Komentarz nBanku- zyski a dywidenda..

) Wyniki zawodzą, rentowność EBITDA segmentu produktów styrenowych poniżej 10% po nabyciu aktywów od INEOS W 3Q’16 skonsolidowane przychody ze sprzedaży wyniosły 1196,0 mln PLN i były o 7,8% wyższe od naszych oczekiwań oraz 7,2% wyższe od konsensusu. Wyraźnie wyższe od oczekiwań okazały się obroty segmentu produktów styrenowych (+17% vs. nasza prognoza), co wynikało z konsolidacji przez okres około jednego miesiąca aktywów styrenowych przejętych od INEOS. Wolumen obrotu w segmencie produktów styrenowych był w 3Q’16 według naszych szacunków o około 18,8% r/r wyższy. EBITDA Grupy Synthos w 3Q’16 wyniosła 145,0 mln PLN i była o 19,2% niższa od naszych prognoz oraz 20,7% niższa od konsensusu. Główny wpływ na to miała znacznie niższa od zakładanej rentowność segmentu produktów styrenowych (EBITDA segmentu -20% vs. oczekiwania). W porównaniu do analogicznego okresu roku ubiegłego EBITDA segmentu spadła o 25% mimo faktu przejęcia nowych aktywów produkcyjnych w Europie Zachodniej. Szacujemy, że w 3Q’16 na każdej tonie sprzedawanych styrenów Synthos zarabiał 0,39 tys. PLN EBITDA/t vs. oczekiwane 0,58 tys. PLN EBITDA/t oraz 0,62 tys. PLN EBITDA/t w 3Q’15 (rentowność EBITDA segmentu w 3Q’16 spadła do 8% vs. ponad 10% w poprzednich kwartałach). Słaby wynik segmentu produktów styrenowych może naszym zdaniem stonować oczekiwania rynku wobec rentowności, jaką generują nowo nabyte aktywa w Europie Zachodniej. W segmencie kauczuków wynik EBITDA wyniósł 79,0 mln PLN i był o 12% niższy niż zakładaliśmy. Na każdej tonie sprzedawanych kauczuków, według naszych szacunków, Synthos zarabiał 1,12 PLN EBITDA/t wobec oczekiwań 1,26 PLN EBITDA/t oraz 1,27 PLN EBITDA/t w 3Q’15. Wpływ działalności finansowej na wyniki miało mniejszą wartość niż zakładaliśmy wy prognozach (+3,0 mln PLN vs. oczekiwane 51,2 mln PLN). Wpływ na to mogły mieć różnice kursowe z przeliczenia działalności zagranicznej. Przepływ gotówki z działalności operacyjnej wyniósł w 3Q’16 100 mln PLN vs. 248 mln PLN w 3Q’15. Dług netto po nabyciu aktywów INEOS wzrósł na przestrzeni kwartału o 183 mln PLN do poziomu 828 mln PLN (1,4xEBITDA’16). W 3Q’16 Synthos zapłacił za aktywa INEOS około 70 mln EUR, co oznacza, że prawdopodobnie kolejna płatność 10 mln EUR będzie mieć miejsce w przyszłości. Zarząd w wynikach poinformował, że poprawa rentowności w nowo nabytych aktywach w Europie Zachodniej wymagać będzie znacznych nakładów finansowych w przyszłości (ryzyko dla scenariusz wysokiej wypłaty dywidendy). Po 1-3Q’16 nasza całoroczna prognoza wyników wykonana jest w 79% na poziomie sprzedaży, 77% EBITDA oraz 63% wyniku netto. Naszym zdaniem konsensus na poziomie EBITDA jest wciąż o około 30 mln PLN za wysoki. (J. Szkopek)