2008-12-15 07:59 Źródło: Dziennik.pl
Czego nauczył nas kryzys finansowy i jak uniknąć kolejnego w przyszłości?
DEBATA FUNDACJI FOR i „WSJ POLSKA”
Podczas dyskusji zorganizowanej w siedzibie Fundacji FOR wybitni polscy eksperci analizowali przyczyny kolosalnych zawirowań na rynkach finansowych. Szukali też odpowiedzi na pytanie o sposoby osłabiania ich skutków
Czego może nauczyć nas kryzys finansowy ‐ to temat kolejnej z cyklu debat organizowanych wspólnie przez Fundację FOR Leszka Balcerowicza i redakcję „The Wall Street Journal Polska”. O odpowiedź na tak postawione pytanie poproszeni zostali uczestniczący w debacie paneliści: prof. Witold Orłowski, główny ekonomista PricewaterhouseCoopers, Stanisław Kluza, przewodniczący Komisji Nadzoru Finansowego, Leszek Czarnecki, prezes Getin Holding, i Jerzy Pruski, prezes PKO BP. Wprowadzenia do dyskusji dokonał prof. Leszek Balcerowicz, przewodniczący rady Fundacji FOR, a dyskusję prowadził Krzysztof Sobczak z „WSJ Polska”.
Leszek Balcerowicz: Są co najmniej cztery pytania związane z kryzysem. Po pierwsze, z czego on się wziął? Po drugie, co należałoby zrobić, żeby zmniejszyć ryzyko wystąpienia podobnego w przyszłości? Czyli od diagnozy do terapii. Po trzecie, kwestia wpływu tego, co się dzieje w krajach rozwiniętych, na kraje mniej rozwinięte, w tym Polskę. Po czwarte, problem działań władz publicznych w toku tego kryzysu w celu osłabienia jego skutków.
Pytanie o przyczyny
Leszek Balcerowicz: Trzeba odróżnić przyczyny najgłębsze od powierzchniowych. Dość pospolita teza, że ten kryzys jest przejawem załamania się kapitalizmu, jest błędna. Dlatego że załamanie się kapitalizmu to byłby kryzys prywatnej własności i rynków jako takich oraz triumf socjalizmu. Na razie nic tego nie zapowiada. Wiemy, że sporą odpowiedzialność za te zjawiska kryzysowe ponoszą nie rynki, ale działania władz publicznych w USA. Zbyt łatwa polityka monetarna, zaniechanie elementarnego nadzoru, choć okazało się także, że jest wiele osób niekompetentnych na szczytach wielkich korporacji na Zachodzie, zwłaszcza w USA.
Witold Orłowski: Nie stało się nic aż tak niezwykłego, jak można by się było spodziewać. Generalnie przyczyną kryzysu jest narastanie nierównowagi w czasie zbyt szybkiego rozwoju. Ten zbyt szybki rozwój dotyczył w ciągu przynajmniej ostatnich 20 lat przede wszystkim rynków finansowych, tam nastąpiło gigantyczne zwiększenie wielkości rynku przez pojawienie się instrumentów pochodnych. W ślad za rozwojem rynku, który rzeczywiście rósł w tempie kilkukrotnym. Jeśli chodzi o instrumenty pochodne, to ich wartość wzrosła w ciągu ostatnich 15 lat dwudziestokrotnie. Pojawił się wtedy oczywiście popyt na aktywa finansowe, w znacznej części generowany przez procesy demograficzne oraz starzenie się ludności, powstanie wielkich funduszy emerytalnych. To wszystko się zbiegło. Rosło to niesłychanie szybko, a w ślad za tym nie podążała polityka regulacyjna. Rynek bankowy jest regulowany nieźle, natomiast rynek bankowości inwestycyjnej praktycznie nie był regulowany. Rozbiegło się poczucie braku ryzyka z rzeczywistym, rosnącym ryzykiem. Ludzie kupowali ryzykowne aktywa po zawyżonych cenach. A rynek nie był przejrzysty zwłaszcza przez istnienie instrumentów pochodnych, gdzie wyrosło największe zło. W pewnym momencie to musiało pęknąć.
Stanisław Kluza: Z czego się wziął kryzys? Z niedopasowań w okresie krótkim, długim i średnim. Jeżeli te trzy elementy ze względu na horyzont czasu się na siebie nakładają, to na pewno od tego zależy skala sytuacji kryzysowych. W krótkim i średnim okresie można tutaj powiedzieć o wycenie aktywów oraz o kwestiach związanych z nadzorem czy instytucjami finansowymi. W długim okresie doszukuję się argumentu o podłożu demograficznym, czyli procesów starzenia się, a także związanych z pewną redystrybucją w obrębie rozwiniętych gospodarek.
Leszek Czarnecki: Kto parę miesięcy temu był sobie w stanie wyobrazić, że jakiś bank w Polsce może zbankrutować? Dzięki Bogu nie zbankrutował i mam nadzieję, że nie zbankrutuje, ale pytanie było jak najbardziej sensowne jeszcze parę tygodni temu. Jak mogło do tego dojść? Przez wiele lat rzeczywistość opisywała fizyka newtonowska i ona się fantastycznie sprawdzała, aż w pewnym momencie odkryto świat mikro, makro, gdzie fizyka newtonowska w żaden sposób nie obowiązywała. Trzeba było stworzyć fizykę kwantową, szczególną i ogólną teorię względności. Podobnie jest w finansach. W dobie nieprawdopodobnej globalizacji, tempa przesyłania informacji, możliwości gwałtownego wzrostu biznesu, instrumentów pochodnych, próbowano cały rynek regulować, badać, nadzorować trochę starymi narzędziami, które w żaden sposób nie były adekwatne do tej sytuacji.
Jerzy Pruski: Przyczyny kryzysu to gigantyczne niedopasowanie kredytów do depozytów, które w oficjalnych statystykach było błędnie interpretowane i gigantycznie zaniżane. Dlaczego tak się działo? Dlatego, że istniał model biznesowy, który powodował, że bank czy instytucja finansowa przekształcała się powoli bardziej w fabrykę przemysłową niż instytucję finansową w tym znaczeniu, że produkowała kredyty, sprzedawała je, produkowała kolejne i znowu je sprzedawała. Jak to było możliwe? Dzięki instrumentom pochodnym, sekurytyzacji, świadomie ograniczono ekspansję sumy bilansowej i kredytów, de facto zwiększając wolumeny kredytów i sumy bilansowej, próbując to wypchnąć poza bilans banku. Drugim ograniczeniem, które sprzyjało tej gigantycznej nierównowadze, był niedostatek kapitału. Absolutne, fundamentalne błędy z zaliczaniem kapitału podporządkowanego czy pożyczek podporządkowanych do kapitału banku, ale również stosowanie instrumentów pochodnych, które wypychały ryzyko i w ten sposób spełniały się normy ostrożnościowe dotyczące np. współczynnika wypłacalności.
Jacek Socha, wiceprezes PricewaterhouseCoopers: Myślę, że powodem tego kryzysu był jednak niedostatek regulacji. Teraz pojawiają się nowe koncepcje regulacyjne, ale dlaczego ich nie było wcześniej? Chodzi o cały system, gdzie audytorzy opierali się na tym, jakie jest ryzyko danego instrumentu. Jeżeli agencja ratingowa określała, że dany emitent ma AAA, to skąd ktoś miałby uznać, że kupowanie takiego instrumentu może rodzić problemy.
Jerzy Pruski: Dlaczego polityka pieniężna była tak liberalna, jeśli chodzi o obniżki stóp procentowych, szczególnie w USA? Dlatego że mieliśmy do czynienia z sytuacją, w której nie zostały poprawnie określone i zrozumiane przyczyny stosunkowo niskiej inflacji. Był taki moment, w którym świat mówił o deflacji.
Leszek Balcerowicz: Teza, że problemy skoncentrowały się w klasycznych bankach komercyjnych, czyli takim core business, nie jest trafna. Przypomnę, że problemy wybuchły w wielkich konglomeratach finansowych akurat w częściach nieklasycznych. Bankowość inwestycyjna albo AIG?
Witold Orłowski: Wymyśliły to banki inwestycyjne, a hipoteczne dostały informację, że mogą udzielać kredytów bez żadnego zabezpieczenia.
Leszek Czarnecki: Pieniądze z przyszłości zostały wytransferowane w przeszłość i ominęły teraźniejszość. Oto przyczyna kryzysu.
Andrzej Raczko, były minister finansów: Zastanawiamy się nad regułami funkcjonowania, a zapominamy, że została złamana reguła funkcjonowania gospodarki rynkowej na samym początku. Przez kogo? Przez Chiny, które nie pozwoliły na naturalne dostosowanie kursu walutowego, w wyniku czego powstała nadwyżka oszczędności, która wędrowała głównie do USA. Spowodowało to tsunami, które się rozeszło praktycznie po całym świecie.
Co dalej?
Leszek Balcerowicz: Bardzo jest istotne, by zbudować takie ramy dla działania rynków finansowych, żeby one się zachowywały mniej procyklicznie, żeby mniej było boomów, ale dzięki temu było mniej potem załamań. To jest kwestia, jak powinna się polityka pieniężna kształtować, żeby nie pobudzać tego, co i tak już za bardzo rośnie, co mogłyby władze regulacyjne robić w okresie, kiedy narastają napięcia finansowe, żeby się do nich nie przyczyniać. Ale jak się załamują, to żeby nie za bardzo hamować.
Witold Orłowski: Jeśli na rynku finansowym jest załamanie, to w ślad za tym musi przyjść załamanie realne. Opracowania MFW pokazują jasno, że recesje wywołane przez kryzysy bankowe są głębsze i cięższe niż normalne recesje wynikające z fluktuacji inwestycji czy z realnych cyklów koniunkturalnych.
Jerzy Pruski: Trzeba wynaleźć sposoby na miękkie lądowanie wielu gospodarek. Ważne jest, żeby zapanować nad tempem ograniczania akcji kredytowej w polskim sektorze bankowym. Trzeba też utrzymać proces globalizacji. Każdy próbuje skoncentrować się na ograniczaniu kryzysu u siebie i przerzucać koszty na swoich sąsiadów.
Jacek Socha: Musi nastąpić dostosowanie rynku do tego, czego wyprodukowaliśmy za dużo. Musimy doprowadzić do takich wycen nieruchomości i różnych innych dóbr, które spowodują, że ludzie zaczną z powrotem je kupować.
Witold Orłowski: Tradycyjnie uważa się, że banki inwestycyjne powinny odgrywać rolę honest brokera ‐ uczciwego pośrednika, który ma kojarzyć we wspólnym interesie tego, który ma pieniądze, z tym, który ich potrzebuje. Tymczasem bankierzy inwestycyjni poczuli się jednym z graczy. Chcieli sprzedać akcje jak najdrożej. Zawiniły tutaj pewne złe motywacje, ale zawiniło też pogubienie się ludzi w tym wszystkim ‐ łatwe pieniądze, łatwe zyski z wpuszczania kolejnych papierów.
Jerzy Pruski: W Europie podstawowym problemem jest to, że największe instytucje finansowe mają charakter transgraniczny, a często transkontynentalny. W związku z tym jest bardzo trudno dostrzec narastanie problemów, by zapewnić sprawny nadzór.
Jak to wpłynie na światową gospodarkę?
Leszek Balcerowicz: Gdy cały świat rozwinięty jest ogarnięty kryzysem, każdy jest dotknięty, ale w różnym stopniu. Kto najbardziej? Ten, kto bardzo zależy od surowców, których ceny gwałtownie spadają, albo za bardzo grzał gospodarkę poprzednio. Zwłaszcza jeśli było to finansowane z zewnątrz. Kraje bałtyckie, reformatorzy, którzy jednak z dużym udziałem banków szwedzkich za bardzo grzali i teraz muszą chłodzić gospodarki.
Witold Orłowski: Wszyscy będą poszkodowani. Nikt nie chce sprawdzać, co się stanie, jeśli się pozwoli na upadek kolejnych banków. Banki nie mają prawa upadać. I tak pewnie będzie. Problem polega na tym, że tłoczy się gotówkę, która prędzej czy później, gdy gospodarka ruszy z miejsca, wywoła efekt inflacyjny. W tej chwili jest deflacja, wszyscy ściągają gotówkę, ale inflacja będzie. Także straszliwe zadłużenie rządów obciąży przyszłe pokolenie.
Stanisław Kluza: Dzisiaj świat nie jest jednorodny. Zarówno jeśli chodzi o gospodarki wysoko rozwinięte, jak i rozwijające się. Oznacza to, że ten mechanizm transmisji, przenoszenia się różnych bodźców bądź impulsów kryzysowych będzie znacząco zróżnicowany. Zupełnie inaczej wygląda to w przypadku Węgier, gdzie mamy zdecydowanie inną sytuację, jeśli chodzi o kondycję finansów publicznych, strukturę gospodarki czy potencjalne ryzyko walutowe mające odzwierciedlenie w sferze realnej. Zupełnie inaczej wygląda sytuacja gospodarek, które mocno bazują na surowcach, i tych lepiej zdywersyfikowanych.
Jerzy Pruski: W którymś momencie bańka na rynku finansowym pękła i teraz mamy do czynienia z ograniczaniem działalności kredytowej. Gdy relacja kredytów do depozytów była większa, niż to wykazywano w bilansach, żeby wrócić do równowagi, to te relacje muszą spaść. Jeżeli mają spaść, nie ma najmniejszej wątpliwości, że musi nastąpić ograniczenie akcji kredytowej i ono będzie ogromne na świecie i bardzo poważne w Polsce.
Witold Orłowski: Czekamy na gorsze wiadomości z gospodarki realnej, nie ma co do tego żadnych wątpliwości. Póki co te liczby wyglądają dobrze, ale to nie jest wcale dno. Co nie zmienia tego, że realna gospodarka w Polsce zachowuje się lepiej niż w innych krajach.
Andrzej Gołąbek, prezes Agencji Użytkowania i Poszanowania Energii: Czy banki mogą padać? Powiedzieliśmy, że nie. Nie mogą, bo będzie jeszcze większy kryzys. Czy firmy w gospodarce mogą padać? Wiemy wszyscy, że upadają. Banki ratujemy olbrzymią kasą, a o normalnym przemyśle nawet nie rozmawiamy?
Leszek Czarnecki: Oczywiście znamy problemy przemysłu motoryzacyjnego w Stanach. Mój bank jest liderem w kredytach samochodowych w Polsce. Mamy znaczący udział w rynku i my akcji kredytowej do dzisiaj nie ograniczamy.
Jerzy Pruski: Pomagać trzeba, gdzie jest największe zagrożenie.
Katarzyna Ławnicka, agencja marketingowa: Żonglowanie tymi produktami finansowymi nastąpiło wskutek zgubienia podstawowych wartości w ekonomii. Mówię o własności prywatnej, o zasadach konstruowania oferty i rzetelnego produktu do sprzedaży. I sprzedawano trochę wirtualne pieniądze.
Krzysztof Sobczak: Jest taka opinia, że banki oferowały swoim klientom produkty, których nikt poza ich autorami nie rozumiał.
Witold Orłowski: Często autorzy nie rozumieli, nie umieli ocenić związanego z nimi ryzyka.
Jerzy Pruski: Systemy finansowe, szczególnie w Polsce, są całkowicie zdrowe. To są zdrowe i rentowne banki, które udzielają kredytów, w związku z tym z tego punktu widzenia gospodarka polska jest bardzo dobrze, jak na tę sytuację, izolowana od tego wpływu.
Jacek Socha: Rynek bankowy i kapitałowy ‐ każdy z nich jest bardziej lub mniej pokaleczony, stracił pieniądze, ale funkcjonuje nadal. Zostały przecenione aktywa, wielu inwestorów straciło po kilkadziesiąt procent. Ale cały układ i system normalnie funkcjonują.
Wiesław Szczuka, główny ekonomista BRE Banku: Mam pytanie do prezesów banków. Jak chcecie finansować swoją dalszą działalność? Zbieracie na razie depozyty po 10 proc., ale to nie jest na dłuższą metę. Do tej pory banki ratowały się finansowaniem zagranicznym, natomiast to nie jest rozwiązanie stabilne i bezpieczne na długi czas.
Leszek Czarnecki: Mamy depozyty i ewentualnie depozyty pochodzące od instytucji, które systemowo zajmują się zbiórką pieniędzy, jak fundusze emerytalne czy towarzystwa ubezpieczeniowe. Stąd trzeba finansować akcję kredytową i ją dostosować do potencjalnej skali źródeł finansowania.
Jerzy Pruski: U nas ten problem nie jest tak ostry, jak to ma miejsce poza granicami Polski. Poziom akcji kredytowej przewyższył poziom depozytów. Mamy cały czas utrzymującą się równowagę, to niedopasowanie jest stosunkowo niewielkie. W dłuższej perspektywie te dwa trendy powinny być zbliżone.
Co powinny zrobić władze publiczne?
Leszek Balcerowicz: Jest pytanie, które interwencje są uzasadnione. Kiedy korzyści są wyższe niż koszty? A które są nieuzasadnione? To jest bardzo ważne pytanie, bo nie każda interwencja się rzeczywiście sprawdza.
Witold Orłowski: Muszą powstać regulacje, tylko to nie jest tak prosto wymyślić, jak powinny być uregulowane rynki finansowe ani kto powinien to zrobić. Odwoływanie się do lat 30. jest o tyle mylące, że wtedy rzeczywiście wystarczyło, aby prezydent Roosevelt z administracją przekonał Kongres do wprowadzenia regulacji i to starczyło do ustabilizowania całych finansów światowych. Nie można za wiele oczekiwać od polityki pieniężnej. Ona może tylko dorzucać pieniądze albo odejmować. Okazuje się, że to nie wystarczy. Moim zdaniem polityka regulacyjna jest tutaj jedynym rozwiązaniem, które może być.
Leszek Czarnecki: Teraz narzędzia adekwatne do tej sytuacji trzeba stworzyć. Ja nie wiem, jakie to będą narzędzia. Pewnie to będzie temat na przyszłą Nagrodę Nobla.
Piotr Żabski, prezes zarządu Santander Consumer Bank: Czy to nie jest tak, że w dzisiejszych czasach problemem jest egzekucja istniejących regulacji? Jaka w tym kontekście jest strategia nadzoru finansowego?
Stanisław Kluza: Nadzór nie ma możliwości wpływania na instytucje finansowe, aby podejmują ryzyko większe, niż same oceniają, że chciałyby podjąć. Z drugiej strony, jeśli nadzór jest zbyt restrykcyjny bądź w niektórych sytuacjach, jeżeli określa reguły gry, które mogą ograniczać ekspansję kredytową, może hamować. Natomiast czy nadzór powinien być antycykliczny i w jakimś sensie prowadzić politykę w dłuższym horyzoncie czasowym? Odpowiedź brzmi: tak. Przykładowo prace nad regulacją T mają za zadanie w przyszłości zbilansować pewne ważne procesy.
Jacek Socha: Jest to sroga lekcja pokazująca, gdzie swoboda funkcjonowania rynku musi być regulowana. Przecież zawsze były regulacje dotyczące działalności banków i ich możliwości zaangażowania się, a teraz trzeba będzie to stosować do coraz to nowych instrumentów finansowych.
Stanisław Kluza: Nadzór może ubiegać się o to, by powstały regulacje, które ograniczą pewną działalność. Nadzór może również sam wydawać regulacje bądź rekomendacje, które też zachęcają do pewnych ograniczeń. Ale jest też pytanie, jakie są granice ograniczania?
Jerzy Pruski: Nadzór musi mieć instrumenty i musi działać antycyklicznie. Tak samo jak polityka pieniężna. Wcześniej ona działała procyklicznie i był to duży błąd.
Stanisław Kluza: To jest problem zmian w prawie bankowym: ujednolicenie regulacji dla różnych rynków czy standaryzacja regulacji międzyrynkowych. Jest też kwestia pewnych procedur będących dzisiaj w trybie karnym one mogłyby być prowadzone szybciej w trybie administracyjnym.
Krzysztof Sobczak: Wiele firm ma teraz pretensje do nadzoru finansowego, że nie przewidział i nie zapobiegł kłopotom, jakie mają one z opcjami walutowymi. Nadzór mógł temu przeciwdziałać?
Leszek Czarnecki: Jeśli jest rzeczywiście tak, że firma ma kontrakt eksportowy i się zabezpiecza na okoliczność swoich przyszłych przychodów, to jest w porządku. Ale jeśli chce grać, to można powiedzieć, że przyjmuje do wiadomości związane z tym ryzyko.
Witold Orłowski: Od instytucji finansowych powinniśmy wymagać, żeby klienci byli w pełni informowani o ryzyku. Ci grający na opcjach walutowych nie mieli zielonego pojęcia, czym to grozi.
Jerzy Pruski: Nie można zabezpieczać się przed ryzykiem kursu walutowego, przyjmując, że będzie tylko wzrost.
Stanisław Kluza: Jeżeli firmy używały opcji walutowych po to, żeby zabezpieczać się przed ryzykiem kursu walutowego w procesach eksportowych, to zyskały na wyższym obrocie eksportowym. Ale rzeczywiście na rynku funkcjonują także podmioty, które próbowały zagrać na pewną prognozę. Wówczas to jest tak jak w kasynie. Czasami się wygrywa, czasami się przegrywa.
Witold Orłowski: Cały problem z regulacjami polega na tym, że one ograniczają wolność w gospodarce. Trzeba znaleźć kompromis między wolnością a taką ilością regulacji, jaka uniemożliwia części ludzi mającym głupie pomysły robienie rzeczy, które mogłyby być szkodliwe dla wszystkich.
Stanisław Kluza: Mimo wszystko zaryzykowałbym tezę, że Polska na tle innych nadzorów europejskich wygląda stosunkowo dobrze.
Leszek Balcerowicz: Pytanie o przyczynę kryzysu można sprowadzić do paru odpowiedzi.
Nie da się pominąć tej zbyt łatwej polityki pieniężnej, zwłaszcza w USA. Był to błąd w sztuce.
Wiele się mówi o innowacjach finansowych, o tym, że ryzyko można było sprzedawać. Sprawą otwartą jest, na ile ewolucja od klasycznego systemu do modelu obecnego przyczyniła się do kryzysu.
Nie ma podstaw do stwierdzenia, że ważną przyczyną kryzysu był brak regulacji. Np. problem z subprime nie brał się z braku regulacji, tylko z nieegzekwowania regulacji. Do tego to nie w hedge hunds, czyli w najmniej uregulowanej części sektora finansowego, wybuchł kryzys. Hedge hunds są ofiarą kryzysu. Jak zmniejszyć ryzyko następnego tak poważnego kryzysu? Po pierwsze, polityka gospodarcza nie powinna starać się przeciwdziałać wszelkim załamaniom cyklicznym. Jeśli stara się przeciwdziałać, to tylko na krótką metę jest skuteczna. Po drugie ‐ polityka pieniężna i regulacyjna nie powinny być procykliczne. Minimum to nie pobudzać, kiedy gospodarka i tak się grzeje. Nie ma jeszcze gotowych rozwiązań regulacyjnych, o których dałoby się powiedzieć z całą pewnością, że zapobiegają narastaniu bąbli.
Dwa wnioski: nie warto za bardzo grzać gospodarki, tj. nie warto przyspieszać tempa rozwoju kosztem narastania nierównowagi gospodarczej, bo to się mści. Potem trzeba chłodzić. Lepiej jest zresztą chłodzić wcześniej niż później, a najgorzej jest, gdy gospodarka sama się chłodzi, bo się załamuje.
Najważniejsze w trakcie tego kryzysu to nie szkodzić. Czego unikać? Zwiększania deficytu w krajach, których na to nie stać. Unikać protekcjonizmu ‐ w tym się przejawia społeczna odpowiedzialność polityków. Nie zaostrzać regulacji wtedy, kiedy i tak sektor finansowy ogranicza swoją działalność, bo to byłoby szkodzenie. To trzeba odłożyć na lepsze czasy.
Partnerem debaty jest PricewaterhouseCoopers
Więcej na ten temat
Więcej o kryzysie
Podczas dyskusji zorganizowanej w siedzibie Fundacji FOR wybitni polscy eksperci analizowali przyczyny kolosalnych zawirowań na rynkach finansowych. Szukali też odpowiedzi na pytanie o sposoby osłabiania ich skutków
Czego może nauczyć nas kryzys finansowy ‐ to temat kolejnej z cyklu debat organizowanych wspólnie przez Fundację FOR Leszka Balcerowicza i redakcję „The Wall Street Journal Polska”. O odpowiedź na tak postawione pytanie poproszeni zostali uczestniczący w debacie paneliści: prof. Witold Orłowski, główny ekonomista PricewaterhouseCoopers, Stanisław Kluza, przewodniczący Komisji Nadzoru Finansowego, Leszek Czarnecki, prezes Getin Holding, i Jerzy Pruski, prezes PKO BP. Wprowadzenia do dyskusji dokonał prof. Leszek Balcerowicz, przewodniczący rady Fundacji FOR, a dyskusję prowadził Krzysztof Sobczak z „WSJ Polska”.
Leszek Balcerowicz: Są co najmniej cztery pytania związane z kryzysem. Po pierwsze, z czego on się wziął? Po drugie, co należałoby zrobić, żeby zmniejszyć ryzyko wystąpienia podobnego w przyszłości? Czyli od diagnozy do terapii. Po trzecie, kwestia wpływu tego, co się dzieje w krajach rozwiniętych, na kraje mniej rozwinięte, w tym Polskę. Po czwarte, problem działań władz publicznych w toku tego kryzysu w celu osłabienia jego skutków.
Pytanie o przyczyny
Leszek Balcerowicz: Trzeba odróżnić przyczyny najgłębsze od powierzchniowych. Dość pospolita teza, że ten kryzys jest przejawem załamania się kapitalizmu, jest błędna. Dlatego że załamanie się kapitalizmu to byłby kryzys prywatnej własności i rynków jako takich oraz triumf socjalizmu. Na razie nic tego nie zapowiada. Wiemy, że sporą odpowiedzialność za te zjawiska kryzysowe ponoszą nie rynki, ale działania władz publicznych w USA. Zbyt łatwa polityka monetarna, zaniechanie elementarnego nadzoru, choć okazało się także, że jest wiele osób niekompetentnych na szczytach wielkich korporacji na Zachodzie, zwłaszcza w USA.
Witold Orłowski: Nie stało się nic aż tak niezwykłego, jak można by się było spodziewać. Generalnie przyczyną kryzysu jest narastanie nierównowagi w czasie zbyt szybkiego rozwoju. Ten zbyt szybki rozwój dotyczył w ciągu przynajmniej ostatnich 20 lat przede wszystkim rynków finansowych, tam nastąpiło gigantyczne zwiększenie wielkości rynku przez pojawienie się instrumentów pochodnych. W ślad za rozwojem rynku, który rzeczywiście rósł w tempie kilkukrotnym. Jeśli chodzi o instrumenty pochodne, to ich wartość wzrosła w ciągu ostatnich 15 lat dwudziestokrotnie. Pojawił się wtedy oczywiście popyt na aktywa finansowe, w znacznej części generowany przez procesy demograficzne oraz starzenie się ludności, powstanie wielkich funduszy emerytalnych. To wszystko się zbiegło. Rosło to niesłychanie szybko, a w ślad za tym nie podążała polityka regulacyjna. Rynek bankowy jest regulowany nieźle, natomiast rynek bankowości inwestycyjnej praktycznie nie był regulowany. Rozbiegło się poczucie braku ryzyka z rzeczywistym, rosnącym ryzykiem. Ludzie kupowali ryzykowne aktywa po zawyżonych cenach. A rynek nie był przejrzysty zwłaszcza przez istnienie instrumentów pochodnych, gdzie wyrosło największe zło. W pewnym momencie to musiało pęknąć.
Stanisław Kluza: Z czego się wziął kryzys? Z niedopasowań w okresie krótkim, długim i średnim. Jeżeli te trzy elementy ze względu na horyzont czasu się na siebie nakładają, to na pewno od tego zależy skala sytuacji kryzysowych. W krótkim i średnim okresie można tutaj powiedzieć o wycenie aktywów oraz o kwestiach związanych z nadzorem czy instytucjami finansowymi. W długim okresie doszukuję się argumentu o podłożu demograficznym, czyli procesów starzenia się, a także związanych z pewną redystrybucją w obrębie rozwiniętych gospodarek.
Leszek Czarnecki: Kto parę miesięcy temu był sobie w stanie wyobrazić, że jakiś bank w Polsce może zbankrutować? Dzięki Bogu nie zbankrutował i mam nadzieję, że nie zbankrutuje, ale pytanie było jak najbardziej sensowne jeszcze parę tygodni temu. Jak mogło do tego dojść? Przez wiele lat rzeczywistość opisywała fizyka newtonowska i ona się fantastycznie sprawdzała, aż w pewnym momencie odkryto świat mikro, makro, gdzie fizyka newtonowska w żaden sposób nie obowiązywała. Trzeba było stworzyć fizykę kwantową, szczególną i ogólną teorię względności. Podobnie jest w finansach. W dobie nieprawdopodobnej globalizacji, tempa przesyłania informacji, możliwości gwałtownego wzrostu biznesu, instrumentów pochodnych, próbowano cały rynek regulować, badać, nadzorować trochę starymi narzędziami, które w żaden sposób nie były adekwatne do tej sytuacji.
Jerzy Pruski: Przyczyny kryzysu to gigantyczne niedopasowanie kredytów do depozytów, które w oficjalnych statystykach było błędnie interpretowane i gigantycznie zaniżane. Dlaczego tak się działo? Dlatego, że istniał model biznesowy, który powodował, że bank czy instytucja finansowa przekształcała się powoli bardziej w fabrykę przemysłową niż instytucję finansową w tym znaczeniu, że produkowała kredyty, sprzedawała je, produkowała kolejne i znowu je sprzedawała. Jak to było możliwe? Dzięki instrumentom pochodnym, sekurytyzacji, świadomie ograniczono ekspansję sumy bilansowej i kredytów, de facto zwiększając wolumeny kredytów i sumy bilansowej, próbując to wypchnąć poza bilans banku. Drugim ograniczeniem, które sprzyjało tej gigantycznej nierównowadze, był niedostatek kapitału. Absolutne, fundamentalne błędy z zaliczaniem kapitału podporządkowanego czy pożyczek podporządkowanych do kapitału banku, ale również stosowanie instrumentów pochodnych, które wypychały ryzyko i w ten sposób spełniały się normy ostrożnościowe dotyczące np. współczynnika wypłacalności.
Jacek Socha, wiceprezes PricewaterhouseCoopers: Myślę, że powodem tego kryzysu był jednak niedostatek regulacji. Teraz pojawiają się nowe koncepcje regulacyjne, ale dlaczego ich nie było wcześniej? Chodzi o cały system, gdzie audytorzy opierali się na tym, jakie jest ryzyko danego instrumentu. Jeżeli agencja ratingowa określała, że dany emitent ma AAA, to skąd ktoś miałby uznać, że kupowanie takiego instrumentu może rodzić problemy.
Jerzy Pruski: Dlaczego polityka pieniężna była tak liberalna, jeśli chodzi o obniżki stóp procentowych, szczególnie w USA? Dlatego że mieliśmy do czynienia z sytuacją, w której nie zostały poprawnie określone i zrozumiane przyczyny stosunkowo niskiej inflacji. Był taki moment, w którym świat mówił o deflacji.
Leszek Balcerowicz: Teza, że problemy skoncentrowały się w klasycznych bankach komercyjnych, czyli takim core business, nie jest trafna. Przypomnę, że problemy wybuchły w wielkich konglomeratach finansowych akurat w częściach nieklasycznych. Bankowość inwestycyjna albo AIG?
Witold Orłowski: Wymyśliły to banki inwestycyjne, a hipoteczne dostały informację, że mogą udzielać kredytów bez żadnego zabezpieczenia.
Leszek Czarnecki: Pieniądze z przyszłości zostały wytransferowane w przeszłość i ominęły teraźniejszość. Oto przyczyna kryzysu.
Andrzej Raczko, były minister finansów: Zastanawiamy się nad regułami funkcjonowania, a zapominamy, że została złamana reguła funkcjonowania gospodarki rynkowej na samym początku. Przez kogo? Przez Chiny, które nie pozwoliły na naturalne dostosowanie kursu walutowego, w wyniku czego powstała nadwyżka oszczędności, która wędrowała głównie do USA. Spowodowało to tsunami, które się rozeszło praktycznie po całym świecie.
Co dalej?
Leszek Balcerowicz: Bardzo jest istotne, by zbudować takie ramy dla działania rynków finansowych, żeby one się zachowywały mniej procyklicznie, żeby mniej było boomów, ale dzięki temu było mniej potem załamań. To jest kwestia, jak powinna się polityka pieniężna kształtować, żeby nie pobudzać tego, co i tak już za bardzo rośnie, co mogłyby władze regulacyjne robić w okresie, kiedy narastają napięcia finansowe, żeby się do nich nie przyczyniać. Ale jak się załamują, to żeby nie za bardzo hamować.
Witold Orłowski: Jeśli na rynku finansowym jest załamanie, to w ślad za tym musi przyjść załamanie realne. Opracowania MFW pokazują jasno, że recesje wywołane przez kryzysy bankowe są głębsze i cięższe niż normalne recesje wynikające z fluktuacji inwestycji czy z realnych cyklów koniunkturalnych.
Jerzy Pruski: Trzeba wynaleźć sposoby na miękkie lądowanie wielu gospodarek. Ważne jest, żeby zapanować nad tempem ograniczania akcji kredytowej w polskim sektorze bankowym. Trzeba też utrzymać proces globalizacji. Każdy próbuje skoncentrować się na ograniczaniu kryzysu u siebie i przerzucać koszty na swoich sąsiadów.
Jacek Socha: Musi nastąpić dostosowanie rynku do tego, czego wyprodukowaliśmy za dużo. Musimy doprowadzić do takich wycen nieruchomości i różnych innych dóbr, które spowodują, że ludzie zaczną z powrotem je kupować.
Witold Orłowski: Tradycyjnie uważa się, że banki inwestycyjne powinny odgrywać rolę honest brokera ‐ uczciwego pośrednika, który ma kojarzyć we wspólnym interesie tego, który ma pieniądze, z tym, który ich potrzebuje. Tymczasem bankierzy inwestycyjni poczuli się jednym z graczy. Chcieli sprzedać akcje jak najdrożej. Zawiniły tutaj pewne złe motywacje, ale zawiniło też pogubienie się ludzi w tym wszystkim ‐ łatwe pieniądze, łatwe zyski z wpuszczania kolejnych papierów.
Jerzy Pruski: W Europie podstawowym problemem jest to, że największe instytucje finansowe mają charakter transgraniczny, a często transkontynentalny. W związku z tym jest bardzo trudno dostrzec narastanie problemów, by zapewnić sprawny nadzór.
Jak to wpłynie na światową gospodarkę?
Leszek Balcerowicz: Gdy cały świat rozwinięty jest ogarnięty kryzysem, każdy jest dotknięty, ale w różnym stopniu. Kto najbardziej? Ten, kto bardzo zależy od surowców, których ceny gwałtownie spadają, albo za bardzo grzał gospodarkę poprzednio. Zwłaszcza jeśli było to finansowane z zewnątrz. Kraje bałtyckie, reformatorzy, którzy jednak z dużym udziałem banków szwedzkich za bardzo grzali i teraz muszą chłodzić gospodarki.
Witold Orłowski: Wszyscy będą poszkodowani. Nikt nie chce sprawdzać, co się stanie, jeśli się pozwoli na upadek kolejnych banków. Banki nie mają prawa upadać. I tak pewnie będzie. Problem polega na tym, że tłoczy się gotówkę, która prędzej czy później, gdy gospodarka ruszy z miejsca, wywoła efekt inflacyjny. W tej chwili jest deflacja, wszyscy ściągają gotówkę, ale inflacja będzie. Także straszliwe zadłużenie rządów obciąży przyszłe pokolenie.
Stanisław Kluza: Dzisiaj świat nie jest jednorodny. Zarówno jeśli chodzi o gospodarki wysoko rozwinięte, jak i rozwijające się. Oznacza to, że ten mechanizm transmisji, przenoszenia się różnych bodźców bądź impulsów kryzysowych będzie znacząco zróżnicowany. Zupełnie inaczej wygląda to w przypadku Węgier, gdzie mamy zdecydowanie inną sytuację, jeśli chodzi o kondycję finansów publicznych, strukturę gospodarki czy potencjalne ryzyko walutowe mające odzwierciedlenie w sferze realnej. Zupełnie inaczej wygląda sytuacja gospodarek, które mocno bazują na surowcach, i tych lepiej zdywersyfikowanych.
Jerzy Pruski: W którymś momencie bańka na rynku finansowym pękła i teraz mamy do czynienia z ograniczaniem działalności kredytowej. Gdy relacja kredytów do depozytów była większa, niż to wykazywano w bilansach, żeby wrócić do równowagi, to te relacje muszą spaść. Jeżeli mają spaść, nie ma najmniejszej wątpliwości, że musi nastąpić ograniczenie akcji kredytowej i ono będzie ogromne na świecie i bardzo poważne w Polsce.
Witold Orłowski: Czekamy na gorsze wiadomości z gospodarki realnej, nie ma co do tego żadnych wątpliwości. Póki co te liczby wyglądają dobrze, ale to nie jest wcale dno. Co nie zmienia tego, że realna gospodarka w Polsce zachowuje się lepiej niż w innych krajach.
Andrzej Gołąbek, prezes Agencji Użytkowania i Poszanowania Energii: Czy banki mogą padać? Powiedzieliśmy, że nie. Nie mogą, bo będzie jeszcze większy kryzys. Czy firmy w gospodarce mogą padać? Wiemy wszyscy, że upadają. Banki ratujemy olbrzymią kasą, a o normalnym przemyśle nawet nie rozmawiamy?
Leszek Czarnecki: Oczywiście znamy problemy przemysłu motoryzacyjnego w Stanach. Mój bank jest liderem w kredytach samochodowych w Polsce. Mamy znaczący udział w rynku i my akcji kredytowej do dzisiaj nie ograniczamy.
Jerzy Pruski: Pomagać trzeba, gdzie jest największe zagrożenie.
Katarzyna Ławnicka, agencja marketingowa: Żonglowanie tymi produktami finansowymi nastąpiło wskutek zgubienia podstawowych wartości w ekonomii. Mówię o własności prywatnej, o zasadach konstruowania oferty i rzetelnego produktu do sprzedaży. I sprzedawano trochę wirtualne pieniądze.
Krzysztof Sobczak: Jest taka opinia, że banki oferowały swoim klientom produkty, których nikt poza ich autorami nie rozumiał.
Witold Orłowski: Często autorzy nie rozumieli, nie umieli ocenić związanego z nimi ryzyka.
Jerzy Pruski: Systemy finansowe, szczególnie w Polsce, są całkowicie zdrowe. To są zdrowe i rentowne banki, które udzielają kredytów, w związku z tym z tego punktu widzenia gospodarka polska jest bardzo dobrze, jak na tę sytuację, izolowana od tego wpływu.
Jacek Socha: Rynek bankowy i kapitałowy ‐ każdy z nich jest bardziej lub mniej pokaleczony, stracił pieniądze, ale funkcjonuje nadal. Zostały przecenione aktywa, wielu inwestorów straciło po kilkadziesiąt procent. Ale cały układ i system normalnie funkcjonują.
Wiesław Szczuka, główny ekonomista BRE Banku: Mam pytanie do prezesów banków. Jak chcecie finansować swoją dalszą działalność? Zbieracie na razie depozyty po 10 proc., ale to nie jest na dłuższą metę. Do tej pory banki ratowały się finansowaniem zagranicznym, natomiast to nie jest rozwiązanie stabilne i bezpieczne na długi czas.
Leszek Czarnecki: Mamy depozyty i ewentualnie depozyty pochodzące od instytucji, które systemowo zajmują się zbiórką pieniędzy, jak fundusze emerytalne czy towarzystwa ubezpieczeniowe. Stąd trzeba finansować akcję kredytową i ją dostosować do potencjalnej skali źródeł finansowania.
Jerzy Pruski: U nas ten problem nie jest tak ostry, jak to ma miejsce poza granicami Polski. Poziom akcji kredytowej przewyższył poziom depozytów. Mamy cały czas utrzymującą się równowagę, to niedopasowanie jest stosunkowo niewielkie. W dłuższej perspektywie te dwa trendy powinny być zbliżone.
Co powinny zrobić władze publiczne?
Leszek Balcerowicz: Jest pytanie, które interwencje są uzasadnione. Kiedy korzyści są wyższe niż koszty? A które są nieuzasadnione? To jest bardzo ważne pytanie, bo nie każda interwencja się rzeczywiście sprawdza.
Witold Orłowski: Muszą powstać regulacje, tylko to nie jest tak prosto wymyślić, jak powinny być uregulowane rynki finansowe ani kto powinien to zrobić. Odwoływanie się do lat 30. jest o tyle mylące, że wtedy rzeczywiście wystarczyło, aby prezydent Roosevelt z administracją przekonał Kongres do wprowadzenia regulacji i to starczyło do ustabilizowania całych finansów światowych. Nie można za wiele oczekiwać od polityki pieniężnej. Ona może tylko dorzucać pieniądze albo odejmować. Okazuje się, że to nie wystarczy. Moim zdaniem polityka regulacyjna jest tutaj jedynym rozwiązaniem, które może być.
Leszek Czarnecki: Teraz narzędzia adekwatne do tej sytuacji trzeba stworzyć. Ja nie wiem, jakie to będą narzędzia. Pewnie to będzie temat na przyszłą Nagrodę Nobla.
Piotr Żabski, prezes zarządu Santander Consumer Bank: Czy to nie jest tak, że w dzisiejszych czasach problemem jest egzekucja istniejących regulacji? Jaka w tym kontekście jest strategia nadzoru finansowego?
Stanisław Kluza: Nadzór nie ma możliwości wpływania na instytucje finansowe, aby podejmują ryzyko większe, niż same oceniają, że chciałyby podjąć. Z drugiej strony, jeśli nadzór jest zbyt restrykcyjny bądź w niektórych sytuacjach, jeżeli określa reguły gry, które mogą ograniczać ekspansję kredytową, może hamować. Natomiast czy nadzór powinien być antycykliczny i w jakimś sensie prowadzić politykę w dłuższym horyzoncie czasowym? Odpowiedź brzmi: tak. Przykładowo prace nad regulacją T mają za zadanie w przyszłości zbilansować pewne ważne procesy.
Jacek Socha: Jest to sroga lekcja pokazująca, gdzie swoboda funkcjonowania rynku musi być regulowana. Przecież zawsze były regulacje dotyczące działalności banków i ich możliwości zaangażowania się, a teraz trzeba będzie to stosować do coraz to nowych instrumentów finansowych.
Stanisław Kluza: Nadzór może ubiegać się o to, by powstały regulacje, które ograniczą pewną działalność. Nadzór może również sam wydawać regulacje bądź rekomendacje, które też zachęcają do pewnych ograniczeń. Ale jest też pytanie, jakie są granice ograniczania?
Jerzy Pruski: Nadzór musi mieć instrumenty i musi działać antycyklicznie. Tak samo jak polityka pieniężna. Wcześniej ona działała procyklicznie i był to duży błąd.
Stanisław Kluza: To jest problem zmian w prawie bankowym: ujednolicenie regulacji dla różnych rynków czy standaryzacja regulacji międzyrynkowych. Jest też kwestia pewnych procedur będących dzisiaj w trybie karnym one mogłyby być prowadzone szybciej w trybie administracyjnym.
Krzysztof Sobczak: Wiele firm ma teraz pretensje do nadzoru finansowego, że nie przewidział i nie zapobiegł kłopotom, jakie mają one z opcjami walutowymi. Nadzór mógł temu przeciwdziałać?
Leszek Czarnecki: Jeśli jest rzeczywiście tak, że firma ma kontrakt eksportowy i się zabezpiecza na okoliczność swoich przyszłych przychodów, to jest w porządku. Ale jeśli chce grać, to można powiedzieć, że przyjmuje do wiadomości związane z tym ryzyko.
Witold Orłowski: Od instytucji finansowych powinniśmy wymagać, żeby klienci byli w pełni informowani o ryzyku. Ci grający na opcjach walutowych nie mieli zielonego pojęcia, czym to grozi.
Jerzy Pruski: Nie można zabezpieczać się przed ryzykiem kursu walutowego, przyjmując, że będzie tylko wzrost.
Stanisław Kluza: Jeżeli firmy używały opcji walutowych po to, żeby zabezpieczać się przed ryzykiem kursu walutowego w procesach eksportowych, to zyskały na wyższym obrocie eksportowym. Ale rzeczywiście na rynku funkcjonują także podmioty, które próbowały zagrać na pewną prognozę. Wówczas to jest tak jak w kasynie. Czasami się wygrywa, czasami się przegrywa.
Witold Orłowski: Cały problem z regulacjami polega na tym, że one ograniczają wolność w gospodarce. Trzeba znaleźć kompromis między wolnością a taką ilością regulacji, jaka uniemożliwia części ludzi mającym głupie pomysły robienie rzeczy, które mogłyby być szkodliwe dla wszystkich.
Stanisław Kluza: Mimo wszystko zaryzykowałbym tezę, że Polska na tle innych nadzorów europejskich wygląda stosunkowo dobrze.
Leszek Balcerowicz: Pytanie o przyczynę kryzysu można sprowadzić do paru odpowiedzi.
Nie da się pominąć tej zbyt łatwej polityki pieniężnej, zwłaszcza w USA. Był to błąd w sztuce.
Wiele się mówi o innowacjach finansowych, o tym, że ryzyko można było sprzedawać. Sprawą otwartą jest, na ile ewolucja od klasycznego systemu do modelu obecnego przyczyniła się do kryzysu.
Nie ma podstaw do stwierdzenia, że ważną przyczyną kryzysu był brak regulacji. Np. problem z subprime nie brał się z braku regulacji, tylko z nieegzekwowania regulacji. Do tego to nie w hedge hunds, czyli w najmniej uregulowanej części sektora finansowego, wybuchł kryzys. Hedge hunds są ofiarą kryzysu. Jak zmniejszyć ryzyko następnego tak poważnego kryzysu? Po pierwsze, polityka gospodarcza nie powinna starać się przeciwdziałać wszelkim załamaniom cyklicznym. Jeśli stara się przeciwdziałać, to tylko na krótką metę jest skuteczna. Po drugie ‐ polityka pieniężna i regulacyjna nie powinny być procykliczne. Minimum to nie pobudzać, kiedy gospodarka i tak się grzeje. Nie ma jeszcze gotowych rozwiązań regulacyjnych, o których dałoby się powiedzieć z całą pewnością, że zapobiegają narastaniu bąbli.
Dwa wnioski: nie warto za bardzo grzać gospodarki, tj. nie warto przyspieszać tempa rozwoju kosztem narastania nierównowagi gospodarczej, bo to się mści. Potem trzeba chłodzić. Lepiej jest zresztą chłodzić wcześniej niż później, a najgorzej jest, gdy gospodarka sama się chłodzi, bo się załamuje.
Najważniejsze w trakcie tego kryzysu to nie szkodzić. Czego unikać? Zwiększania deficytu w krajach, których na to nie stać. Unikać protekcjonizmu ‐ w tym się przejawia społeczna odpowiedzialność polityków. Nie zaostrzać regulacji wtedy, kiedy i tak sektor finansowy ogranicza swoją działalność, bo to byłoby szkodzenie. To trzeba odłożyć na lepsze czasy.
Partnerem debaty jest PricewaterhouseCoopers
Więcej na ten temat
Więcej o kryzysie
Dodaj komentarz
- Czego nauczył nas kryzys finansowy i jak uniknąć kolejnego w przyszłości Autor: ~aleks79pl 2008-12-15 13:54
- mądry człowiek po szkodzie, dlaczego ci wszyscy 'guru' ekonomiczni nie zastosowali się do tych prawd znanych przecież od 'x' lat.... teraz piszą tylko artykuły i trzepią za to kasiorę (..)
