Forum Giełda +Dodaj wątek

Streszczenie
Praca podejmuje problematykę wpływu wartości marki na wartość przedsiębiorstwa. Wychodząc
od teoretycznych rozważań na temat wartości przedsiębiorstwa, prezentuje ona źródła tej
wartości i rosnącą rolę zasobów niematerialnych, w tym w szczególności marki. Autor
przedstawia finansowe metody wyceny wartości marki i przeprowadza wycenę PROTEKTOR – przy użyciu zmodyfikowanej metody
Financial World. Praca zawiera empiryczną weryfikację hipotezy o pozytywnym wpływie
wartości marki na wartość przedsiębiorstwa. Badanie empiryczne przeprowadzone zostało na
grupie 35 polskich przedsiębiorstw w latach 2006-2012. Wyniki wskazują, iż wartość marki nie
jest czynnikiem uwzględnianym przy wycenie akcji przez polski rynek kapitałowy. Autor
podejmuje próbę znalezienia przyczyn braku istotności wartości marki dla wartości rynkowej
przedsiębiorstwa w warunkach polskich.

Głównym celem gospodarowania większości współczesnych przedsiębiorstw jest
budowanie wartości dla akcjonariuszy. Od lat osiemdziesiątych XX wieku, kiedy to Rappaport
w ten właśnie sposób określił cel przedsiębiorstwa1, minęło już ponad dwadzieścia lat, jednak cel
ten wciąż pozostaje aktualny i w praktyce realizowany przez firmy. Jednocześnie źródła wartości
przedsiębiorstwa wciąż ewoluują, albowiem firmy znajdują coraz to nowe sposoby uzyskania
przewagi konkurencyjnej na rynku. Zmieniają się także warunki, w których firmy funkcjonują.
Wiek XXI to nowe realia gospodarowania, które wymuszają na przedsiębiorstwach wybór
nowych wzorców działalności2 i poszukiwanie nowych źródeł wartości przedsiębiorstwa.
To właśnie identyfikacja i skuteczne zarządzanie tymi czynnikami decyduje o budowaniu
wartości firmy na rynku w długim okresie.3
Poszukując nowych źródeł wartości przedsiębiorstwa coraz powszechniej uznaje się
rosnącą rolę pozabilansowych zasobów niematerialnych – znaczenie marki, wizerunku, kultury
organizacyjnej, lojalności klientów czy kapitału ludzkiego. Inwestycje w aktywa rzeczowe coraz
częściej wypierane są przez inwestycje właśnie w zasoby niematerialne. Szczególne miejsce
wśród pozabilansowych zasobów niematerialnych zajmuje marka. Na obecnym etapie rozwoju
gospodarki kapitalistycznej mamy bowiem sytuację, w której w celu zaspokojenia tych samych
potrzeb wytwarzanych jest wiele podobnych produktów czy usług. W takich warunkach twierdzi
się, że to właśnie silna marka staje się sposobem odróżnienia firmy i jej produktów
od konkurencji oraz drogą do zbudowania trwałej przewagi konkurencyjnej i podniesienia
wartości firmy. Z tym właśnie wiąże się przedmiot tej pracy – analiza wpływu wartości marki na
wartość przedsiębiorstwa. Praca jest zatem próbą odpowiedzi na pytanie – czy wartość marki
wywiera wpływ na wartość przedsiębiorstwa i jaka jest skala tego wpływu?
Obecnie produkty markowe cieszą się coraz większym zainteresowaniem. „Skoro
za garnitur Armaniego konsument jest skłonny zapłacić kilkakrotnie więcej niż za uszyty z identycznego materiału niemarkowy, to znaczy, że marka ta tworzy wartość dodaną.”4 Marka
staje się więc czynnikiem decyzyjnym przy wyborze produktów dla coraz większej grupy
nabywców. Oznacza to, iż firmy posiadające silne marki mogą uzyskać określoną marżę
na swoich produktach, co z kolei zapewnia im wyższy zysk i konsekwentnie wyższy zwrot
z kapitału własnego. W pracy postawiona została hipoteza, że marka jest jednym ze źródeł
wartości współczesnych przedsiębiorstw i w związku z tym wartość marki pozytywnie wpływa
na wartość przedsiębiorstwa.
W celu przeprowadzenia analizy trzeba, po pierwsze, zastanowić się, jaki wpływ mają
zasoby niematerialne na wartość przedsiębiorstwa i z czego wynika rosnąca ich rola.
Jednocześnie ciekawe wydaje się przeanalizowanie, jak rachunkowość finansowa podchodzi
do kwestii klasyfikacji zasobów niematerialnych. Jeśli bowiem zasoby te stanowią wymierną
wartość dla przedsiębiorstw, a nie są uwzględniane w bilansie, to stanowi to zarzut i jednocześnie
stawia poważne wyzwanie przed rachunkowością firmy.
Kolejny krok to skoncentrowanie się na samej marce. Marka jest bowiem kategorią bardzo
szeroką, której definicja do dziś budzi wiele kontrowersji. Należy zatem odpowiedzieć
na pytanie, co rozumiemy poprzez silną markę, jakie są jej elementy i funkcje, z czego wynika
rosnące nią zainteresowanie, a przede wszystkim – w jaki sposób wpływa ona na wartość
przedsiębiorstwa. Innymi słowy należy przeanalizować, w jaki sposób marka, wpływając
na działalność przedsiębiorstwa z jednej strony oraz na decyzje konsumentów z drugiej, podnosi
wartość firmy.
Dostrzeżenie szczególnej roli marki we współczesnym otoczeniu biznesowym pociągnęło
za sobą powstanie wielu metod wyceny marek, zarówno metod marketingowych,
jak i finansowych. Jednak czynniki takie, jak jej niematerialny charakter czy trudności
w jednoznacznym zdefiniowaniu powodują, że metody te nie są doskonałe. Warto zatem
przyjrzeć się bliżej, jaka była geneza procesu wyceny marki, gdzie ta wycena znajduje
zastosowanie oraz jakie metody wyceny są stosowane obecnie.
Uznanie pozabilansowych zasobów niematerialnych, a w szczególności marki, jako źródła
wartości współczesnych przedsiębiorstw, powinno prowadzić do uwzględnienia wartości marek w ustalaniu wartości rynkowej akcji spółek dokonywanej przez rynek kapitałowy. Szczególnie
interesującym wydaje się zatem zbadanie, czy wartości marek wpływają na wartości rynkowe
przedsiębiorstw wyznaczane przez inwestorów. Jednocześnie można zastanowić się,
czy uwzględnienie przez inwestorów wartości marki wiąże się z czynnikami takimi, jak
chociażby poziom dochodu społeczeństwa danego kraju, czy czynniki wpływające na decyzje
zakupowe konsumentów.
W celu empirycznej weryfikacji postawionej hipotezy wybrano grupę 35 przedsiębiorstw
działających na rynku polskim i przeprowadzono regresję wartości rynkowej firmy na jej
wartości księgowej, zysku netto i wartości posiadanych przez nią marek.
Praca składa się z czterech rozdziałów. Pierwszy rozdział przedstawia podstawy
teoretyczne pracy. Zaprezentowano tutaj rozważania na temat celu działalności przedsiębiorstwa
i zarządzania jego wartością, prezentując wpływ jaki na tę wartość mają zasoby niematerialne.
Rozdział drugi analizuje funkcje i znaczenie silnej marki koncentrując się na jej roli
w budowaniu wartości przedsiębiorstwa. W rozdziale trzecim omówiono elementy kapitału marki
oraz przedstawiono szczegółowo wybrane finansowe metody wyceny marek. W celu weryfikacji
działania jednej z metod wyceny – zmodyfikowanej metody mnożnikowej Financial
World – zawarto tu, dokonaną przy jej wykorzystaniu, wycenę trzech polskich marek – Orlen,
Telekomunikacja Polska i Jutrzenka. Rozdział czwarty zawiera badanie empiryczne dotyczące
wpływu wartości marki na wartość rynkową wybranych polskich przedsiębiorstw w latach
2006-2008. Jest to próba empirycznej weryfikacji hipotezy o pozytywnym wpływie marki
na wartość rynkową firmy. W zakończeniu sformułowano wnioski będące odpowiedzią
na postawione pytania badawcze.
Praca została napisana na podstawie bogatej literatury traktującej o marce jako źródle
wartości współczesnych przedsiębiorstw oraz metodach wyceny aktywów niematerialnych.
Literatura obejmuje głównie pozycje z zakresu marketingu, teorii i finansów przedsiębiorstwa,
zarządzania, jak i rachunkowości. Wykorzystano tutaj publikacje dotyczące przede wszystkim
zarządzania wartością przedsiębiorstwa, współczesnych źródeł wartości, marki i jej znaczenia
w obecnym środowisku biznesowym oraz wyceny marki. Wycena polskich marek oraz badanie
empiryczne oparto głównie na danych pozyskanych ze stron internetowych spółek oraz serwisów
dla inwestorów.
Wpływ zasobów niematerialnych na wartość przedsiębiorstwa
We współczesnej gospodarce rynkowej szybko zmieniające się warunki gospodarowania
wymuszają na przedsiębiorstwach poszukiwanie nowych źródeł wartości, której wzrost w długim
okresie stał się celem istnienia i działania firm. Obecnie nowych źródeł wartości upatruje się
w zasobach niematerialnych, których znaczenie dla budowania trwałej przewagi konkurencyjnej,
i w konsekwencji wartości przedsiębiorstwa, stale rośnie.
Rozdział pierwszy przedstawia teoretyczne rozważania na temat wpływu zasobów
niematerialnych na wartość przedsiębiorstwa. Zaprezentowano tu genezę zorientowania
przedsiębiorstwa na nowy cel - kreację wartości w długim okresie i szczególną rolę zasobów
niematerialnych w tym procesie. Przedstawiono klasyfikację czynników wpływających
na wartość firmy, z uwzględnieniem ich pozabilansowego charakteru.
W ekonomii klasycznej przedsiębiorstwo to „czarna skrzynka”, mechanicznie
przetwarzająca nakłady w efekty zgodnie z zasadą maksymalizacji zysku, do której redukuje się
cel przedsiębiorstwa. Owa maksymalizacja zysku to dążenie firm do ustalenia wielkości
produkcji, przy której zysk, po opłaceniu wszystkich niezbędnych czynników produkcji, będzie
największy. Założenie teorii neoklasycznej dotyczące maksymalizacji zysku było przez długi
czas krytykowane ze względów metodologicznych. Zostało także podważone przez praktykę
działania firm. Szczególnie zjawisko to stało się widoczne w sytuacji rozdzielenia własności
i zarządzania w dużych spółkach kapitałowych w II połowie XX wieku. Krytyka maksymalizacji
zysku jako celu działania przedsiębiorstwa stała się przesłanką powstania alternatywnych teorii
przedsiębiorstwa, m.in. teorii menedżerskich i teorii behawioralnych.5 Ekonomiści zaczęli inaczej
definiować cele przedsiębiorstwa. Zmiany, jakie zachodziły na światowych rynkach,
doprowadziły do powstania koncepcji maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa (wartości
dla akcjonariuszy) jako nadrzędnego celu jego funkcjonowania. Zmiany te to przede wszystkim
dynamiczny rozwój rynków kapitałowych wynikający m.in. ze zwiększenia zaangażowania
kapitału prywatnego na rynku oraz wzrostu znaczenia inwestorów instytucjonalnych
w zarządzaniu środkami osób prywatnych. Kolejna grupa czynników, które wpłynęły
na redefiniowanie celu działania przedsiębiorstwa, związana jest z postępującą globalizacją,
która wpłynęła na procesy deregulacji rynku, na wzrost otwartości gospodarek oraz liberalizację
i integrację rynków, w tym rynków finansowych. Trzecią kategorię czynników stanowią zmiany
w technologiach informatycznych. Wszystkie te czynniki wpłynęły na wyraźny wzrost
mobilności kapitału finansowego oraz intensyfikację konkurencji o ten kapitał pomiędzy
firmami. Dzięki nowym technologiom inwestorzy uzyskali dostęp do informacji i analiz,
które zmniejszyły ryzyko podejmowania decyzji inwestycyjnych i pozwoliły na ich
optymalizację. Doprowadziło to do powstania kapitalizmu inwestorskiego (ang. investor
capitalism), nazywanego też kapitalizmem wartości dla akcjonariusza (ang. shareholder value
capitalism) czy rewolucją akcjonariuszy (ang. shareholder revolution). Celem działalności
przedsiębiorstw stało się zatem efektywne pomnażanie kapitału zainwestowanego przez
właścicieli6, maksymalizacja ich finansowych korzyści, co w praktyce oznaczało maksymalizację
rynkowej wartości firmy.7 Chodzi tu o maksymalizację w średnim i długim okresie. Celem
inwestorów jest bowiem udział w wypracowanym przez przedsiębiorstwo zysku w postaci
dywidendy oraz we wzroście wartości akcji. Ewolucję priorytetów prowadzenia biznesu
Autorstwo koncepcji maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa dla akcjonariuszy
przypisywane jest A. Rappaportowi. Koncepcja ta opiera się na założeniu, że maksymalizując tę
właśnie wartość, a więc sumę korzyści przysługujących inwestorom z tytułu posiadania udziałów
w firmie, maksymalizuje się także korzyści podmiotów z przedsiębiorstwem powiązanych.
Można tu odnaleźć odwołanie do idei „niewidzialnej ręki” Adama Smitha, zgodnie z którą
realizacja własnych celów, w tym wypadku najbardziej zyskownego zaangażowania kapitału,
prowadzi do sytuacji ze społecznego punktu widzenia najkorzystniejszej.8
Koncepcja maksymalizacji wartości dla akcjonariuszy wzbudza wiele kontrowersji.
Z jednej strony wydaje się naturalnym, że przedsiębiorstwo będące własnością prywatną
powinno realizować wyłącznie cele swoich właścicieli. W przeciwnym razie grozi mu wycofanie
kapitału i utrata potencjalnych inwestorów. Firma jest tu rozumiana jako określony projekt
inwestycyjny. Z drugiej jednak strony uważa się, iż w ustalaniu strategii działania
przedsiębiorstwo powinno brać pod uwagę interesy podmiotów powiązanych z jego
funkcjonowaniem, tzw. grup interesów czy interesariuszy.
Zgodnie z tym podejściem cel przedsiębiorstwa jest wypadkową celów, odpowiedzialności
i ograniczeń, ustaloną w drodze przetargów i kompromisów pomiędzy grupami interesów.
Dodatkowo koncepcja ta traktuje szeroko pojmowany biznes jako integralną część
społeczeństwa, a nie dziedzinę o celach wyłącznie ekonomicznych.10
Głębsza analiza modelu przedsiębiorstwa opartego na koncepcji stakeholder pozwala
stwierdzić, że realizacja celów wielu interesariuszy stawia zarządzających firmą w sytuacji,
w której nie są w stanie podejmować racjonalnych decyzji z powodu braku jednoznacznych
kryteriów oceny efektywności działania. Na pewnym etapie działalności menedżerowie będą
musieli dokonać wyboru jednego celu. Cel maksymalizacji wartości dla akcjonariuszy jest jasno
określonym celem. Spółka realizując ten cel nie może jednak ignorować celów interesariuszy,
a zachętę do ich choć częściowego uwzględniania stwarza sam rynek. Budowanie wartości dla
akcjonariuszy oznacza bowiem także pozyskiwanie i motywowanie pracowników, dbanie
o jakość produktów, satysfakcję klientów i dostawców. Działania te wpływają ostatecznie
na wzrost wartości dla akcjonariuszyPrzyjęcie maksymalizacji wartości dla akcjonariuszy jako nadrzędnego celu
funkcjonowania przedsiębiorstwa ma określone konsekwencje dla zarządzania
przedsiębiorstwem. Potrzebna jest bowiem strategia, która w najlepszy sposób zaspokajała będzie
interesy właścicielskie. Zatem wszystkie zasady, procedury i metody zarządzania powinny być
podporządkowane tak zdefiniowanemu celowi. Jeśli proces ten jest świadomy i uporządkowany,
to określa się go mianem „zarządzania wartością przedsiębiorstwa” (ang. Value Based
Management, VBM).12 Termin ten został po raz pierwszy użyty w 1980 roku
przez N. Kurlanda.13 Najogólniej mówiąc, wartość przedsiębiorstwa definiowana jest
w koncepcji VBM jako suma zdyskontowanych (kosztem kapitału) przepływów pieniężnych,
wygenerowanych w przyszłości na rzecz inwestorów. W przypadku spółek akcyjnych chodzi
szczególnie o część przepływów pieniężnych przynależną inwestorom wnoszącym kapitał
podstawowy (akcyjny), czyli akcjonariuszom. Tworzenie wartości jest pierwszym etapem
systemu VBM. Jednocześnie możliwość uzyskania zwrotu z kapitału na poziomie wyższym niż
jego koszt, czyli budowanie wartości, uzależnione jest od dostarczania odpowiednich korzyści
klientom firmy. Pozostałe dwa etapy obejmują, dokonywane w sposób ciągły, utrzymanie
wartości i jej realizację, czyli przekazanie akcjonariuszom wartości w formie dywidend,
umorzenia akcji czy wzrostu ich ceny.14
Koncepcja VBM łączy decyzje strategiczne i operacyjne, co prowadzi do maksymalizacji
wartości przedsiębiorstwa poprzez skoncentrowanie procesów decyzyjnych na głównych
czynnikach kreujących wartość.15 Podstawowym etapem zarządzania wartością jest identyfikacja
i analiza czynników kreujących wartość oraz zbadanie, gdzie wartość jest budowana, a gdzie
konsumowana. Niezbędne jest zatem zrozumienie przez wszystkie osoby mające wpływ
na działalność przedsiębiorstwa idei zarządzania wartością oraz poznanie potencjalnych efektów,
jakie ich decyzje mogą mieć dla wartości.16 Do kluczowych czynników wymienianych
w literaturze, decydujących o wzroście wartości przedsiębiorstwa (tzw. generatorów wartości,
ang. value builders), zaliczane są17:
- stopa wzrostu przychodów netto ze sprzedaży,
- marża zysku operacyjnego (w ujęciu gotówkowym),
- stopa podatku dochodowego uiszczanego w gotówce,
- inwestycje w kapitał obrotowy,
- inwestycje w kapitał trwały,
- koszt kapitału,
- okres trwania przewagi konkurencyjnej (okres wzrostu wartości).
W ramach przedsiębiorstwa realizującego koncepcję VBM wszelkie procesy zarządzania,
jak chociażby planowanie i pomiar wyników, są dla menedżerów źródłem informacji,
na podstawie których mogą oni podejmować decyzje budujące wartość. Mamy zatem
do czynienia z jednoznaczną miarą efektywności – wartością, dzięki czemu wzrasta sprawność
operacyjna firmy.18
Koncepcja VBM pozwala na połączenie pięciu głównych składowych zarządzania: celów,
strategii, miar, procesów i decyzji operacyjnych. Cele powinny być tak sformułowane,
aby zapewniały budowanie wartości, równoważyły interesy ważnych interesariuszy, będąc cały
czas podporządkowane celowi nadrzędnemu – maksymalizacji wartości dla akcjonariuszy.
Strategia, określając sposób osiągnięcia celów, powinna prowadzić do zbudowania trwałej
przewagi konkurencyjnej. Miary wyników powinny pokazywać, w kontekście budowania
wartości przedsiębiorstwa, pojedyncze działania składające się na strategię firmy. W koncepcji
VBM następuje połączenie miar finansowych i strategicznych, które określa się mianem
„strategicznej karty wyników” (ang. balanced scorecard). Z kolei procesy stanowią przełożenie
strategii na konkretne działania ukierunkowane na osiągnięcie wyznaczonego celu. W końcu
decyzje strategiczne stanowią samo serce koncepcji VBM. To właśnie podejmując decyzje
inwestycyjne i operacyjne menedżerowie wpływają na czynniki budujące wartość
przedsiębiorstwa.19
Podsumowując, zarządzanie przez wartość pozwala na określenie finansowych następstw
działań przeprowadzanych w ramach przedsiębiorstwa, ich konsekwencji dla wartości. System
ten pozwala na podejmowanie decyzji zmierzających do maksymalizacji wartości
przedsiębiorstwa w długim okresie, maksymalizacji korzyści akcjonariuszy.20
1.3. Zasoby jako źródło wartości przedsiębiorstwa
Koncepcja zarządzania wartością przedsiębiorstwa zmierzająca do maksymalizacji wartości
dla akcjonariuszy wskazuje na szczególne znaczenie zasobów w procesie budowania wartości.
Zasoby traktowane są jako kluczowe czynniki wzrostu wartości rynkowej przedsiębiorstwa,
innymi słowy posiadają potencjał tworzenia wartości. Można więc stwierdzić, że zarządzanie
wartością przedsiębiorstwa sprowadza się w znacznym stopniu do zarządzania jego zasobami.
Zmiana podejścia do zarządzania strategicznego, która miała miejsce w latach osiemdziesiątych
i zaowocowała rozwojem koncepcji VBM, doprowadziła do uwydatnienia roli zasobów
w procesie osiągania przez przedsiębiorstwo przewagi konkurencyjnej.21 ten krótki wstęp zaczerpnięto z pracy magisterskiej Tomasz Michał Bąka ale wracając do naszej spółki jest wartośc jakby to nie liczyć zbliża się do wyceny kilku par obuwia wykonanych na 5 dobrej klay wtryskarkach

Sprawdź wygodne konto osobiste z atrakcyjnym oprocentowaniem 4%

Treści na Forum Bankier.pl publikowane są przez użytkowników portalu i nie są autoryzowane przez Redakcję przed publikacją. Bankier.pl nie ponosi odpowiedzialności za informacje publikowane na Forum, szczególnie fałszywe lub nierzetelne, które mogą wprowadzać w błąd w zakresie decyzji inwestycyjnych w myśl art. 39 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Przypominamy, że Forum stanowi platformę wymiany opinii. Każda informacja wpływająca na decyzje inwestycyjne pozyskana przez Forum, powinna być w interesie inwestora, zweryfikowana w innym źródle.