Od kilku miesięcy Rezerwa Federalna aplikuje systemowi finansowemu zacieśnianie ilościowe polityki pieniężnej. Poprzedni taki epizod zakończył się zwołaniem słynnego Plunge Protection Team.
Między marcem 2020 a marcem 2022 bank centralny Stanów Zjednoczonych „dodrukował” ok. 4,8 biliona dolarów (1 bilion to tysiąc miliardów, czyli milion milionów). Mówiąc precyzyjnie, skupił aktywa finansowe (głównie obligacje rządu USA oraz obligacje hipoteczne) za wykreowane z powietrza rezerwy bankowe. Jednak ta ostatnia fala „dodruku” dolarów zalała nie tylko rynki finansowe (wywołując bezprecedensową bańkę spekulacyjną na rynkach kapitałowych), ale dzięki ogromnym stymulantom fiskalnym trafiła prosto do gospodarki, generując niewidzianą od 40 lat inflację CPI.
Kierownictwo Rezerwy Federalnej potrzebowało aż roku, aby zrozumieć skalę swoich błędów i rozpocząć ich korektę. Gdy się zorientowali i zaczęli działać, było już za późno. Oficjalna inflacja CPI przyspieszyła z 1,7% w lutym ’21 do 9,1% w czerwcu ’22, osiągając najwyższy poziom od 1981 roku. Dopiero w marcu ’22 Fed zdecydował się zareagować, zrywając z reżymem zerowych stóp procentowych i dokonując pierwszej od 2018 roku podwyżki stóp procentowych.
O ile historyczną ścieżkę stopy funduszy federalnych wszyscy dobrze znają (po marcowej 25-tce, nastąpiła majowa 50-tka, po niej cztery 75-tki, a grudniu 50-tka), to nieco rzadziej w mediach finansowych przebija się trajektoria fedowskiej sumy bilansowej. Zacieśnienie ilościowe (ang. quantitative tightening – QT) zostało zapowiedziane już na marcowym posiedzeniu FOMC, ale dopiero w maju zostało oficjalnie zakomunikowane. Od czerwca 2022 miała się rozpocząć redukcja sumy bilansowej Fedu w wymiarze 47,5 mld USD miesięcznie.
ReklamaPoczątkowo QT przebiegało bardzo opieszale i dopiero w sierpniu udało się osiągnąć zadeklarowane tempo redukcji sumy bilansowej. Natomiast od września Fed zapowiadał „odsączanie” z rynku 95 mld USD miesięcznie. Przypomnijmy, że między marcem ’20 a marcem ‘22 Fed „drukował pieniądze” (tj. zwiększał swoją sumę bilansową) w tempie 120 mld USD miesięcznie.
Od końcówki marca do połowy stycznia suma bilansowa banku centralnego USA została zredukowana o nieco ponad 473 mld dolarów, do poziomu ok. 8,5 bilionów USD. Trudno uznać to za jakieś nadzwyczajne osiągnięcie. W niespełna 10 miesięcy Fedowi udało się „odkręcić” zaledwie 10% swojej bilansowej ekspansji z wcześniejszych dwóch lat. Idąc w tym tempie, dojście do przedcovidowych poziomów zajmie jeszcze jakieś… 87 miesięcy, czyli grubo ponad 7 lat.
Analogia z rokiem 2018
Jednakże w praktyce powrót do przedlockdownowego poziomu fedowskiej sumy bilansowej jest w zasadzie wykluczony. Wymagałoby to bowiem potężnego delewarowania w całym globalnym systemie finansowym, któremu zapewne musiałby towarzyszyć głęboki spadek aktywności ekonomicznej. Nikt do czegoś takiego nie będzie chciał dopuścić.
Za analogię niech więc posłużą nam lata 2017-19, gdy Rezerwa Federalna prowadziła QT i podnosiła stopy procentowe, usiłując powrócić do monetarnej normalności po całej dekadzie prowadzenia polityki QE i zerowych stóp procentowych. Między styczniem 2018 a sierpniem 2019 wartość aktywów Fedu zmalała o blisko 700 mld dolarów, czyli raptem o 15,7%. Gdyby nałożyć tę ostatnią wartość na współczesne realia, to bilans Fedu musiałby się skurczyć o blisko 1,4 bln USD względem szczytu z marca 2022.
Uwzględniając już poczynione postępy (-473,4 mld USD), oznaczałoby to przyszłe QT w wymiarze ok. 914 mld USD. Przy deklarowanym obecnie tempie redukcji sumy bilansowej (95 mld USD/m-c) trwałoby to jakieś 9,6 miesięcy. A więc cały proces QT zakończyłby się w połowie listopada 2023. Jeśliby się tak stało, to żywot obecnej fali QT wyniósłby 17 miesięcy. Poprzednia edycja zacieśniania ilościowego trwała 23 miesiące, ale w ujęciu nominalnym (-50 mld USD/m-c) odbywała się w wolniejszym tempie.
W marcu 2019 roku Jerome Powell zadeklarował, że docelowa wielkość bilansu wyniesie zapewne „nieco powyżej 3,5 biliona dolarów”. W rzeczywiści QT skończyło się na poziomie 3,76 bln USD. Do takiej gołębiej wolty Powell i spółka zostali zmuszeni przez rynki finansowe. Wall Street praktycznie wymusiła zakończenie QT i obniżki stopy funduszy federalnych, gdy w grudniu 2018 roku doszło do małego krachu na nowojorskich giełdach. Był to najgorszy giełdowy początek grudnia od czasów wielkiego kryzysu z początku lat 30.
Sytuacja musiała być na tyle poważna, że ówczesny sekretarz skarbu Steven Mnuchin przerwał swój świąteczny urlop i w wigilijny poniedziałek zwołał Prezydencką Grupę Roboczą ds. rynków finansowych, znaną powszechnie jako „Plunge Protection Team” (grupa ds. przeciwdziałania krachom giełdowym). Dziwnym trafem jeszcze przed świętem Trzech Króli szef Fedu Jerome Powell wprost zadeklarował, że gotowy jest zrezygnować z prowadzenia zacieśniania ilościowego polityki pieniężnej. I faktycznie QT wygaszono kilka miesięcy później, po czym rozpoczęto obniżki stopy funduszy federalnych.
Wnioski z poprzedniego QT
Jakie wnioski płyną dla nas z tej historii? Po pierwsze taki, że Fed raczej nie zatrzyma QT tak długo, jak na Wall Street nie dojdzie do gwałtownego spadku cen akcji. Po drugie, że QT musi trwać dostatecznie długo, aby rozdrażnić „tłuste koty” z nowojorskich parkietów. I wreszcie po trzecie, że obecny szef Rezerwy Federalnej jest stosunkowo wrażliwy na polityczne naciski.
Tyle tylko że teraz politycznym priorytetem w USA jest zdławienie inflacji i przywrócenie realnie dodatniej dynamiki wynagrodzeń. Od 20 miesięcy w Stanach Zjednoczonych ceny rosną szybciej niż płace, co osłabia kondycję konsumentów i budzi spore niezadowolenie wśród wyborców. Celem jest więc uporanie się z inflacją, aby dać szanse na reelekcję urzędującego prezydenta. Ochrona wysokich cen aktywów finansowych (tzw. Fed put) w tym momencie zeszła na dalszy plan. Oznaczać to może tyle, że tym razem potrzebujemy naprawdę głębokich spadków na Wall Street, aby zmienić politykę Fedu.
