Re: wzrost zysku o 1000%

To niewątpliwie był bardzo dobry kwartał dla spółki. Na skutek dobrej koniunktury w rolnictwie i utrzymujących się wysokich historycznie cen zbóż zdolności nabywcze rolnictwa były nadal wysokie.

Po wakacyjnej korekcie ceny zbóż były i pozostają stabilne aż do chwili obecnej.

Prognozy ARR przewidują stabilizację cen także w drugim kwartale roku.

Wolumen sprzedaży nawozów był rekordowy, co przełożyło się także na rekordowe przychody spółki.


Nadal jednak występuje lekko niepokojący objaw spadku cen jednostkowych:

Być może to objaw sezonowości, ale wydaje mi się, że producenci na skutek zniżki wolumenów w III kwartale zdecydowali się jeszcze nieco obniżyć ceny sprzedaży.
Z zestawienia powyżej wynika, że korekta miała miejsce dopiero w tym kwartale, ale jak zobaczymy w rachunku segmentowym zachowanie rentowności segmentu nawozów świadczy raczej o tym, że szczyt cenowy został minięty już jakiś czas temu.

Police od ponad roku utrzymują stałą marżę zysku brutto na sprzedaży, która waha się w okolicach 15-16%. Dzięki temu spółka przy przychodach 885M wykazała zysk brutto na sprzedaży w kwocie 145M złotych, czyli najwyższy w historii. Warto jednak pamiętać, że spółka sporo swojej produkcji eksportuje, więc wynikom sprzyjał wysoki kurs EUR.

Wydaje się, że restrukturyzacja przynosi efekty. Z poniższego wykresu wynika, że w tym roku obniżono poziom stałych kosztów operacyjnych:


To oczywiście tylko pewna estymacja i nie należy jej traktować dosłownie. Nieco przeczy temu eksplozja kosztów ogólnego zarządu w IV kwartale, ale nie znamy powodów tego zjawiska, w związku z czym nie jesteśmy w stanie określić czy to efekt trwały, czy jednorazowy:



Ostatecznie wynik operacyjny wyniósł 80 milionów złotych. Pozostała działalność obciążyła EBIT kwotą 12,5 miliona złotych co jest na przestrzeni całego roku, ale także w porównaniu do poprzedniego roku jest kwotą znaczącą. Nie mamy niestety noty do tej pozycji za III kwartał, ale z wielkości rocznych jakie zaraportowano największe były straty ze zbycia majątku trwałego(9M)oraz dość enigmatycznie brzmiącej pozycji: pozostałe zagregowane pozycje nieistotne. Police skonsolidowały w tym roku więcej swoich spółek zależnych i zaraportowały w tym miejscu zmianę wartości księgowej od dnia nabycia. Troszkę to wygląda jak wyczyszczenie bilansu pod bardzo dobrym wynikiem operacyjnym.

Skoro jesteśmy przy rachunku operacyjnym to weźmy na warsztat rachunek segmentowy:



Oczywiście nie wiemy jak alokowane były poszczególne pozostałe koszty działalności operacyjnej, ale jeśli założymy, że nie wpływały w znaczący sposób na rentowność poszczególnych segmentów, to pierwsze co wpada w oko, to spadająca marża w segmencie nawozowym i rosnąca w segmencie pigmentów. Pomimo tego, że rentowność zysku brutto na sprzedaży pozostaje mniej więcej stała, to widać, że zmienia się dość mocno wkład poszczególnych segmentów. Takie zachowanie marży nawozów sugeruje, że ceny surowców wykorzystywanych do produkcji rosną szybciej niż ceny sprzedaży nawozów. W przypadku spółki są to głównie fosforyty importowane z bliskiego wschody i gaz. Taryfy gazowe nie były podnoszone w ostatnim czasie, więc można sądzić, że chodzi o cenę fosforytów. To nieco dziwne jeśli wziąć pod uwagę, że sytuacja na bliskim wschodzie nieco się ustabilizowała, ale może minęło jeszcze zbyt mało czasu. W końcu zapasy w spółce rotują 2 miesiące, a mamy obraz z końca grudnia. Druga możliwość, że wynik jest powoli obciążany pozostałymi kosztami operacyjnymi.
Segment pigmentów zanotował po raz kolejny bardzo dobre wyniki. W sprawozdaniu zarządu znajdziemy informację, że segment ten dobrze przeszedł testy na utratę wartości, więc można sądzić, że w wyniku mamy odwrócenie odpisów aktualizacyjnych. Pigmenty mają także większy udział eksportu, więc umacniające się Euro znacznie mocniej wpłynęło na ten segment.

Działalność finansowa zabrała z wyniku 3,8MPLN, głównie za sprawą należnych odsetek od kredytów i pożyczek.
Wynik netto wynosi w IV kwartale 150 milionów złotych, ale aż połowa to wynik odwrócenia podatku dochodowego. W latach poprzednich dokonano odpisu aktualizacyjnego aktywa z tytuły podatku odroczonego sądząc, że spółka nie będzie miała tego jak rozliczyć. Znacząca poprawa sytuacji spółki skłoniła do rewizji takiego poglądu i odwrócenia. Do estymacji FCF, wskaźników itd. należałoby wziąć raczej wynik brutto obciążony normalną stopą podatkową CIT, czyli 61M PLN

Roczny wynik netto wygląda obłędnie – 312MPLN. Szkoda, że nie jest niestety powtarzalny choćby ze względu na podatek dochodowy – do zdjęcia jest 1/3 wyniku.

Przepływy z działalności operacyjnej wyniosły w tym kwartale niecałe 65 milionów złotych, natomiast w całym roku tylko dwa razy więcej. Połowa generowanej gotówki jest konsumowana przez kapitał obrotowy, w szczególności zapasy. Skoro produkcja w tym roku była podobna do ubiegłorocznej, sprzedaż niewiele większa, to wzrost zapasów jest wynikiem wzrostu kosztu ich wytworzenia, a nie powiększania trzymanego tonażu.
Wklejam analizę ostatniego raportu ze stockwatch


Police w ostatnim kwartale dokonały rolowania kredytów i to na długoterminowe, dzięki czemu poprawiła się znacząco sytuacja płynnościowa spółki. Kapitał obrotowy wynosi już prawie 250 milionów złotych. Korzystnie wygląda nawet szybki wskaźnik płynności.
Na te korzystne zmiany skokowo wzrósł rating spółki. Teraz Police to całkiem sprawnie funkcjonujące przedsiębiorstwo. Pomimo faktu, że kłopoty były całkiem niedawno, to w aktualnym bilansie i wynikach już tego nie widać.

Spółka nawet po korektach podatkowych wydaje się tania:
http://www.stockwatch.pl/gpw/police,wykres-swiece,wskazniki.aspx

Rynek nadal oczekuje najwyraźniej tąpnięcia podobnego do tego z roku 2008. W mojej ocenie ten raport troszkę powinien te obawy studzić, choć malejące ceny nawozów są z pewnością problemem.