier centralny powinienem teraz coś niezrozumiałego wygłosić do mikrofonu, ale jako były powiem, że myślę, że tak. To znaczy, jeżeli faktyczne okaże się, że kolejne zastrzyki płynności, które mogą w sumie sięgnąć biliona dolarów na rynek i inne działania - w tym silne obniżki stóp procentowych - nie przyniosą pożądanego efektu, to trzeba będzie jakoś zatrzymać tą spiralę. A spirala wygląda tak, że dolar słabnie, a ponieważ dolar słabnie, to rynki mówią: potrzebna jest droższa ropa, bo zawsze była jedna korelacja między tymi dwoma aktywami, droższa ropa to jest ryzyko wyższej inflacji, a jak wyższa inflacja, to boimy się tego i rośnie ryzyko recesji, czy przynajmniej stagflacji i jeżeli taka perspektywa - to dolar nadal słabnie, i tak się nakręca ta błędna spirala. Gdzieś to trzeba będzie przerwać. Do tej pory te działania, które były podjęte okazały się być mało skutecznie. Chociaż trzeba powiedzieć, że one mają efekty odłożone w czasie, że dzisiaj robimy coś, za parę miesięcy efekty mogą się pojawić. Ja bym nie wykluczał, że jeżeli dolar będzie dalej pikował, to już niezadługo interwencja będzie poważnie dyskutowana przez największych tego świata.
CS: Czy w kontekście słabnącego dolara polski bank centralny, bo takie zapowiedzi już padły, ale czy te zapowiedzi nie powinny być szybciej przeobrażone w czyny, czy nie powinien szybciej odchodzić od dolara w swoich rezerwach?
KR: Przypomnę, że w tym świecie, w którym my inwestujemy, czyli głównie instrumentów dłużnych o bardzo wysokim ratingu, udział dolara w światowej kapitalizacji tych rynków to jest 50%, czyli mamy teraz niedoważonego dolara o 10%. Myśmy tę decyzję podjęli w NBP w ciągu ostatnich trzech lata. Można powiedzieć dobre decyzje, bo odchodziliśmy od dolara jak jeszcze był dosyć mocny, to pozwoliło zarobić dodatkowo sporo pieniędzy. Czy teraz należy robić? Teraz pewno bym się nad tym zastanawiał.
CS: Poczekać, co się stanie z dolarem?
KR: Wydaje mi się, że do końca roku dolar może się jeszcze trochę osłabić, potem będzie się umacniał, więc byłoby niedobrze pozbywać się dolara gdzieś w okolicach poziomów, gdzie on jest rekordowo słaby i pewnie już dużo słabszy nie będzie, może jeszcze kilka procent.
CS: Tyle, jeżeli chodzi o dolara, idźmy dalej tropem, że będzie jeszcze gorzej. To jak jeszcze może być w takim razie na światowych giełdach? Czy będą dalsze spadki?
KR: Ja myślę, że będzie bardzo silna zmienność. To znaczy inwestorzy naprawdę potracą bardzo dużo nerwów. Będą sesje, że przez kilka dni będą wzrosty o 4-5%, potem znowu spadki, ktoś się wywróci, jakaś instytucja finansową, będą spadki, także będzie bardzo mocno bujało. Ja myślę, że już w trendzie to bardzo mocno spadać nie będziemy, raczej gdzieś w okolicach tych poziomów, może jeszcze troszeczkę niżej. Bardzo silna zmienność na rynkach finansowych, bo proszę pamiętać jednak, że realne stopy procentowe na świecie są albo ujemne albo w okolicach zera. Takie środowisko stóp procentowych z pewnym opóźnieniem, ale jednak wspiera wzrosty cen akcji.
CS: Szef Międzynarodowego Funduszu Walutowego wczoraj przyznawał, że amerykańska gospodarka jest rzeczywiście w recesji, ale o wiele ważniejsze było ostrzeżenie, że jest duże ryzyko, że inne gospodarki mogą zarazić się tym, co dzieje się w Stanach Zjednoczonych. Europa może się zarazić?
KR: Jest tak zwana wielka debata o decuplingu, czy już się rozdzieliliśmy i jesteśmy niezależni od Stanów Zjednoczonych. Tutaj są bardzo różne opinie na ten temat, ostatnio pojawiła się bardzo ciekawa analiza, która pokazuje, że kraje magic markets nawzajem do siebie eksportują i importują coraz więcej, i że to jest jakiś czynnik, który osłabia troszeczkę efekt kichnięcia Ameryki na resztę świata. Kiedyś byśmy wszyscy złapali zapalenie płuc a teraz skończy się 3 dniową gorączką. Odczujemy to na pewno, bo jednak Ameryka to jest światowej gospodarki, to jest ten konsument ostatniej instancji, który teraz dostał zawału, można, powiedzieć przynajmniej duże grupy, więc myślę, że odczujemy to z pewnym opóźnieniem, zawsze jest pewne opóźnienie, odczuje to Europa. Prognozy mówią, że w tym roku strefa euro będzie się rozwijała w tempie 1,5% może być 0,1-0,2, mniej, nie będzie wielkiej tragedii u nas.
CS: Czy wzrost polskiego PKB również należałoby zrewidować?
KR: Myślę, że dosyć prawdopodobna ścieżka to jest najbliższe 3 lata gdzieś w okolicach 5%. Dlatego że jednak bardzo silnym filarem polskiego wzrostu PKB jest popyt krajowy, czyli rosnące inwestycje i rosnące spożycie, ono troszkę tak przysiadło w ostatnim kwartale. Trzeba jeszcze zrozumieć, dlaczego i co się stało - pewnie z danymi jakieś problemy znowu. Natomiast wydaje mi się, że popyt krajowy będzie silnie rósł, RPP będzie próbowała ograniczyć trochę wzrost tego popytu, no bo ryzyko inflacyjne, ale myślę że decyzje będą na tyle wyważone, że można oczekiwać 5% wzrostu i gdzieś 4% inflacji przez najbliższe 3 lata.
CS: A co ma pan na myśli mówiąc: „decyzje wyważone”, mówiąc o RPP?
KR: Rada ma bardzo poważny problem, dlatego że inflacja jest globalna. Przez ostatnie 20 lat inflacja spadała na całym świecie wszędzie, od 2 lat rośnie wszędzie.
CS: No, ale chociażby wczorajsze dane dotyczące wynagrodzeń, to woda na młyn dla zwolenników podwyżek stóp procentowych
KR: To oczywiście są dane, które pokazują, że w danych, poszczególnych krajach czynniki specyficzne dla tego kraju mogą odchylać inflację w górę lub w dół od tego globalnego trendu. Jeżeli inflacja globalna idzie w górę we wszystkich krajach, może z jednym czy dwoma wyjątkami - Malta jest taki wyjątkiem - no to w takim razie pytanie, czy inflację przywracamy do celu 2.5%, bardzo dużymi kosztami realnymi, czy mówimy tak, tak długo jak inflacja globalna jest podwyższona, to tolerujemy nieco wyższą inflację powyżej celu przez pewien okres, byle nie było to za wysoko, byle ten poziom komfortu, który Rada ma, nie został przekroczony.
CS: Czyli co, pan by radził, by teraz Rada wstrzymała się od decyzji?
KR: Ja nie mówię o tej decyzji w marcu, w marcu pewnie będzie podwyżka stóp procentowych, bo wszyscy jej oczekują. Płace zaskoczyły negatywnie dynamiką, rosną koszty, popyt jest silny, presja inflacyjna rośnie, trzeba reagować, więc tutaj raczej w marcu będzie decyzja o podniesieniu stóp procentowych, ale to jest mniej istotne, czy to się stanie w marcu czy w kwietniu, natomiast stanie się z pewnością. Natomiast istotne jest to, czy w dłuższej perspektywie 2-3 lat należy tak działać, żeby inflację za wszelką cenę obniżyć do 2,5%, koszty realne mogą być duże, czy mając świadomość tego, że globalna inflacja jest podwyższona i przez 2-3 lata będzie, czy tolerować tę trochę wyższą inflację, byle była w przedziale odchyleń.
CS: A za którym wyjściem by pan był?
KR: Za drugim. Wydaje mi się, że z globalną inflacją walczyć nie wolno, bo to zbyt dużo kosztuje realnie, natomiast trzeba pilnować, żeby czynniki krajowe, te nad którymi mamy kontrolę, dalej tej inflacji nie podwyższały, i taka jest rola Rady.
CS: Dziękuję bardzo. Krzysztof Rybiński - ekonomista, były wiceprezes NBP.
KR: Dziękuję bardzo.
Źródło:
