Równi i równiejsi
Prospekt emisyjny to dokument, który jest podstawowym źródłem informacji o spółce dla inwestorów giełdowych. Każda firma decydująca się na wejście na GPW musi taki dokument sporządzić z najwyższą starannością. Jego zawartość jest ściśle uregulowana prawnie, a za podanie nieprawdziwych lub niepełnych informacji grozi odpowiedzialność karna (od 6 miesięcy do 5 lat więzienia lub/i do 5 mln zł grzywny – zgodnie z art. 100 Ustawy o ofercie publicznej).
Dodatkowym gwarantem wiarygodności prospektu jest Komisja Nadzoru Finansowego (KNF) zatwierdzająca ten dokument. Komisja teoretycznie powinna tylko sprawdzać zgodność prospektu z przepisami prawa co do formy i treści (czyli sprawdzać, czy każdy punkt jest właściwie wypełniony i skomentowany) bez merytorycznej analizy prawdziwości informacji. W praktyce jest inaczej – urzędnicy KNF analizują część prospektów bardzo szczegółowo i nierzadko dokonują własnej interpretacji prawdziwości zawartych w nich informacji. Stąd czasem bardzo długa zwłoka w zatwierdzaniu prospektów (powinny być zatwierdzane w ciągu 20 dni, w praktyce ten czas wydłuża się często do powyżej 3 miesięcy). Teoretycznie KNF czyni takie starania po to, żeby chronić inwestorów i nie dopuścić do zatwierdzenia prospektu z brakami. Bo prospekt z błędami nie może być podstawą przeprowadzenia oferty. Stwierdzona pomyłka (poza konsekwencjami karnymi) powinna skutkować zakazem przeprowadzenia emisji na podstawie takiego dokumentu i koniecznością złożenia nowego prospektu ponownie w KNF. Tak jest teoretycznie, gdyż wykładnię tę KNF stosuje wybiórczo – jednym zakazując emisji, wobec innych nie stosując sankcji.
Jakość prospektu jest wizytówką oferujących (domów maklerskich) i profesjonalnych doradców, którzy pobierają wysokie wynagrodzenie za przygotowanie oferty. Jednym z najbardziej aktywnych domów maklerskich w zakresie wprowadzania spółek na GPW był do niedawna IDMSA. Od chwili utworzenia KNF we wrześniu 2006 r. ten dom maklerski złożył w komisji 50 prospektów. Do września 2008 r. 37 prospektów zatwierdził osobiście z ogólnego upoważnienia komisji Stanisław Kluza (potem nagle zaczął się wyłączać ze spraw IDMSA). Przewodniczący KNF podejmował decyzje administracyjne, mimo że – jak ujawniliśmy – przyjaźnił się z szefami IDMSA, był klientem tego domu maklerskiego i zarobił kilka milionów złotych dzięki bezpośredniej transakcji z Grzegorzem Leszczyńskim, prezesem IDMSA. Wcześniej te prospekty sprawdzał i rekomendował przewodniczącemu do podpisu dział emitentów, którego cała dyrekcja – Jarosław Ostrowski, Marcin Stronk i Ewa Dudkowska - pobierała wysokie wynagrodzenia od spółki powiązanej z IDMSA za szkolenia petentów (spółek wprowadzanych na GPW przez IDMSA). Przy czym dwóch dyrektorów (Ostrowski i Stronk) załatwiało też dobrze płatną pracę przy tych szkoleniach członkom rodzin (żonie i kuzynce). Otrzymywali też prezenty od IDMSA na adresy domowe.
Takie zależności sprawiają, że trudno mówić o bezstronności i niezależności nadzoru. Tym bardziej, że we wrześniu 2006 r. w wywiadzie dla „Parkietu” Stanisław Kluza sam zapowiedział, że będzie wyłączał się ze spraw związanych z tym domem maklerskim. Nawet gdyby więc wszystkie prospekty IDMSA były wzorcowe, należałoby zadać pytanie o możliwe dla inwestorów giełdowych skutki działania w warunkach konfliktu interesów?
Tymczasem już bardzo pobieżna analiza prospektów wychodzących z tego domu maklerskiego sprawiła, że znaleźliśmy w dokumentach blisko 100 pomyłek skutkujących niezgodnością prospektów z przepisami prawa. Dokładniejsze sprawdzenie przyniosło jeszcze bardziej zaskakujące efekty. Błędy znaleźliśmy w prawie wszystkich prospektach zatwierdzonych osobiście przez Stanisława Kluzę (w 35 na 37 prospektów). Łącznie doliczyliśmy się blisko 400 wpadek – braku informacji o aktywnościach (historycznych i aktualnych) członków władz spółek. Przy czym należy zaznaczyć, że nasza analiza nie polegała na bardzo wnikliwym szukaniu z lupą wpadek na siłę. Sprawdzaliśmy jedynie poprawność podania publicznie dostępnych danych o obecnej i historycznej aktywności władz spółki (zarządu i nadzoru). Zastosowaliśmy to kryterium z kilku powodów.
Po pierwsze przepisy w tym zakresie są jasne. Emitent ma obowiązek „podania prawdziwych, rzetelnych i kompletnych informacji o nazwach wszystkich spółek osobowych i kapitałowych, w których członkowie Zarządu Emitenta, Członkowie Rady Nadzorczej Emitenta oraz Prokurent Spółki byli członkami organów administracyjnych, zarządzających lub nadzorczych albo wspólnikiem, kiedykolwiek w okresie poprzednich pięciu lat, wraz ze wskazaniem, czy jest on nadal członkiem tych organów administracyjnych, zarządzających lub nadzorczych albo wspólnikiem.”
Po drugie, bez problemu i to za pomocą Internetu (dzięki danym z Krajowego Rejestru Sądowego) można częściowo sprawdzić, czy dane w prospektach nie zawierają luk.
Trzeci powód: informacje o władzach spółki i ich powiązaniach to jedna z ważniejszych informacji w prospekcie, a nie wymóg proceduralny nieistotny dla inwestorów czy analityków. Szczególnie w spółkach, których właściciele są jednocześnie prezesami, decydują o strategii i stanowią albo najmocniejszy albo najsłabszy punkt firmy. Co do tego nie ma żadnych wątpliwości.
„Są to informacje, którym warto poświęcić więcej uwagi, gdyż od umiejętności członków zarządu zależy w dużej mierze przyszłość emitenta i realizacja opisanych w prospekcie planów rozwoju i prognoz finansowych. Szczególnie należy zwrócić uwagę na powiązania między tymi osobami i ich udział w organach innych spółek, zwłaszcza jeśli one upadły bądź zostały postawione w stan likwidacji” - doradza nawet KNF w specjalnej broszurze wydanej dla początkujących inwestorów giełdowych.
Emitenci powinni więc ten punkt wypełnić z należytą starannością. Tymczasem w prawie wszystkich prospektach zatwierdzonych osobiście przez Stanisława Kluzę - korzystając tylko z ogólnie dostępnych informacji za pomocą Internetu – znaleźliśmy po kilka lub kilkanaście błędów. Zarządzający i członkowie rady nadzorczej wielokrotnie pomijali wymagane prawem informacje (głównie dotyczące udziałów w innych spółkach lub we władzach tych spółek). Sama KNF po sygnałach z rynku znajdowała ich jeszcze dodatkowo kilkanaście (w przypadku prospektów IDMSA i Bomi).
Kliknij, żeby obejrzeć listę blisko 400 pominiętych informacji w prospektach zatwierdzonych przez Stanisława Kluzę.
Dlaczego zatem w tak wielu prospektach tylko z jednego domu maklerskiego pojawia się aż tyle braków w tym zakresie? Choć IDMSA zapewnia, że nie jest forowany przez KNF i Stanisława Kluzę (o czym niżej), to trudno nie zadać pytania, o powody wystąpienia aż tylu uchybień. Czy podmiot nadzorowany czuł się zwolniony z obowiązku rzetelnego i skrupulatnego wpisania w prospekcie wszystkich wymaganych przepisami prawa informacji właśnie z powodu osobistych relacji pomiędzy zarządem IDMSA a przewodniczącym Kluzą i dyrektorem Departamentu Emitentów Jarosławem Ostrowskim? IDMSA zapewnia, że nie.
„DM IDMSA jest zmuszony jednak zdecydowanie i kategorycznie zaprzeczyć nieuprawnionym i niezasadnym sugestiom, jakoby był preferencyjnie traktowany przez KNF. Warto wskazać, iż fakt, że konkretne prospekty zatwierdzał Pan Przewodniczący S. Kluza nie może świadczyć o preferencyjnym traktowaniu DM IDMSA przez Przewodniczącego KNF. Podpisy S. Kluzy wynikają z zasad reprezentacji organu jakim jest KNF. Prospekty emisyjne analizowane są w strukturach KNF przez sztab specjalistów, w poszczególnych departamentach. Podpis Przewodniczącego pod określoną decyzją jest następstwem wyników dokonanych analiz pracowników merytorycznych. Jednocześnie zdecydowanie należy zaprzeczyć istnieniu konfliktu interesów w odniesieniu do Pana Przewodniczącego S. Kluzy w kwestiach, w których DM IDMSA jest Emitentem bądź firmą inwestycyjną pośredniczącą w złożeniu wniosku o zatwierdzenie prospektu emisyjnego. Wyraźnie należy zaznaczyć, iż źródłem tego konfliktu nie może być fakt, że kilka lat temu, jako osoba prywatna, Pan S. Kluza był obsługiwany przez DM IDMSA. Dopatrywanie się konfliktu interesów w tych relacjach historycznych jest rażącym nadużyciem” - pisze do nas Piotr Derlatka, prokurent IDMSA.
IDMSA zapewnia też, że brak wymaganych prawem informacji o menedżerach w prospektach nie wynika z chęci ukrycia informacji przed inwestorami.
„Podmiot, który przygotowuje tę część prospektu musi generalnie bazować na informacjach przekazywanych przez samych zainteresowanych, co zwykle przyjmuje formę ankiety wypełnionej przez daną osobę. Jak się domyślamy, ewentualne przeoczenia mogą wynikać z mnogości wykonywanych obecnie i przeszłości przez poszczególne osoby funkcji (co można stwierdzić przeglądając wykaz pełnionych funkcji), a nie z chęci ukrycia dotychczasowego doświadczenia zawodowego. Inne działanie byłoby trudne do racjonalnego wyjaśnienia” - pisze Piotr Derlatka.
Kliknij, żeby przeczytać obszerne odpowiedzi IDMSA na pytania ngi24.pl
Problem w tym, że tak naprawdę powód ukrycia informacji może być istotny dla prokuratury. Dla inwestorów i KNF nie ma znaczenia, bo taki prospekt jest dokumentem sporządzonym niezgodnie z prawem. Ponadto wiele braków dotyczy samego prezesa IDMSA – Grzegorza Leszczyńskiego. To trudno wytłumaczyć. Zaznaczmy też wyraźnie, że Stanisław Kluza był klientem IDMSA nie tylko przed piastowaniem funkcji publicznych, ale też już po objęciu funkcji Przewodniczącego KNF (co szczegółowo opisaliśmy w tekście „Prywatne interesy Stanisława Kluzy, szefa KNF”).
„Wydaje się, że warto szczególnie mocno pokreślić, iż w działalności KNF nastąpił zwrot praktyki w tym zakresie (w zakresie interpretacji słowa „wspólnik” i wymogów co do prospektów – red.), który został wyartykułowany w „Stanowisku urzędu Komisji Nadzoru Finansowego w sprawie ujawniania w prospekcie informacji dotyczących osób będących członkami organów zarządzających, nadzorujących oraz administracyjnych oraz osób zarządzających wyższego szczebla” z dnia 10 lipca 2008 r.” - pisze też Piotr Derlatka starając się uzasadnić, że przed tą datą błędy mogły być dopuszczalne.
Nie były. Wbrew opinii IDMSA nie nastąpił także żaden zwrot praktyki. Stanowisko KNF z 10 lipca 2008 r. tylko potwierdziło, że należy wymieniać wszystkie ważne dla inwestorów informacje, a nie zawężać je. W „Stanowisku KNF” nie ma mowy o żadnej zmianie wykładni czy zwrocie w praktyce.
„Należy wziąć pod uwagę, że wyłączenie wspólników i akcjonariuszy spółek kapitałowych spod obowiązku określonego w pkt 14.1. lit) a Rozporządzenia pozbawiłoby podmioty zainteresowane daną emisją ważnych informacji” - podsumowała KNF w swoim stanowisku.
Okazuje się ponadto, że przynajmniej w jednym przypadku urzędnicy KNF mogli dopuścić się świadomej manipulacji lub poważnego zaniechania.
7 lipca 2008 r. KNF zatwierdziła prospekt emisyjny IDMSA w związku z ofertą akcji, z której wpływ miał zostać m.in. przeznaczony na rozpoczęcie działalności bankowej przez IDMSA. Za zatwierdzeniem prospektu głosowała piątka członków KNF, przy głosie wstrzymującym się Stanisława Kluzy (który po zatwierdzeniu 37 prospektów IDMSA zaczął wyłączać się ze spraw tego domu maklerskiego). Prospekt na posiedzeniu prezentował członkom Komisji Jarosław Ostrowski, wspomniany już dyrektor Departamentu Emitentów, który wnosił o jego zatwierdzenie. Tymczasem prospekt w ogóle nie powinien być zatwierdzony przez KNF, bo (poza tym, że po wszczęciu postępowania okazało się, że ma ponad 50 braków) nie zawierał informacji o karze nałożonej przez KNF na Grzegorza Leszczyńskiego zaledwie miesiąc wcześniej (przy rozpatrywaniu sprawy nałożenia tej kary Stanisław Kluza także się wyłączył).
Zgodnie z wymogami prawa emitent poza powiązaniami musi też podać „szczegóły wszystkich oficjalnych oskarżeń publicznych lub sankcji (…) ze strony organów ustawowych lub regulacyjnych” (punkt 14.1 unijnego rozporządzenia 809/2004 regulującego minimalny zakres informacji w prospektach). To z pewnością bardzo istotny wymóg. Jak więc zinterpretować poniższą sekwencję zdarzeń?
3 czerwca 2008 r. KNF poinformował w komunikacie o nałożeniu „na osobę fizyczną kary pieniężnej w wysokości 30 tysięcy złotych za niezawiadomienie KNF w ustawowym terminie o zamiarze nabycia akcji Domu Maklerskiego IDMSA SA w liczbie powodującej przekroczenie 10% głosów (naruszenie art. 106 ust. 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi)”.
Jak się później okazało, była to kara nałożona na Grzegorza Leszczyńskiego. Żeby prospekt IDMSA zawierał wszystkie wymagane przepisami informacje na dzień jego zatwierdzenia, fakt ten powinien zostać w nim opisany. KNF z urzędu znała tę informację, skoro to ten sam organ nakładał na prezesa IDMSA karę. Mimo to Komisarze zatwierdzili prospekt 7 lipca 2008 r. Tuż po tym, IDMSA zgłosił autopoprawkę do prospektu podając ciekawą (w formie i treści) korektę.
W autopoprawce informację, że Grzegorz Leszczyński „nie był podmiotem oficjalnych oskarżeń publicznych lub sankcji ze strony organów ustawowych lub regulacyjnych” zastąpiono następującą:
„Według złożonego oświadczenia Grzegorz Leszczyński (…) nie był podmiotem oficjalnych oskarżeń publicznych lub sankcji ze strony organów ustawowych lub regulacyjnych (w tym organizacji związkowych), z zastrzeżeniem, że w dniu 8 lipca 2008 r. pełnomocnik Grzegorza Leszczyńskiego poinformował o wpływie decyzji Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 3 czerwca 2008 r. o nałożeniu na zasadzie art. 171 ust. 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi (…) kary pieniężnej w wysokości 30.000 zł (...)”.
Oznacza to, że informacja o nałożeniu kary z KNF do pełnomocnika i Grzegorza Leszczyńskiego przemierzała bardzo daleką drogę przez ponad miesiąc, żeby akurat dotrzeć do zainteresowanego dzień po zatwierdzeniu prospektu przez KNF. Nie można więc samemu prezesowi Leszczyńskiemu stawiać zarzutu zamiaru celowego wprowadzenia w błąd inwestorów poprzez pominięcie informacji o karze. Ale z pewnością można postawić zarzut urzędowi KNF o zatwierdzenie prospektu, który nie zawierał informacji o karze nałożonej przecież przez samą KNF (czyli o zatwierdzenie prospektu, który nie spełniał minimalnych wymogów prawa). O nałożeniu kary decydowali ci sami komisarze, którzy zatwierdzili prospekt IDMSA.
W podobnym czasie (6 czerwca 2008 r.) KNF za podanie w prospekcie sprzecznych informacji (w jednym miejscu informacji, że spółka nie publikuje prognoz, w drugim, że zakłada osiągnięcie takich i takich wyników) zakazała spółce Vobis (reprezentowanej przez inny dom maklerski) rozpoczęcia oferty publicznej, argumentując:
„Zgodnie z przepisami prawa prospekt emisyjny zawierający niekompletne i nierzetelne informacje nie może być podstawą przeprowadzenia oferty publicznej i dopuszczenia akcji do obrotu na rynku regulowanym. KNF przypomina, że nie istnieją formalne przeszkody, aby Vobis sporządził nowy, rzetelny prospekt i po jego zatwierdzeniu przeprowadził ofertę”.
Jasno w tym stanowisku stwierdzono, że prospekt wadliwy jest do wyrzucenia bez względu na wagę wady (co w przypadku prospektów IDMSA nie było już takie oczywiste).
Poza tym pojawia się pytanie, czy KNF nie powinien reagować na formę takiej informacji – skoro na kogoś nałożono karę, to pytanie, czy określenie „nie był podmiotem sankcji, z zastrzeżeniem (że otrzymał informację o nałożeniu takiej sankcji)” jest precyzyjne i jasne dla inwestorów?
Kary dla wybranych
Dodatkowo, mimo stwierdzenia wielu uchybień w prospektach, KNF wielokrotnie traktował ten dom maklerski i jego klientów znacznie łagodniej niż innych uczestników rynku, których karał często bardzo surowo. Wspomniany wyżej Vobis to tylko jeden z przykładów spółek, przed którymi zamknięto bramy giełdy z powodu błędu (i to wcale nie wielkiej wagi) w prospekcie.
„Prospekt emisyjny, na dzień jego zatwierdzenia, powinien zawierać informacje prawdziwe, rzetelne i kompletne (…). Przepisy ustawy nie przewidują natomiast możliwości „uzupełniania” wadliwie sporządzonego prospektu w formie aneksów obejmujących informacje o zdarzeniach lub okolicznościach, co do których emitent miał wiedzę przed jego zatwierdzeniem. Brak takich informacji w chwili zatwierdzenia prospektu przez Komisję powoduje, że uchybienie to ma charakter trwały i nieodwracalny” - uzasadniał inną decyzję o zakazie wprowadzenia akcji na GPW Stanisław Kluza.
Wedle powyższej wykładni KNF żaden z błędnych prospektów nie powinien być podstawą oferty, a poprawić można tylko informacje, o których emitent nie wiedział w chwili zatwierdzenia, a nie świadomie (lub w wyniku błędu) pominięte. Wszystkie błędy w 35 prospektach złożonych przez IDMSA, które opisujemy, były właśnie takie. Nie wynikały z pojawienia się nowych okoliczności.
W przypadku prospektu samego IDMSA, mimo stwierdzenia jednoznacznego złamania prawa (poprzez niepodanie ponad 50 wymaganych informacji), Komisja ukarała ten dom maklerski jedynie podaniem do publicznej wiadomości informacji o bezprawnym działaniu, jednocześnie nie zakazując emisji. Mimo że w tej samej decyzji KNF podkreślała wagę zatajonych informacji.
„Nieujawnienie w prospekcie emisyjnym faktu posiadania udziałów lub akcji przez osoby wymienione w pkt 14.1 (przez członków władz – red.), pozbawiło podmioty zainteresowane daną emisją ważnych informacji” - twierdziła KNF 1 września 2008 r. oceniając działanie IDMSA.
Pojawia się też pytanie, dlaczego departament nadzorujący emitentów choćby wyrywkowo nie sprawdzał prospektów klientów IDMSA pod kątem, czy podane przez członków władz spółek informacje są pełne?
„Żaden nadzór na świecie nie potwierdza prawdziwości, kompletności i rzetelności informacji zamieszczonych w prospektach. Odpowiedzialność za treść prospektu emisyjnego ponosi emitent i on jest rozliczany z ewentualnych uchybień” - tłumaczy Łukasz Dajnowicz, rzecznik KNF.
Nadzór wiele razy prezentował takie stanowisko, podkreślając, że ocenia zgodność prospektu z przepisami, a nie merytorycznie informacje podane przez spółkę (czy są prawdziwe). Tyle tylko, że to nieprawda. Urząd KNF wybierał sobie – co także publicznie przyznał – spółki, które jednak sprawdzał dokładniej, którym zadawał dodatkowe pytania, w których przypadku badał nie tylko zgodność prospektu z wymogami formalnymi, ale też informacje merytoryczne. Urzędnicy KNF pytali m.in. o powody wyboru takiego a nie innego domu maklerskiego, czy o powody wzrostu przychodów.
„Proszę o informację, czy w ciągu ostatnich dwóch lat spółka starała się w jakikolwiek sposób pozyskać kapitał (…), czy rada nadzorcza opiniowała i akceptowała te analizy (…) kto i na jakiej podstawie podjął decyzję o ostatecznych, przedstawionych w prospekcie celach emisyjnych” - zestaw kilkudziesięciu tego typu pytań urząd KNF przesyłał do wielu spółek.
Mało tego, zdarzało się, że KNF sprawdzał spółkę wchodzącą na GPW „nasyłając” na nią Agencję Bezpieczeństwa Wewnętrznego czy Generalnego Inspektora Informacji Finansowej i to bez wyraźnego powodu (na zasadzie, a może coś się znajdzie), nie pisząc do ABW, że ma konkretne podejrzenia w stosunku do spółki. O ile nam wiadomo, żadnej spółki jednak na podstawie informacji z GIIF, ABW czy innych służb specjalnych na przekrętach prospektowych KNF nie złapał. Może szukano nie tam, gdzie trzeba?
Mariusz Zielke
Ujawniamy kolejne poważne nieprawidłowości w nadzorze nad polskim rynkiem kapitałowym.
Źródło:
