Na początku marca jedno z działających na polskim rynku TFI zawiesiło na kilka dni umarzanie i nabywanie jednostek uczestnictwa trzech funduszy (jednego obligacji i dwóch rynku pieniężnego). Przyczyną był nie, jak miało to miejsce w okresie hossy, zbyt szybki napływ kapitału od inwestorów, ale trudność z wyceną jednego składnika portfela. Po wznowieniu wyceny inwestorzy dowiedzieli się, że chodziło o tzw. obligacje strukturyzowane, dla których zarządzający nie mogli znaleźć nabywców (stąd nie wiadomo było jak je wycenić), a fundusze w zależności od udziału tego instrumentu w portfelu straciły na wartości od 3 do 12 proc.
Pod tajemniczą nazwą "obligacje strukturyzowane" inżynier finansowy może zaszyć niemal dowolny instrument finansowy, w tym przypadku chodziło o aktywa, których wartość waha się w zależności od postrzegania wiarygodności kredytowej Polski. Dokładniej mówiąc, aktywem bazowym dla obligacji strukturyzowanej był instrument Credit Default Swap (CDS) będący formą ubezpieczenia przed bankructwem emitenta obligacji. Wspomniane fundusze straciły na wartości ponieważ zagraniczni inwestorzy w związku z zamieszaniem wokół państw Europy Środkowo-Wschodniej zaczęli coraz drożej wyceniać ubezpieczenie przeciwko niewypłacalności Polski. Finansiści powiedzieliby, że "podrożały CDS'y na Polskę".
Kontrakty CDS to nic innego jak umowa między dwoma podmiotami: jeden wystawia gwarancję (np. bank zobowiązuje się do zapłaty określonej kwoty w przypadku bankructwa emitenta obligacji), drugi kupuje tą gwarancję (np. fundusz inwestycyjny w celu zabezpieczenia ryzyka posiadanych w portfelu papierów wartościowych). Instrumenty CDS nie mają standaryzowanej formy i nie handluje się nimi na żadnej z głównych giełd świata, co stanowi obecnie jeden z poważniejszych problemów branży finansowej ze względu na olbrzymią wartość zawartych transakcji. Uzyskanie większej przejrzystość tego rynku, np. poprzez stworzenie centralnej platformy obrotu, należy do priorytetów ministrów finansów i prezesów banków centralnych państw grup G z różnymi numerami (G7, G8, G20), spotykających się co kilka tygodni na międzynarodowych szczytach antykryzysowych.
Cena owego ubezpieczenia wyrażona jest w punktach, np. w przypadku Węgier wynik 628 pkt. oznacza, że posiadacz obligacji węgierskiego rządu wartych 10 mln USD, aby na pięć lat zabezpieczyć się przed bankructwem kraju, co roku musi zapłacić wystawcy instrumentu CDS 628 tys. USD. Jesienią ubiegłego roku CDS'y dla Polski poruszały się w okolicy 50 pkt. (ubezpieczenie 10 mln USD obligacji kosztowało 50 tys. USD co roku przez pięć lat), a na początku marca 2009 r. wynosiły ponad siedmiokrotnie więcej – ok. 370 pkt. Pokazuje to, że w ciągu kilku miesięcy ponad siedmiokrotnie wzrosło w oczach instytucji finansowych ryzyko inwestycji w polskie papiery skarbowe.
Niższy wynik oznacza, że inwestorzy większym zaufaniem darzą określony rynek. Dzięki CDS'om można sprowadzić do wspólnego mianownika ryzyko obligacji komercyjnych i rządowych, bowiem podmiotem obejmowanym gwarancją mogą być także firmy emitujące obligacje. Najprościej rzecz ujmując kapitał w pierwszej kolejności płynie tam, gdzie ryzyko jest najniższe, a ostatnio np. CDS na papiery banku HSBC były niżej niż dla większości państw z Europy. Stąd zasadna jest teza, że rynki obligacji rządowych konkurują bezpośrednio o zaufanie inwestorów z obligacjami komercyjnymi.
Przykładowo wycena CDS dla Ukrainy wyniosły w marcu ok. 5200 pkt. czyli ubezpieczenie 10 mln USD pięcioletnich obligacji kosztowało aż 5,2 mln USD rocznie. Z szybkiego porównania wynika, że w marcu 2009 r. inwestorzy uznali za bardziej bezpieczne od polskich obligacji, papiery komercyjne emitowane przez niemieckie wydawnictwo Bertelsmann czy włoski Telecom Italia.
Alternatywną miarą wyznaczania ryzyka obligacji są ratingi przyznawane przez agencje Fitch, Moody's oraz Standard & Poor's. Również te wskaźniki pokazują, że wyspy bezpieczeństwa i spokoju kurczą się z miesiąca na miesiąc. W marcu liczba amerykańskich korporacji szczycących się najwyższymi ocenami (potrójne A wg agencji S&P) po zdegradowaniu General Electric i Berkshire Hathaway spadła do pięciu (Automatic Data Processing, Exxon Mobil, Johnson & Johnson, Microsoft, Pfizer)
Łukasz Wróbel | Analityk Open Finance
Private Banking nr XXIII luty/marzec
Źródło:Noble Bank
